睿智·观察 | 暴涨581%，纳斯达克迎来中国妖股
The following article is from 投中网 Author 陶辉东
美元基金们无疑是松了口气。
一个好消息让VC圈振奋不已。
9月18日，车车科技与SPAC公司Prime Impact Acquisition I完成合并，正式在纳斯达克挂牌上市。上市首日，车车科技股价大涨581.82%，总市值达到59.62亿美元。
车车科技此次上市有重要的标志意义，它是《境内企业境外发行证券和上市管理试行办法》正式实施以来，首个获得证监会放行赴美上市的VIE架构企业。证监会网站显示，车车科技于9月14日拿到境外发行上市备案通知书。
熟悉VC行业的都知道，VIE可以说是中国美元VC基金生态的“褃节”。中国的科技企业们，但凡以美元融资为主，大多采用VIE架构。而自2021年以来中美两地监管环境发生变化，已经有太久没有VIE架构的企业完成上市了，美元基金们陷入退出无门的尴尬境地。车车科技这次终于跑通了上市之路，美元基金们无疑是松了口气。
又一只SPAC妖股
车车科技是一家保险科技公司，2014年成立于北京，创始人张磊是华为高级工程师出身。据公开资料显示，车车集团成立以来获得过多轮融资，累计融资金额超过10亿元人民币，主要投资方包括腾讯投资、顺为资本、中金汇财、宽带资本等。
目前，车车集团在全国28个省、自治区、直辖市设立了130个服务机构，同时在北京、广州均设有研发中心。截至2022年6月30日，车车科技的平台上已经促成了涵盖超过4000个车型的汽车保险交易，涉及约100家保险公司、400家第三方平台和820000名推荐合作伙伴。
招股书显示，车车科技2022年未经审计总收入25亿元人民币。车车科技预测，2023年其总保费收入可达30亿美元，公司总收入超过4.5亿美元。目前车车科技仍未盈利，2022年净亏损9100万元人民币。
在美股IPO市场形势依然严峻的情况下，车车科技选择的是以De-SPAC的上市方式。车车科技合并的SPAC公司Prime Impact Acquisition I（简称PIAI）于2020年9月登陆纽交所，主要合并目标是亚洲主要市场（特别是大中华市场）的创新型、以数据为中心的技术公司。
张磊曾透露，车车科技在2022年就与PIAI就业务增长和发展轨迹进行深入探讨，相信凭借对方在资本市场、并购方面的丰富经验，可以帮助公司更上一层楼。2023年初，车车科技与PIAI签订了合并协议。根据协议公告，车车科技合并前估值为7.6亿美元，合并后的新公司估值约为8.4亿美元。
首日暴涨后，车车科技市值达到了59.62亿美元，意味着所有车车科技上市前的投资者、PIAI投资者，以及参与本次合并PIPE融资的投资者都将取得丰厚回报。
当然，首日暴涨在SPAC上市公司中并不鲜见。SPAC上市公司通常流通股较少，股价容易暴涨暴跌。8月份以De-SPAC方式上市的越南电动车公司Vinfast股价半个月内暴涨800%，市值最高时突破2000亿美元，但目前已经回落至400亿美元，堪称今年纳斯达克第一妖股。
车车科技也符合流通股偏少的特征，首日暴涨581%的情况下，车车科技首日换手率只有0.8%，总成交额仅3400万美元。
中国科技公司离不开VIE
8月18日，证监会相关负责人曾表示，境外上市备案新规实施以来，企业提交备案材料积极踊跃，申请企业数量明显增加，已有19家各类企业完成赴港、赴美境外上市备案。该负责人进一步透露，证监会将持续畅通企业境外上市渠道，推出更多符合条件的“绿灯”案例，包括市场较为关注的协议控制(VIE)架构企业和平台企业。
话音未落，车车科技就在9月14日拿到了境外发行上市备案通知书。虽然2023年已经有不止一家中国公司成功赴美上市，但车车科技是第一个VIE架构的公司。2023年7月，在证监会的备案反馈意见中，车车集团被要求说明协议控制架构设立的合规性等问题，以及协议控制下相关主体之间的具体交易安排，包括但不限于对境内主体资金支持的时间、金额、途径、方式和定价公允性，有关资金往来等情况。
