德赛西威深度：自主智能网联龙头，三轮驱动把握黄金机遇
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导语
汽车智能网联加速推进，细分领域迎来黄金发展机遇：整车E/E架构由分布走向集中，域控制器需求提升；主要座舱产品加速渗透+产品升级，量价双升已成定局；自动驾驶攻克技术难点的同时寻求部分功能率先落地，高阶自动驾驶技术降维商用打开L2+成长空间；T-Box作为车联网核心零部件有望顺势放量。公司作为智能网联自主龙头，率先形成智能座舱+智能驾驶+智能车联三大业务布局，未来有望充分受益智能网联渗透率提升，凭借雄厚的产品协同配套能力享受赛道长期红利
核心要点
汽车智能网联进程加速推进，各细分领域迎来黄金机遇
智能网联渗透率持续提升，为汽车电子领域带来全新机遇。细分领域来看：1）汽车E/E架构走向集中引领域控制器需求提升，2025年全球座舱域控器需求有望达1300万套，自动驾驶域控器空间有望达19.8亿美元；2）渗透加速+产品升级带来座舱产品量价双升，我们测算中国主要座舱产品2025年空间有望超1200亿元，2020~2025年CAGR达19.1%；3）技术逐步落地带来L2/L2+智能驾驶放量，2025年 L2/L2+合计搭载量有望超1345万,2020-2025 年CAGR达42.4%；4）T-Box装配率提升同时伴随通信技术发展或将向5G迁移，预计2025 年中国市场空间将达163亿元，2020~2023年 CAGR将达22.1%。
德赛西威：乘智能网联东风，座舱+智驾+车联助力腾飞
公司已率先形成智能座舱+智能驾驶+智能车联三大业务布局。智能车联为公司长远布局。1）智能座舱为公司拳头产品，贡献营收主要来源。座舱产品业绩与下游整车行业高度相关，新能源车表现超预期有望带动下游汽车行业景气度回升，公司座舱产品有望受益，同时座舱域控器有望贡献业绩增量；2.）智能驾驶产品及方案已开始放量，是公司重要发力点。域控器产品IPU03已配套小鹏P7量产，IPU04已下线预计2022年批量交付；ADAS领域环视产品持续放量，泊车产品有望凭借配置全面+高配合度实现突围；3）车联网业务为公司长远布局业务，短期维度下可提供车载软件、OTA等相关补充，公司抢先布局长期维度下广阔网联服务市场，有望享受远期红利。
多巨头涌入智能网联领域，公司积极合作无惧竞争
1）合作：百度、英伟达、杰发、地平线、华为等优秀企业已成为公司合作伙伴，以各自先进技术赋能公司产品；2）竞争：短期科技巨头技术重心多在L4级层面，虽“沿途下蛋”但受制配套能力与验证周期因素，对公司影响有限；长期来看公司技术成熟度有望不断提升，同时占据各产品协同及配套下游客户优势，无惧竞争。
投资建议
公司为汽车智能网联Tier1龙头供应商，深耕座舱与智能驾驶领域，下游客户积累深厚。预期公司2021~2023年营收有望分别达86.7、110.6、140.3亿元，归母净利润8.2、10.0、12.6亿元，对应PE倍数74x、60x、48x，参考可比公司中科创达、华阳集团2021年平均PE 为82x（Wind一致预期），存在成长空间，维持公司“推荐”评级。
风险提示
汽车智能网联推进速度不及预期；下游整车行业景气度不及预期；行业竞争环境恶化。
报告正文
01
汽车智能网联加速推进，
各细分领域迎来黄金机遇
1.1 路线图提出明确指引，智能网联渗透提速
路线图指引下2025年L2~L3级车占比达50%，2030年 L2~L3级车占比超70%，同时L4级及以上车占比达20%。中国汽车工程学会发布节能与新能源汽车技术路线图 2.0，对我国智能网联汽车发展总体路线提出明确指引，2025 年 PA、CA 级智能网联汽车销量占比超50%，C-V2X终端新车装配率达50%；2030年PA、CA级占比超70%，HA级占比超20%，C-V2终端新车装配基本普及。预计到2035年中国方案智能网联汽车产业体系更加完善，各类网联式高度自动驾驶汽车广泛运行。
图1：汽车智能网联总体路线图
资料来源：《节能与新能源汽车技术路线图 2.0》，民生证券研究院
智能网联乘用车销量占比整体呈现上升趋势，目前单月渗透率已超15%。目前统计口径中智能网联乘用车必须配备有L2级以上辅助驾驶能力，并同时具备车联网、OTA升级功能。目前智能网联乘用车销量占比整体虽有波动但仍呈现上升趋势，据我们统计测算9月智能网联乘用车零售终端渗透率已达15.6%。
图2: 智能网联汽车占比整体呈现上升趋势
资料来源：wind，车云，乘联会，民生证券研究院
智能网联汽车中新能源车占比超30%，燃油车上升形态明显。我们根据动力类型统计并分拆了智能网联汽车零售销量情况，其中新能源车智能网联渗透率已基本维持在30%以上，燃油车虽有波动，但整体仍维持上升走势，2021年9月已达9.7%。
图3: 智能网联汽车中新能源车占比超 30%
资料来源：wind，车云，乘联会，民生证券研究院
图4: 燃油车智能网联渗透率整体呈现上升趋势
资料来源：wind，车云，乘联会，民生证券研究院
新能源车加速渗透，为智能网联推进提供广阔空间。2021年以来我国新能源车渗透率持续走高，已由2020年12月的 9.1%提升至2021年9月的20.4%，增长明显。2021年1-9 月我国新能源乘用车销量已达198.7万辆，渗透率达13.6%，较2020年的5.9%提升明显。我们认为伴随新能源车销量持续提升及渗透率不断走高，有望依托新能源汽车电子电气架构变革为智能网联汽车推进带来广阔成长空间。
图5: 新能源车渗透率持续走高
资料来源：wind，车云，乘联会，民生证券研究院
1.2 汽车 E/E 架构逐步走向集中，带来域控制器需求提升
