Cronje推出了一个收益聚合器产品：Yearn。这个产品引起了巨大的反响。随着越来越多的资金涌入DeFi，我们也在推特上见证了一些“大神”的诞生：比如来自FTX的SBF、来自Terra的Do

杨植麟在一次采访中也如此形容道：我们2023年2月开始集中做第一轮融资。如果delay（延迟）到4月，基本没机会了。但如果2022年12月或2023年1月做也没机会，当时有疫情，大家没反应过来——

Picture被描绘很多年了，拉美新兴市场的“小火苗”早就把美国的投资人心头撩得暖暖的很久了、然后又烧伤了好多次了——说这里是一片热土，对硅谷和华尔街不是个有吸引力的新故事，反而是很Mixed

Tung（童士豪）。另据接近人士透露，童士豪除了重点投资北美项目外，这两年也频繁往返于墨西哥，已在墨投出至少4个项目。根据公开信息，商务信用卡和费用控制平台、独角兽Clara

Gifford是有百年历史的英国老牌资管公司、全球知名的长线基金，也是特斯拉的第一大机构股东。Baillie

徐牧心10月22日，李宁发布公告称，与红杉成立合资公司，公告里有以下重要信息：1.

Generator、AI

sense，人们试图在这种类比中预测AI时代发展的规律。比如，在AI应用已从save

Ideas💡报名问卷，通过筛选、进入Fellows获得更多帮助和支持。无论是否有AI

Agent，还没有裸ChatGPT效果好，大多数品牌也撤回了订单。大家都很焦虑，不断在公司群里对比：这是我们的回答，这是ChatGPT的回答。为了激励大家，我在写了封内部信，标题是War,

Chat刚刚上线，市场上的同类产品只有文心一言。一年过去，月之暗面的估值已经飙升至30亿美金，头部大模型的单笔看牌费已经增至千万美元。一批基金或因畏惧或因囊中羞涩选择弃牌，留下的玩家们除了是deep

