杭电转债套利分析-跟着社保基金投资，大概率会有意外的大收获

目前进攻型且有一定防守的平衡性（可转债根据风险分类分为进攻性、平衡性、防守型，进攻性可转债体现为价格高于130且体现股性，防守型则价格在110元且体现债性，平衡型则价格为110-130且同时具有债性和股性双重特征）、溢价率一般的可转债不多，而杭电转债算是一个较好的投资标的（溢价率较高），下面详细分析一下杭电转债的套利空间；

一、公司的基本情况

杭州电缆股份有限公司主营业务是缆线、导线、民用线、光棒、光纤、光缆。主要产品为涵盖从高压、超高压到中低压的各类电力电缆、导线、民用线缆及特种电缆。公司“永通”商标于2008年12月被认定为中国驰名商标。

简而言之就是：电线电缆和光纤光缆的研发、生产和销售。

对这个行业，我并没有特别看好或者不看好的，好的一方面就是长期存在，不好的就是很难有什么爆发性可言；

二、财务简要分析

收入与净利润

收入持续增长，且增长幅度较大，表现较好；但是净利润几乎稳定在1亿+；

净利润率下降，主要是毛利率下降导致的，而毛利率下降主要是原材料导致的，对上游原材料没有太大议价权，比较被动；

2021年前三季度，收入继续较大幅增长，净利润增长较大；

本来想查一下年报预告的，结果没有，按预期，应该不会太好；

ROE表现非常普通，而且取得这个成绩还是靠高财务杠杆完成的，我认为是非常低的；毛利率非常低，是一个非常苦的生意，且呈现下降趋势，情况不容乐观；

净利率非常低，且直线下降，情况不容乐观；

资产负债率较高，且直线上升，有一定的偿债风险；

存货周转天数在100天左右浮动，往来周转速度无明显变现，但是固定资产周转率在下降，而公司产品毛利率在下降，说明公司越来越不好卖，但是固定资产越来越多，明显不符合常理，我认为固建有一定的造假嫌疑；如真实情况如此，说明公司管理层过于自信，导致固定资产利用效率越来越低，也就是真假都是坏的那面，没有好的一面；

准货币资金占总资产的8.98%，极低，按前三季度营业成本46.33亿计算，仅够1.59个月支出（简易计算），只有不到2个月的周转资金，离我的设定值8个月相差甚远，且公司负债率非常高，只能说明公司资金极度紧张；

应收账款占总资产的34.52%，考虑目前行业竞争大，且毛利率比较低低，有非常大的暴雷风险，从以往年报中就能验证；

预付账款占总资产非常小，几乎无暴雷风险；存货占总资产的21%，考虑目前行业竞争大，且毛利率比较低，有非常大的暴雷风险，从以往年报中就能验证；

合同资产占总资产的2.1%，考虑目前行业竞争大，且毛利率比较低，有一定的暴雷风险，但是金额较小，影响不大；

应付预收减应收预付差额为-16.55亿，被上下游公司无偿占用资金，说明公司竞争力非常弱，说明公司的地位较低；2020年投资类资产占总比非常小，说明公司非常专注主业；

其他流动资产主要为套期工具，即铜、铝的期货合约，占比为4.4%，考虑目前铜、铝价格有较大波动，我认为亏损和盈利的可能性同样较大，但是疫情影响和局部动荡，更加倾向于未来铜、铝价格会上涨，即相对看好，能一定程度上对冲原材料长期价格上涨；

固定资产在建工程占总资产的18.9%，属于超轻资产型公司，说明公司维持竞争力的成本非常低，考虑公司负债率非常高，一旦发生风险，将资不抵债，同时公司的资产周转率在降低，资产利用率在降低，我认为其中有较大的风险，不管是属于造假风险还是属于盲目扩张风险；

无形资产商誉长期待摊费用占总资产较小，暴雷风险较小；

整体来说，公司资产质量较差，风险非常大；

准货币资金为8.2亿，有息负债为43.25亿，有息负债率为47.37%；短期有息负债27.95亿，短期有息负债率为30.61%；资金无法覆盖短期长期负债，资金压力较大，短期压力非常大；

