科技硬件的投资机会在哪里？（上 – 消费电子篇）
科技行业的发展逻辑基本上是由硬件发展推动软件/互联网的应用，应用需求的增加反过来再拉动硬件发展。硬件提供科技的基础设施，软件再通过服务收回成本。我们今天来聊聊硬件的发展逻辑和投资机会。
硬件的发展是有明显迭代周期的。从90年代末20世纪初的固定宽带网络带来的个人电脑时代开始，到09年3G网络催生智能手机问世带来的移动互联网时代，再到我们即将进入5G物联网时代，硬件技术的提升带来科技产品在消费者中的渗透，进而形成网络效应带来应用端的发展。
进入2018年以来，随着全球宏观经济放缓，加上过去10年支撑硬件发展的智能手机行业因为饱和而出现历史上首次出货量同比衰退，硬件的发展遇到了瓶颈。可以看到，从18年开始，无论A股的硬件板块指数还是美股最有代表性的费城半导体指数都出现了大幅的下跌，19年初到现在虽然出现了明显反弹，但硬件行业景气度仍然维持在低位。展望未来5年，手机饱和后硬件的发展方向在哪里？
1. 硬件发展的主线
我们先来梳理一下过去20年硬件发展的主线。从下图可以看出，从2000年到2010年，固网宽带发展带来个人电脑的发展是科技硬件发展的主线，当时全球个人电脑上销售占了接近整个硬件消费品的半壁江山。虽然00年美国科网泡沫破灭后所有科技股都一直跌到了2002年，但02年之后随着个人电脑的发展，电脑主机厂商如HP，联想，硬盘供应商西部数据的股价都有不错的表现，西部数据5年年化收益达到42%。07年之后，个人电脑市场饱和，而新的手机应用还在发展初期，叠加全球金融危机带来的影响，整个消费硬件行业出现了三年的萎缩。
09年之后随着移动网络的发展，催生了智能手机行业10年的高速成长，相关的公司如美国的苹果/高通/博通，韩国的三星/海力士，包括台湾的台积电/鸿海，都享受了高速的成长期。从10年之后，手机供应链的组装，镜头，声学，机壳等零部件往国内迁移，同时随着国产手机厂商的崛起，国内手机供应链如港股的手机双雄舜宇和瑞声都有不错的回报。
17年开始手机行业增速已经明显放慢，但供应商大部分都还有不错的成长，主要的原因是手机厂商在出货量成长放缓后，开始了配置的军备竞赛，推高了单机硬件的价值量。另外值得提到的是PC时代的西部数据在手机时代并没有落后，主要原因是个人电脑虽然饱和，但电脑中硬盘容量/速度一直在提升，因此做硬盘的西部数据仍然享受了单价提升的红利。从18年开始，全球智能手机经历了第一次下跌，19年市场因为饱和继续收缩，硬件又进入了一次调整期。往后的10年硬件的投资机会在哪里？
2. 硬件公司成长的核心逻辑
其实从梳理过去20年硬件发展的逻辑可以看出来，硬件公司成长的主逻辑有三个：
1) 最重要的主线是通过研发推出颠覆性的产品，由此带来出货量大幅成长拉动全产业链的成长；由于硬件的耐用品属性，当一种新产品市场饱和后，销量会随着经济周期出现周期性波动，但已经不可能大幅成长，衰退甚至被取代是长期趋势；
2) 销量不再成长(或成长缓慢)的成熟产品也有可能带来亮眼的供应链成长，因为单价，规格或零组件的价值量有可能提升，最好的例子就是现在的汽车和家电的智能化；
3) 销量和价值量都不成长的产品，也会有个别公司份额提升或产业链转移的逻辑，如近年国内零组件公司成长的主逻辑就是国产化替代；