汽车行业电动、智能、网联“新三化”推进下，整车E/E架构由分布走向集中。伴随智能网联进程加速演绎，对汽车承载功能的需求也在不断提升。分布式架构受制信息交互效率与成本等因素亟待转变，未来电子电气架构将逐步走向集中。汽车业内普遍将整车电子电气架构的发展分为6个阶段：模块化阶段、功能集成阶段、中心域控制器阶段、跨域融合阶段、车载电脑和区域控制器阶段、“车-云”计算阶段。目前，汽车电子电气架构正从分布式向域集中式变革，域集中式的汽车电子电气架构采用域控制器实现对汽车各大功能域进行控制，各部分信息交互效率的同时也将降低成本及能耗，从基础硬件架构的角度推动实现汽车智能网联化。
图6: 汽车 E/E 架构未来将逐步走向集中
资料来源：光庭信息招股说明书，民生证券研究院
智能驾驶与智能座舱域多为E/E架构中局部重点。目前造车新势力与部分传统主机厂的电动汽车品牌均在E/E架构领域有所布局，且其中多数企业均将智能驾驶与智能座舱域纳入重点布局范畴。我们认为目前由于技术因素车辆集中电子电气架构暂无法实现，而在分布式电子电气架构向集中电子电气架构过渡历程中（跨）域集中电子电气架构将持续较长期限，其中智能驾驶域与智能座舱域作为智能网联汽车核心维度将成为已起步厂商与后续进入厂商发力重点。
表1: 部分主机厂 E/E 架构与域控布局
资料来源：佐思汽车研究，民生证券研究院
智能座舱域控制器与自动/辅助驾驶域控制器空间广阔，增长迅速：
智能座舱域控制器:以域控制器为中心，在统一的软硬件平台上集成座舱电子功能。未来一体化智能座舱将完全基于单一ECU的域控制平台，集成液晶仪表、中控多媒体及副驾驶信息娱乐等产品。我们认为由于智能座舱量产难度较小、成本相对可控，叠加全球范围内汽车5G网络的应用将加快推动智能座舱渗透进程。 据ICVTank数据，2019年全球智能座舱域控制器出货量为40万套，预计2025年全球智能座舱域控制器出货量有望达1300万套，CAGR达 78.6%。
自动/辅助驾驶域控制器：集成感知、定位、路径规划、决策控制等功能。通常需要外接多个摄像头、毫米波雷达、激光雷达等设备，完成的功能包含图像识别、数据处理等。目前自动驾驶域控制器受制于技术成熟度等因素尚处于早期阶段，量产车型搭载产品多为ADAS域控制器，价格相对较高且短期内暂无法完全取代ECU，两者将长期在汽车上共存。据ICVTank数据，2019年全球ADAS域控制器市场规模仅为0.4亿美元，2025年市场总规模约为19.8亿美元，CAGR达91.6%。
图7: 全球智能座舱域控制器出货量（单位：万套）
资料来源：ICVTank，民生证券研究院
图8: 全球自动驾驶域控制器市场规模（单位：亿美元）
资料来源：ICVTank，民生证券研究院
目前域控制器领域尚处发展早期阶段，全球多个主要Tier1供应商均有所布局。我们梳理了目前主要Tier1供应商于智能座舱域控制器和自动驾驶域控制器的相关产品情况。目前域控制器领域仍处于发展的早期阶段，参与公司较多，技术与产品仍在更新与发展。我们认为伴随下游整车行业对于汽车产品的智能化、网联化要求不断提升，将加速域控制器产品配套汽车进程。
表2: 智能座舱/自动驾驶域控制器主要公司产品概览
资料来源：各公司官网，各公司微信公众平台，佐思汽车研究，汽车之家，民生证券研究院
1.3 主要座舱产品加速渗透，量价双升带来全新增长机会
智能座舱是指集成了智能化和网联化技术、软件和硬件，并能够通过不断学习和迭代实现对座舱空间进行智慧感知和智能决策的汽车电子综合产品。主要构成包括车载信息娱乐系统、仪表盘、抬头显示HUD、流媒体后视镜、后排多媒体显示等。
图9: 智能座舱概览
资料来源：光庭信息招股说明书，民生证券研究院
座舱电子厂商位于产业链中游，提供汽车电子成品。汽车行业产业链较为垂直：上游为汽车电子零部件厂商，负责提供汽车芯片、模组、显示面板、功率半导体等电子零部件；座舱电子厂商位于汽车产业链中游，负责汽车电子功能的研发、生产和制造，提供汽车电子的成品；下游企业则为整车制造厂商，负责汽车电子平台的研发、集成和组装，使各项汽车电子产品组成一套系统。
图10: 座舱产品厂商位于产业链中游
资料来源：远峰科技招股说明书，民生证券研究院
智能座舱较传统座舱功能丰富，可优化驾驶员操作体验。传统座舱信息与功能碎片化，UI设计老旧，致使驾驶员操作体验较差。智能座舱主要由内饰及座舱电子集成。其中座舱电子是人车交互中枢，一定程度可代表汽车整体智能化水平。智能座舱功能丰富，具备支持语音识别、手势识别、高清显示、主动安全报警、实时导航在线信息娱乐、紧急救援等功能和服务。
表3: 智能座舱主要产品变革方向
资料来源：民生证券研究院
未来座舱电子发展方向：一芯多屏+智能升级。伴随驾驶员对驾驶体验提升的需求，未来车载显示屏数量将有望持续提升。据IHS数据显示，2020年1-2块屏幕占比达99%，3块屏幕及以上占比仅不足1%，未来有望加速渗透，到2030年3块屏幕及以上占比将提升至19%。同时未来智能座舱将逐步把中控信息系统、仪表、HUD、流媒体后视镜及车联网模块集成为完整解决方案，通过一颗芯片支撑多屏融合作业，减少冗杂ECU数目进而提升信息交互效率。
图11: 车载显示屏数量趋势（不含 HUD、仪表、后视镜）
资料来源：IHS，民生证券研究院
图12: 华为一芯多屏
资料来源：华为智能汽车解决方案，民生证券研究院
产品发展带来单车价值量提升。根据高工智能汽车数据显示，传统座舱产品机械仪表盘与车载信息娱乐系统单车价值量分别在500元以内和1500元以内，合计在2000元以下；据ICVTank数据显示，2020年智能座舱前座中控屏、后座中控屏、液晶仪表盘、HUD、流媒体后视镜、语音控制等产品单车价值量分别约为1500元、1500元、3500元、1700元、850元、100-300元，合计约9150-9350元，较传统座舱产品提升显著。
表4: 座舱产品更迭带来单车价值量显著提升
资料来源：高工智能汽车，ICVTank，民生证券研究院
