富达观点 | 就在这个时间点，国内外债券市场分析
中国战胜疫情胜利在望，在宽货币和针对性的刺激政策下，中国企业将怎样走出困境，中国经济将如何实现反弹？疫情在全世界加速蔓延，各国应怎样面对经济次生风险？哪类资产值得关注？富达国际固定收益基金经理成皓、廖婉菁、宏观及信用分析师崔轶辰为我们解读疫情下的国内、国际债券投资思路。直播干货满满，请戳👇以下视频回看！
国内政策应对
崔轶辰
宏观及信用分析师
首先我们看到，其实无论国内还是海外，新冠疫情和原油价格战衍生出来的蝴蝶效应，对经济的冲击主要有三个方面：就是流动性、供应链和需求端。
因此从政策应对角度来说，在有效防控疫情的基础上，针对这三个方面依次进行调控也是比较合理的做法。而中国作为全球范围内较早开始经历疫情、也较早度过疫情高峰的经济体，在这个政策链条上走得也相对比较靠前。
早期我们看到政策措施主要是针对流动性风险的定向纾困。通过缓冲对市场波动和企业存续的影响，尽可能避免对经济供给端或需求端带来更长期性的打击。比如针对资本市场，央行进行了一系列资金投放、MLF降息和定向降准；这促使银行间资金成本维持在历史低位；而针对受影响的企业，央行定向再贷款，财政的一系列减税降费和社保减免，包括金融机构和国有企业对贷款和租金的通融等等也起到了一定的扶持作用。
而后随着疫情形势趋缓，目前政策重点也转向了复工复产，意在尽快修复国内供应链。我们认为保护流动性和修复供应链这两步的有效执行非常重要。因为疫情平复之后如果要从需求端着手去刺激经济、补回损失总体其实还是相对可操作的；但是反之如果供给端恢复不够及时或流动性不足以支撑，从而导致发生企业存续性的损失，并伴随一定的结构性失业，那这种情况将更难进行政策应对。所以后期我们也会持续关注复工情况和企业流动性。
随着全球疫情的蔓延和升级，海外经济体也会同样开始面临流动性、供应链、和需求端这三方面的冲击，并对中国形成一定的传导性风险。目前在流动性方面，我们已经看到海外资本市场因为流动性短缺而产生的大幅动荡。外围的市场流动性压力也或多或少通过外资流出和情绪传导在影响着国内市场。不过相比其他国家，中国市场的外资占比相对较少，如有必要，预计也在政策干预的可控范围之内。
中国宏观经济分析
成皓
固定收益基金经理
我们如果看1/2月份投资、消费、工业生产的同比数字可能会觉得惊讶。但我认为20%上下的同比下滑是非常正常合理的。
现在对于三月份的经济增长很难判断，我们看到虽然3月份相比2月份有很明显的复苏。但比如看工业的话，用电数据比正常年份低20%的区间。航空这些消费行业的高频数据恢复的程度更差一些。
那面对一季度的GDP衰退，可能会促使我们全年的GDP目标重置到一个更理性的位置。但同时，我并不认为这意味着往后的经济刺激政策会走弱。统计局另一个值得注意的数字是，我们2月末的城镇调查失业率数据也上升到了6.2%，相比2019年底的上升了1个百分点。这也是我们失业率数字从公布以来的最低值。当前稳就业是防疫后第一要务，这可能是未来我们最需要关注的数字之一。那即使我们不做到全年5-6%的增长，后面的每个季度，我想还是很有可能需要5%以上的增幅来吸收就业。
我个人认为一季度的经济增长数字很大概率是高个位数的回落。而接下来三个季度，投资会是很大的拉动。但是如果就业是主要抓手的话，基建本身很难拉动足够的就业，因此我想针对重点消费行业的刺激也是必然的。毕竟基建本身能带来的就业是肯定不如消费的。
富达国际固收团队对中国
未来政策走向的基本预期
首先我们认为今年的政策走向整体会偏理性。回顾以往经济下行的宽松周期，中国的政策应对通常是以组合重拳的形式出现，而从目前的政策口径我们还没有看到类似的趋势。
