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2022年9月24日
2023年2月2日
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从借新还旧到债务展期的逻辑
Original
张磐
基本磐
2022-09-24
收录于合集 #信用理论
2个
本文不构成任何投资建议与意见,仅代表个人观点。
催更的压力已经感受到。
近期,自遵义信贷展期被爆出后,XX、XX、XX相继传出展期传闻。
债务问题的解决思路,一改延续十余年的借新还旧操作,进而转向债务展期、重组的核心逻辑是什么?
信用风险的实质无外乎两种形态:
1、资产负债期限错配和流动性问题
2、资产利润率和负债利息率倒挂造成的偿付能力问题。
不论展期还是借新还旧,实际要解决的都是流动性错配的问题,
但是两种方法实际的核心差异在于利息率变化方向差异,而背后折射的则是资产端收益率下降的必然性。
因为最基础的逻辑在于:
借新还旧是无法实现的降息,而展期必然伴随降息。
两种看似形式相似,但结果之所以会造成降息与否的不同结果,实际上可以理解为资金方承受的风险大小与交易成本。
借新还旧的实质就是寻找新的资金承接原有债务,是希望新的资金去承担原始债务的信用风险,因此
新资金必然会要求更高的风险补偿
;而债务展期实质是原有资金方降低本金损失的可能性,所以
可以理解为利息的降低是对本金回收率的一种提升。
而借新与“展旧”这种比较中,利率的不同变化方向可以理解为
风险转移机制下的交易成本。
当然,上面这些逻辑是否正确,供各位批判性的参考。
但是,这一结论是在实证中是可以确定的。
那么回到一开始的信用风险的两种形态,再来比较理解 解决流动性问题的两种手段的变化,道理就更清楚不过:
因为资产收益率的更进一步下行,城投所创造的利润率与利息率之间的鸿沟,即使充分考虑正外部性,在现有的格局下,已无法弥合。
所以,收益率无法上行(不要问为什么),只能选择让利息率下行。
那么,我们再进一步区分城投各种债务利率,最简单的排序就是非标>债>信贷。
而实践中,除了排中间的债,其他都已经实质性降息展期。
所以,如果讲道理,债的展期应该先于信贷。
但是这个世界,偏偏就是不讲道理的。
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