茅台的生产类资产----手财学习笔记
近段时间，同时参加了素菊组织的茅台财报学习群以及群友小沫组织的《手把手教你读财报》（简称手财）学习活动。这两位优秀群友的公众号如下：
恰好，手财也是以茅台为例来展开的，所以我就将这两个活动一起进行了。前期主要是梳理茅台酒基酒和系列酒基酒的产能建设情况。
之所以先进行茅台基酒产能建设的梳理，我主要是考虑到茅台酒的销售不成问题，问题是产能的释放。所以对于茅台而言，最重要的就是产能建设和释放过程，有了这些就能大致估算出茅台未来几年的收益情况。这也是大A股中为数不多的一家确定性比较高、业绩优秀的企业，被很多优秀投资人称之为A股的bug。
在这种情况下，我就先捡重要的学习，然后再去学习茅台的财报数据。目前的学习思路准备以老唐的手财为主线，结合张新民老师《从报表看企业》一书内容，以近十年茅台财报数据变化过程为内容进行学习（手财正好是以2013年茅台年报为财务范本来写的），先不拘泥于财报数据细节的挖掘，先从大处着手。手册是以财务报表为主线来展开的，而《从报表看企业》更侧重于对企业场景的分析。所以两者结合起来学习对理解企业更有帮助。
01
看财报的正确姿势
企业年报是财报中最重要、最完整的，也是了解企业的重要途经。财报还包括季报、半年报等，但其披露企业经营的情况都不如年报详细。
企业年报的财务报表主要就是三大合并报表：资产负债表、利润表和现金流量表。另外还有母公司（指拥有下属控股公司的股份公司）的三大报表。
《从报表看企业》一书让我了解到，利用母公司报表与合并报表的一些差异，也可以了解到公司的一些经营特点。所以，在需要的时候，可以去对比看母公司报表与公司合并报表。当然，通常情况下，看合并报表就足够了。
财报是我们了解企业的重要途经，不过，千万要记住手财封面的一句话：财报是用来排除企业的。
无论你认为这家企业是多么滴优秀、还是你多么滴喜欢上这家企业，你都要以另一种思维来考虑：财报都是企业“做”出来的，不可避免地有人为调节甚至粉饰的地方，你千万不要用财报来证明自己慧眼选中的这家公司是多么的优秀，而应该反过来，用财报去证伪这家公司，只有到你看不出问题（也许是你水平不够）、或者有些问题是你可以接受的的情况下，才能说明这家公司值得你去投资。而且鉴于也可能你会（一定）看漏很多情况，在估值中还需要留有足够的安全边际。
我认为这才是我们看年报的正确姿势。
看年报的另一个用途是去了解企业的经营过程和经营特点，从而能够知道企业是干什么的以及干的如何。
资产负债表反映企业某一时点的资产状况，我们需要根据企业特点的不同对资产构成中的大项进行重点关注。
资产负债表中最基本的关系就是：
资产=负债+所有者权益
其中资产说明资源的规模和结构问题（或钱的去处），负债和所有者权益说明资产的归属（或钱的来源）。
02
资产负债表
资产负债表是对企业家底的一次大盘查，企业到底拥有哪些资产就可以从资产负债表中一览无余。所以，三大报表中资产负债表是最重要的。
手财中也提到：
经验丰富的投资者，首先看的报表一定是资产负债表。他们也许会翻阅利润表和现金流量表来相互印证，但视线最终总是聚焦在资产负债表上。
资产负债表中资产是按照变现的时间周期长短划分为流动资产与非流动资产。这也是资产负债表中的默认分类方式。其中，流动资产是指能在一个循环变现的资产，非流动资产指需要多个循环周期才能变现的资产。循环周期一般来讲指一年。
但这是从债权人的角度划分的。从投资人角度来看，变现时间并不重要，重要的是各个资产的盈利能力。因此，根据企业经营类别来划分更有效。由此，手财中将企业资产按照日常经营的三个阶段:生产、销售以及对生产和销售所得的分配，分为生产类资产、经营类资产和投资类资产三大类，这样更容易从企业经营的角度去理解这些资产状况。
这一次，首先来学习下生产类资产的具体内容。
03
生产类资产
在手财P43中，介绍了生产类资产包括以下科目：
固定资产、在建工程、工程物资、无形资产、开发支出、商誉、使用权资产、持有待售资产、长期待摊费用等。
在手财中对这些科目进行了详细的介绍，这里就做一记录和学习所得。
固定资产
固定资产（Fixed Assets）指公司为经营活动而持有 (不是为了转手卖出)、使用寿命超过一年、价值较大的非货币性资产，包括建筑物、机械设备、运输工具等。