从我们的角度来看，财政政策被普遍寄予了厚望，中国在经历了过去几年的宽财政周期，今年财政赤字虽然会作为逆周期调节而继续增加，但从净增量的增速上难以大幅突破。我们预计今年中国财政可能更多是通过多渠道融资和提质增效来起到一个经济托底的作用。
在资金用途方面，我们预计消费领域的减税降费和投资领域的基建投资会双管齐下。但总体来说减税降费的乘数效应相对较低，因为企业和居民部门在经济前景不确定的情况下未必会把节省下来的资金投入新增投资和消费。所以对基建投资的支持仍然会是财政资金用途的主力。
在货币政策方面，我们预计全年还会有1-2次存款准备金率下调和政策利率方面的下调。但更可能是在与需求刺激同步并且通胀压力也更小的二季度或者下半年进行。
全球债市概览
廖婉菁
固定收益基金经理
最近全球金融市场股债齐跌，连通常被认为无风险性的美国国债都在下跌，这其实违背了金融市场的常理。就是当市场恐慌时，风险性资产，像股票或信用债是下跌的，但无风险性资产，像美国国债应该是上涨的。为什么这次看到两个都一起跌？除了新冠疫情对经济带来很大的负面影响导致资产价格下跌以外，另外很大一部分原因是流动性的紧缩。这里指的是欧美市场流动性紧缩。在2008年经济危机过后，各国央行、美联储、欧盟等持续发钞，市场上出现了流动性过剩。投资人在量化宽松的大环境下，纷纷在低息时利用杠杆增加收益。
而一旦当市场恐慌、大幅回撤时，杠杆对投资回报率造成的冲击是加倍的。投资者为了止损，为了交保证金，被迫出售资产，开始忙着套现。而吸收市场风险的银行，也就是来做买卖的做市银行，由于在金融海啸之后加强风险控管的原因，不愿意吸收市场风险，这样滚雪球一般使流动性出现紧缩。我们看到在欧美，因为大家急着应付当下现金流短缺的问题，短期票据发债利率飙升。当然有非常快速的方式，就是把流动性相对跌的比较少的美国国债拿来套现，但是因为大家都在卖，也就造成了债券价格的下跌。
政策应对及预期走向
廖婉菁
固定收益基金经理
现在要解决金融市场恐慌的情形，为市场托底，再帮市场恢复秩序，要分两个阶段：第一，解决流动性问题。第二，要压低基础利率，再提高市场对于未来经济好转的预期，就可以把资金导向风险性的资产，这叫做投资组合再平衡渠道。
以美联储为例，在流动性渠道方面，通过贴现窗口，替储蓄机构提供流动性。也就是做了一个类似短期的再回购，通过PDCF短期借贷资金提供的机制，让做市的金融机构用它现有的一些资产来做回购，提供给他们资金。
3月23日晚上，美联储公布了重磅的无限量的量化宽松，也就是持续的、没有限量的去购买美国国债和政府房贷债券。通过两个机制刺激市场，不仅替市场注入了流动性，打通了流动性的渠道，更进一步通过量化宽松来压低利率；通过购入公司债降低公司的融资成本和风险，让市场对这些企业增加信心。这样可以帮助企业度过短期融资不利而产生的违约风险，使公司债价格回到正常水平。所以美联储不仅打通了流动渠道，也更进一步通过量化宽松来压低利率，这样就可以达到第二个目的，即投资组合再平衡。
我们看到欧洲、日本、英国等国家央行也同样通过降息、量化宽松等来稳定金融市场。在财政政策方面，各国同样提出财政刺激措施来稳定市场情绪。
不可否认，全球经济在新冠疫情的影响下在今年上半年会走弱。但我们仍认为，各个国家在经历过无数次的公共危机、金融海啸后，已经有经验应对市场震动。而市场反映的是未来，在经济数据好转之前金融市场不仅会回稳还会回温。
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