【华泰宏观】内需减速：不只是疫情反复

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易    峘  S0570520100005   首席宏观经济学家

刘雯琪  S0570520100003   研究员2021.08.16

摘要

2021年7月经济活动数据点评

今日（8月16日）国家统计局发布2021年7月经济活动数据，内需增长加速放缓——工业生产减速、消费复苏进程暂缓，房地产投资、基建投资和制造业投资均显著下行。尽管7月中下旬以来国内疫情反复对经济活动的确有所影响，但内需走弱可能更多体现出针对地方隐性负债、房地产、以及海外上市公司和部分行业监管政策的变化/收紧对总需求的抑制效果。

2021年7月工业增加值同比增速为6.4%，明显低于Wind市场一致预期7.9%。两年复合增速为5.6%，较6月6.5%明显下滑。7月工业增加值环比增速为0.3%（非年化），较上月的0.56%减速。剔除基数影响后，绝大部分行业生产增速均放缓，但新能源车和高新技术产品趋势亮眼。以两年复合增速来看，7月黑色、水泥及化工等原材料行业增速分别下滑2.7、2.2和1.2个百分点，通用和专用设备制造、以及下游的医药、食品加工和纺织等行业增速明显下降。另一方面，工业机器人、计算机和集成电路等高新技术产品生产保持稳健，7月产量的两年复合增速分别为31.4%、14%和24.1%。新能源车生产大幅加快，两年产量复合增速从6月的38%跳升至89.5%。7月发电量两年复合增速从6月的6.9%下降至5.7%（图表1和3）

消费复苏再遇波折——7月社会消费品零售总额名义同比增速为8.5%，大幅低于Wind一致预期的11.6%，两年复合增长3.6%，较6月的4.9%下降。扣除价格因素后，7月实际零售总额两年复合增速从上月的3.3%下降至1.7%。7月绝大部分可选消费品类增长减速（图表2），例如化妆品类零售增速从上月的16.9%下降至6.0%，手机销售增速从上月的17.3%下降至5.6%。此外，房地产后周期的家具和家电零售增速也分别从6月的5.7%和9.3%大幅下降至3.3%和2.9%（以上均为两年复合增速）。汽车销售仍然疲弱，尽管两年复合增速从6月的-21.%跳升至5.0%，但主要是由于去年同期变动较大，实际其季环比年化增速仍然为负增长（-34%，季调后）。餐饮收入增长仍然疲弱，两年复合增速为0.9%，对比上月的1.0%。此外，线上零售继续放缓，同比增速从上月的17.9%下降至7月的14.5%。

经数据统一调整后，7月月报名义固定资产投资同比增速从上月的6.0%骤降至-0.4%，两年复合增长2.8%，对比6月的5.7%。各项投资分项同比增速均大幅下行。（注：建议投资者无需过度关注固定资产投资绝对值数据）。分部门看（图表4），

1）制造业投资增速大幅放缓，7月同比增速从6月的16.4%下行至9.1%，两年复合增速从6月的6.0%下行至2.8%。分行业看，计算机与通讯设备、化学制品、金属制品以及医药等行业的投资（两年复合）增速较6月明显放缓；汽车、机械制造等行业投资增速则有所加快。

2）房地产投资继续降温。7月房地产开发投资同比增速从上月的6.0%下降至1.2%，两年复合增速从6月的7.2%下降至6.3%（以下均为两年复合增速）。投资的领先指标继续走弱，房地产新开工面积增速再度转负，从上月的2.3%下降至-6.5%。开发商融资条件亦收紧，资金来源增速从上月的8.7%下降至3.8%。另一方面，土地成交略微回暖，土地成交面积增速从上月的-4.3%回正至0.5%，成交金额的回升更显著一些，从上月的10.3%加速至15.6%。但值得注意的是，今年土地“两集中”拍卖对土地成交趋势有较大扰动，同时7月以来上海、天津、深圳等多城市集中供地延期且有流拍，土地成交需求相对疲弱，仍有待后续观察。商品房成交方面，成交额增速从上月的8.8%下降至7月的4.1%，成交面积增速从上月的4.8%下降至0.1%（图表5和6）。

3）基建投资大幅走弱，同比增速从上月的-0.3%骤降至-10.1%，两年复合增速为-1.9%，较6月的3.9%下行（包括电力、热力、燃气及水生产和供应业）。7月10日加强地方隐性债务监管的“15号文”出台，可能在一定程度上抑制政府部门的投融资需求。

4) 此外，两年复合增速来看，7月民间固定资产投资增长3.3%，公共部门投资增长1.8%。

7月工业、消费及投资均超预期加速放缓，显示当前内需增长面临较大的下行压力，政策调整时不我待。三季度以来，多项高频数据均走弱，包括房地产与土地成交下滑，工业企业开工率走低，以及旅游出行等活动的降温。7月经济活动数据已印证，内需各部门增长普遍承压且降温幅度较大。我们认为，内需走弱体现出7月以来针对地方隐性负债、房地产、以及海外上市公司和部分行业监管政策的变化/收紧对总需求的抑制效果；同时，国内疫情的反复也使得居民消费“雪上加霜”。往前看，由于供给瓶颈对全球通胀的推升效应及对海外需求的边际抑制作用，外需增长已步入筑顶阶段，对总增长的拉动效应有所减弱，而内需下行压力可能加剧。由此，我们预计政策在短暂观察之后，4季度在执行层面可能有一定程度的调整、并伴以一定程度的财政宽松，以托举经济增速。

风险提示：外需快速下滑，政策再度收紧。

图表1：分行业工业生产增速及增速变化一览

资料来源：CEIC，华泰研究

图表2：分品类零售增速及增速变化一览

资料来源：CEIC，华泰研究

图表3：7月工业增加值减速，但新能源车和高新技术产品亮眼

资料来源：CEIC, 华泰研究（注：2021年增速为两年复合增速）

图表4：7月各部门投资均大幅走弱

资料来源：CEIC, 华泰研究（注：2021年增速为两年复合增速）

图表5：两年复合增速来看，房地产新开工面积增速再转负

资料来源：CEIC, 华泰研究（注：2021年增速为两年复合增速）

图表6：7月土地成交面积增速回正

资料来源：CEIC, 华泰研究

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