智能座舱主要产品渗透率有望持续提升。据ICVTank数据显示，未来智能座舱主要产品渗透率有望提升，目前前座中控屏、后座中控屏、液晶仪表盘、HUD、流媒体后视镜等产品渗透率分别约为80%、1%、30%、10%、7%，汽车行业智能网联进程加速推进下2025年将分别有望达 100%、7%、70%、30%、30%，成长空间广阔。
图13: 智能座舱产品加速渗透
资料来源：ICVTank，民生证券研究院
我们假设汽车行业新四化背景下整体景气度将持续提升，2021-2025年产量将分别增长6%/5%/5%/4%/3%。根据以上假设及渗透率预期，我们测算2025年前座中控屏、后座中控屏、液晶仪表盘、HUD、流媒体后视镜等主要智能座舱产品市场空间将分别有望达375.4亿元、26.3亿元、613.2亿元、127.7亿元、63.8亿元，合计约1206.4亿元，2020-2025年CAGR约为19.3%，空间广阔，增长迅速。
表5: 中国市场主要座舱产品空间测算
资料来源：wind，ICVTank，民生证券研究院
图14: 2025 年主要智能座舱产品市场空间合计有望超 1200 亿元（单位：亿元）
资料来源：wind，ICVTank，民生证券研究院
1.4 自动驾驶重心向量产落地迁移，打开 L2+成长空间
SAE更新驾驶自动化标准，明确权责关系与分级差异。美国汽车工程师学会（SAE International）标准通过分级方式对车辆自动驾驶水平进行评判，被业界广泛采用。2021年4月30日，SAE对《SAE驾驶自动化分级》做出重要更新，将L0-L2级系统命名为“驾驶员辅助系统”，L3-L5级称为“自动驾驶系统”，同时进一步明确SAE L3级和SAE L4 级之间的区别，包括：后备用户的角色，SAE L3级自动 fallback的可能性，及在SAE L4级对车内用户发出警报的可能性，将责任主体与各等级功能进行明确区分。
图15: SAE 分级标准更新后明确责任主体与各等级功能
资料来源：公司网站，民生证券研究院
政策提出明确指引，高等级自动驾驶渗透率有望提升。据中国汽车工程学会发布的节能与新能源汽车技术路线图2.0，要求到2025年实现具备L2+L3级自动驾驶功能车辆占比达50%，2030年L2+L3渗透率将达70%，同时L4级及以上渗透率将达20%。我们假设2021年-2025年我国乘用车销量增速分别为6%/5%/5%/4%/3%，同时伴随技术发展2025年具备L2、L3、L4-L5级自动驾驶能力的乘用车占比有望达30%、20%、7%，基于以上假设推测我国2025年理论上具备L2、L3、L4-L5级自动驾驶能力的乘用车有望分别达750.9万辆、500.6万辆和362.2万辆。
图16: 中国不同等级自动驾驶预计渗透情况（单位：万辆）
资料来源：Wind，《节能与新能源汽车技术路线图 2.0》，民生证券研究院
高等级自动驾驶因技术及法规因素，目前应用领域受限。虽预期未来部分汽车硬件层面将具备支撑高等级自动驾驶能力，但目前因法律法规限制等因素影响，L3级及以上自动驾驶汽车研发投入及商业化验证主要聚集在智慧园区/示范园区、港口、码头、停车场、高速等限定区域应用场景，以及商用车物流、自动泊车等细分领域，目前正逐步向城市道路拓展，但截至目前城市范围应用较少，广泛落地仍有待技术与法规取得突破性进展，我们认为短期内自动驾驶发展方向，在突破高等级自动驾驶技术难点的同时，也在寻求部分功能的率先落地。
图17: 首钢工业园区的 Robotaxi
资料来源：新浪汽车，民生证券研究院
图18: 自动驾驶 Minibus 应用于园区等场景
资料来源：百度 Apollo，民生证券研究院
高阶自动驾驶技术降维商用，打开L2+成长空间。目前各主要自动驾驶服务提供商逐步将高等级技术降维商用至ADAS领域：新势力造车企业基于全栈自研方案，以L4架构、整车OTA视角降维打磨L2+级别辅助驾驶技术；传统车企大多采取与科技企业抱团合作的方式共同示范L2+自动驾驶功能，并已标配中高端车型，带动L2级及以下自动驾驶产品大规模走向量产。据高工智能汽车研究院数据显示，2020年国内L0-L2级新车实际上险量为657.8万辆，搭载率为 34.5%，其中L2及上险量为229.24万辆，同比2019年增长超2倍。据高工智能汽车预测，2021-2025年中国市场新车 ADAS（L0-L2）前装标配搭载量预计将达7492.01万辆，其中 2022年L2/L2+总搭载量将超L1/L0,2025年L2/L2+合计搭载量将有望超1345万辆，2020-2025年CAGR达42.4%。
图19: 2025年L2/L2+合计搭载量将有望超1345万辆（单位：万辆）
资料来源：高工智能汽车，民生证券研究院
中国自动驾驶服务市场空间广阔，发展迅速。据百度招股说明书援引灼识咨询报告数据显示，预计2025年中国自动驾驶服务市场规模将达3994亿元，2019-2025年CAGR将达136.2%。
图20: 中国自动驾驶服务市场规模2025年将达3994亿元（单位：十亿元）
资料来源：公司网站，民生证券研究院
1.5 车联网进程有序推进，T-Box 有望顺势放量
车载T-Box为车载信息交互系统核心部件，助力汽车实现车联网。T-Box即车联网控制单元，主要由移动通信单元（4G/5G）、C-V2X通信单元、GNSS高精度定位模块、微处理器、车内总线控制器、存储器等部分组成。T-BOX可以执行车主通过云端服务器对车辆发布的控制命令，从而实现对车辆的远程控制等功能，也可以主动采集车辆信息；同时，T-BOX也可以通过云端控制器将外界信息推送给汽车驾驶人。从而实现手机、车辆、云端平台的互联互通，车载T-BOX主要具备远程控制、远程查询、安防服务、蓝牙钥匙、车辆检测等功能。
图21: 汽车T-Box示意图
资料来源：搜狐汽车，民生证券研究院
