从“泸州老窖调价”，看白酒企业的两难选择

2023年12月，泸州老窖在短时间内对出厂价频繁调整，而通过此举，我们可以看看白酒企业面对“业绩压力”和“渠道库存压力”的两难选择。

首先声明：本文只是方木对观察到的和收集到的一些信息展开的思考。

对泸州老窖这家企业和股票没有任何褒贬的意图，在此之前，方木对泸州老窖也没有任何研究，也没有任何持仓，泸州老窖不在我的能力圈范围内，只能归于不懂行列，所以谈不上看好或者不好看泸州老窖，更无意冒犯持有泸州老窖企业股票的朋友。

从2023年年初开始，白酒市场始终被“动销缓慢”、“渠道库存高企”、“价格倒挂”等等这样的主旋律所萦绕。

而整个2023年，“消化渠道库存”也成为贯穿始终的首要任务，连原计划于2023年12月11至13日举办的2023杭州国际酒业博览会，也因“经销商及代理商积压库存过多，无法进行正常采购”原因，宣布延期，将与2024北京国际酒业博览会合并。

白酒行业，除了茅台之外，几乎所有的白酒渠道都面临不小的库存压力，而且都或多或少存在价格倒挂的现象。

泸州老窖更是其中较为严重者。根据机构调研，泸州老窖的国窖1573系列社会库存巨大，很多经销商库存超过7个月，甚至还有超过一年库存的大户在咬牙坚持等待经济回暖，等待社会购买力恢复的那一天。

但是，泸州老窖管理层为了完成任期内业绩考核指标，还在想各种办法向渠道压货：

一方面，放宽了销售政策，允许经销商用银行承兑汇票提货，从而实现快速铺货，促进销售任务达成的目标。

以泸州老窖2023年半年报为例，其『应收款项融资』科目的主要构成就是“银行承兑汇票”，见下图：

而近年来，泸州老窖的『应收款项融资』在快速飙升，见下图：

2019年仅为23.94亿元，到2022年已经增至45.83亿元。2023年前三季仍在49.74亿元的高位，相比2022年三季度的25.81亿，同比增长了92.7%。

关于『应收款项融资』科目的解读，可回看《财报知识摸一摸：应收款项融资》

另外，泸州老窖集团旗下还有一家小贷公司——龙马兴达小额贷款股份有限公司，成立于2010年，老窖集团持有其46.46%的股份。

2023年3月，龙马兴达推出产业链金融服务平台，同步上线三款贷款产品——“酒商贷”“酒企贷”“酒人贷”，公司共有四项业务：流动资金贷款、搭桥贷款、固定资产贷款、个人贷款、小微企业经营贷，面向泸州老窖产业链下游经销商、上游供应商和优质个人客户。

很明显，产业链金融服务平台无疑有助于缓解渠道资金和库存压力，并助力公司的白酒销售。

另一方面，泸州老窖还面向经销商展开“降价促销”，刺激部分经销商继续打款拿货。

2023年12月11日，有机构称，泸州老窖通知经销商，至2023年12月18日国窖1573按930元/瓶执行（原打款价980元），同时每瓶扫码出库奖励10元，执行上一财年出库数量的45%。

有意思的是，国窖1573作为公司核心单品，近年来泸州老窖一直通过控货的方式推动其价格上行，2023年8月份刚涨过结算价，从960元/瓶提至980元/瓶，价格直接超过当时52度飞天茅台的出厂价969元/瓶。

此外，泸州老窖近年来的调价动作，远不止最近这两次：

其主力单品国窖1573，2020年9月提高出厂价至890元，2021年12月大幅提价至960元。

近年来泸州老窖不遗余力推动国窖1573价格上行的主要原因：价格是高端白酒的锚，从品牌角度来看，价格影响到高端酒品牌排序。从销售端来看，批价上行有利于提升渠道利润，实现正循环。

但事实上，国窖1573长期处于“倒挂”状态，如其宣布提价至980元的2023年8月14日，国窖1573批价仅为895元，目前国窖1573批价为875元，相比2023年8月份下降了20元，倒挂严重。

到了2023年12月，临近年底，品牌力不如茅台的泸州老窖，终于认清现实，在保经销商利益与缓解自身业绩压力之间，泸州老窖终于选择了后者（缓解自身业绩压力），于是，2023年12月11日无奈选择“降价促销”：

国窖1573打款价从980元/瓶降至930元/瓶，除国窖外，特曲打款价也从340元降到290元。

而对外界，为了避免“露怯”，泸州美其名曰，打款价下调50元，只是基于2023年国窖1573产品动销良性，特对优质客户在计划内配额范围内进行利润前置方式，计划内真实结算价格未有调整，吧啦吧啦。。。