多年来，傅唯和康桥资本都是的投资行业的少数派。当大多数人都在讨论行业周期低迷和机会匮乏时，傅唯是少数几个呼吁关注新机遇的人之一。过去一段时间，这家机构屡屡带来令人意外的消息：他们旗下瑞桥信贷基金通过药品特许权融资，成功退出了生物制药公司Paratek的投资；不久前，康桥与穆巴达拉共同宣布以6.8亿美元（约合49.26亿人民币）收购优时比中国的五款神经和免疫系统药物。此外，康桥在医疗领域还有一系列布局。理性而言，对一级市场投资人来说，无论走势向好或转差，都蕴含着价值发现的机会。真正令人担忧的是市场陷入停滞，丧失流动性。在9月12日深圳举办的36氪产业大会上，我们邀请到了傅唯。他的演讲主题聚焦于当前市场低迷期备受关注的话题：并购。傅唯不仅深入探讨了并购投资的时代意义和社会价值，还分享了在流动性匮乏之下，并购投资如何利用多元化的退出策略为投资者带来高确定性和稳健的回报。最令我们印象深刻的是，傅唯形象地将并购投资人比喻为投资行业的“蓝领工人”。他将并购投资过程中可重复的价值创造、经验和能力积累，比作"工程化"（Engineered）的“流水线”，并将并购股权形容为“生息证券”。过去十年，傅唯带领康桥完成了20笔医疗健康行业并购和250亿元控股并购投资，这些比喻背后凝聚了他的不断迭代的经验和洞见。傅唯的演讲很精彩，以下是他的演讲全文，稍有编辑。并购投资可能是存量时代最大的增量近期，市场上关于并购的讨论日益增多。在欧美LP（有限合伙人）的投资组合中，并购投资的总量是风险投资和成长型投资的数倍——这种趋势在过去二三十年一直保持不变。然而，在中国，并购似乎仍是一个新兴领域。为什么在中国并购投资仍是一个新兴领域？我认为，核心原因在于过去二十年，中国GDP从2万亿美元飙升至18万亿美元。风险投资和成长型投资聚焦于增量资产，而并购投资则主要涉及存量资产和存量GDP。在过去20年里，中国的增量资产规模巨大，这部分的利润和收益主要被风险投资和成长型投资所获取。然而，如今中国已成为全球实际购买力最强的经济体，不可能再维持过去二十年每年10%的GDP增速。不过，我们现在拥有一个巨大的存量市场基础——18万亿美元的GDP。这对并购投资人来说是个好消息：投资标的变得更加丰富多样。这正是并购投资成为热门话题的原因。并购投资的时代意义在于打造“行业航母”并购投资与少数股权投资有一个显著区别：并购投资必须成为被投企业的实际控制人。企业的经营状况、是否能渡过经济危机，都取决于实际控制人的决策和行动。这就是为什么并购投资人必须亲力亲为，深入参与企业运营。这也正是我今天要与大家分享的主题：并购投资的核心价值和时代意义。今年是康桥资本创立的第十个年头。我们于2014年在上海成立，如今已成长为在12个国际城市全球布局、拥有160名员工的国际化公司。这得益于医疗行业的全球性特征。目前，康桥资本的资产管理规模达840亿人民币。虽然我们的投资数量看似不多，但过去两年我们的平均单笔投资额高达40-50亿。迄今为止，我们在并购控股投资方面已投入250亿人民币，成功控股了二十多家医疗健康企业。在这些企业中，有40个国际国内的创新医药管线在临床二三期，控股的企业员工总数超过一万人。表面上看，我们是一家控股基金，但实际上，我们更像一个实业集团。我们250亿的股权投资仅涉及20多家企业，这意味着什么？每笔投资的股本金都超过十几亿人民币。换言之，我们投资的都是已经盈利、规模可观的成熟企业，在各自行业中占据领先地位。并购投资是否只是炒冷饭？是否仅仅是买入存量资产、低买高卖？它对中国经济和科技发展的真正意义究竟何在？我与许多人探讨过这个问题。过去，大家在解决科技创新问题时，普遍认为应该支持“投早投小”和“专精特新”企业。但我们不禁要问：国家的科技创新真的必须依赖成千上万家中小企业吗？事实上，我们更需要的是科技业的“航母”。解决半导体问题，我们需要华为这样的巨头；应对医药创新挑战，我们需要恒瑞这样的龙头企业。并购投资的核心任务，就是不断地在各个行业中打造这样的“航母企业”。航母企业不仅能够更长远地布局研发和科技，更重要的是，它们能够将市场、研发、生产整合到一个统一平台上。这恰恰解决了许多中小企业面临的痛点。我国经济已相当成熟，下一个突破口是走向国际，将我们的创新和技术推向全球市场。然而，仅靠中小企业每年派遣一两名员工几次到东南亚或墨西哥，能否真正解决“出海”的问题？恐怕不能。就像一个外国人每年来中国四次，也难以在这里创造可观收益。Temu、华为、比亚迪，这些出海的巨头，哪一个不是所在行业的巨头？要在国际市场上真正创造价值，必须依靠具有规模的企业。一年四次到墨西哥考察，充其量只能算是一个“资深游客”，而非真正的市场开拓者。我们谈“出海”，但出海仅仅是一个动作而已。中国企业今天需要学习的不仅是这个动作，更重要的是要学习如何成为真正的跨国经营者。然而，我们不禁要问：哪个成功的跨国企业没有进行过并购？哪个跨国企业能够完全依靠自身力量进入每个新市场？事实上，几乎没有。并购不仅能促进研发，还能解决当前经济周期下创新企业面临的严重流动性问题。在资金紧张的情况下，科学家和CEO们难以规划未来三到五年的研发方向，反而疲于应对回购压力和短期工资发放等问题。然而，任何有价值的科技项目都需要长期规划。如果一个项目能在一年内完成，其含金量恐怕并不高。因此，并购为企业提供了稳定的资金支持，使其能够专注于长期的科技创新。还有一点值得探讨的是，我国经过二十年的发展，18万亿美元的GDP意味着什么？为什么说并购能提高新质生产力？事实上，这18万亿美元的GDP是收入的概念，今天我们GDP所产生的利润并不如预期那么高。这是因为过去各行各业普遍采用了一种被称为“互联网思维”的商业模式——即跑马圈地、追求规模、优先做大收入。在资本充裕的时代，许多企业可以十几年不盈利，因为他们总能融到资金。然而，如今这种情况已经不复存在了。