国家政策明确指引，T-BOX装配率快速提升。2016年11月工信部发布《工业和信息化部关于进一步做好新能源汽车推广应用安全监管工作的通知》，要求纳入《新能源汽车推广应用推荐车型目录》的产品必须装载T-BOX。随着政策的推动，叠加车联网、自动驾驶等技术的发展，据佐思汽车研究数据我国T-BOX装配率将快速提升，T-Box装配率已由2019年的38%增长至2020年的50%，或将在2025年达到85%，增长迅速。
图22: 我国乘用车T-Box装配率预期（单位：万辆）
资料来源：佐思汽车研究，Wind，民生证券研究院
预计2025年我国乘用车前装T-Box市场规模将有望达 162.9亿元，2020~2023年CAGR将达22.1%。根据佐思汽车研究数据，2025年T-Box乘用车前装渗透率有望达85%，目前单品价格约为500~700元，我们以2020年均价 600元进行测算并假设伴随后续功能的增加未来每年单价将保持5%的涨幅，基于以上假设我们预计2025年我国乘用车前装T-Box市场规模将有望达162.9亿元，2020~2025年CAGR将达22.1%。
图23: 中国乘用车前装T-Box市场规模及预测（单位：亿元）
资料来源：IDTechEx, RFID Forecasts, Players and Opportunities 2019-2029，民生证券研究院
LG市场份额占据榜首，国内企业排名居前。2020年T-BOX市场份额层面来看，外资品牌LG稳居第一，占比达 13.2%，国内企业联友科技和德赛西威占据二三名，占比分别达11.4%和9.3%。法雷奥、电装、哈曼、大陆集团等传统巨头紧随其后。目前行业CR5约为50%，全年前装搭载品牌超40家，市场参与者较多，市场竞争仍较为激烈。
图24: 2020年我国T-BOX市场份额情况
资料来源：高工智能汽车，民生证券研究院
目前4G占据T-BOX主流，5G为未来发展方向。伴随技术发展演绎，T-BOX方案不断革新。2014年第一代T-BOX主流方案为单机片，采用2G+GPS的组合。2015-2016年第二代增加了T-BOX内存，定位模式也变成北斗/GPS双模式。2017年起，4G方案成为T-BOX通讯主流，支持WIFI、蓝牙、以太网等功能，4G的占比也逐步提高至2020年一季度的93%。我们预计未来伴随5G技术成熟度提升，T-BOX技术主流方案将有望向5G技术迁移。
图25: 乘用车前装T-Box占比
资料来源：佐思汽车研究，民生证券研究院
我们认为T-BOX作为车联网领域实现车辆与外界终端互联互通的关键组件，受益于政策持续推进与汽车新四化的不断深入，叠加5G与自动驾驶技术的快速发展，我们预计未来T-BOX行业规模不断提升，出货量有望保持较快增长。
02
德赛西威：智能网联自主龙头，
聚焦三大核心领域
2.1 公司传承合资品质，股权比例较为集中
公司为汽车智能网联龙头公司，传承合资优质基因。德赛西威前身为中欧电子工业有限公司，后转变为自主品牌。2017年正式在深交所挂牌上市，登陆中小板。2019年调整组织架构并与一汽集团成立合资公司，2020年合资公司富赛汽车电子揭牌。公司在外资控股期间，通过与飞利浦、曼内斯曼以及西门子的合作，使公司产品品质与世界品质一脉相承。由合资变自主，德赛西威已经占据汽车前装市场领先位置，成为中国汽车电子产业领军企业。
图26: 公司成立以来业务发展历程
资料来源：IDTechEx, RFID Forecasts, Players and Opportunities 2019-2029，民生证券研究院
公司股权结构较为集中，惠州市国资委为公司实际控制人。据公司2020年年报及公司公告披露，目前惠州市国资委通过惠创投持有公司29.73%股份，为公司实际控制人；德恒实业通过德赛集团持有公司28.57%股份，公司五大员工持股平台威永德、威永杰、恒永威、威永昌和威永盛分别持有公司6.2%、4.9%、3.1%、2.9%和2.3%的股份，合计共持有公司股份19.4%。公司股权结构整体较为集中。
图27: 公司股权结构较为集中
资料来源：公司公告，民生证券研究院
2.2 聚焦三大核心领域，助力汽车智能网联进程推进
公司聚焦智能座舱、智能驾驶、网联服务三大核心业务。2019年10月，公司由原来的的车载信息娱乐系统、空调控制器、驾驶信息显示系统、EMS等业务逐步调整与聚焦，目前智能座舱、智能驾驶、网联服务为公司三大核心业务，公司持续推进三大核心业务技术进展及配套下游客户能力，助力汽车智能化、网联化进程。智能座舱为公司拳头产品，智能驾驶为目前主要发展领域，网联服务为公司长远布局。公司智能座舱产品融合了车载信息娱乐系统、驾驶信息显示系统、显示终端、车身信息与控制系统（空调控制器）等；智能驾驶领域自动泊车系统、360度高清环视系统、驾驶员监测系统等产品已批量供货给国内众多主流车企；车联网服务业务已推出OTA、蓝鲸OS3.0终端软件、网络安全等网联服务产品，并已经陆续实现商品化。
图28: 公司聚焦三大核心业务
资料来源：公司公告，民生证券研究院
2.3 公司营收增长迅速，业务布局逐步优化
公司营收整体呈现快速增长态势，盈利能力提升显著。
公司为国内自主智能座舱龙头企业，2013年-2017年营收由17.76亿元迅速增长至60.10亿元，CAGR达35.6%。2018年-2019年受制于下游汽车行业景气度下行，公司营收小幅下滑。公司积极调整战略规划，2020年以来受益于汽车行业智能网联进程推进加速，公司业绩提升显著，2020年营收同比增长27.4%。2021年前三季度公司营收同比高增46.7%。
