2023.5.7 实盘周记（洋河2022年报）

一、本周交易

无

二、持仓及收益率

投资体系：

1.理念：价值投资——股权思维，市场先生，安全边际，能力圈。

2.选股：定量思考，自下而上，选择7-10年ROE大于15%，毛利率大于40%且净利率高于15%，净现比接近1。定性思考，业务简单，财报清晰，商业模式好，竞争优势明显，现金流稳定，负债率低。

3.持股：集中配置，适度分散。配置5-8只个股，个股上限40%。

4.风险控制：用苛刻的眼光选择企业作为组合的标的。

5.估值方式：当前利润为真，当前利润可持续，维持当前利润不需要增加资本支出，三年后合理估值是三年后净利润的25--30PE。周期股采用席勒市盈率估值法。

6.买点设置：三年后估值一半；卖点设置：当年预计净利润的50PE或三年后合理估值的1.5倍（择低）。

7.心态：在市场中保持平静的情绪，买点买，卖点卖，期间呆坐不动。

8.实践过程：阅读企业年报，阅读巴菲特致股东信

9.具备竞争优势的企业

三、重要事项（洋河2022年报）

目录

1.行业现状

2.2022全年经营业绩和2023一季度业绩

3.股权激励

4.金融资产

5.竞争优势

6.预计利润和估值

行业现状

白酒行业整体是量缩价升的行情，未来受益于消费升级和消费观念的改变，次高端白酒产品将获得最大收益。对于白酒企业来说，品牌白酒和区域性美誉度高的白酒企业会获得更好的发展。这样简单的结论来自于我阅读了茅台、洋河、古井三份2022年报而得来。

洋河股份管理层：

行业集中度进一步提升。随着行业竞争加剧,消费者品牌意识增强，白酒市场份额向头部品牌、名酒企业集中的趋势愈发明显，行业分化持续加剧。具备“品牌优势、管理优势、渠道优势、人才优势”的头部企业，更易于在未来白酒市场竞争中胜出，并抢占更多的市场份额。白酒行业的发展格局和竞争态势正在逐步形成，头部品牌竞争优势持续放大，并将在今后的市场竞争中进一步强化。消费升级趋势愈发明显。2022 年规模以上企业白酒产量 671.24 万千升，较上年同期下降 5.58%，同期销售收入稳步提升，消费升级趋势明显。消费者更加注重品牌消费，行业进入“长期不缺酒、长期缺好酒”的时代 ，拥有较强“品牌力、产品力”的酒企，将会享受更多的消费升级红利。 

古井贡酒管理层：

未来，受益于消费升级与消费观念的改变，次高端白酒的提升是白酒行业发展的主要推动力。消费档次的提升是白酒行业发展的主要推动力量。白酒企业需要充分把握大众消费升级的黄金机遇，通过品质提升、市场细分和产品创新等手段，更好的满足大众市场的消费需求，推动产品结构的转型与升级。消费升级趋势愈发明显。2022 年规模以上企业白酒产量 671.24 万千升，较上年同期下降 5.58%，同期销售收入稳步提升，消费升级趋势明显。消费者更加注重品牌消费，行业进入“长期不缺酒、长期缺好酒”的时代 ，拥有较强“品牌力、产品力”的酒企，将会享受更多的消费升级红利。

贵州茅台管理层：

宏观经济方面，我国经济长期向好的基本面没有变化，居民人均可支配收入持续增长，白酒消费需求将呈上升趋势。，市场消费需求将会更加向优势产区、头部企业和优秀品牌集中、倾斜，行业“马太效应”越发明显原产地、主产区、基地产区将进一步优化白酒产业布局，加速名企名酒、中小酒企格局调整。

综上所述：未来很长一段时间高端白酒和中高端白酒依旧是一门好生意。

2022全年经营业绩和2023一季度业绩

1.收入和利润

公司全年实现营业收入301.05亿元，同比增长18.76%，实现净利润93.78亿元，同比增长24.91%，扣非净利润92.77亿元，同比增长25.82%。

和我预期的洋河2022全年实现100亿元净利润还是存在着较大的差距，注意原因还是投资的金融资产带来的损益影响。光看主业白酒销售的净利润92.77亿，在2022年全年人流、物流严重受阻的情况下实现25%+的利润增长，真要感谢洋河全体员工的辛勤付出。

年末资产负债表上银行存款244亿，股权投资60亿，银行理财80亿，信托理财2.75亿，合计387亿的资产在2022全年带来7.5亿的收益，刨除244亿存款带来的6亿多利息，理财和股权合计142亿带来的收益仅有1.5亿左右，这部分的收益主要受到中银证券股价下跌的影响。

2.经销模式

公司采用以经销模式为主的市场销售模式，整体分为线上销售和线下销售，其中线下销售是公司的主要销售模式。

据我个人的学习，洋河的深度分销模式，其经销商本身就是能力低效，他们是低风险低收益的代表，市场研究人员说是洋河给经销商的利润空间少，这些经销商给其他白酒公司做经销同样可能是利润少的。洋河公司开始布局经销商，聚焦经销商结构优化，围绕“招大商、扶优商、强好商”，完善经销商帮扶和培育体系。这将是长远的布局。

