周月秋：深化金融改革，推动实体经济结构转型 | 解读十九大报告系列（第九讲）干货

2018年1月7日，中国工商银行城市金融研究所所长、中国金融学会绿色金融专业委员会副会长、中国城市金融学会秘书长周月秋做客中国人民大学国际货币研究所举办“大金融思想沙龙”（第89期）——解读十九大报告系列（第9期）讲座，主题为“十九大后的金融布局”。

周月秋所长围绕十九大之后形势判断、我国实体经济和金融业发展存在的问题、金融业贯彻落实十九大要求的举措发表了看法。十九大后，我国经济发展步入新时期。目前，我国经济面临增长结构转型需求，存在传统金融难以支持经济发展结构转型、经济和金融关系错位等问题。金融业应在控制风险的条件下充分发展，实现金融供给随金融需求的发展和演变逐渐优化、提高资金周转效率、积极扶持实体经济中的新成分，如创新企业、绿色项目等。最后，周所长提出，应继续支持供给侧改革，深化金融改革，防控金融风险，推动绿色金融创新发展。

以下为演讲纪要：

十九大是全党全国人民的大事，也是金融业发展的纲领性遵循。我是做实务工作的，更多是站在银行角度谈感受，我想把自己的一些理解跟大家做一些分享。

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十九大关于当前形势的判断和未来目标的阐述

十九大是一个开启新时代的盛会，会议对我国社会主要矛盾发生变化做出了重要判断，我理解为是三个层次，一是社会生产力水平有了较大提高；二是“物质文化需要”进一步上升为“美好生活需要”；三是目前主要面临“不平衡不充分的发展”问题。不平衡体现在四个方面，供需结构、城乡发展、区域发展、居民收入。这个跟我们后面谈到的一些观点都有联系。不充分主要反映在三个特征上面。我们纵向来看，中国经济的巨大成就值得所有中国人骄傲，横向来看我们进步空间还比较大，这从另一个角度看体现了发展还不充分的问题，包括人均GDP、产业结构、发展的动能——创新的作用和成果的转化，这些方面是我们判断不充分很重要的来源。

特别值得注意的是，我们的发展阶段由高速增长转换为高质量发展，这样一个提法可能和我们后面要讲到的一些内容有很大关系。毋庸置疑，我们这些年的增长是非常快的，但是我们面临的收入、结构、分配、卫生、教育等等这些跟美好生活之间高度相关的东西，恐怕是要在发展范畴里面去界定的。所以，我认为十九大没有提出来翻番的指标，最大的一点考虑我认为就是要为结构调整留出较大的空间。我这两年经常在外面讲一个观点，我们经济现在是从馒头经济走向饺子经济。这个很俗，实际上理解产业结构或经济结构转变的时候就是这个关系，就是我们的馒头经济可以越做越大，但是比较单一的；而转向饺子经济的时候是需要蔬菜水果等等一系列东西构成馅的。一方面，新的内容正在形成过程中；另一方面，我们的馒头不需要那么多了，导致面粉、小麦也不需要那么多，也就是产能过剩。所以，实际上我理解不提翻番可能会为结构的转型腾出很多空间，因为结构转型很重要。如果说经济发展有一个底线的话，更多还是体现在就业上面。这是我关于十九大对形势和未来的一个简单梳理，这些是大家非常清楚的，我也不打算展开来说了。

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围绕服务实体经济发展金融

十九大，金融工作会议，经济工作会议，在三个方面是高度一致的，就是支持实体经济、深化金融改革和防控金融风险，虽然具体提法上不完全一样，但是总体上这三个核心任务应该说是一样的，这里我把当时文件上几个表述摘下来，其实就跟金融工作会议三大任务是紧紧连在一起的。（如下图）

这三件事情，它们的辩证关系也很清楚。金融的根本目的是要服务实体经济；这需要依靠深化金融改革作为主要动力；而过程中防控风险是一个很重要的核心目标，它既是服务实体经济的需要，实体经济的良好发展也是防控金融风险的根本。这一次在十九大里面对防控金融风险提的比金融工作会议要更加靠前，也更加重要，总书记在防控金融风险这件事情上面，提到了非常高的高度，意味着在接下来的一个时期里面，防控金融风险作为一个核心目标去配套根本目的，恐怕会是这三个之间的关系。

