包凡失联的180天：一个人和一个行业的命运

文 | 于丽丽

编辑 | 刘旌

包凡的命运仍在迷雾之中。

8月9日深夜，华兴资本控股发布公告，称被带走的包凡“继续配合中国有关机关的调查”。据此前消息，监察机构对包凡的留置，“从2023年5月7日起，延长3个月”，此时的公告大概与此节点有关。

6个月前的2月16日深夜，华兴资本公告证实包凡失联。自此之后，这家公司开启了漫长的停牌。

一个更漫长的期限是：如果2024年10月2日前，华兴仍未恢复股票买卖，联交所将取消其上市地位。其市值至今停摆在41.32亿港元。

尽管这似乎是有征兆的——华兴证券董事长丛林在去年就被带走调查，但包凡的失联还是在众人意料之外。

时间回到2023年元旦。所有华兴员工，都在这一天收到了一封来自包凡的群邮件。

“包老大已经两年没有发公开信了。”一位在华兴工作多年的员工在看到这封信时，一度感到惊诧：信中出现了许久不见的那些充满嬉笑怒骂的包式措辞，大有要“大干一场”的架势。鉴于此时的包凡正“阳”着，华兴众人觉得，包老大的“精气神又回来了”。

经历了过去三年的疫情、以及美元基金的萧条，此时的华兴其实正四面受敌。

根据后来公布的年报，华兴在2022年的总收入及净投资收益为15.87亿元，同比下降了36.6%。作为一级市场FA行业的带头大哥，华兴相较于其他竞争对手的领先优势也逐渐被追平。当然对包凡来说，FA早已只是华兴的数个板块之一。

过去十几年的新经济浪潮，成就了一批一级市场机构。华兴是其中最大的受益者之一。多年前，包凡就在押赌“中国经济未来会成为国际上体量最大的经济体，中国资本市场也会成为国际上最大的资本市场之一”，所以“中国一定会诞生世界级的金融机构或者世界级的投行。

但很显然，相较于同期成长起来的VC、PE，FA在组织和商业模式上的种种劣势，令它能够获得的壁垒和长期主义价值，都很难与投资机构、资管公司相提并论。或许这也是之后几年，包凡如此执迷于成为投资人的重要原因。

过去半年，作为一家创始人被限制自由的上市公司，华兴难免四面承压。

据「暗涌Waves」了解，除人员流动比往年更明显之外，一些业务也在遭遇可以料想的困境——如一级市场FA业务的萎缩，如人民币基金的募资等。当然这也是整个一级市场的共同困境。

但情况也没有那么糟。我们多方了解到，华兴各业务线基本在正常运转中：比如其2022年的年终奖虽较往年有所延迟，但都已发放完毕；除了谢屹璟及王力行这两位被委以重任外，此前已不在执行委员会名单中的杜永波，也在牵头做基金业务。

今年2月，「暗涌Waves」曾轮廓式地回溯了包凡和华兴的故事。如今来看，作为中国新经济行业最有代表性的投资银行家——或许没有之一，包凡的命运也恰如其分地吻合于如今的FA行业、乃至一级市场的境遇。

过去几年，除了基金币种从美元向人民币倾斜之外，纯财务投资也在往更强调产业理解和构建产业链条的产业投资迁移。曾经凭借“重研究、重交易、重赋能”异军突起的FA 2.0代表泰合资本，前两天也就此喊出了“二次创业”的口号。

对于多数的中国一级市场机构来说，此刻是一个新的关隘。过去一段时间，「暗涌Waves」走访了多位华兴或接近华兴的人士，试图重新讲述包凡和华兴的故事：在中国的一级市场FA里，没有前者、至今也没有后者，能在做大边界、以及最终的胜率上，足以与他相提并论，但为什么他的故事却以如此令人错愕的方式收场。

“接班人”

2022年9月，一个在华兴多年的老员工连同友人，和包凡在一家川菜馆的包厢里吃饭。

包凡看上去有些落寞。谈及未来时，他一度哽咽：“我可以退休，可以搬到地球上的任何一个地方，过还可以的生活”，但随即，他把视线投向这个华兴的老员工，“但华兴的六七百号人呢？”

据我们了解，包凡出事后，华兴一度陷入群龙无首，但很快管理层就接受了这件事，并发公告任命了两个临时救火队长：华兴资本联合创始人兼医疗行业团队主管谢屹璟，和华兴资本董事总经理兼顾问业务负责人王力行。

王力行用一种理工男的方式告慰大家：“那件事，该怎么处理就怎么处理”，“我们需要想的就是接下来怎么办”，“既然决定不了结果，就干一点我们能决定的事。”

王力行是2006年底进华兴的校招生。自2012年起，他开始负责并购组，是多个并购大案的操盘手，其中就包括当时轰动一时的滴滴快的、美团点评、58赶集、携程去哪儿四大并购。