2013年以来公司毛利由4.47亿元增长至2020年的15.9亿元，整体毛利率水平维持在25%左右，2018年-2019年受下游汽车行业需求影响毛利率虽有小幅下滑但2020年有所回升至23.4%；2021年前三季度修复明显，已回升至24.5%；净利润由2013年的0.98亿元增长至2017年的6.16亿元，2018年-2019年受下游及研发支出提升有所下滑后，2020年恢复至5.18亿元，2021年前三季度目前已达4.90亿元，同比+53.91%。
图29: 公司营收整体呈现上升趋势（单位：亿元）
资料来源：Wind，民生证券研究院
图30: 公司毛利润及净利润水平（单位：亿元）
资料来源：Wind，民生证券研究院
2021H1公司智能驾驶业务独立口径确认收入，占比达14%。公司有效把握市场变革与需求，积极进行业务规划调整，核心业务车载信息娱乐系统业务占比由2013年88.59%的占比下降至2020年的67.58%。2021H1公司营收口径调整为智能座舱与智能驾驶，占比分别达81.8%和14%。我们认为伴随公司智能驾驶业务开始确认大额收入，未来将为公司带来全新业绩增量，看好公司三大主营业务有序开展下打开成长空间。
图31: 2020年车载信息娱乐为公司主要营收来源
资料来源：Wind，民生证券研究院
图32: 公司2021H1营收占比
资料来源：Wind，民生证券研究院
03
乘智能网联东风，
座舱智驾车联三重驱动助力腾飞
3.1 下游回暖提振智能座舱产品需求，座舱域控器有望贡献增量
3.1.1. 座舱产品切入核心客户，下游需求回暖带来稳健业绩成长支撑
公司为自主座舱龙头企业，中国市场市占率排名靠前。据高工智能汽车数据，2020年上半年中国中控多媒体主机系统搭载份额中，公司占比达11%，居于首位；自主/合资品牌前装仪表集成领域目前尚被国际巨头主导，公司占比达4%，排名第五位，为自主品牌首位。
图33: 中国中控多媒体主机系统搭载份额（2020H1）
资料来源：高工智能汽车，民生证券研究院
图34: 自主/合资品牌前装仪表集成供应商（2020H1）
资料来源：高工智能汽车，民生证券研究院
公司客户范围涵盖多数主要欧美、日系及自主品牌。公司客户群体主要包括欧美系车厂、日系车厂和国内自主品牌车厂，并与众多主流车企形成稳定的合作关系。欧美系车厂主要包括一汽-大众、上汽大众、大众集团、江淮大众、 SCANIA、MAN、沃尔沃、上汽通用汽车、长安福特、DAF等；日系客户主要包括广汽丰田、一汽丰田、丰田（印度尼西亚）、雷克萨斯、日本马自达、长安马自达、一汽马自达、东风日产等；国内自主品牌车厂主要包括吉利、长城、广汽乘用车、长安、上汽乘用车、一汽红旗、奇瑞、比亚迪、理想、小鹏、蔚来等。
图35: 公司客户覆盖核心欧美系、日系及自主品牌主机厂
资料来源：公司官网，民生证券研究院
公司作为汽车产业链中Tier1供应商，业绩与下游整车行业景气程度高度相关。我们发现公司主要座舱产品的业绩表现与下游整车行业的表现走势基本吻合。由于2018-2019年下游整车领域景气度下行，公司座舱产品营收有所下滑。2020年虽受疫情因素影响，但汽车行业智能网联进程加速推进，公司作为自主座舱龙头核心产品营收同比提升，业绩有所回暖。
图36: 中国狭义乘用车销量（单位：万辆）
资料来源：Wind，民生证券研究院
图37: 公司座舱产品合计营收（单位：亿元）
资料来源：Wind，民生证券研究院
汽车行业有望重回景气上升通道，公司座舱产品有望受益。据中汽协数据显示，2021前三季度新能源车加速放量，累计销量已达215.7万辆，同比增长1.9倍；在新能源车销量大幅提升的拉动下，2021前三季度中国汽车销量达1862.3万辆，同比+8.7%，较2019年同期+1.4%。我们认为伴随新能源车未来持续放量与智能网联推进，同时叠加政策陆续出台促进汽车消费，汽车行业景气上行趋势明显，全年销量有望扭转2017年以来下行趋势。公司智能座舱主要产品业绩表现与下游汽车行业景气程度高度相关，未来将有望受益下游整车行业景气复苏，贡献业绩增量。
图38: 2021Q1~Q3新能车销量增长强劲（单位：万辆）
资料来源：Wind，民生证券研究院
图39: 历年前三季度中国汽车销量概览（单位：万辆）
资料来源：Wind，民生证券研究院
公司座舱产品合作优质伙伴，共同打造领先产品。公司智能座舱产品合作伙伴优质，智能车机及车载信息系统领域产品与科大讯飞、德州仪器、NXP、黑莓、中科院微电子所等知名公司及机构合作，为公司座舱产品提供前装语音、芯片、开发工具等服务，以各伙伴领先技术赋能公司座舱产品。
表6: 公司座舱产品合作伙伴概览
资料来源：佐思汽车研究，民生证券研究院
3.1.2. 座舱域控器已实现配套，有望凭借公司客户积累贡献营收
智能座舱域控制器现已落地，目前配套部分奇瑞汽车产品量产。公司与黑莓携手推出一机双屏虚拟智能座舱域控制器，用于提高驾驶安全性。该域控制器采用了QNX Hypervisor，不仅能保证QNX® Neutrino®实时操作系统（RTOS）的可靠性和高性能，同时还允许多个操作系统安全地共存于同一片上系统（SoC）。开发人员可以借助 QNX Hypervisor 将安全关键型系统与信息娱乐系统进行分区和隔离，确保即使其他组件出现故障时，关键系统仍能处于隔离状态并继续运行。目前该产品已正式应用于中国领先汽车制造商奇瑞品牌旗下的瑞虎8 Plus和捷途X90车型，后续有望配套更多客户产品。
图40: 德赛西威座舱域控制器
资料来源：德赛西威，民生证券研究院
图41: 瑞虎8 Plus智能座舱
资料来源：德赛西威，民生证券研究院
3.2 自动驾驶域控制器逐步放量，泊车相关产品有序推进
2016年公司成立智能驾驶事业部，发力智能驾驶。目前公司智能驾驶领域核心产品为360环视、泊车系统、自动驾驶域控制器等。
3.2.1 域控制器深度绑定英伟达，IPU04贡献全新增量
