负资产vs资产负债表衰退

CF40最近做了一张居民净资产的变化表，值得玩味——

如果按照居民部门7成财富在房地产的描述，那么显然最近几个月，国内居民部门的净资产值很有可能随着房价的下跌而变为负数（大于收入转化为积蓄的余额）。

很多人还在嘲笑恒大们财报资不抵债的时候，“小丑竟是我自己”，殊不知房地产牵一发而动全身，房价下跌不仅让房产商的土地估值降低（资产下降），也让居民部门的投资估值被侵蚀，进而让居民部门的净资产变动额为负（或者表述为资产负债表衰退）——

净资产的名义价格变动+（净收入*人口）带来的实际估值变动，两者叠加的影响在市场生根发芽（影响预期）。

所以资产负债表衰退对应的是三个因素——1）资产价格波动；2）收入波动；3）人口变动。

如果三者同时向下，衰退不可避免。

这个时候，大家都期望于宏观的工具箱。工具箱是一个听起来“修复”坏损的工具集合，但稍微仔细甄别它们的作用，核心均在于“分配”。

我们一直在谈论“分配”，好像宏观没有在做“分配”。实际上，老路径本身就是一种“分配”，只是这种“分配”，它的方向和我们所讨论的相反。

虽然工具对应的效果可能截然相反，但它使用的资源都是差不多的。

而我们知道，资源是有限的。

那为什么宏观会使用截然相反的工具，这样会不会抵消它的作用？

会。

我们可以想象，有2份资源，对应上述提到的三个因素，那么宏观如果把1份资源放入应对资产价格波动（稳房地产），1份资源放入应对收入波动（稳就业+拉动产业升级），那么人口变动就没有被分配到资源，被“忽视”了。

在A时间点做了这样的操作，到B时间点的时候，再次需要重复这样的操作。这样就会造成人口的时间窗口慢慢关闭，等到不得不需要应对的时候（即人口变动的负影响>（资产价格+收入的综合影响），发现为时已晚。

从这个角度上看，短期的托市政策，更加有利于“出手”者，而不是有利于“入手者”。

人口的变化就像食品的保质期，保质期临近，食品供求变化，店主只能寻求降价来促销。这种降价“计价”了保质期，所以对于购买者来说不算“利好”，如果确信自己在保质期前吃不掉，那么仍意味着损失。对于出售者算“利好”，因为不促销卖不掉，保质期一过，全部扔掉。

这就回答了为什么专家们想不通“一年来持续的房市刺激怎么效果没有以前大”，因为“基本面”一直在弱化（保质期一天天在靠近）。

而“人口变化”的资源投入缺失，又会加速提前保质期的到来。

（图来自于殷剑峰《日本病》）

这是取舍的博弈。

当然房产商和居民部门不是唯二的“受害人”，因为还有两个土地财政的上游“杠杆者”——地方部门和银行部门也会受到极大影响。

地方的债务如果过高，利息支出就会制约投资GDP的“量”。所以我们不断听到化债化债，就是因为已经制约了。

而化债的常用手法，一个是增加“卖地”（盘活土地财政），另一个是置换（就是减弱金融机构利润）。

知乎上很多人都说地方债的债务人和债权人，是左口袋和右口袋，风险不大。这种想法是错误的，因为银行亦是广义财政的工具，当它的利润水平受挤压时，必然有“影响”非广义财政客户的动机。（表现为降低存款利率或者变相抬高实体贷款利率或最终由汇率买单，汇率转嫁给消费部门）

银行压力大吗？除了净息差，我们看下上票所7月银行票据逾期的数量——

我们知道房地产商票暴雷，是房地产现金流风险的信号，那么银行呢？城投（地方平台）呢？

这两天一则AA+平台用新商票置换老商票的骚操作再次刷新了“底线”，若现金流没有问题，谁会让大家一起看笑话呢？

而延期兑付的资金成本，实际上就是转移给了下游，这才是“化债”的基操啊——我很好（我没违约哦），咦，你怎么不行了？

最后得出错误的结论，还是得靠我自己啊。

那就继续投资吧，即使已知投资回报率不断下行——

那如何修正呢？

我列了一张财税收支的四象限图，具体会在最新一期的视频里展开——

最后归根结底一句话：

任何不优化基本面的短期托底保价措施，都是最好的出售机会，而不是买入。

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