美联储加快紧缩速率

摘要

    北京时间12月16日凌晨，美联储在今年最后一次FOMC会上宣布从明年1月起加倍taper速度至300亿美元/月，并且于明年3月左右结束QE。相较9月，12月的点阵图明显前移，中位数显示2022年将加息3次，此后两年会进一步加息5次。由于此前市场对美联储的鹰派会议结果预期充分，因此外汇市场反应有限。

   

正文

我们对本次FOMC会议结果的要点摘录如下：

1. Taper速度加倍至300亿美元/月（美国国债200亿美元/月， 抵押贷款证券MBS 100亿美元/月），明年3月左右结束。美联储将“通胀发展变化及劳动力市场进一步的改善”作为本次调整taper速度的原因，但同时也指出，若经济前景的变化有保障，也做好准备调整购债速度。另外，正如市场预计的，美联储在货币政策声明中正式放弃了通胀“暂时性”表述，将上次决议声明中的“疫情和经济重启相关的供需失衡已经开始助长一些行业价格的大涨” 改成“疫情和经济复工相关的供需失衡已经持续助长了目前处于高水平的通胀”。这也表明美联储正式承认了其加息必要条件之一的通胀方面已经“达标”。并希望通过加速Taper来影响通胀预期。

2. 点阵图暗示2022年加息三次（图1，2）：2022 年联邦基金利率预测中值为 0.875%，对应3次加息（9月：0.3%，对应 1 次加息）；2023 年利率中值为1.625%，对应3次加息（9月：1%，对应 2-3 次加息）；2024 年利率中值为2.125%，对应2次加息（9月：1.8%，对应 3-4 次加息）。长期利率预测中值：2.5%（9月：2.5%）。从点的分布看，支持 2022 年加息3次的官员的人数上涨至12 人（9月会议支持和反对22年加息1次的人数各为9人）。即有2/3的官员预计2022年加息3次，60%的官员预计2023年加息3次，70%的官员预计2024年加息2次。值得注意的是，从2023年开始，点阵图隐含的利率水平超过了联邦利率期货和OIS所隐含的利率水平。这说明，利率市场认为在短期快速加息后，美联储可能会放慢加息的节奏，从而比点阵图所隐含的加息速率更慢。

3．美联储再次下调今年GDP增长预期，上调今年以及2022和2023年的PCE通胀预测（图4）。和9月会议相比，美联储上调2021、2022和2023年核心PCE通胀预期0.7ppt，0.4ppt和0.1ppt至4.4%，2.7%和2.3%，而2024年PCE及核心PCE预期均维持在2.1%。这也体现出美联储对通胀可能持续更久的看法。此外，美联储虽然将2021年GDP的预测下调了 0.4ppt至5.5%，但对2022年显示出信心：上调2022年GDP至 4.0%（9月预期为3.8%）。此外，美联储认为劳动力市场会保持强劲的恢复趋势，下调2021年失业率0.5ppt到4.3%，下调2022年失业率0.3ppt到3.5%。2022年2.7%的核心PCE远高于联储2%的通胀目标，这也是美联储选择更快加息的重要原因。

4. 美联储淡化奥密克戎疫情的影响。“经济发展的路径取决于疫情发展形势，疫苗接种的进展和供应链的缓和预计将支持经济活动，就业增长以及通胀压力的减轻”。本次声明只是扩充了10个字的表述：“经济前景面临的风险仍存在，包括来自新变异病毒的风险。”而之后发布会上，鲍威尔虽然承认omicron依旧是经济发展的一个风险，但认为美国人民正在逐步学会如何与新病毒共同生活。这表明，奥密克戎疫情的快速传播只要不显著造成冲击，美联储的首要任务仍然是控制通胀。

5. 新闻发布会上鲍威尔强化了偏鹰信息。美联储主席进一步解释了劳动力市场恢复的迹象，他引用了辞职比率（quit rate）工资大幅上涨（big wage gains）以及高新增就业（record job openings）等指标加以证明。但他认为通胀在2022年有可能因为供应链的缓解以及美联储的政策有所缓解，虽然同时他也承认通胀维持在高位的风险依旧存在。此外，我们认为尤其值得注意的是，鲍威尔表示，美联储已经开始讨论何时开始缩表，这也再次体现出他对经济复苏的信心。