伴随自动驾驶等级的提升对于平台算力的需求也在提高。据人工智能芯片知名公司地平线预计，自动驾驶等级每增加一级，所需要的芯片算力就会呈现十数倍的上升，L2级自动驾驶的算力需求约2 TOPS，L3级自动驾驶算力需求约为30 TOPS，L4级则需要300TOPS，L5级则至少需4000+TOPS。
图42: 自动驾驶等级提升对平台算力需求提高
资料来源：地平线，民生证券研究院
英伟达平台算力领先行业，依托英伟达芯片有望实现高等级自动驾驶。英伟达目前于自动驾驶领域已有三款芯片布局，分别为Xavier、Orin和Altan。其中Xavier芯片算力30TOPS，支持L2-L3，缺点是能耗过高，小鹏 P7、小鹏 P5、智己L7视觉版车型均有搭载。Orin单颗芯片算力254TOPs，可支持L3-L4级自动驾驶，蔚来ET7、智己L7 等车型已确定搭载。Altan单颗芯片算力已达1000TOPs，支持L4-L5，将于2025年量产。
表7: 主要厂商自动驾驶芯片性能概览
资料来源：各公司官网，民生证券研究院
公司依托行业领先地位与配套下游客户能力深度绑定英伟达。目前英伟达于自动驾驶领域在全球范围内共有六家Tier1合作伙伴，分别为博世、采埃孚、海拉、奥托立夫、大陆、德赛西威，其中公司作为唯一一家中国Tier1供应商，依托行业内领先地位与下游客户配套能力与英伟达深入合作。
表8: 公司为英伟达全球合作伙伴之一
资料来源：各公司官网，搜狐汽车，电子发烧友，民生证券研究院
目前公司已有四代域控制器产品，组成较为成熟产品矩阵：
IPU01：基于功能安全做的环视和融合泊车统一的平台，最早量产，目前年出货量达百万套级别；
IPU02：算力范围达4-32TOPS，可行泊一体需求，可有效提供L2+功能，支持记忆式泊车及有条件代客泊车AVP，2021年公司量产的代客泊车产品基于IPU02打造；已进入上汽、长城、广汽、通用及造车新势力等车企配套体系；
IPU03：算力达30TOPS，通过多传感器进行数据采集，能实时计算整车自身行驶状态以及周边环境的数据信息，实现360度全方位感知融合并做出安全的决策及控制，支持高速场景下的上下匝道、自主变道，城市道路的塞车自动跟车，低速场景下的自动泊车APA以及代客泊车AVP等功能。目前已配套小鹏P7量产；
IPU04：为公司 2021 年推出最新一代大算力域控制器，目前已经成功下线。采用英伟达大算力芯片Orin系列打造。同时IPU04平台将是系列化平台，单控制器算力覆盖110TOPS到1016TOPS，较IPU03，最低版本仅算力提升近2倍，最高提升超32倍，为将来的智能驾驶系统提供了更高的拓展性。目前已经完成254TOPS和508TOPS 版本的Bring Up，且其最高算力可拓展到2000TOPS。小鹏、理想、上汽等车企IPU04相关项目将在明年下半年量产，并已经获得部分头部企业项目定点。
图43: 德赛西威四代智能驾驶域控制器概
资料来源：德赛西威，民生证券研究院
小鹏与理想销量增长迅猛，有望为公司域控制器产品带来强劲下游需求。公司IPU04产品预计将于2022年批量出货，并配套小鹏汽车与理想汽车产品前装量产。小鹏与理想作为自主造车新势力中头部企业，近年来交付量增长强劲，2021年前三季度交付量分别达5.6万辆和5.5万辆，同比分别+300.7%、+204.3%。我们认为未来小鹏与理想新产品有序落地下将有望为公司域控制器产品带来强劲下游需求，建议关注公司核心客户产品进展及四代IPU产品配套推进进程。
图44: 小鹏与理想交付量增长迅猛（单位：辆）
资料来源：盖世汽车，民生证券研究院
图45: 小鹏P7
资料来源：小鹏汽车官网，民生证券研究院
惠南工业园整备完成，智能工厂总装最大产值可达100亿元。目前德赛西威已完成了惠南工业园新工厂设备安装、线体布局、调试、试产的过程，硬件规划和软件赋能均完成了大幅度提升和改造，如今框架已成型，总装最大产能预计提升62.5%，可达到2600万台，总装最大产值可达到100亿元，而所需作业人数可在原有基础上减少300人，大幅节约人力成本支出。我们认为惠南工业园的投产将为公司域控器产品放量提供稳定支撑。
图46: 德赛西威数字化智能工厂全面启动
资料来源：德赛西威，民生证券研究院
3.2.2 公司于智能驾驶领域布局全面，环视与泊车方案优势明显
公司在智能驾驶层面多领域布局，高速+城市+泊车多维度覆盖。公司于智能驾驶领域布局重点集中在感知层与决策层。感知层方面传感器全栈布局基本完成，车载摄像头24GHz毫米波雷达、77GHz毫米波雷达等产品均已较为成熟，未来激光雷达也将与头部企业合作；决策层自动驾驶计算平台也已有成熟产品落地。目前公司针对ADAS层面的行车和泊车场景均已推出了量产产品，并在高级别自动驾驶方面也进行了相应布局，目前已于高速+城市+泊车多维度覆盖。
表9: 公司在智能驾驶层面多领域布局
资料来源：佐思汽车研究，民生证券研究院
AVM公司中国市场份额排名靠前，技术成熟度较高。全景环视(AVM)功能很早便已经量产上车，但多是与中控多媒体系统关联紧密，向用户提供展示行车环境的安全预警功能。据高工智能汽车数据显示，2020年一季度AVM前装标配渗透率为15.71%，较去年同期10.02%上升超5个百分点，前装市场对于AVM的标配需求在不断加大。2020Q1中国市场公司占比达11%，位居第二，排名靠前。
APA 存在壁垒，公司有望实现突围。目前AVM通过感知和系统的升级，可进而实现全自动辅助泊车（APA）和自动代客泊车（AVP）等功能。APA、AVP等功能对测距精度细化至厘米级别，对传感器精度、灵敏度、安全可靠性依赖程度较高，且泊车功能涉及到制动、转向系统，进入到决策与执行层面之后，芯片、软件、算法等的技术升级存在难度，技术整体于软硬件实力、验证经验与量产能力等方面存在高度壁垒。据高工智能汽车数据显示，2020Q1 前装市场新车搭载APA上险量为32.42万辆，前装标配搭载率为10.53%，同比增加近5个百分点（2019Q1为5.69%）。2020Q1国内自主和合资品牌车型市场份额中，博世、法雷奥、TTE 占比超 90%，公司为自主龙头，占比达 2%，目前位居第四。