利润表情况

营业收入增长率较高，说明公司处于成长较快，前景较好；营业收入含金量较高；毛利率低，说明公司就是做一个苦活累活的生意；毛利率波动幅度较大，可能是受原材料影响较大；

期间费用率占毛利率比率大于40%，几乎都在70%以上，说明公司的成本管控能力非常差；

主营利润率小于15%，2020年仅为2.62%，说明主业盈利能力非常弱；主营利润占营业利润的比率都在100%以上，说明利润质量高；

难得的是，公司这么穷了，还在花大钱去做研发，努力借钱扩建，说明公司比较看好未来，但是这点管理层是否过于自信了呢，我认为是有那么一点点；

利息费用一直在增加，说明公司非常缺钱，但缺钱又不省着花，难道是公司的钱不心疼？

资产减值损失非常不稳定，但金额较大，主要是往年的应收坏账；

信用减值损失这两年非常大，主要是往年的应收坏账，说明公司应收管理能力非常差，对应收的监控较弱；

公司近5年净利润比例的平均值为-131.11%，说明净利润现金含量极低，赚的都是白条，只是账面数据，在应收没有收回来之前，没有任何意义，没有造血能力；2021年前三季度经营性现金流与净利润断崖式下跌，需要格外注意；
三、行业地位-竞争力分析：

整个行业毛利率都不太高，说明行业不够好，行业不值得投资；公司处于中等水平，毛利率处于下等水平，资产负债率处于高水平，按一般来说，只投资行业龙头，故公司不值得投资；

四、估值：

没有机构对公司业绩做出预测，说明不受机构关注，是一个打入冷宫的失宠冷门股，说明机构不看好目前情况；

近3年历史市盈率百分位为71.2%，要知道目前市盈率已达44.46，我们来看一下其他公司，贵州茅台、五粮液、福耀玻璃、伊利股份的市盈率分别为42.34、26.84、28.95、25.43，发现那么多好公司市盈率竟然没有这种公司高，非常离谱，考虑资产质量非常差，增收不增利，我认为目前严重高估，在我看来，市盈率给予10倍，就应该很高了；

五、可转债情况：

目前转股价值为85.45，可转债价格为113，溢价率为32.13%，价格较低溢价率较高；发行规模7.8亿，规模较小，剩余规模7.45亿，几乎未转股；到期日2024-03-05，还有不到2年，转债占比市值17.93%，占比一般，2021年前三季度报显示准货币资金为8.2亿，有息负债为43.25亿，有息负债率为47.37%；短期有息负债27.95亿，短期有息负债率为30.61%；资金无法覆盖短期长期负债，资金压力较大，短期压力非常大，有非常强的转股意愿；下修条件是（30,15,90%），非常严格，这为之后下修提供了良好的空间；

但是公司可转债，已经过去四年了，依然没有下修过，当然不可否认的是转股价值一直在90左右徘徊，我认为，年报之后，可能股价有一定的下跌，因为表现较差，考虑公司之后的业绩大概率继续下跌，另外还有巨大的雷，这些管理层一定能看到的，我相信公司转股的动力非常高；

考虑2021年情况不会很好，但2022年也同样不景气，无法消化大雷了，为了夜长梦多，很大的可能就是在发布年报之后，宣布下修，为什么是年报之后呢，因为到那时，股价该下跌的，就跌的差不多了，很难再跌了，可以一次性下修到位；

而且目前，公司资金紧张，能尽快处理好可转债的烦恼，是最好的选择；

考虑发布年报的日期为2022.04.27日，我们可以在年报之后买入，很大的可能公司会在一个月以内下修，然后发布各种利好，比如各种订单；

如果年报之后一个月内，没有动静，可以卖出，然后在2022年年中报发布即8月份的时候再买入，为什么是年中报呢，因为年中报不需要审计，有较大的操作空间，然后再发布各种利好配合正股拉升；因为不能确定公司何时发动，不建议这样操作，可以坚持持有；

我认为公司不太可能等待明年3月份再想办法处理可转债，因为这个时候需要支付1350万利息，还不如在之前就解决这个问题，免去这个费用；

据集思录最新数据显示，可转债十大持有人在减仓，持仓为30%，集中度较高，十大持有人主要是银行和券商、社保基金为主，作为小公司得罪不起的大佬，毕竟以后很多业务都需要大银行的支持和帮助，也得罪不起券商，毕竟以后融资还需要他们的帮忙，当然更得罪不起社保基金，所以这一点可以比较放心；