在《政府会计准则第 3 号——固定资产》中对固定资产的定义、确认、计量、披露做了详细的规定。需要注意的是，资产报表中披露的固定资产是期末账面价值，也就是：
资产表中的固定资产=固定资产账面原值的期末余额-累计折旧的期末余额-减值准备的期末余额
比如茅台2022年年报P89，就列出了固定资产主要由房屋及建筑物、机器设备、运输工具、电子设备及其他构成，其中固定资产账面原值的期末余额为313亿，累计折旧的期末余额约为116亿，减值准备的期末余额为0.011亿，最终显示在报表上的固定资产就是313-116-0.011=197亿
这里就涉及到固定资产的折旧、减值等操作。
手财P44页列出了固定资产需要注意的五点内容：
（1）固定资产必须计提折旧
购买或自建一项固定资产的支出 (包括相关费用)，不能全部算成买入或投入那年的经营成本，而是要按照一定的规则将它分摊在该资产的预计使用期内。这个分摊过程就叫作计提折旧（Depreciation）。
也就是说，你花巨款购买的设备不能一次性当作费用处理掉，而是需要在可预计的使用寿命内，按照规定进行逐年分摊。当然，这是会计处理手法，实际上购买设备的钱已经一次性花掉了，但在账面上要显示你是逐年把这笔钱处理掉的。
（2）折旧政策
会计准则中确定了集中折旧政策，企业选择一种合适的就行。但是，公司选定的折旧政策，没有充足的理由是不允许变更的。一旦公司某年突然改变折旧政策，那么投资者就一定要小心。此时，必须搞懂公司为什么改，改得合理与否，改了会带来什么利益。由此来判断企业管理层的动机以及是否诚信。
好公司一般都是一如既往地稳定，差公司则总是变来变去，试图以变求生、浑水摸鱼。
（3）折旧政策的影响
固定资产的折旧是算作费用的，这些费用就需要从利润表里扣除，那么就会减少当期利润，从而减少当期所得税。
由此，好公司一般倾向于在税法允许的范围，选择加速折旧的方法，增加前期费用，减少前期利润。这样可以将利润推后，纳税义务推后，相当于获得税务局给的免息贷款。
而差公司则多倾向于能够减少当期折旧的方法，以提前纳税为代价，做大当期利润，便利融资或其他资本运作，以当前的利益为重点。
（4）折旧可能隐藏价值
正因为购置固定资产的钱是一次就花掉了，但会计上却是通过年年折旧来处理的，所以那些拥有折旧后仍然可以产生价值的固定资产的公司，就隐藏了一部分潜在的价值。这就需要投资者去挖掘，去利用市场对这部分价值的忽视而达到占便宜的目的。典型的如酒企、水电等企业的固定资产。
（5）固定资产减值测试
折旧是摊销固定资产的成本，而减值（Impairment）则是应对因各种原因导致固定资产贬值的情况，也就是固定资产不再具有预期价值的情况。
一旦出现这种贬值状况，就要将该资产的账面价值减至可变现价值，差额记录为固定资产减值准备。
固定资产减值准备和折旧一样，要作为当年费用从利润表里扣除。按照会计准则要求，这个减值是不可逆的。但是要防止企业通过出售的方式来利用这个规则操纵报表利润。
在《从报表看企业》一书中，作者提到了计算固定资产周转率时采用哪一个值的问题。
如果是严格进行数据分析的话，自然是用原值更合理些。但是用报表给出的净值会更方便些，同时要明白这些比率指标只是个数据引导，引导我们去探究比率背后的资产变化原因。
固定资产清理
不同于固定资产减值，固定资产清理是对固定资产进行处置，不再拥有该固定资产了。
固定资产清理是记录企业因出售、报废、损毁、用固定资产对外投资(变成对其他公司的股权)、非货币性资产交换、债务重组等原因，从固定资产里划出来、还未处理完毕的固定资产账面净值。
固定资产清理所得，减去相关税费及其他费用，若是净收益，计入公司合并利润表的营业外收入，若是净损失，计入营业外支出。
在建工程和工程物资
在建工程（Constuction In Progress）是个中转站，一边消耗“工程物资”，一边创造“固定资产”。一旦建好了，就应该转成固定资产。
按照会计准则规定，在建工程不需要计提折旧。由此就需要防范企业利用这一规则去操纵报表利润，如在建工程迟迟不转固；或是在建工程的投入增加，但进度缓慢甚至停滞。
无形资产和开发支出(或研发支出)