科技行业的最大优势也同时是风险：大部分硬件公司的主要壁垒来自于明显的先发优势，一旦市场饱和，技术升级迭代放缓，后进公司在技术上拉近差距导致价格竞争加剧，成长期的高毛利/高估值往往不能维持，此阶段股价通常都会出现大幅修正，典型的例子如手机时代的PC厂商，日本/台湾/韩国的面板和LED行业，以及现在的大部分手机零组件供应商。先进制程的半导体因为一直在跟随摩尔定律不断迭代升级，头部公司目前仍然处于领先状态，因此仍然维持着高毛利，但随着摩尔定律逐渐趋近极限，先进制程的半导体毛利率能否维持存在一定的疑问。
值得提到的是非通用的碎片化市场因为定制化程度高，竞争通常不以价格为重点，市场饱和期头部公司优势仍能维持，典型的代表如半导体中的细分领域模拟半导体（代表公司如德州仪器TXI，恩智浦NXP，亚德诺ADI等）。
3. 5G的想象力
从目前的市场来看，暂时看不到像智能手机一样颠覆性的产品推出。高成长的机会可能会来自第二个逻辑 —— 单机价值量的提升。手机单价经过18年的上涨目前基本见顶，个别零组件如相机仍然在持续升级，但空间已经不大，市场饱和下竞争压力加剧，利润率可能进一步压缩。类似智能手机的联网设备向周边产品如家电/汽车的渗透是最大的机会，可能会催生出规模数倍于现有手机市场容量的物联网市场。
根据Gartner的预测，全球物联网市场规模到2025年有望达到1.6万亿美金，复合成长率达到+40%。物联网中最大的子行业是车联网，也是5G定义的3个场景中的两个，eMTC（增强型机器类型通信）和URRLC（超可靠度低时延通信）最有可能落地的行业。车联网相关的公司如汽车半导体供应商（主要是欧美日厂商如NXP/Renesas/TI/ST，国内公司目前基本都还在起步阶段，也有公司通过并购弯道超车如闻泰收购NXP旗下的安世半导体）, 车载中控/通信模块（国内如做汽车电子的均胜电子，车联网的高新兴），车载驾驶辅助系统ADAS相关（海外Sony，安森美，国内如舜宇，韦尔股份）都有可能从中受益。另外家电也在持续的智能化，带动硬件公司的业绩成长，相关公司如意法半导体，国内的东软载波，中颖电子，之后可能会上市的晶晨半导体，都可能受益于物联网的渗透。
除了应用侧的消费电子，从之前的逻辑梳理中其实可以看出，硬件其实也像整个科技行业一样，有分别扮演基础设施和应用的环节。其中的基础设施是设备商和网络运营商，而应用侧则是我们熟悉的手机/电脑/穿戴装置等各种装置。基础建设需要在硬件装置可以普及之前先行发展，否则新硬件带来的好处我们是享受不到的。智能手机能够快速发展进而催生出一系列的应用的前提是3G/4G移动网络的普及。这一轮应用侧硬件再次进入快速发展期之前，基础建设侧是否有可能有亮眼的表现？
实际上去年底到现在，下一代通信网络5G设备相关的标的股价基本都有接近翻倍的表现，主要就是来自市场对今年5G网络建设带来设备商营收增长的预期。当然5G的建设周期与之前的几代通信技术有比较大的不同，之前的1G/3G时代都是新需求催生出的通信技术，而2G/4G是在之前技术上的改进和完善。对投资方（网络运营商）来说，1G-4G的投资回报是确定的，因为收费模式已经确定，就是每个用户收取服务费。5G的逻辑与之前完全不同，5G希望达到的是用新的通信技术催生出车联网、无人驾驶等应用，但目前成熟的需求 —— 手机受到5G带来的用户体验改善并不明显，其他新的应用如工业互联网，车联网等，商业模式还没有确定，收入有很大不确定性。而因为需求和商业模式的不确定性，5G建设的投资方 —— 网络运营商对建网是偏谨慎的，这一点是与之前几代通信网络建设期最大的不同。现阶段5G产业链有哪些确定不确定性，相关的投资机会还有哪些？我们下期再聊。
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