市场初步反应

美元冲高回落，即使点阵图比市场预期更为激进。本次FOMC会前，欧洲美元市场预计2022年加息3次（首次加息2022年6月），2023和2024年一共加息3次。2024年年末美联储的目标利率维持在1.75%左右。而联邦基金期货市场对明年美联储首次加息预期在6月（70%概率22年5月首次加息），2022年一共加息2.75次（第3次加息预期在2023年2月）。本次会议的点阵图不仅包含了市场对2022年加息3次的预期，对2023年和2024年利率甚至比市场隐含的水平更为激进。但是市场并未走出期待中的美元上涨行情，美元指数一度冲高至96.90附近高点，但自从发布会以后就开始冲高回落，跌至美联储会议之前的96.30左右的水平。

利率市场的淡定和风险偏好可能是汇市反应平淡的原因。虽然美联储的点阵图显示的利率中枢明显高于市场预期，但利率市场却意外反应平静，这可能是美元冲高回落的重要原因。截至亚洲早盘，欧洲美元期货对美联储2022年加息预期略微有所上涨，但2023年和2024年的隐含水平涨幅有限（图5）；联邦利率期货隐含加息预期同样有所走高，值得注意的是明年5月首次加息的概率涨至85%（图6）；美国国债收益率不涨反跌，美债2年收益率再次在70基点附近遇到阻力，下跌4个基点而10年收益率同样小幅回落4个基点，同时美债10年实际利率下跌10个基点，美债收益率曲线5年30年段和2年10年段先走陡而后略微回落，上下小幅波动4-5基点。而风险资产（美股股指）由于在会前已经充分对冲了下跌的风险（近10天put/call ratio的均值在本次会前涨至最近13个月以来的高点，而过去50天内美股股指期货看跌期权的成交量达到历史新高），所以自新闻发布会以来，风险资产（美股）的对冲头寸开始逐步解除进而走出反弹行情。风险偏好的偏暖也压制了作为避险货币的美元。

短期看，预计美元跌幅有限。鉴于此前市场对本次FOMC会议的鹰派预期较大，市场的初步反应更像是会前美元多头逢高获利了结（sell the fact），尤其考虑到今天晚些时候BOE和ECB依旧会给市场带来不确定性，交易员目前依旧采取观望的态度。但考虑到美联储加息预期较为激进，且欧英央行会议基本会维持偏鸽派的政策，美元的跌幅将受到限制，大概率会维持在高位震荡。

中期看，美元可能会在加息之后回落。参考2015年12月开始的加息周期，当美联储第一次开始加息到第二次加息（2016年12月）期间：美元指数在第一次加息之后先是下跌5%（到16年5月初）而后上涨9%，即头两次加息期间总计上涨4%；而从第二次加息到第六次加息（2018年3月）期间，美元指数下跌12%；最后从第六次加息到第九次加息（2018年12月）期间，美元指数上涨8%左右。总体看，美联储上一个加息周期并没有推升美元进一步走强。在此前的几轮加息周期中，美元都在首次加息启动后有所回落。这背后的逻辑可能是在加息启动的时点，市场可能已经早已充分定价了加息，因此在加息周期启动后获利了结。如果我们按照离岸美元市场目前预计的明年首次加息发生在6月份，这就意味着明年下半年美元指数有可能走弱（对比15年前5个月,图7）。

关注97下方的技术阻力。目前美元指数在日线级别上似乎突破了上涨三角旗形态（Pennant）并且长期上涨趋势未变,但在11月24日高点即97.00下方附近遇到些许阻力，而昨天收盘的十字叉K线以及RSI自11月24日以来的向下的趋势也给多头提出一些警告，短期内如果不能守住96.00附近支撑则有向下回调的风险 （图8）。

图表1：美联储9月FOMC会议点阵图

资料来源： 美联储、中金公司研究部

图表2：美联储12月FOMC会议点阵图

资料来源：美联储、中金公司研究部

图表3：美联储政策声明对比（12月vs 11月）

资料来源：美联储、中金公司研究部

图表4：美联储最新经济预测

资料来源：美联储、中金公司研究部

图表5：离岸美元期货对美联储2022和2023年总体加息次数并没有明显变化

资料来源：彭博资讯、中金公司研究部

图表6：联邦基金期货市场对美联储明年加息预期有所提高

资料来源：彭博资讯、中金公司研究部

图表7：对比2015年美联储加息周期美元未必长期走强

资料来源：彭博资讯、中金公司研究部

图表8：美元多头短期需警惕假突破

资料来源：彭博资讯、中金公司研究部

王冠，CFA、丁瑞，CFA对此报告亦有贡献。

文章来源

本文摘自：2021年12月16日已经发布的《美联储加快紧缩速率》

刘政宁 SAC 执证编号：S0080520080007 SFC CE Ref：BRF443

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