十九大报告里面关于服务实体经济的内容表述并不是很多，但是在整个三步走目标里面，可以看得到一个非常清晰的主线图，就是金融对实体经济的支持。实际上跟实体经济或者经济发展本身的三个方面内涵，我觉得有非常直接的关系，这个内涵就是首先还是要有一个适度的增长，我们说经济增长要向经济发展来过渡，或者说转型，但是一定的增长还是必要的。增长的过程中间结构转型是非常需要解决的。实际上我们经济的结构问题可能比总量问题要更加突出，但是结构转型的来源是来源于增长的动力。而动力里面非常重要的一件事情是创新和它所代表的生产效率。所以在2017年，我差不多有几个月的时间一直在关注一个地方，好像跟这三件事情都相关，就是深圳。我相信大家都知道，也都关注到深圳包括在A股市值上面已经超过上海，GDP总量已经跟香港不相上下，这些年的增长速度在大城市里面虽不说是一枝独秀，但确实比其他大城市增长更快，它的经济总量已经越来越逼近上海。而我在关注深圳这个问题的时候，去深圳调研了好几次，发现它的这些和生产效率、增长动力、结构优化，以及保持适度增长都相关。所以，我想要说的是，我个人有一个感觉，深圳这些年发展出现的这些积极变化，是不是能够证明深圳很有可能在整个经济结构调整增长动力来源、提高生产效率方面已经成为一个很重要的模板。如果是这样的话，那么就具有复制的可能性，从而从经济增长向经济发展这个过渡的时间可能会大大的缩短。

当然说到金融和金融支持实体经济的时候，目前大家有一些看法是不一样的。有两点我想谈一点认识。一是比较强调金融支持实体经济增长，我个人觉得，如果前面关于发展的三个层面的含义是正确的话，或者说存在的话，那么我觉得金融支持实体经济更应该关注是对结构和创新这两个方面的作用和共识，而不仅仅是支持增长。支持增长当然很重要。二是我觉得现在大家在考虑金融问题上，把金融的作用理解得有点太高了，我个人认为金融确实很重要，但这个理解不能过度。金融和经济的关系归根结底首先还是经济，当然二者也是相互促进相互循环的关系。这张图里面能看到一个很重要的东西，就是逆周期，逆周期就意味着实际上不能过分的强调金融的强大作用。（如下图）

如果从这个意义上面去讲的话，我们说金融支持实体经济是包括多重含义的，金融的退出有时候也属于支持。比如在过剩行业里面退出，我觉得要把它认为是支持实体经济的，因为资源配置归根结底还是一个结构问题，不退出就没有进入。当然更多的情况下进入更是支持，但是实际上我们在结构转型的过程中间，恐怕还有一种支持就是不抽贷，这种支持的作用说明，还应该考虑周期性问题，有些企业在一定阶段是有市场、有效益的，但是一个阶段里面，可能会遇到很多暂时性的困难，这个时候不抽贷真的挺重要。

所以，金融和实体经济是共生共融的关系，实际上就是四个关键点，包括要遵循必要的规律，要保证金融支持实体经济内涵，进与退、保与压的关系，提高金融资源的配置效率，等。这是我想分享的第二个方面。

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关注金融业服务实体经济的三个问题

金融服务实体经济包括的内容很多，我们没有可能在今天一一去展开分析、去讨论，这个领域涉及的太多，所以我想还是稍微集中一下，就几个方面的事情来谈一谈我的一些看法，这里面重点是三件事。一个是金融供给，一个是资金效率，还有一个是绿色金融。最近这些年，中国的绿色金融发展还真的是很快。前几天主办方跟我联系说，能不能就绿色金融介绍一些情况，我说没问题，因为我作为绿金委的副主任，对有些情况还是比较了解的。

第一个问题，我想谈的是金融的供给。金融供给不足是一个显然的问题，我们可以从不同角度去看。如果我们从需求的角度看，我们说有三大需求，一是我国经济发展模式，我们现在这样的经济发展模式是需要大量资金的；二是企业对外部融资强烈依赖，需要大量资金；三是受下行周期的影响，其实还不完全是下行周期，是比较长时间以来，我们的资金周转速度在变慢，会产生额外或者特殊的需求。从这三个方面来看，金融需求如果我们用资金来表述它的话，需求是非常强烈的。