无形资产（Intangible assets），指企业拥有或控制的没有实物形态，但可以单独辨认的资产，比如专利权、商标权、著作权、土地使用权、特许经营权、版权和非专利技术等。
在《从报表看企业》一书中，作者还提到了企业无法量化的一些隐形资产，比如优秀的管理层、优秀的技术开发人员、好的公司文化、独特的地理位置和资源等等。这些虽没有量化入企业资产表，但是也都影响着企业的发展。巴菲特曾经借用商誉的名词，给它起了个名字叫作“Economic Good-will”即经济商誉。
我们学习财报就需要逐步地了解影响企业发展的所有资产状况。
无形资产和固定资产一样需要计提“折旧”。只是无形资产的折旧被另外取名为“摊销”（Amortization）。
若无形资产使用寿命确定，摊销方法就和固定资产计提折旧类似，但残值一般设置为零。
如果某无形资产的使用寿命无法确定则只能期末做减值测试。
无形资产减值和固定资产减值的处理方法相同，减值一经确定，同样不允许转回。
无形资产可以来源于购买，也可以是内部研发所得。
会计准则的规定是:
研究阶段的支出全部费用化，计人当期管理费用;
开发阶段的支出符合条件的可以记录为无形资产(称之为“费用资本化”)，不符合资本化条件的计入当期管理费用。
无法区分究竟是研究阶段还是开发阶段的支出，全部计人当期管理费用。
这里就需要警惕企业利用研发开支资本化来粉饰利润表。
生物资产
生物资产（Biological assets）是指有生命的动植物。它一般出现在农、林、渔、牧以及某些医疗服务行业的公司财报里。
以持有目的区分，生物资产分为消耗性、公益性和生产性三大类。其中消耗性生物资产和生产性生物资产都需要减值测试。
消耗性生物资产计提的减值，在导致减值的原因消失后，可以转回。生产性生物资产的减值不允许转回。
由于生物资产的难以度量、盘点，所以这一块也成为造假重灾区，典型如蓝田、獐子岛等企业。
商誉
通常而言，商誉是指能在未来期间为企业经营带来超额利润的潜在经济价值，或一家企业预期的获利能力超过可辨认资产正常获利能力的资本化价值。这样，这一概念其实就包括了张新民所说的隐性资产或巴老所说的经济商誉。
然而，在会计报表中，这一名词被“玩坏”了，竟然用在企业合并时，用商誉（Goodwill）指代购买企业投资成本超过被合并企业净资产公允价值的差额。
正因为是“公允价值”，就给了一些不良公司可操纵的空间。
商誉虽然也是资产，但它和无法预计使用寿命的无形资产类似，不要求摊销，只是要每年做减值测试。商誉减值是不可逆的，不允许转回。
商誉不用摊销
长期待摊费用
长期待摊费用是企业已经支出的，预计在一年以上时间起效的费用，常见的长期待摊费用主要有筹建费用、产品模具生产成本、企业对固定资产的改良费用等。
既然是费用，为何还要放在资产表中呢？
手册解释为：
对固定资产的改良费用计入长期待摊费用，属于一种资产。但对固定资产的修理费用却需要计人当期费用，从利润表里扣除。
实际上就是对固定资产改良（或我们常说的技改）后，预期会产生更大的价值，所以就把这部分视为资产了。当然，能产生多大价值，就仁者见仁智者见智了。
长期待摊费用其实就是一笔已经花掉的费用，将它计入长期待摊费用，假装是一笔资产，可以减少当期费用，增加当期利润。这也成为粉饰资产表的一种手段。
以上手册中有关生产类资产的内容要点总结如下表：
04
茅台的生产类资产
看完上述纷繁复杂、机关重重的生产类资产项目，再看茅台的生产类资产，就不得不感叹茅台资产的清晰、简单。茅台的生产类资产主要就是固定资产、在建工程、无形资产和长期待摊费用（2022年出现了资本化开发支出）。
资产简单的公司才便于我们能够更好地理解企业。资产简单还能够不断增长的公司，就是我们要投资的好公司。
茅台近十年的生产类资产
下图中列出了茅台2013~2022年生产类资产及其占比情况。
从图中可以看到，茅台的生产类资产从2013年的126亿增长到2022年的约298亿，增长了2.36倍，但是其占总资产的比例反而在下降，由2013年的23%左右下降到近几年的12%左右。
这说明茅台资产的增长并不依赖于生产类资产。
茅台的生产类资产主要就是固定资产、在建工程、无形资产和长期待摊费用：
茅台固定资产折旧在2013年至2022年一直采用直线法而未变；