在行业看来，泸州老窖并未否认打款价下调的举措，但划定了“优质用户”、“在计划内配额范围内”，是一次局部降价。

实际上，泸州老窖降低打款交易条件的举措是不得已而为之，也是为了谋求年底业绩冲量以及去自身”库存“的无可奈何之举。

不过，此举毫无疑问引发经销商不满，本来经销商手中积压存货就高，还继续向经销商压货。

不仅如此，此次降价也在资本市场引起争议，在茅台为首的高端白酒宣布涨价的背景下，泸州老窖却反其道而行，未免让投资者质疑国窖1573的高端定位是否能撑得起来，而泸州对于降价事件的“包装”，反而让消费者和资本市场对企业业绩和动销压力有了更坏的打算。

于是，降价消息一传出，2023年12月11日当天，泸州老窖股价大幅低开，盘中最低跌至-8.41%，此后更是连跌多个交易日，市值蒸发一度超300亿元。

此外，泸州老窖这一神操作，叠加当周酒博会延期，进一步加剧了资本市场对白酒渠道库存压力的担心，其他白酒企业的股价索性也跟着哗啦啦地大幅下跌，方木正好截取了当周主要白酒企业的股价图。

下图就是截至2023年12月15日（周五）收盘，白酒企业股价当周（12.11-12.15）的下跌情况：

最后，或许因为面对经销商与资本市场的双重压力，泸州老窖又于2023年12月25日宣布，将国窖1573价格恢复至980元/瓶。

国窖1573在2023年8月刚宣布涨价，12月18日降价至930元，12月25日又宣布回调至980元，在短时间内如此反复的定价策略确实如同儿戏，但这个事件的背后，却是积重难返的渠道高库存，这恐怕仍是悬在泸州老窖等酒企头顶的达摩克利斯之剑。

此前在《方木投资周记2023年10月28日》，对洋河2023年三季报进行简评的时候说过，在当下的市场环境里，除了茅台这个出厂价和市场零售价差几倍的怪胎之外，其他的白酒企业想让经销商提前打款，是要付出不小的成本的，见下图：

泸州老窖的做法，正是对上图所述内容的一次鲜活演示。

但是值不值得付出这样的成本，企业管理层是要去衡量的。

像泸州老窖为了冲击业绩，选择向库存积压严重的经销商继续压货的这种做法，可能会带来严重的负面影响，在销售缓慢的情况下，长期大量占用经销商资金，迟早会经销商有扛不住的，而为了避免资金链断裂，快速回笼资金，经销商就会不惜低价甩货，从而导终端价格错乱，冲击价格体系，最终对其白酒品牌造成伤害。

这是不是有种竭泽而渔的味道，为了追求短期的高增长，将池塘里的水抽干、将处于繁殖阶段的小鱼苗一网打尽，可如此这般，未来哪还能继续有鱼呢。

相对来说，方木持仓的两家白酒企业在2023年取得的业绩，更让人踏实。

茅台不用多说，品牌力摆在那儿，经销商拿货都是有严格的配额限制的，拿到一吨配额，什么都不用做，转手就是几百万纯利，几乎没有渠道库存压力。

而洋河品牌力虽然不如茅台等，但洋河管理层仍会选择做长期正确的事，正如在《方木投资周记2023年10月28日》里所说：

洋河早在2019年前后就经历过艰苦的渠道去库存镇痛，因此，从各方面看，洋河的管理层在当下是坚定地选择跟经销商利益站在一起的，通过增加市场推广费用等，提升品牌力，努力协助经销商销售。

而从2023年半年报和三季报的情况来看，也确实如此。

一方面，洋河当期的合同负债余额同比大幅减少、环比也只是略微增加，说明洋河并没有向经销商大举压货，没有迫使经销商打款。

另一方面，销售费用持续增加，上半年更是近10年最高的半年，而公司将大部分销售费用（近70%）投放在试饮、品鉴、赠品、以及开瓶扫码红包等直接的促销费用上，并且在2023年下半年开展了一系列营销活动。。。

关于这部分的详细内容，可以回看《方木投资周记2023年10月28日》，对洋河2023年三季报进行简评，这里不多赘述了。

因此，虽然洋河在2023年前三季度的盈利表现（营收同比+14.4%，归母净利同比+12.5%），跟隔壁桌“炸裂”的成绩单比起来，逊色不少，但我认为洋河的脚步是踏实的、良性的。

再次声明：方木对泸州老窖这家企业和股票没有任何褒贬的意图，更无意冒犯持有泸州老窖企业股票的朋友。

好了，本文就先写这些，感谢朋友们的耐心阅读！