为什么说中国经济发展模式对资金的需求会很高？实际上，我们过去说三驾马车，其中很重要一条是投资，投资当然跟我们的经济发展阶段直接相关。我们在改革开放以来经济一直高速增长，非常直接的因素恐怕是固定资产投资在高速增长，我们从改革开放开始一直到金融危机之前，这个速度一直保持两位数。金融危机以后，固定资产投资依然还是非常大，只不过在四万亿的过程中间更多的投到了基础设施建设，这跟2008年以前分散在不同领域还不太一样。从下图也可以看到，2009年的增长在基建上面一度超过了50%，我们的基建增速这些年以来比较快，整个固定资产投资也一直比较快，当然今年的速度会下降一些，但总体来讲都还是比较快的，这个过程中间当然需要大量的资金支持。

我刚刚讲说和我们的经济发展阶段有关，这个与我们资本形成需求的大格局是连在一起的。我们改革开放实际上最重要的一件事情是要解决资本形成，肯定要靠投资，只不过现在资本形成的阶段已经发生了变化，所以投资速度可能会略微下来一点。

第二个就是对外部融资的依赖性非常强。这个实际上也很简单，我们去看一下，这些年以来，我们的企业，特别是非金融企业，杠杆率一直非常高，现在大概150多。全球的警戒水平大概是在90%。我们倒不去评价是不是一定在90%以内就是安全的，超过90%就一定是不安全的，但是超过全球大家比较认可的水平是肯定的。这当然和非金融企业的外部依赖性很强有直接关系。其实不仅仅是贷款，贷款的需求只是一个方面，债券、信托、委贷等等都是外部融资非常重要的组成部分。最近这一段时间，一行三会除了贷款以外，针对后面这几条、一个又一个的政策和监管规则都出来了，企业负债大量收缩是肯定的。

资金周转变慢，不一定是下行周期带来的。前两年我写过一篇文章提到，我们发现传统货币理论受到很多挑战，即货币的投放和通货膨胀之间正常的关系好像在变化。不仅仅在中国是这样，在其他国家也是这样，整个这一段量化宽松以来在全球并没有看到比较明显的通货膨胀。在中国当然有更多理由解释它，是因为我们有房地产市场作为一个池子在吸纳货币，从另外一个角度看，我们说整个货币流通的速度在越来越慢。而如果把下行的背景考虑进来，会发现货币流通速度在变得更慢。这里关键的原因有两点。一是资金链条不能断，因为下行周期过程速度放慢以后，有时候是很容易断的，要保持资金链条不断，也就是保持总体的安全，就会产生一些额外的资金需求要去适应它。二是实体经济的回报不够，或者说在下降，这使得实体企业不向实体投资，转而投向金融体系里，产生金融体系内部空转，我当时文章里面提到“货币漏出”的问题，就是说资金形成了两个循环，一个是完全的金融自我循环，另外一个跟实体经济有点关系，但是关系也没那么紧密，与总体上反映出来的流通速度下降是大体相似的原理。这是从需求角度解释金融供给不足。

从供给角度来看，和前面是对应的。一是供给能力的提升速度赶不上需求改变的速度；二是直接融资市场发展滞后；三是传统金融体系对新业态融资需求适应不了。所以，金融供给不足，就在于供给能力赶不上需求改变的速度。经济从高速转向中高速；结构提升，第三产业消费需求成为主体；要素驱动、投资驱动，这些是我们关于新常态的一些比较清晰的表述，实际上也是反映需求改变的一个格局。