车车科技获得放行，业界对VIE悬着的心总算可以放下了。经过二十多年的发展，无论是中国的美元基金还是广大科技企业，都已经很难离开VIE了。
1999年新浪在纳斯达克上市，就此创造了VIE模式。这一发明最初是出于无奈。一方面，互联网属于电信行业，根据规定外资不可进入；另一方面，因为互联网公司轻资产、长期亏损的特点，IPO融资只能远赴海外。要解决这一矛盾，VIE唯一的选择。
因此，VIE出现之后立刻就成了中国互联网公司的标配。VIE使得中国科技公司们从天使轮到IPO的融资需求都可以由美元满足，由此形成了一个繁荣的美元基金生态，可以说为整个中国互联网产业的繁荣立下了汗马功劳。不仅BAT、小米、美团、字节跳动等几乎所有互联网巨头都是VIE架构，很多以美元融资为主的其他科技企业也是VIE架构。
但是，VIE的变通之法到底合不合规从未得到过确认，围绕这一点的争议从未断绝。
2011年，阿里巴巴将支付宝的所有权转让给一家中国内资公司，被认为打破了VIE的协议控制，引发了一场巨大的风波，甚至殃及了美股上市中概股的整体股价。
这么多年来不乏要废除VIE的声音。2013年两会，苏宁创始人张近东提案反对VIE模式，称如果过多开放、过多引入这种模式，会对产业造成不利影响，建议缩紧对VIE的限制。李彦宏则主张应该全面放开VIE，“把各种各样的限制取消掉”。争论中雷军扮演起了“和事佬”，表示“谁都知道VIE是绕了十万八千里路还有风险”，但它是“一大群聪明人想出来的一个妥协方案”。
虽然VIE的争议一直存在，但大趋势是越来越被认可。2019年科创板推出后，将VIE架构的企业纳入了上市范围，令业界大为振奋。2020年10月，九号公司在科创板成功上市，成为A股上市的第一家VIE架构公司。
美元基金退出重回正轨
然而，2021年以来，随着滴滴事件发生、美国SEC突然收紧了对中概股的审查，围绕VIE的争论又一次成为高悬的利剑。中国数量庞大的VIE架构企业第一次面临无处可上市的困境。
一方面，九号公司之后A股没有能够迎来更多的VIE架构上市公司。目前来看，VIE架构的企业要回A股上市，基本还是得先拆掉VIE。而这条路的成功率并不高，尤其是对于业务“偏软”的企业而言。
另一方面，2022年中国企业在美股IPO总规模急剧萎缩至不到5亿美元，与2021年和2020年的130亿美元和125亿美元相比只剩下了一个零头。
这对中国美元基金生态的打击是毁灭性的。此前有一位业界大佬在一次行业会议上谈到当前的美元基金困局，他认为募资的困难虽然存在但不是完全不能克服，相比之下更麻烦的是美元基金面临退出渠道被掐断的问题。换句话说，如果VIE架构企业不能上市，美元基金就真的成了无米之炊。
好消息是，进入2023年以来，随着证监会《境内企业境外发行证券和上市管理试行办法》正式实施，备案实现常态化，中国企业海外上市的积极性逐渐回暖。
据《证券时报》报道，自3月31日备案新规正式实施以来，企业提交备案材料积极踊跃，申请企业数量明显增加。截至9月7日，共有138家企业提交备案申请。其中，备案成功的企业为31家，正在备案流程中的企业107家。在138家备案企业中，97家拟赴港交所上市，37家拟赴纳斯达克交易所上市，3家拟赴纽交所上市，1家拟赴瑞交所发行GDR（全球存托凭证）。
以车车科技上市为标志，VIE企业海外上市正在重新回归正轨。
睿智咨询是一家专业的跨境合规咨询公司，主要从事跨境投资（ODI）咨询、红筹和VIE设计、跨境外债备案、返程投资设计、上市重组、信托服务、基金服务等方面的专业咨询。参与操作了康方生物、依生生物、先瑞达制药、微创脑科学、正康国际等众多境外IPO的项目。
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