Limited、MerrillLynch(Asia

Pro在推出的短暂热潮后，出货量同样大幅不及预期；内地如腾讯、字节也在去年2月宣布裁撤XR部门。3D的需求仍未被完全验证。一个最近的利好或许是，AI教母李飞飞官宣了新公司空间智能企业World

徐牧心编辑

这个idea早已经有了，只是有些人相信它，有些人不是那么相信。我们做的过程也遇到很多工程瓶颈，但研究到现在，我们觉得对Linear

过去的三年（2020-2022）是“弯路”吗？——投资视角下的中国游戏业行业图片来源

｜采访对象供图排版｜姚楠

。如果说当时那句「务必要疯狂地怀抱雄心，且还要疯狂地真诚」还是一句美丽的口号，一年过去，它已经在成为一种行动。以下为对话部分价格战第一枪是怎么打响的？「暗涌」：DeepSeek

AI”。这意味着，今日资本并未像传说中的，全部放弃在一级市场的投资动作。据我们了解，Sand

大模型价格战永远不可能停止，也就是说大模型领域永远不可能出现“三足鼎立”的情况，即一个领域里只有几个头部，像抖音和快手，或者虎牙和斗鱼，美团和点评。2.

Partners）也宣布中国、美国、印度三地品牌独立。和红杉三地的更名逻辑类似，经纬印度更名为DZ47（灵感源于印度将于2047年迈向发达国家的愿景），经纬美国沿用Matrix

思灵后续多轮的领投方都是线性介绍的，我认为不仅要投得到好项目，而且要帮得到，这也是我一直说的要把——欧洲技术；中国生产、制造、供应链与工程师红利；全球的资本力量——三者一定要结合起来，Linear

埃镑。几十年间，埃及社会剧烈动荡，大饼价格却奇迹般稳定，因此大饼也成为埃及民生风向标。塞西上台后，推出“埃及

过去18个月，AI在中国风驰电掣。尤其是月之暗面和MiniMax，这是时常被放在一起比较的两家AI大模型公司：都更符合美元基金审美；融资上也跑得更快。在上周的WAVES

MiniMax这家公司投少了，俊杰这个人我们投少了。关于用户：面向每一个普通人黄明明：OpenAI同时在做世界上最难的两件事，一个是AGI，一个是超大规模的杀手级的应用(Killer

线上（A1和B1）：A1是面向消费者的应用，直接利用AI技术提供服务的产品，涉及如搜索引擎、内容平台等。B1是通过AI技术增强用户体验或服务效率的产品，如社交网络和电子商务。游戏处在它们中间。>

「入局」是「暗涌Waves」的固定栏目。它源于我们发现，曾经行之有效的运行模式出现新的挑战，过往自西向东所承袭的行业规则已经被打散。人们亟待创新与资本的新版图和新秩序。而“入局”则是一种最珍贵的姿态。「入局」诞生于变局之中。若用一句话总结这个栏目的书写对象：我们希望找到更适应变化环境中的新玩家、新玩法。以下是本栏目的第6篇文章。文

36创始人之一的杨植麟，和“信仰应用、信仰马上商业化”的朱啸虎。尽管这种分歧，最终也许会殊途同归。但对于年轻的创业者来说，得先审时度势、找到自己的先后顺序。在本届Under