我国经济增速，经济结构要素都在发生变化，但是资金的供给，或者金融的供给变化是没那么大的，即直接融资市场比较滞后。我一个时期以来一直在讲一个观点，我们说新常态对创新提出了比较高的要求，这个要求我们用传统的融资方式是很难适应它的。全球融资模式有两个比较典型，一个是美国模式，一个是日本、德国模式；一个是直接融资模式为主，一个是间接融资模式为主。美国是比较典型的直接融资模式，它的主要特点就是支持创新，所以实际上我们去看像微软、因特尔、脸书等等很多创新都会在美国产生，不在其他地方产生。我很关注特斯拉，这个企业到现在为止是亏损的，但是股票价格两三百块钱一点不受影响。这个企业为什么会是这样的，为什么这么多年不盈利，它的股票还一直在涨，资金还在源源不断供应。我觉得这跟直接融资本身机制有很大关系，我们的经济结构里面有非常大的一件事情是要解决创新的问题。坦率地讲，银行间接融资体系是不足以支持所有创新融资的，因为过去三年的财务数据营利情况，现金流情况，这个在创新型企业里大多数是不具备的。所以我觉得我们直接融资市场现在滞后，不是一个简单的说拿一个比例去看占GDP有多少，而是整个融资体系融资机制上面直接融资还没有充分发挥应有的作用。当然在新业态上面其实很简单，初创企业财务问题也好，风险问题也好，风险分散问题也好，风险补偿机制也好，这些都不是我们传统的银行信贷模式可以完全去解决的问题。所以包括我后面也会提到的像普惠金融这种事情，监管部门提到非常高的高度，银行业做了非常多的努力，按照三个不低于的要求开展业务。但实际上我们要真正去解决这些初创、新型、小微企业的融资，现在金融供给还跟不上，这是一个应该去关注的问题。

第二个应该关注的问题是资金效率。资金效率我在前面已经提到，我这里面用几个不同维度再去说明一下，一个是M2和GDP比重关系问题，这几年我们比例一直是比较高的，2015、2016年一直在上升，而且这个比例超过发达国家水平。反过来讲就是资金效率下降问题，也就是第二个方面，单位社会融资带来的GDP下降。十几年的时间里面，已经从6变到4.2，这个反映还是比较明显的。第三个方面是附带的东西，金融业增加值占GDP比重上升很快，我们好像已经高于主要发达经济体。我们当年读麦金龙和肖的文章的时候，讲到金融抑制和金融发展，金融业增加值占GDP的比重是一个比较重要的参考指标。从这个意义上来讲，我们这个比重比发达国家都还高，是不是意味着我们金融已经发展发达到了那么高的程度，好像还形不成这样的结论，所以这些都是反映资金效率的下降。

而效率下降一个很重要的表现是脱实向虚，什么叫虚，这里不去说它，更重要的，它不是与生产和流通直接相关的。如果一定要对虚定义的话，恐怕就是跟投资相关，尤其是结合投机相关的投资。脱实向虚是我们必须要承认的事实，一方面体现在我刚刚已经在前面提到的金融体系内部“空转”，这里面反映比较多的是同业、理财、资管、票据，是在不同环境里面转。这种转的过程中间会带来一个比较大的问题，就是他会使得这个链条越来越长，反映出来一个是嵌套，一个是加杠杆。如果说我们仅仅是讲资金这件事情的话，嵌套本身不是问题。有些嵌套是合理的，在发达经济体存在，在我们国家也是允许的，监管新规里面也允许有一层嵌套，FOF基金就是嵌套，这是合理合法合规的嵌套，是允许的。但是我们这里说的嵌套是有问题的嵌套，是层层嵌套，是到底层已经无法看到的嵌套，加了很长的杠杆。这就会抬高实体经济的融资成本，因为每一层的交易都会要求收益，这是毫无疑问的，没有收益是不会存在这一层交易的。我们说从一层交易变成十层交易的时候，每一层交易的收益实际上最终到实体经济的时候，这个融资成本不可能不上去。脱实向虚的第二个体现就是配置错位的问题，即房地产出现金融资产属性，这也是我们前面已经提到的一件事情，我们说传统货币理论面临挑战是货币扩张没有反映在CPI上面。实际上是因为房地产变成一个金融资产以后，会有非常强的货币吸纳能力。但是其实它不仅能够吸纳通货膨胀，而且会带来另外一个方面问题，就是实体经济不做实体，会更多的去做房地产。大家都能看到，我们大的房地产公司，有相当一部分是央企和国企，央企和国企控制相当多的大公司，一些地方大的企业也控制了很多房地产公司，这样的问题会使得经济“空心化”问题越来越突出。脱实向虚的第三个表现是过剩问题，这个过剩问题不用更多的讲，一个钢铁行业一个煤炭行业就可以说明问题，我在后面讲绿色金融也会说到这两大行业。这两大行业我们说它过多占用资源，用两个数字可以看到，一是收入，一是利润。当收入高、利润占比低的时候，意味着资源配置到这种地方效率是低的，煤炭和钢铁就是这样的行业。