而谢屹璟是2005年就加入华兴资本的元老。他不仅是华兴的联合创始人，也是华兴上市时包凡身边的敲钟人。包凡出事前，谢屹璟担任华兴资本董事总经理兼医疗行业团队主管，负责管理医疗行业相关的财务顾问业务。但在很长一段时间里，医疗团队之于华兴体系，都相对疏离。

在人员流动频繁的FA行业，谢屹璟和王力行是稳定留下来的人。也因此，很多人将他们二人视作仅次于包凡的2、3号人物。

另外经常被外人提及的人物还有杜永波、崔强、陈杨等人。其中，杜永波最初在华兴负责一部分FA业务，后来主攻投资，但后因包凡亲自抓投资，杜永波的身份就有些尴尬。在华兴资本官网中的执行委员会名单中，也没有杜永波的名字。不过包凡出事后，投资业务主要由他在牵头。华兴年轻一代中的代表人物、Alpha的负责人周翔则早已离开，创办了明德资本（FA）。

对于一家成立了18年的投行来说，华兴的人才梯队只能说平平。

在我们走访的很多离开华兴的人看来，尽管他们对华兴有着复杂的感情，但一致的是：这是一个讲究“价值观”、以及少有的把“正直和善良”写进企业文化第一条的投行。

一位知情人士告诉我们，华兴曾发生过一起职场性骚扰事件。包凡得知此事后，表示深恶痛绝，立马将当事人辞退。

早在2015年，包凡就开始尝试“去包凡化”。在一次春天的总结会上，他曾慷慨激昂地表示：没有包凡，华兴就没有过去，可只有包凡，华兴就没有未来。

2018年，华兴资本内部也推出过年轻领袖计划。意在选拔出80后中最有潜力的高管，并花大力气培养。前后共进行了两期，共计有16个人。包凡失联前几天，宣布替代丛林代行华兴证券董事长一职的项威，即是这期计划中的一员。

尽管以上种种，华兴依然没有留住太多的人。但这一切的根源，或许并非全然来自包凡的性格、华兴的起伏，而是FA这种商业形态的魔咒。

生存的缝隙

FA是一个或许容易成功，但也容易失败的行业。成就成在它可以另一个人快速财务自由，败就败在它很难成就一家基业长青的公司。

华兴的战略重点，不断从最早的FA业务，往投资以及证券业务扩延，一方面固然和包凡个人的雄心和个性有关，但也更源于FA商业模式的局限。

FA靠服务赚钱的商业模式，注定了它无法标准化，以及边际成本也不会随着规模扩大而降低，这意味着它始终要面临规模与服务质量的永恒矛盾。一个显而易见的天花板始终在那里：盈利可能很好，但无法做大。

一位2015年入行的FA从业者表示，“当时任何一个榜单，如果华兴排不到第一，那这个榜单就不太具有权威性”，但“这两年不同了。”

华兴的FA业务也曾一度尝试着往前往后走。早在2012年左右，华兴就往前创立了互联网FA产品alpha平台和逐鹿，负责早期业务。往后则是做并购。在上述华兴做投行业务多年的人看来，全阶段的覆盖在fa行业并不有效，因为“FA对服务的依赖，所以它很难cover住全部阶段”，最终alpha平台和逐鹿都没有真正做起来，而在后段则不断遭遇往前走的券商的夹击。

一位在华兴从业多年的投资人表示，早在2017、18年左右做苏宁项目时，他们就要面对和券商竞争的局面，“有一轮是独家，但后边就成了联合”。

而证券业务则是华兴最独特的一张牌。在此之前，它已经完整集齐了美股和港股牌照。2016年4月，华兴在获得证监会对旗下华菁证券的设立批复后，完整集齐了美股、港股、A股三大牌照，而华菁证券是华兴在流通渠道上回到中国母市场的通行证。如果一切顺利，这也是令华兴真正成为“全品类投资银行”最关键的一步。

获得牌照批复的当晚，包凡豪气万丈地写了一封内部信：“天时地利人和，我们已经占尽。华兴人，让我们痛快地释放我们的势能，干票大的，创造历史。”

2020年初，在华兴证券的一次高层务虚会议上，盘点完业务情况后，包凡突然提高音量，声色俱厉地说：“如果花了这么多钱，还不能在证券业务上做出成绩，干嘛不退回到传统的FA业务上面去呢？”

一位在券商工作多年的投资人告诉「暗涌Waves」，包凡的焦灼源自华兴杀入的证券市场，是一个“重度依赖资源和资本金体量”的市场，而且还是一个红海市场，华兴之前的资源优势和打法很难形成“颠覆性优势”。

华兴也为此支付了很大代价。一个参与过华兴早期证券业务筹建的员工告诉我们，按照监管合规要求，国内的证券公司，必须是和母公司完全独立的子公司，而且有很多必设的岗位，这意味着，即便是一个非常精简的体量，也需要在业务未展开时，提前设立一个一两百人规模的团队。