整体来说债券基金持仓变化不大，但占比较小，这是因为传统公司通常爆发力较弱，不是很讨人喜欢；

目前公司市值不到42亿，大股东手里有超过50%的股权，外面市场仅有20亿左右的市值，非常容易拉升，成为妖股；

当然，考虑东数西算、新能源发电、西电东送、特高压建设，对公司来说，都是一个利好，就看公司到时有多会蹭热点、概念了；

六、正股的涨跌和可转债收益比较分析

目前转股价值85.45元，想要强赎，下修是最好的选择，考虑不到2年就到期，留给杭电转债操作的空间只有大概1年10个月了，也就是大概率来说，目前可转债价格为113元达到强赎条件时，可转债价格大概率会超过145元，甚至超过150元，按最低145元，盈利32元，年化收益率为15%，且胜算较大，后期转股价值达到130后回落，亦可以来回套利，但强赎条件已触发时注意溢价率和风险，建议只在未触发时来回套利；另外，这里并不包含可转债的利息1.5%，如果加上税后利息，年化收益率大概率超过16%；

这是最保守的计算，按我的预计，5月初开始下修，5月下旬可以发布各种利好消息并拉升股价，6月中旬可以触发强赎条件，大概率花费1个半月时间；如果5-6月没有发动，可以暂时卖出，等待年中报即8月下旬再入，9月中旬下修，10月中下旬触发强赎条件，按最长时间计算，也只是花费了半年时间，换算成年化收益率亦有56.64%，考虑2023.03月就要付利息了，非常倾向于10-11月完成强赎；

当然，以上只是个人预测，并不代表实际情况，但个人认为是大概率事件；

以上是盈利分析，那么是否可能达不到强赎转股条件呢，我们一样不要去剔除最低的可能性，下面按不下修无法强赎转股的情况来分析；

七、套利失败分析

如杭电选择不强赎，还是有一定的可能性，但概率不会超过5%，尤其考虑到公司严重缺钱，只有它图你钱财不想还你钱的份，当然万事不排除例外；不强赎公司只能到期赎回，按赎回价108元计算，税后年化收益率为-2.35%，也就是损失不到2年的时间，每张可转债亏损3.56元，在我看来，低风险高收益，完全可以参与套利，这种投资，远比大部分股票要有保障的多得多，就算在我预定的时间里未完成强赎，也可以卖出，并不会有多少亏损，只是可能损失时间成本；

可转债非常考验耐心，也许前面很长时间都一动不动，涨起来只需要几天时间，我视可转债为坐飞机，候机时间很长，也可能延误，但一旦起飞，片刻就到达了目的地，不堵车、不偏航，只待起飞；
到期无法还钱的概率非常小，有较大的安全保障，同时违约的风险代价特别大，历史上所有可转债暂时未出现违约，我也相信杭电股份不太可能违约，个人认为违约概率小于万分之一；

八、买卖条件

目前可转债的价格在114元以下，可以买入，也可以等待5月初买入，预计回撤幅度不会超过5%，达到145元可以卖出，时间大概率不会超过1年，但个人倾向于不会超过8个月，此时属于潜伏阶段；后期转股价值达到130后回落，亦可以来回套利，但强赎条件已触发时注意溢价率和风险，建议只在未触发时来回套利；

目前正股不可以投资，只有下修后，看情况才能决定；

九、仓位选择

考虑正股不安全，朋友们暂时不能选择正股；只能选择可转债，建议在2021年报之后买入（即2022年5月上中旬），如2022.05-2022.06之间未下修，考虑时间成本，可以暂时放弃，等待2022.08月底再次持仓；考虑时间没有非常的确定性，仓位不要高于5%；

十、可转债套利总结

目前湖广转债、吉视转债、岭南转债、洪涛转债、交科转债、重庆银行的套利逻辑均已兑现，其中湖广转债、吉视转债、岭南转债兑现时间非常短，均不到1个月时间；当然，我也分析了其他转债，考虑其他转债并没有那么快发动，分析中也有详细说明；

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