如果说这种效率下降问题不注意的话，危害性是比较大的。一是金融业态会失控，过度衍生。这些年以来，新金融、类金融、准金融发展很快，这些都还好，其实更可怕的是越来越多的伪金融和伪金融机构在出现。伪金融之所以可怕，就是因为它是伪的，宏观调控、微观监管不一定能够顾及到它，或者说我们过去的监管体系留下的空白点会使得这些伪金融大行其道，这会产生非常多的风险传递节点。二是金融产品创新过度。实际上，我觉得最近这些年以来，加杠杆也好，嵌套也好，在很大程度上都跟所谓的创新是有直接关系的。当然创新是很重要的，金融创新一定是重要的一件事情，但是如果是为了追求利润而去用嵌套和抬杠杆的方式来作为创新的话，这个创新很容易成为风险的通道。其实为什么这两天一行三会关于委托贷款这件事情会这么严厉去控制，我觉得就是因为我们有的金融机构把委托贷款完全演变了一个形式了，委托贷款在前面这一段时间，大银行控制是节制的，一些中小银行在这个方面面临问题会更大一些。之所以叫过度的创新，就是因为违背了市场原则，因为市场的存在就是尽可能让信息对称，而这种创新在很大程度上面是加剧了不对称。三是风险形态演化与金融监管架构之间存在“脱节”。我们的金融机构也好，金融业务也好，金融产品也好，都是越来越网状化，在不同节点去开展各种各样的业务，但是我们的监管这么多年以来，还是条块的，这之间如果有比较大的脱节，会使得风险迅速传递，而且金融风险和其他风险还有特别不同的一个特点，是它的传染性非常强，所以监管之间一旦形成“脱节”，风险控制的难度和压力要大很多。

刚才讲的是向虚的问题。关于房地产的问题，我们还想说明的一点。其实居民贷款也好，企业贷款也好，还是贷款之外的资金也好，都在大量的流向房地产，我们讲居民贷款六万多亿，比企业贷款都多，信托这一部分大家也可以看到，整个房地产市场积聚了大量的资金，房地产企业越来越多，房价上涨，房价不太理性的上涨。房价的涨跌本身不能算是一个大的问题，不理性的上涨才会产生问题，对整个经济的增长要素、生产力提高会产生抑制，这个我们在前面讲一些现象的时候也提到。

除了房地产以外就是过剩行业。过剩行业在去年，一个比较典型的现象是值得注意的，或者说我们从2016年开始就已经形成了。不知道大家是不是记得，2016年1季度的时候工业企业利润转正这件事，转正以后大家当时判断未来会出现什么样的情况，整个2016年，或者在2017年这两年左右的时间里面，企业利润的增速确实还是比较快的。在增速加快的过程中间，当然有阶段性的调整，我觉得还是不影响总的趋势。总体上大型企业利润的增速一直都还保持比较快。值得注意的是，这个转正跟上游供需关系的改变有很大关系，或者说也可以理解为在供给侧结构性改革进程中，改变了上游行业的一些关系，它会使得由价格驱动，价格驱动以后使得一些上游行业带来利润的上涨，改善他的财务指标。由于价格或者供给侧结构性改革带来的价格使得上游的这些企业的利润的改善，带来了另外一个方面问题就是行业的集中度在进一步的提升。行业集中度提升如果说真的是全面改变了这些上游行业的情况，集中度提升也应该是一件好事，但问题在于，这个过程中间其实有相当一部分并不是真的改善了财务状况，这个财务状况改善完全是由阶段性的因素导致的。所以我们说这种阶段性的复苏实带来的使得行业集中度比较高的问题会使得资金流向有一些过剩行业的问题越来越严重。实际上监管部门虽然对“僵尸企业”有说法，比如说价格不敏感，运行效率不高，有很多说法，但是“僵尸企业”到底有多少，哪些是“僵尸企业”，好像没有正式公告过。但是“僵尸企业”占用资金是毫无疑问的，更重要的，如果说这些过剩的行业占用的资金还和民营投资大幅度下降，甚至在局部出现断崖式的下降联系起来的话，我们说它会使得整个金融资源的分配会更加处在不合理的状况。这是我想说第二个方面的问题。

