固收FM｜对话分析师——2022年三季度货币政策执行报告点评

范阳阳

于2021年7月加入中金公司，担任固定收益分析师，执行总经理，专注于利率债研究。有十余年卖方和买方工作经验，曾作为团队成员在新财富和水晶球等评选中屡获佳绩。范阳阳获得中国人民大学经济学硕士学位，武汉大学管理学学士学位。 

11月16日央行公布了三季度的货币政策执行报告，从报告的措辞来看货币政策大的基调还是没有变，总体应该说还是偏宽松的。今天在这里主要从4个方面来谈一下我们的看法，包括政策的方向、资金面、贷款的利率、还有存贷差的问题。

首先是政策方向。与上季度的报告的措辞相比，央行还是继续强调要加大稳健的货币政策的实施的力度，保持流动性的一个合理的充裕。央行也是删除了一些总量层面的表述，但是同时也补充了一些政策性跟结构性政策工具的表述，这种调整的背景我们觉得是目前的结构性的政策工具已经推出的比较多，央行的流动性投放的总量也比较高，央行也表示要高度重视未来通胀升温的一个潜在的可能性，特别是需求侧的一个变化。这种表述的话，可能是降低了短期额外的进行总量刺激的可能性。但是同时，央行也表示要灵活的一个开展公开市场的操作，所以虽然总量放松的可能性有所下降，但是我们认为像诸如加大逆回购的投放等等这种常规性的政策工具的投放，它的可能性是在提升的。尤其是最近债券市场调整，理财的赎回压力也比较大的一个背景之下，央行稳定市场的必要性还是在的，这种灵活的投放有可能会持续到今年年底。

第二点是资金面。三季度的流动性还是延续合理充裕的状态，金融机构的超额存款准备金率的话是跟二季度基本持平，是在1.5%左右，总的来看的话绝对水平不高，但是其实资金面还是相对偏宽松的，DR007的平均值比二季度还进一步的下降到了1.64%的水平。11月MLF的操作是出现了缩量续作，有些投资者担心是不是央行要收紧流动性？我们理解其实不是的，主要是MLF的成本偏高。其实机构对这一块的资金需求是下降的，对于后续的资金面来看的话，我们认为还是会回到一个偏松的状态。这里一方面是央行可能会加大逆回购的投放，另一方面来讲，12月的财政投放通常会比较多，年底也是一个结售汇的高峰，这一块对于资金面应该说还是有一个相应的支撑在这。

第三点是贷款利率。三季度的贷款利率进一步的下降，人民币贷款的加权利率是降到4.34%，继续创了历史的新低。央行在报告中也表示要持续的释放LPR的改革的效能，推动降低企业的综合融资成本，还有个人的消费信贷的成本，这也就意味着后续来看，政策还是会继续引导贷款利率进一步往下走，所以后续的贷款利率我们觉得还是有进一步的下降的空间。

第四点是存贷差的问题。今年银行体系其实存贷差增加是比较多的，像前三季度新增的存款差不多是22.8万亿元，比新增贷款多了有4.7万亿元，央行在专栏里面也是讨论了存贷差扩大的原因。央行指出，存贷差的扩大主要是货币创造渠道的多元化。我们认为其实除了央行提到这样一个原因，今年存贷差的扩大还与居民部门的行为有比较密切的关系。今年疫情反复的背景之下，居民的消费意愿比较低，所以大量以定期存款的形式进行储蓄。同时其实居民的购房信心也不太强，导致按揭贷款的需求有明显的减弱。从银行的资产负债表的角度来讲的话，就是说居民存款增加的比较多，但是同时居民贷款增加的比较少，这样就导致存贷差有明显的扩大。我们觉得居民的行为其实对于今年的存贷差的影响是比较大的。

综合来看三季度货币政策执行报告，其实政策的基调还是偏宽松的。这次报告也更加强调要重视政策性金融工具的作用，强调要提升公开市场操作的灵活性。我们认为其实政策刺激的逻辑还是引导企业和居民的融资成本的下降。在这样的整体基调之下，我们看未来的政策重点还是要引导利率的下行，维持流动性合理充裕。目前金融数据应该说还是比较弱的，经济数据也是比较弱的，我们预期货币政策在未来2-3个月还是有必要去进一步进行宽松的操作。针对最近像货币市场利率和债券收益率的超调，我们预计货币政策的操作上也会有相应的体现。近期像公开市场操作，通过增加流动性的投放，也是有助于避免利率风险的进一步扩散。对于后续的债券市场，我们可能相对还是乐观一点。债券这波调整之后，我们认为后续无论是配置和交易，可能都有相应的机会值得去关注。

文章来源

本文摘自：2022年11月16日已经发布的《货币政策偏宽松基调未变，公开市场操作更灵活，债券利率将重新回落——2022年三季度货币政策执行报告点评》

陈健恒  分析员，SAC执业证书编号：S0080511030011 SFC CE Ref: BBM220

范阳阳  分析员，SAC执业证书编号：S0080521070009

东  旭  分析员，SAC执业证书编号：S0080519040002 SFC CE Ref: BOM884

丁雅洁  分析员，SAC执业证书编号：S0080120070140

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