图47: 2020Q1中国AVM市场份额
资料来源：德赛西威，高工智能汽车，民生证券研究院
图48: 2020Q1中国APA市场份额
资料来源：德赛西威，高工智能汽车，民生证券研究院
我们认为公司APA产品核心优势在于：配置全面+高配合度。配置全面：泊车产品所需摄像头、雷达、域控制器等部件公司均有布局无需采购，因而整体产品配置较为完备，性能提升的同时带来成本优势；高配合度：目前汽车产品更新换代较快，产品换代背景下需要上游零部件厂商高效协同，公司在国内市场占据高配合度优势，开发及交付周期较短。我们认为未来公司泊车产品市占率有望提升，在国际品牌占比较高的市场背景下实现突围。
图49: 自动泊车示意图
资料来源：新浪汽车，民生证券研究院
AVM向座舱域/智能驾驶域集成趋势有望助力公司优势提升。AVM向APA、AVP功能演进的同时，也在从过去单独的ECU转向向座舱域或者智能驾驶域集成演进。据德赛西威官方表示，将环视系统集成可省去环视系统控制器费用，成本将降低30%左右。双向发展的同时对具备软硬件实力的公司是重要机遇。公司技术层面已较为完备并率先获得了充足的量产经验，且作为核心Tier 1企业可为主机厂提供全方案服务，从技术迭代、方案多样化、降本增效等多维度均可高效高质量满足下游客户需求，在未来竞争中占据优势。
3.3 智能车联业务长远布局，未来成长可期
智能车联业务为公司长远布局，未来空间广阔。我们认为公司智能车联业务作为公司三大主营业务之一，区别于智能座舱与智能驾驶等可快速通过产品及服务贡献业绩增量的业务领域，智能车联业务为公司长远布局，未来伴随智能座舱与智能驾驶等产品技术发展较为完备渗透率提升，服务端将成为后续竞争核心要点。公司已成立车联网事业部，抢先布局智能车联领域，在服务平台、信息安全、OTA、大数据和共享出行领域均有布局。目前公司已推出了整车级OTA、网络安全、蓝鲸OS3.0终端软件等网联服务产品，并已经陆续实现商品化。2020年公司突破长安福特、江淮大众、赢彻科技等白点客户，助力一汽-大众捷达品牌首次车联网OTA升级，和华为合作带有Hicar功能的主机也在多个OEM项目中应用。
图50: 公司网联服务业务概览
资料来源：公司官网，民生证券研究院
公司推出新产品5G T-Box，后续有望持续放量。公司基于对车企的深入理解，顺应技术发展趋势，推出新一代产品5G T-Box，进一步布局智能网联技术系统能力，为智能汽车配备高品质、性能稳定的产品，帮助实现安全、舒适、高效的未来出行生活。5G T-Box产品具有应用场景广泛，兼容性强的设计特点，并可支持5G/V2X；现已实现国标要求的所有场景，智能网联能力进一步增强；功能安全标准ISO 26262已达到同类产品较高等级ASIL B，并在欧洲公司的高性能5G智能天线技术的加持下，能在各种复杂环境下保持稳定传输。我们认为伴随5G技术后续逐步广泛应用，公司新产品可凭借较高成熟度在定价与销售环节占据优势，持续放量。
图51: 公司已推出5G T-Box产品
资料来源：德赛西威，民生证券研究院
基于APP可实现远程车控，定制化方案助力捷达OTA。德赛西威已与马自达CX-30在网联服务方面进行了合作，并已可通过手机App实现对车辆信息、车门锁、发动机启停、闪灯鸣笛等的远程操控。同时公司整车级OTA方案，不仅能够完成对车内所有ECU的升级，还能通过车辆在线诊断系统及时发现车载设备的问题，再通过OTA迅速地解决这些问题，从而形成了车辆升级与服务的完整闭环。2020年5月已助力捷达VS7的10寸中控车机的SW132版本升级至SW134版本，升级后系统的美观度和流畅度得到了明显提升。
图52: 依托德赛西威车联网通过手机APP实现远程车控
资料来源：德赛西威，民生证券研究院
图53: 捷达OTA升级
资料来源：德赛西威，民生证券研究院
公司C-V2X方案性能优秀，已配套别克GL8 Avenir量产。德赛西威C-V2X无线通信技术有连接速度快、传输延迟短的特点，可透过部分障碍物进行数据传输，提升车辆在视线盲区的感知力，拥有高度的精确性、可靠性及强大的非视距性能，大大提升了用户驾驶体验、交通效率以及安全性。搭载德赛西威C-V2X无线通信技术，2021款别克GL8 Avenir艾维亚智能化表现更进一步，可实现车与车通讯相关的紧急制动预警EBW、车辆失控预警CLW、异常车辆提醒AVW、交叉路口碰撞预警ICW，以及车与道路基础设施通讯相关的限速预警SLW、闯红灯预警SVW、道路危险状况提示HLW、绿波车速引导GLOSA等功能。
图54: C-V2X技术示意图
资料来源：盖世汽车，民生证券研究院
公司蓝鲸4.0软件产品切入车载信息娱乐领域。蓝鲸3.0支持语音交互、全场景语音控制、智能语音识别及丰富的车联网应用，可通过语音实现人车交互，使驾驶员在驾驶时更加便捷、更加安全地获取数字服务。在此基础上，公司全新产品蓝鲸4.0搭载骁龙8155芯片，在27寸大屏中首创原子组件Launcher、动态壁纸，可跟随账号切换不同场景应用。大屏中支持应用双开，三种尺寸自由变换。一芯多屏，前后排应用可互相共享，作为首款基于地图的社交漂流瓶应用、自定义语音形象、丰富的生态能力可以给驾驶员与乘客带来优质驾驶娱乐体验。
图55: 蓝鲸4.0
资料来源：盖世汽车，民生证券研究院
04
多巨头涌入智能网联领域，
公司积极合作无惧竞争
核心观点：智能网联领域巨头涌入为公司带来合作与竞争。合作层面，公司优秀配套能力与科技巨头领先技术强强联合下对公司产品力提升或将起到助推作用；竞争层面，我们认为竞争多集中于自动驾驶领域，但科技巨头布局重心集中于L4级自动驾驶及以上，目前虽有降维产品发布，但由于配套能力有限及验证搭载仍需较长时间因而短期内整体对公司影响有限。