茅台无形资产主要是土地使用权和软件开发费；
茅台长期待摊费用主要是道路改建和固定资产大修费用。
从2022年开始，茅台资产报表中出现了1.9亿的资本化开发支出。
其中茅台固定资产的大修费用计入到了资产表中的长期待摊费用而非利润表中的成本中。查阅资料可知：符合固定资产大修理支出的，计入长期待摊费用科目摊销，否则一次性计入当期损益。具体而言，同时符合下列条件的固定资产的大修理支出，应计入长期待摊费用：
修理支出达到取得固定资产时的计税基础50%以上；
修理后固定资产的使用年限延长2年以上。
从这些会计准则来看，基本上是为企业处理各类复杂情况规定了基本原则，让企业有一定的灵活性更准确地处置各类财务问题，当然，这种灵活性也为别有用心的企业提供了一些操纵空间。
再来看这十年里茅台生产类资产各项的百分比情况（图中将开发支出合并到无形资产里、其他项包含长期待摊费用与其他非流动资产）：
从上图中可以看到，茅台生产类资产大部分是由固定资产与在建工程构成，明显可以看到2014年、2015年的在建工程占比较大。
查阅年报，2014年在建工程中有几项大的项目：
厂区供配电待摊费用（4亿）、301 车间白酒生产基地技改项目（2亿）、酱香型系列酒制酒技改工程及配套设施项目（3亿）、中华片区第一期茅台酒技改工程及配套设施项目（约6亿）、“十二五”扩建技改项目中华片区第二期茅台酒制酒工程技改项目（约11.4亿）。
2015年年报中在建工程中较大项目有：
301 车间白酒生产基地技改项目（2亿）、酱香型系列酒制酒技改工程及配套设施项目（4亿）、中华片区第一期茅台酒技改工程及配套设施项目（约8亿）、“十二五”扩建技改项目中华片区第二期茅台酒制酒工程技改项目（约17亿）、茅台国际大酒店建设项目（3.4亿）、多功能会议中心（2亿）。
2014、2015年在建工程中主要就是茅台酒与系列酒基酒产能扩建项目，也正是这些生产项目的建设带来了此后几年茅台业绩的快速增长。
图中另外一个比较明显的变化是2021其他项目占比有较大的增加。实际上是2021年相较其他年份多了一项20.6亿元的其他非流动资产，查阅年报可知：该项20.6亿为购买大额存单而计入了其他非流动资产。只能说茅台真的是太有钱。
生产类资产也是区分企业是重资产还是轻资产类型的重要依据，再手财P172中利用生产资产占总资产的比例来区分轻重资产公司。只不过，这里的“生产资产”取的是生产类资产中的固定资产、在建工程、工程物资以及无形资产中的土地，实际上就是生产类资产中的有形资产。
2013年茅台生产资产约125亿，总资产约555亿，占比为22.5%
2022年茅台生产资产约296亿，总资产约2544亿，占比为11.6%
作为对比：
宝钢2022年生产资产约1742亿，总资产3982亿，占比约44%
陕西煤业2022年生产资产约1067亿，总资产2153亿，占比约50%
海螺水泥2022年生产资产约1216亿，总资产2440亿，占比约50%
而老唐的个人习惯是采用“当前税前利润总额/生产资产”的比值来判断轻重资产公司，如果显著高于社会平均资本回报率(按银行贷款标准利率的两倍毛估)，则属于轻公司，反之则属于重公司。
2013年贵州茅台年报显示，生产资产合计约125 亿元，当年税前利润总额214 亿元。214/125 =171%。这个比例显著高于社会资本亚均回报率 (6% x2=12%)，证明很多利润是靠生产资产之外的其他资产赚来的。
再看2022年年报，生产资料合计约296亿元，当年税前利润总额877亿元，877/296=296%。对比可见，茅台恐怖的资产盈利能力。
对比来看
宝钢2022年生产资产约1742亿，税前利润150亿，比值约8.6%
陕西煤业2022年生产资产约1067亿，税前利润641亿，比值约60%
海螺水泥2022年生产资产约1216亿，税前利润34亿，比值约2.8%
其中的陕西煤业的资产盈利能力有些反直觉，作为生产资产占比总资产近50%的公司，每一元生产资产能够获取0.6元的税前利润，确实比较优秀。老唐能选中陕西煤业，也说明陕西煤业的优秀之处。
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