关于海螺水泥投资的反思（2021/06/20）

本文是我对近一年投资海螺水泥的复盘和反思。

先简单交代一下我投资海螺水泥的情况。从去年9月18日买入第一笔海螺水泥（H）股票算起，到前天（6月18日）卖出绝大部分海螺水泥股票（保留不足1%纪念仓），整整历时三个季度。买入最高价为57.25港元也是第一笔买入价，买入最低价为46.15港元也是最后一笔买入价（2021年5月20日），前后共买入16笔，最高仓位达25%；卖出行为仅一次，同一时间、同一价格，即2021年6月18日港股开市时间（9：30）以41.400港元卖出。这是一笔亏损的投资，之所以还没用“失败”两字定义这笔投资，就看下面的反思是不是值一块ROLEX黑水鬼。

一、投资海螺水泥的心路历程

投资海螺水泥的心路历程可分为五个阶段：

（一）始于感性

这要从去年8、9月份说起。去年8月底我卖出获利50%的周大生后，增持了部分腾讯和分众，持仓中就仅剩抄老唐作业的几个公司了：腾讯40%、分众20%、洋河16%、海康8%，账户上有16%的现金。望着不再便宜的“老唐成份股”和账户上白花花的银子，在见不得现金的心理驱动下，基于主观地认为疫情后会政策性加大基础建设投资、利好基建上游建材行业的判断，买入了5%仓位的中国建材，并把实盘说明贴到了书房后院圈子里，经一位热心同学提醒（大概意思是：相比中国建材，海螺水泥更为优秀），简单分析海螺水泥的财报后很快就把中国建材换成了海螺水泥（H），从此与海螺水泥结缘。

（二）爱上海螺水泥

开始投资海螺水泥后，我“研究”海螺不可谓不努力。我打印了海螺水泥2019年年报，下载了2010年以来全部年报及2015年以来全部季报和中报，对近十年海螺水泥的财报数据进行了分类汇总统计，学习《手财1》及《升级版手财》时也是以海螺水泥年报作为对照读物。平时会关注海螺集团官网以及与水泥相关的信息和分析文章。随着“研究”的深入，对海螺水泥越来越有好感，可以用爱上海螺水泥来形容。这时期为去年9月至今年3月25日（年报发布日），全部16笔买入中除去建仓1笔和5月20日脑部短路买入一笔外，其余14笔都是在这阶段实施的。这时期的主要观点是：

1）海螺水泥是一个历史优秀的公司。

2）认为海螺水泥无限接近老唐的选股原则（高ROE、低市盈率、业务简单），是属于能够以更低成本和更高效率生产同质产品的次好企业（又曾把它定义为烟蒂股）；认为目前估值低，无非是市场对所谓周期股的成见，以及对水泥行业前景的不看好；认为海螺水泥的核心竞争力有：（1）品牌：世界水泥看中国，中国水泥看海螺；（2）管理层、员工激励成效显著，吨三费显著低于行业平均水平；（3）大型生产线+矿山赋予较低的单位生产成本；（4）无法被复制的T型战略；（5）财务状况很好，账上很多钱。而我投资海螺的逻辑是：（1）国家加强生态环境保护、加大供给侧控制后，水泥企业的周期性已大大减弱，水泥价格从2018年就一直在高位振荡，没有如期滑坡；（2）基建、房地产面临触顶萎缩虽然是大概率的事情，但这将是一个长期过程，不可能出现断崖式下滑，在这过程中，作为龙头企业，海螺将是强者恒强，在兼并中会变得更大更强；（3）海螺的增长将来自以下四方面：骨料、商品混凝土、贸易和一带一路扩张。

3）对海螺水泥发布的2020年年度业绩快报感到很满意。

3）按照老唐对分众的估值方法（席勒市盈率估值法）对海螺水泥进行估值，计算得出当年合理估值在4175-5010亿之间，以3220为买点，以7590为卖点，根据当前的市值，得出“适宜买入”的结论。

（三）自我怀疑

海螺水泥发布2020年年度报告及老唐发出“对海螺水泥观点略偏负面”预告（这预告应是点杀文发布前一个星期发出的，是不是后来又删了？）之后，我开始产生了自我怀疑。分析年报发现主营业务并不理想，骨料、商混产能增长不及预期，去产能的实际效果不好，2020年水泥价格同比是下跌的，对供给侧改革的作用产生了怀疑。这阶段时间很短，也就是3月25日至4月9日（老唐发布点杀文）之间，在此期间没有交易。