3.收入结构

洋河的收入结构可以直接看年报中的这张图，批发经销为主要收入，线上直销增长乏力，早在2014年洋河就创新了类似i茅台一样的APP叫洋河一号，现在回头看这是失败的创新，主要因为茅台的出产价和实际价格存在巨大的差距，洋河的产品在线上和经销商处购买价格差不多。省外营收大于省内营收，且增幅也大，什么时候省外营收是省内营收的两倍，那全国化之路就真正通顺了。

4.2023一季度经营情况

公司第一季度实现营业收入150.46亿，同比增长15.51%，实现净利润57.66亿，同比增长15.66%，扣非净利润56.66亿，同比增长15.68%。符合公司在2022年报中给出的全年营收增长15%的经营计划。

2023年一季度合同负债将至69.75亿，相较2022年末137亿，减少较多，很容易让人误解是公司在调节营收和利润。让我来揭开这个面纱吧，首先2022年末较高的合同负债是因为经销商提前为春节备货，会提前打款给公司，造成洋河年末较高的合同负债。在春节期间，洋河发货给经销商，确认营收，合同负债降低。二季度向来是白酒行业和洋河公司的淡季，二季度的经营业绩都比较普通，那么在一季度公司充足备货的情况下，就无需提前打款给公司，造成公司合同负债的减少，只想说一句不必担忧。三季度末和年末合同负债就会回升，因为经销商要为中秋节和春节备货打款。

全年按照一季度的增长比例，我毛估估洋河全年实现营收248亿，实现扣非净利润108亿，同时相信今年股市行情好一点，毛估预计全年净利润110亿吧。

股权激励

为何要把股权激励单独拎出来说呢？因为洋河的股权是三三制，国家持股约三分之一，管理层持股约三分之一，公众持股约三分之一。在过往几年，这样的持股比例让投资者感到放心，因为管理层自身的大量持股，自然会兢兢业业勤恳付出，但是随着这两年张联东董事长的上任，和几位重要管理层的退出，让人觉得当前管理层的利益不再和公众股东一致，现任是在为前任打工。

2021年8月推出的第一期核心骨干持股计划要求2021年和2022年连续两年营业收入增长超过15%，完成该任务后。2022年报披露核心骨干持股数为9118384股，占总股本的0.61%。这样很少的持股比例和前任管理层相比是微少的。我相信未来还会推出第二期、第三期.....核心骨干的持股计划。至于赚了利润后，前后管理层分红不均的问题，作为小股东，实在无能为力，不管利润是给了栽树的前人或是浇水的现人，我都支持。只要没有把国有资产和公众利润中饱私囊即可。

金融资产

洋河持有的金融资产年末有银行理财80亿，信托2.75亿，股权投资60亿，合计在2022年创造利润约1.5亿。详细内容参看欢迎质疑“洋河2022年报金融资产”

竞争优势

公司自己给出的核心竞争力优势有五个，自然环境优势、品质优势、人才优势、品牌优势和营销网络优势。

在我看来，公司给出的这些优势是公司的核心竞争力一部分，但是从商业模式角度出发，我看到的企业的真正的竞争优势有三个。

第一个，品牌，中高端白酒大多具备品牌优势，一家白酒企业没有品牌优势是很难在这个竞争激励的行业中生存的。纵览白酒行业，高端白酒茅台、五粮液和国窖1573，中高端白酒洋河、古井、汾酒、剑南春等，都具备很强的品牌价值。

第二个，管理层优势，且不管当下管理层持股比例微小，以往的管理层会看着企业沦落么？至少当下以张联东董事长为代表的管理层在企业发展方面是认真辛苦付出的。未来哪一天能解决好管理层持股的问题，那就又是洋河获得爆发增长点的时刻。

第三个，基酒储备，洋河的扩建工程始于2009年上市，截止到2022年末储酒有66.7万吨，去掉成品酒4.6万吨，有62万吨多基酒，其中有15万吨储存在陶坛库。15万吨陶坛库的储酒是公司的高端基酒，可用于提升海天系列产品和品质或者直接用于梦之蓝系列产品。2022年推出的新款海之蓝获得市场好评，就是因为有陶坛库的基酒加入。在梦6的产品基础上升级梦6+，也是因为基酒更多地来自于陶坛库的储酒。站在时间长远的角度，洋河能生产出更多比例的优质基酒，能释放更多高端的商品酒。在消费升级的背景下，洋河自然会成为获利方。

预计利润和估值

这一部分相对来说是简单的，根据对公司的理解来毛估一下就好，2023年预计净利润110亿。2022年4月毛估2025年能达到152亿净利润，由于金融资产的损益不及预期导致22年净利润未达100亿。当下维持2025年净利润151亿的估算，三年后合理估值为4100亿±10%。理想买点为2050亿，卖点为5500亿。

四、读书和运动

财务书籍阅读进度3/10

①手把手教你读财报②财务诡计③价值投资者的财报分析

财报阅读进度14/50

洋河招股说明书，洋河2021年报，洋河2009年报，洋河2010年报，洋河2011年报，洋河2012年报，洋河2022年报

古井招股说明书，古井2021年报，古井2009年报，古井2010年报，古井2011年报，古井2012年报

茅台2022年报，腾讯2022年报

2.运动

本两周打网球6次合计12小时，目标完成37/100；

本周跑步0次，目标完成74/300；

本周体重81.15kg。