这块牌照在获得后也历经劫波。2018年，一份证监会发布的《证券公司股权管理规定（征求意见稿）》一度让很多民营中小券商陷入焦灼，为了满足合规要求，它们或是出让股份，通过并购重组等形式，挂跨在大型国企、央企之下，或者通过上市迅速扩张，从而获得更多资本运作方式的可能。

多年后，当有媒体问包凡华兴当时决定上市的根本考虑是什么时，他的回答是：投行业务，证券业务都需要资本。因此也有一种观点认为华兴在2018年9月火速上市的目的之一，可能是想通过上市快速融资，扩充资本金，保住A股券商牌照。

而这，或许就是包凡故事的转折点。

事实上，也正是在开头包凡焦灼的2020年7月，丛林加入华兴，被华兴资本董事会委任为集团总裁、兼任华兴证券 （香港）有限公司董事长及公司执行委员会成员，并向董事长兼CEO包凡汇报。

传闻中，包凡被调查一事或与丛林有关。但在大部分华兴人却很少能见到他。唯一能集中看到他的是每个季度的内部总结会。一个在华兴工作多年的投资人，觉得丛林“看上去有种传统行业里的领导气质”，“起初还讲点业务，后来就开始讲ESG相关了”。

A股证券业务是包凡出事前最后落子的领域。而他本人亲自抓和投入时间最多的其实是投资业务。

截至2018年3月31日，华兴管理六支主要私募股权基金（包括华兴新经济基金的五支私募股权基金以及一支华兴医疗产业基金人民币一期基金），并管理数支投资单个公司的专项基金，资产管理规模约41亿美元。

早期做华兴alpha时，包凡曾找到此前离职的周翔，他有一句话是这么说的：“如果颠覆是种宿命，我宁可自我颠覆”。

但对于其实很难逃离强人逻辑的FA业务来说，淡出了包凡的华兴FA业务，相当于“你跨到新战场，自然在旧战场会被打的束手无策”。

只有一种可能

很多年里，人们都觉得包凡是一个所向披靡、活力无限的人。尽管个子不高，但荷尔蒙十足。但在熟悉他的人看来，这些年下来，其实包凡变了不少。最明显的就是：变安静了。

曾经被定义他的那些刺激性爱好格斗、赛车、拳击，其实已经离他很遥远。

一位在他身边的人告诉「暗涌Waves」，过去一两年的包凡，“偶尔会在办公室打打沙袋，练练普拉提”，闲暇时间则“基本会选择陪孩子”。

很多人觉得包凡对公司具体又琐碎的管理工作“缺乏耐心”，因为他“是带兵打仗的人”，很容易“对完成的事厌倦”，同时“对未知充满渴望”。他是典型的“创业者个性”，只不过是“一个金融行业的创业者”。

多年前，包凡曾对外表示，华兴的一个核心能力就是能对趋势有一些先知先觉。“也许感觉不一定都对，但一旦认准一个方向，就会不遗余力地投入和布局”。

2015年，中概股回A潮刚起，长期围绕美元市场的包凡就闻到了危机。不无忧虑地说道：“三年后我们可能就没饭吃了。”而当时的华兴资本，刚完成几起大并购，风头无两。很快，华兴就组建了A股部门。

2018、19年左右，包凡和同事交流时，就不时提及：“接下来人民币基金，尤其是国资的钱，会成为一级市场的主流”。

刚转战A股市场时，为了建立监管部门和地方政府对华兴的认知和信任，和政府部门的每一次沟通，包凡都必须亲自上。在华兴投行团队的一名投资人记忆中，因为当时的中概股回归潮引发一波新蓝筹行情，证监会也对此做了很多调研。包凡作为上交所科创咨询委的委员，每次开会必然到场。那段时间，华兴的投行团队做了大量的参考素材。去讲解国外股市是怎么玩的、哪些可以借鉴到中国。

这些故事，无不透露着包凡对市场的敏锐，以及壮士断腕般的执行力。

某种程度上，华兴的成长史也是一部新经济与这个世界冲撞与融合的缩影。在不同场合，包凡无数次说过“感谢时代”。和他所支持过的新经济企业一样，在已经逝去的黄金般的时代里，他赶上了他认为的人类史上最好的商业模式——互联网。

但偶尔，包凡也会流露出迷惑。在2022年的一次采访中，他表示自己正在密集看一些经济历史学的内容。虽然“经历的够多了”，但此时此刻，光以个人经历看已经不够了，“必须跳到更长的周期里去看”。

而在四年前的2018年，当他读到《The Great Leveler》这本关注人类财富差距主题的书时，他“感觉这个世界好像很虚”，他也一度担心“会不会泡泡吹得太大了”。

未来，华兴的命运将走向哪里？

一个仍然留在华兴的高层管理人员告诉「暗涌Waves」，“无论发生什么，华兴都只有一种可能：活着。”然后他又补充道，“就算不幸倒下了，倒下的姿势也不会太难看。”

图片来源 ｜IC Photo‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍

排版｜郭允骁‍‍‍