张超：从理论-现实-政治的角度旁观联储加息进程
北京时间9月21-22日，美国央行公布9月议息会议结果，美联储继续按兵不动。IMI研究员张超早在今年三月份就发表文章《从理论-现实-政治的角度旁观联储加息进程》，表达了其对美联储短时间内不会加息的观点。时隔半年，文章的观点得到了事实的检验。旧文重读，其思想仍具现实意义。
以下为文章全文：
2015年12月美联储加息后，市场普遍预测2016年美联储加息4次，利率抬升1%。去年12月美联储给出的加息理由是美国就业改善、通胀回升、经济复苏加速，并暗示将会进一步加息。而2016年3月后，市场对于美联储加息次数的预期已经下降到2次，而最可能的时点推迟到9月。
关于美联储加息进程本人曾于2015年4季度提出了与市场普遍观点相左的判断，认为“2016年美联储不太可能加息，如果加息也在大选之后”。就目前的看，进展情况与本人的判断越来越接近。结合美国经济状况和美联储的声明，本人对于2016年美联储加息有如下判断：
1.美联储应该加息；
2.判断美联储加息对美国经济的影响愈发困难；
3.如果通胀抬升过快，美联储将不得不加息；
4.美联储对加息的研判将从“就业”向“收入”过度；
5.美国大选进程对美联储影响越来越大，大选前加息概率下降。
对于上述判断，本人从“该不该加息”、“能不能加息”和“会不会加息”三个层面阐述对于美联储加息进程的分析。
美联储加息的必要性毋庸置疑，应该加息。原因很简单：逐渐消除QE政策的负面影响。QE政策负面影响已经反复阐述了多次，但此问题强调再多次也不为过！首先，QE最直接的作用就是投机；其次，扩大虚拟经济与实体经济背离的程度，恶化收入分配失衡，扩大贫富差距；第三，QE严重扭曲经济体系的内生调节机制，尤其是价格调节机制；第四，QE大量投放的流动性为全球经济体系埋下了严重的通胀隐患。
QE政策或者QE思维混淆了货币与信用的概念，投放货币不等于创造信用；QE理想地认为扩张的流动性会流入实体经济；QE简单将扩张货币与收入增加划等号；QE没有考虑到通胀预期会引发财富危机，进而抑制投资。QE的失败是必然的！
所以，消除QE的负面影响的进程越早开始对经济越有利。但是，请注意这个关键的“但是”，虽然理论上结束QE的必要性已经无需讨论，但现实情况是结束QE与继续QE对经济的负面影响已经非常接近，因为QE对经济的扭曲已经造成政策调整成本非常高。目前结束实际QE政策，提高利率，货币政策回归常态的问题已经从“该不该”变为“能不能”。
接续上面的问题， 2016年美国加息或将陷入“左右为难”的状况。本人虽然对于QE政策终持批评态度，但对于当下美联储的尴尬也表示同情。年初美联储表示逐步加息，但无论是从美国实体经济的情况或是资本市场的反应来看，美联储在2016年都会陷入是否加息的两难选择。虽然加息的可能性依然存在，但本人认为加息的进程将非常缓慢，有以下三点原因。首先，美国经济复苏本是“水中月、镜中花”，美联储强调视经济复苏而逐渐回归常态的做法，其本身宣传意义或象征意义大于实际意义，如果加息过快势必将危及“脆弱的复苏”。其次，当美联储开始减缓每个月850亿美元的债券采购时，真正的紧缩其实就已经开始了，并缓慢地从全球抽取流动性。而市场的预期并没有跟随美联储的实际操作而反转，投资风险和泡沫在部分领域持续累积到“危险”的程度（例如美国垃圾债市场）。最后，全球经济一体化程度非常高，全球大型经济体之间的相互影响远超以往，如果美国货币政策与其他央行货币政策产生重大分歧，并影响到美国经济复苏，美联储加息进程不排除转向的可能性。
但目前有一个新的情况也不得不考虑，那就是通胀。虽然目前美国通胀并没有触及2%的水平，但随着加息的落空将推高商品价格，再反作用于通胀数据。通胀问题将成为美联储加息的“硬杠杠”。就美国经济目前的状态，如果通胀的回升必然引发“滞涨”的联想，而消除滞涨的痛苦是美联储挥之不去的“噩梦”。所以，本人认为通胀在判断美联储加息节奏中的“分量”会越来越重，其重要性或将高于就业的分量。但美联储加息进程除了经济的考量，还有一个重要的影响因素就是政治，再赶上2016年是大选年，美联储加息进程将由“能不能”转向“会不会”。
美联储会不会加息本身已经不是一个经济问题而是政治问题。说政治问题，先谈谈耶伦女士。她是近20年来首位有民主党背景的美联储主席。在大选年这么一个微妙的时点，美联储加息进程除了“经济因素”外更掺入了“政治因素”，这也就不难理解耶伦女士“鹰的外表、鸽的内心”的表现。再加上现在民主、共和两党的较量才刚刚开始，美国民众的热点将逐渐从初选的“纠结”过度到对经济的“关注”。在这样一个环境下，如果美联储贸然加息，必然增加经济的“不确定性”，也对资本市场，尤其是股票市场造成负面冲击。而股票市场现在又是美国经济唯一可圈可点的“亮点”，如果打压股市，对于民主党的竞选只能提供“负能量”。
同时，由于选举的影响，美联储关于加息的判断也将从目前对“就业”的关心更多偏向对“收入”的关心，毕竟美国失业率的下降是宏观指标，只有收入的提高才能真真切切影响到美国选民对于政党的态度。就目前美国经济而言，虽然失业率大幅下降，但由于就业比例依然较低、单位工资依然较低、就业统计口径扩大等因素影响，失业率的下降并没有体现在居民收入水平的上升。如果现在加息进程加快，美国“就业与收入背离”的状况很可能转变为“就业与收入同步下滑”的境况，那么民主党想赢得大选估计就难上加难了。因此，本人对于2016年美联储加息时点的判断推迟到大选之后。
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