线上分享回顾 | 迎接价值股的春天
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价值、成长两个世界估值分化巨大
过去几十年里，市场始终是在成长和价值中不停反转。近期，美股价值股相对于成长股跑出了2001年以来最好的一个月。回看2001年，价值股之所以能够战胜成长股，是因为当时金融市场刚刚经历了2000年互联网泡沫，高成长科技股泡沫崩盘，投资者对成长股的追捧也随之消退。而如今的情况是，自3月美股经历大幅抛售后，大盘科技股倍受投资者追捧，率先实现大幅反弹，而一般被认为在熊市会表现相对出色的价值股却差强人意，价值和成长股之间呈现出了非常大的估值差异。
静认为，如今市场正处于2个标准偏差的历史性时刻。一方面是许多以新经济为代表的成长股，它们的估值水平处在历史均线的2个标准偏差之上，另一方面是以旧经济为代表的价值股，它们的估值水平处在历史均线的2个标准偏差之下。这一上一下，可谓云泥之别。
机构看指数，散户看邻居
如此极端的历史性时刻，投资者有没有留意到价值反转的机会呢？可谓说的人多，动的人少。如今真正敢于回归价值股的投资者很少，背后的原因一句话形容就是机构看指数，散户看邻居。
最近10年，被动投资市场份额的迅速扩张。在这种背景下，一旦某支股票表现好，市值就会越来越大，在指数中的比重也会不断提升，那么指数基金就不得不在股价节节攀升的情况下还要不停加仓。此外，很多主动型基金同样追踪指数，出于风险考量，它们也不得不继续加仓。机构投资者想要先于市场转向，需要非常大的勇气。而个人投资者一般会选择追随趋势。因此在目前的环境下，要做一个逆向投资者是非常不容易的事情。
但静特别指出，价值股的回归往往遵循“两岸猿声啼不住，轻舟已过万重山”的规律。参考历史上几次价值股的反转，第一个阶段往往发生在市场完全没有意识、没有准备的时候。正是因为投资者毫无准备，价值股的初期反转也往往是最激烈的。静认为，我们离这个价值股的春天已经不远了。
“用更少的钱买到不错的生意”
价值和成长两种投资逻辑就好像是投资界的少林和武当，很多投资者会自然地把自己划到这两大门派中的一支。但在静看来，价值投资没有一个放之四海而皆准的公式，投资者需要在常年实践中总结经验教训，犯的错误越多，经验就更可贵。此外，针对同一家企业，投资者必须用发展的眼光来看待它，因为很少有一家公司会永远保持同一种属性。
静对价值投资的定义是：“用更少的钱买到一个还不错的生意” ，这里包含两个层面的含义。首先，要是一个比较好的生意，未来哪怕经济波动，市场沉浮，这家公司都能好好的生存下去，慢慢发展。第二个关键点是要用更低的估值买到这样一个好的生意。“买低卖高”说起来容易，做起来难。在股票低迷的时候下得去手，投资者需要很大的勇气和对未来的坚定执着，相信短期负面影响终究会烟消云散。相反，“卖高”同样不容易。在高点的时候，市场对这家公司感到乐观，大家相信明天会更好，不停地有更多人买入，选择这个时候卖出，同样是需要勇气的。相对而言，在市场悲观的时候更容易找到好的价值投资机会。
投资的是股票，而非行业的成长逻辑
静认为，成长股跑赢价值股背后有着两大逻辑，分别是技术变革和超低利率。而这两点正代表了DCF估值模型里的分子和分母。技术变革带来企业收入和盈利的增长，而超低利率带来贴现率的不断降低，最终结果就是成长股估值的不断攀升。
但她同时指出，尽管技术变革是人类历史发展永恒的主题，一直在推动社会发展，但在过去几十年里，成长股并不是永远跑赢价值股的。在2008年之前的10年里，价值股的表现大幅优于成长股。市场存在永恒的行业，但很难存在永恒的胜者。基于资本逐利的特性，一条好的赛道一定会吸引大量资金的参与，带来众多选手入场，从而挤压每一个公司的空间。在静看来，投资者投资的是股票，而非行业的成长逻辑，行业故事再美好，也需要落地到单个企业的基本面和估值上。
谈到低利率环境，静指出，投资者不应沉迷于已逐渐失效的“低利率麻醉药”。美国国债利率自上世纪80年代初见顶后就一直处于下行渠道，但无论是1980年- 1994年还是2000年-2008年，市场都出现了价值股大幅跑赢成长股的情况，可见低利率未必是成长股跑赢的必要逻辑。如今，在全球负利率的时代，各国央行的政策手段已十分有限，利率进一步下降的空间也已很有限了。
虽整体估值偏高，但A股仍有很好价值机会
静认为，A股市场具有长期配置的战略意义。不过在目前的时间点上，A股市场整体估值偏高。过去两年，由于A股加入MSCI指数，很多主动及被动基金都陆续加仓A股，从而推高了A股相对于港股和新兴市场股票的估值溢价。很多投资者在A股的仓位已超配，资金的流入带来了高估值。此外，A股基金的仓位也呈现出了同质化倾向，消费、医药和科技三大板块占到不少基金70%的仓位。
但她同样指出，从宽度和广度来说，A股市场都有不错的潜力。在目前环境下，A股仍有很多价值股投资机会，比如周期性行业的龙头企业，市场仅仅给予它们纯周期股的估值，股票表现主要基于企业的盈利情况。但这些公司同样存在机构性机会，来自于分散的市场以及未来行业整合的能力。就这个领域而言，市场尚未给出估值溢价。投资者可以通过细分研究，找到合适的价值投资机会。
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