（四）步入歧途而不自知

自产生自我怀疑后，我也加大了研究力度，而且非常期待老唐的点杀文尽快出炉。眼看老唐就要发布点杀文，我在4月7日率先发布了我的研究半成品《浅析水泥行业的周期性》。而老唐如期在4月9日发布了《2021年度点杀之海螺水泥》（上、下篇）。老唐在海螺点杀文中，通过分析“海螺历史高增长的外在因素”和“海螺历史高增长的内在因素”，回答了为什么“海螺的历史表现亮眼”，再从宏观上分析“未来我国的基建规模，不可能保持过去20年的扩张速度”，从而指出，“长期而言，水泥市场的需求总量不乐观。需求无增长的情况下，具有产能过剩、产品同质化及产品保质期短（1到3个月）特征的产品，很容易陷入价格竞争”，老唐基于“在重资产行业里，一旦需求失去增长，成本低并不能成为护城河”的观点，得出“未来的市场环境里，海螺或许并没有可靠的竞争优势存在”的基本判断。我在《宁南实盘周记2021/04/10》中写到：

现在复盘，我至少犯了以下两大错误，并步入投机的歧途：

1）我嘴上说认可老唐的分析和判断，但仅仅因为“我现在已经在海螺水泥的船上了”而做出不同的决策。如果还没有持股就放弃投资，而已持股则找理由继续持有，啥逻辑？这不就是“合则用，不合则弃”吗？光思想上认同是虚伪的，身体（行动）很诚实，我的行动表明我没有真正理解和认同老唐的分析，没有真知。

2）历史成本思想在作怪，这个时候海螺水泥处于亏损状态，以历史成本作为衡量盈亏的准绳，觉得亏了不甘心。

3）走上投机的歧途。我自己所作的分析《浅析水泥行业的周期性》实际上属于“术”层面的分析，得出的“水泥价格终究跳不出周期律的俗套，水泥企业的利润也终将跟随水泥价格的波动而呈现周期性”的结论应该也没什么不对，但基于“水泥行业具有周期性，其中水泥价格是水泥企业利润周期性的控制性因素”的判断，作出投机策略“我将密切关注水泥价格同比数据，若接下来几月水泥价格同比上涨，则持股观望，若价格同比下降，则分批卖出，直至清仓，到明年这个时候不管怎么样都清仓海螺水泥”，就真是投机行为了。当然了，我在实盘周记中也注明这是投机策略，只是在投机两字上加了“”，其实是不太承认自己是在投机的，也就是说步入歧途而不自知。

（五）撞南墙和抉择

我投机的愿望是水泥价格能稳得住，海螺水泥的利润在一年内能保得住，热情的股民把当前的低市盈率往上抬一抬，获利后拍拍屁股走人。我在海螺水泥上设置的投机时长最多为一年。选择投机后，市场曾经是给了希望的。4、5月份我国大多数区域水泥价格是同比上涨的，海螺水泥的股价也曾两度回升至我的历史成本附近。然而，现实很残酷，它并不顺着我的预判方向发展：基建投资可能是增加的，但房地产投资不一定增加；水泥需求总体上也可能是增加的，但局部区域出现了明显萎缩（比如中原的河南）；国家在供给侧管控方面政策和力度是有的，但企业钻空子的办法也是有的（产能置换，盘活僵尸产能），该错峰停产的不停，等等。类似报道近期频频见于报端。虽说网上的信息不能全信，但水泥价格指数很诚实地反映出同比增长率在不断收窄（如图），把我基于水泥价格的投机策略击得粉碎，看着2020年和2021年全国水泥价格指数曲线越靠越近，距离我撞南墙（价格同比下跌）的日子不远了。我于6月17日晚上回头再认认真真阅读老唐的点杀文，读了又读当时不被重视的这句话“主导我们的估值和投资行为的，主要是企业的长期发展，而不是短期的供需波动”，我承认我错了，我不该投机的。当晚就做出决定，明天一开市，无论股价涨跌，均卖出绝大部分股票（留下不超过2%的纪念仓）。6月18日正是如此执行的（实际留下不足1%的纪念仓）。

二、经验教训

实际上前面已经道出了我在投资海螺水泥中的经验教训了，在这里总结一下：

1）投资不能凭感觉，不能和投资标的“谈恋爱”，不能感情用事，特别是标榜自己是价值投资者时，得以数据为基础、逻辑为导向，遵从一定的纪律，慎重作出决策。

2）能力圈很小时，不要自视聪明高估自己，不要有“举世皆浊我独清，众人皆醉我独醒”的错觉，要控制合理仓位，不要奢望一口吃成胖子（比如我们敬爱的老唐）。

3）要努力提高真知的能力，并做到知行合一。

4）投机是一条邪路，别轻易尝试。

5）老唐通常情况是对的，如果你觉得哪里不对，先认真检查检查是不是自己错了。

至于海螺水泥投资策略上的经验教训就不说了，以低于买点的价格卖出是不是错上又错也不谈了，这都属“术”的范畴，道之不存术将焉附？

后话

前文提到ROLEX黑水鬼，不是什么鬼，是我原打算给自己买的一块手表，相当于我在海螺水泥投资上的损失，现在不买了，改戴华为GT2 pro了，感觉也不错，功能更多，只是没那么拽，更符合自己的身份。