4.1 公司积极合作优质伙伴，助力公司产品升级
公司积极合作优质伙伴，助力公司产品升级。2017年以来公司与腾讯、百度、问众智能、英伟达、杰发科技（四维图新旗下）、及地平线等科技公司在智能座舱、智能驾驶及车联网等领域均展开深入合作，以各公司优质技术赋能公司产品，助力公司核心产品升级。同时公司与主要合作伙伴的合作模式并不具备排他性，因而公司对于合作伙伴的选择更加开放。
表10: 公司与部分合作伙伴合作情况
资料来源：德赛西威，民生证券研究院
华为与公司深度合作，未来主要座舱产品有望集成HiCar。德赛西威与华为签署全场景智慧出行生态解决方案合作协议，围绕HiCar解决方案平台级合作、测试能力共建、车载生态联合创新等方面建立深度合作项目。未来德赛西威主流车机平台将集成HUAWEI HiCar，双方将基于华为全场景智慧出行生态解决方案进行联合创新，共建联合创新实验室和建立HUIWEI HiCar全面测试方案。公司深耕汽车领域三十余年，在开发设计、质量管理和智能制造领域积累深厚；华为在通讯行业也具备品牌、资源及客户群优势，双方强强联手赋能智慧出行产品。
图56: 华为HiCar
资料来源：车云界，民生证券研究院
4.2 短期对公司扰动有限，公司积累深厚无惧长期竞争
我们认为目前新进入者带来的竞争主要围绕在智能驾驶领域，但短期内对公司智能驾驶相关业务影响有限，理由如下：
科技巨头与公司在自动驾驶技术路径布局存在差异。我们认为目前各自动驾驶主要参与者技术路径主要分为两条，一条是科技公司直瞄L4级路线，头部科技公司资金链雄厚因而目前开发过程中对整体成本把控较为放松，软硬件在对车规需求考量上也并不足够严格，同时暂不受制于甲方主机厂的需求，核心目标为率先实现高等级自动驾驶能力，技术实现后再逐步验证、提升性能与优化成本；一条是主机厂与Tier1供应商逐步演进路线，以配套汽车量产为导向，在成本可控且与下游客户产品适配的条件下逐步提升自动驾驶等级。目前自动驾驶领域新涌入主要公司多是跳过L2~L3级直瞄L4级，而德赛西威定位为Tier1供应商，智能驾驶等产品在L2、L3、L4级均有所布局，产品矩阵完整。因而我们认为科技巨头与公司的竞争，将主要在长期维度上围绕L4级自动驾驶落地后展开。
表11: 自动驾驶领域主要公司信息概览
资料来源：各公司官网，Autohome，搜狐汽车，OFweek，民生证券研究院
科技巨头虽有产品量产，但公司配套能力更优。目前自动驾驶技术整体落地情况尚处L2级，以及接近但并不达到L3级自动驾驶水平，我们认为现阶段距L4级自动驾驶仍存在技术成熟度与法规层面双重阻碍，短期内难以实现L4级跨越。公司精准布局，目前环视与泊车产品持续放量，同时瞄准L3级自动驾驶的域控制器产品IPU03已配套小鹏量产。华为、百度等科技巨头虽宣称将L4级自动驾驶技术降维至L2+级商用落地，但目前配套下游客户能力有限，且产品验证及最终落地仍需较长时间。德赛作为自主智能网联领域龙头Tier1供应商于零部件领域深耕30余年，在配套客户能力存在优势，因而科技巨头“沿途下蛋”策略短期内对公司影响有限。
图57: 百度AVP与ANP配套威马W6
资料来源：威马官网，民生证券研究院
图58: 华为自动驾驶方案配套极狐阿尔法S
资料来源：北汽极狐官网，民生证券研究院
长期维度来看，我们认为公司依然存在竞争优势：1.公司产品布局全面，感知层各传感器产品与决策层域控制器等产品均有深度布局，产品自主化程度较高或将带来价格优势，同时公司已有高成熟度量产产品，长期维度下技术成熟度有望持续提升，公司竞争力有望在现有基础上进一步加强；2.公司作为Tier1供应商配套能力雄厚，目前客户资源丰富且已涵盖各主要品牌，且与下游客户合作多年，上下游协同优势明显，新入局企业多为科技巨头，配套主机厂能力仍有待加强。综合以上我们认为长期维度下公司仍具备优势，无惧竞争。
风险提示：汽车智能网联推进速度不及预期；下游整车行业景气度不及预期；行业竞争环境恶化。
END
具体报告内容请参见完整版报告：
德赛西威（002920）深度报告：自主智能网联龙头，三轮驱动把握黄金机遇（2021-11-04）
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马天诣
■ 民生证券研究院通信行业首席分析师；北京大学数学系硕士，证券从业7年，曾任职于安信证券/国泰君安证券/中关村科技园区管委会/北京股权交易中心；2018-2020年财经国际最佳top3通信分析师。研究领域：前瞻研究改变人类工作/生活/通信方式的伟大科技企业，重点研究符合中国制造业发展方向的硬科技企业。
执业证号：S0100521100003
马佳伟
■ 民生证券研究院通信行业研究员，上海交通大学材料科学与工程学学士&博士，曾任职于东方证券股份有限公司，2021年加入民生证券，重点覆盖IDC、光模块等领域。
执业证号：S0100121100028
于一铭
■ 民生证券研究院通信行业研究员；香港中文大学会计学硕士，上海财经大学财务管理学士，曾任职于信达证券、华为技术有限公司，2021年加入民生证券，重点覆盖主设备、运营商、华为产业链、工业互联网等领域。
执业证号：S0100121090001
崔若瑜
■ 民生证券研究院通信行业研究员；新南威尔士大学金融硕士，西安交通大学电气工程学士，曾任职于德邦证券，2021年加入民生证券，重点覆盖汽车智能网联等领域。
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方继书
■ 民生证券研究院通信行业研究员;上海外国语大学金融硕士，2021年加入民生证券，重点覆盖云计算、物联网、互联网等领域。
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