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今日资本、真格基金、美团龙珠、襄禾资本、小红书、

「暗涌Waves」在上个月发布了《给中国创始人的全球化指南》，将中国企业全球化的过去、现在及未来以北美、拉美、中东、日本、东南亚、欧洲、非洲等具体地区拆解开来。如果你还没来得及阅读，可以先跳转过去阅读感兴趣的部分。2024年初，“科技春晚”CES在拉斯维加斯举行，几乎所有看出海的中国VC都抵达了现场。做人形机器人的宇树科技当场卖出了4套展品，华人渡鸦科技创始人吕骋创立的新公司Rabbit亮相其中，其手持AI硬件新产品第一天就售出一万台。在中国制造业优势向外走的过程中，如何揭掉低价标签、进军高端市场，北美是最重要的一块试验场。文

于丽丽、陈之琰编辑

在「暗涌Waves」上个月发布的《给中国创始人的全球化指南》中，有一个中国企业走向全球的方向值得单独探讨，那就是创新药出海。据不完全统计，2023年国内共发生近70笔国产创新药License-out交易，披露交易总金额超过400亿美元。值得注意的是，2023年国产创新药License-out的品种数量首次超过License-in，这是一个标志性事件。2024年，本土药和药企的全球化之路仍将继续。文

「入局」是「暗涌Waves」的固定栏目。它源于我们发现，曾经行之有效的运行模式出现新的挑战，过往自西向东所承袭的行业规则已经被打散。人们亟待创新与资本的新版图和新秩序。而“入局”则是一种最珍贵的姿态。「入局」诞生于变局之中。若用一句话总结这个栏目的书写对象：我们希望找到更适应变化环境中的新玩家、新玩法。在过去的半年里，「入局」找到了市场中最低调的医疗黑马基金——龙磐资本、“离经叛道”却“恰逢其时”的朝希资本、不走寻常路的生猛FA万创投行。在退出成为一级市场主旋律的背景下，我们还通过对于滴灌通、永川资本等新玩家的挖掘，探讨了RBF投资新模式。2024年「入局」仍将继续，期待更多变局中的“入局者”们。以下是本栏目的第五篇文章。文

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C的个人使用场景。这是因为这些产品“人畜无害”，政治敏感度不高，而是帮助美国消费者提升个人生活效率（比如不用亲自扫地）。但如果这些公司去做to

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亿美元的AI大模型公司。“我想有一条更激进、更彻底的路径去打破学术界与工业界的壁垒。”在一次接受采访时，他如此形容创业。这位32岁的创业者，将一台白色钢琴放在办公室门口，并以Pink

one就将全球化作为愿景的初创公司。因而出现在文本里的投资人，在其投资本职之外，更多被我们作为当地市场的观察者。接下来，「暗涌Waves」还将持续刊发全球化市场从业者的一线观察。敬请期待。北美>

用最精炼的语言讲清楚自己所服务的市场和独特优势。2.

photo排版｜郭允骁

Character.ai，后来又在国内推出一款国内AI陪聊+抽卡软件星野以及上线了AI对话机器人产品海螺问问。而月之暗面则更强调结合大模型的产品力，并在去年十月发布了首个支持输入

字节收购Musical.ly2017年11月，字节跳动斥巨资10亿美元，从与快手的竞购中，抢下大洋彼岸的Musical.ly。这笔当时看来既花钱又费力的收购，回头来看无疑是抖音登顶王座的必然一步。>

Kaye）和华平投资全球总裁潘建（Jeffrey

photo排版｜郭允骁

photo排版｜郭允骁

陈之琰挑战与机遇下的联手2024年第一笔重磅消费投资敲定，关键词有三：奶酪赛道、跨国集团、战略投资。今日，凯辉基金宣布与特制奶酪集团Savencia

10年来，独角兽的数量增加了14倍，创始团队人数的数量也增加了约14倍。83%的独角兽有联创，降低了7%，平均每个独角兽有3位联合创始人，这个数据没有变化。（估值前10独角兽创始团队一览。via

Fits)、创始人、以及自增强学习曲线与有限的反规模重力。尽管今年市场环境糟糕，XVC的被投企业依旧表现出色。今年前三季度，37个在管核心项目的合计毛收入实现了约