Seminar | JPX400指数的公司治理效应

本文讲解：李朋冲

本文推介：王子一

近期，爬虫俱乐部举行论文workshop，由硕士生李朋冲跟大家分享了论文：Governance through shameand aspiration: Index creation and corporate behavior，由硕士生王子一为大家总结本文要点。

原文信息

AkashChattopadhyay, Matthew D. Shaffer, Charles C.Y. Wang. Governance through shameand aspiration: Index creation and corporate behavior[J]. Journal of Financial Economics, 2020, 135(3): 704-724.

如何改变持久的经济行为？经济学及相关学科学者进行了许多探索，他们认为有两种方法可以实施，其一，标准做法——使用正式合约或者金钱奖励以激励出期望行为；其二，使用非金钱策略或者间接激励(e.g.,Goode, 1978; Masulis and Mobbs, 2014)。股票指数对公司行为规范的约束可视为第二种激励措施，并在近几年表现得越来越突出。2017年，标准普尔道琼斯指数和富时罗素指数排除了具有分类股票的特定公司，试图扭转公司在IPO前采用股票结构的趋势(Bebchuk and Kastiel, 2017)。但是股票指数是否会影响公司行为及影响的有效程度，我们知之甚少。这引发了AkashChattopadhyay, Matthew D. Shaffer和Charles C.Y. Wang三位学者的思考，从而探讨指数类的激励机制对企业行为的影响效应，以及对激励机制方式的分析。

作者将研究视角投向日本。长久以来，日本公司的盈利和资本效率较低，股东利益经常被放置在次要位置，且日本公司具有强大的企业规范：管理层薪酬相对较低且薪酬与业绩挂钩的敏感度不高（Buchananet et al., 2013)。2014年，日本交易所集团（JPX）和日经公司（NikkeiInc.）推出JPX-Nikkei 400（JPX400）指数，它选取在盈利性、资本效率及公司治理方面经营最好的400家大型流动性公司。日本政府旨在使用其作为政策工具以解决日本企业资本效率低下的问题。因此，作者选用JPX400指数作为股票指数来进行系统研究。

权威期刊JFE将这篇论文收入囊中，源于其模型设置的独特性。作者合并了Worldscope的年度基本面数据、Datastream的日本证券综合名单的月度价格、成交量、已发行股票和回报率数据、ToyoKezai的高管薪酬数据、Ravenpack的媒体报道数据以及指数网站的日经225指数和JPX400指数，并使用日本交易所的算法复制JPX400排名，根据“交易价值”筛选到前1000名，作为本文的数据池。除基于公开的财务业绩数据的少量“定性调整”外，其余数据均为公开数据，算法明确透明，高度可复制。公司的Treat状态会发生变化，这是本文DID设计的独特之处。

为了弄明白指数对企业ROE的影响，作者分两部分考察。第一，企业绩效的提高是否影响其排名？在研究这一问题时，作者选用双重差分设计，在样本选取中，文章考虑JPX400综合排名，并未将全部公司纳入回归样本，而是将综合排名靠近纳入门槛的公司，即等级为301-500的公司作为实验组，相对应选取等级为501-800的公司作为对照组，具体划分方法如图1所示。实验组与对照组的选取是本文的另一亮点，这使得实验组和对照组具有可比性。DID模型的的估计结果表明企业ROE水平的提高会对边际企业的排名产生显著的促进影响，从而提升企业被纳入JPX400指数的概率。

图1

第二，企业在成为JPX400会员后对其自身经济行为是否有显著影响？以及企业追求会员资格的动机又是什么？文章从企业ROE、销售增长、高管薪酬、员工薪酬、流动性不足和账面市盈率（BM）等方面进行探究，结果显示公司和管理者都难以从JPX400指数中获得任何可观收益，而媒体关注对其追求会员资格有显著的激励作用，这意味着管理者对地位和声誉的关注和对纳入指数的渴望能够激励企业行为发生变化。

最后，作者探究了管理者如何利用杠杆来提高ROE？文中使用提前一期销售增长率、ROA、利润率、资产周转率、杠杆率和股东支出作为控制变量来探究。结果显示ROE的提高主要源于运营效率的提升，进一步分析发现削减员工或员工薪酬等可自由支配支出不是企业提高利润率和净资产收益率的重要驱动力。

本文虽然给出了JPX400指数在改变部分公司行为方面有效的证据，但JPX400指数对日本企业的长期影响仍有待观察。一方面，受到激励的企业可能是日本市场上一些受尊敬的公司，在激励下，他们的经济行为发生改变；另一方面，该指数对于ROE的关注可能导致企业短视的行为，从长远来看会损害总体经济增长。另外，欧美市场要求限制高管薪酬的呼声越来越高，限制高管薪酬的举措可能会抑制指数对企业行为的激励效应，因此，建立和完善激励企业行为的新机制变得更为重要。

对我们的推文累计打赏超过1000元，我们即可给您开具发票，发票类别为“咨询费”。用心做事，不负您的支持！

往期推文推荐

关于我们

微信公众号“Stata and Python数据分析”分享实用的stata、python等软件的数据处理知识，欢迎转载、打赏。我们是由李春涛教授领导下的研究生及本科生组成的大数据处理和分析团队。

此外，欢迎大家踊跃投稿，介绍一些关于stata和python的数据处理和分析技巧。

投稿邮箱：[e-mail]

投稿要求：
1）必须原创，禁止抄袭；
2）必须准确，详细，有例子，有截图；
注意事项：
1）所有投稿都会经过本公众号运营团队成员的审核，审核通过才可录用，一经录用，会在该推文里为作者署名，并有赏金分成。
2）邮件请注明投稿，邮件名称为“投稿+推文名称”。
3）应广大读者要求，现开通有偿问答服务，如果大家遇到有关数据处理、分析等问题，可以在公众号中提出，只需支付少量赏金，我们会在后期的推文里给予解答。