第三个问题是绿色融资。绿色问题，我用几个简单的说法来说。一个我把它叫做增长的烦恼，作为中国人，经过这么多年的改革会有非常多的自豪感，从改革开放到最近这几年，我出国还算比较多，有时候那种自豪感是你很难用语言表达清楚的。比如说我去年到伦敦交易所的时候，我很感慨，因为在1997年的时候我去过一次伦敦，当时我想去伦敦交易所参观，人家非常委婉的拒绝了我。我当然知道自己没有受到欢迎，那我就别去了。去年去的时候是3月份，他们让我做了一件事情：主持当天交易所开市，表示你在主导今天这个开市，所以那天完了以后，我在我们研究所群里面发了一段很长的感慨，就是国家的强盛对自己在外面的位置变化的影响，这些方面每个人都能感受到。另外一个方面也是每个人都能感受到的，就是我们这些年增长过程中间带来的每个人都要面对的东西。在北京最典型的是空气，因为我自己还是一个比较喜欢运动的人。我的运动就是走路，因为不需要特殊的场地。前些年会遇到很多问题，因为当时还没有公布PM值的时候，我很有可能是天天顶着雾霾出去的，后来有了这个指标发现不容易出去了。此外，还包括我们每天生活都相关的像食品、水等，都是和我们每天相关的东西，我们越来越多的担心。我们担心，能够放心吃的食品和放心喝的水好像越来越少了。我觉得大家的担心不完全都是多余的，所以在增长带来很多很多成就的同时，另外一个方面也有问题。十九大为什么要把美好生活这一件事情作为五位一体提出来，我觉得跟所有经济体走过的历程一样，其实发达经济体他们在初期也是一样的，每个人都很清楚。只不过中国现在的经济增长已经到了这样一个水平，我们应该去更多考虑我们的生活是不是可以更加好一些，而不是再快一些。所以有两件事情跟国家战略直接相关起来，京津冀一体化和雄安新区建设。京津冀一体化要解决的问题有很多，比如大城市病问题，即所谓的特大型城市。因为我们国内特大型城市太多了，而且北京和天津两个多小时紧挨着，这种特大型城市怎么样发展，是要找路径的，这里面包括首都的核心功能到底应该怎么样去疏解、去体现。我觉得还有很重要的一件事情是北京的环境跟河北是连在一起的，而河北又是一个环境污染制造大省，因为它是一个钢铁、水泥、玻璃都比较集中的地方。有人这样开玩笑说，全球钢铁产量第一是中国，第二是河北，第三是唐山。当然这样的产量膨胀不可能不对空气不对环境产生严重影响，但是我们说当年为了解决北京的问题，把首钢搬到曹妃甸，我个人理解这有点像修环路一样，二环不够修到三环，三环不够修到四环。把首钢搬到曹妃甸以后，发现河北的污染越来越严重，我们还有什么办法，能不能把首钢再搬远一点，搬到山东去，这肯定不是办法。所以我觉得京津冀一体化里面，就是把绿色发展放在非常重要的位置，跟京津冀一体化相关的一件事情就是千年大计雄安新区建设，不知道在座各位对雄安新区域发展关注有多少，我觉得雄安新区建设过程中间，可能要解决两件事，第一个是数字化，他的基础设施建设里面，数字建设会放在非常非常重要的位置。第二个方面就是绿色。当然大家看到的或者听到的像白洋淀布局，我觉得还不仅仅是这样，比如说这个城市里面绿化率要大大高于现在的城市布局，所以我觉得雄安新区同样也会是一个绿色布局，和战略上面直接相关。当然，我们一带一路在推进过程中，也确实遇到越来越多的地缘政治、环境问题等等，这些都是我们现在面对的实际问题。

这些问题，我们当然要解决，但我们有没有足够的资金去支持它。根据相关测算，到2020年，没几年的时间了，要有三万亿左右的人民币，才能够满足绿色发展的投资需要。政府能够解决10-15%左右，其余靠市场化融资。市场化融资是肯定要有一定的机制，也就是说，市场化资金是要由市场化机制来解决。现在的绿色融资里面，绿色信贷发展还是比较快的，时间也是比较长的。但总体的绿色融资机制，绿色金融产品，绿色金融服务，差的还比较多。

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金融业贯彻落实十九大要求的相关举措

首先，支持实体经济，着力点肯定是支持供给侧结构性改革。给资金很重要，但是单给资金可能是不够的，不能够解决前面提到的不平衡需求问题。实体经济对金融的需求在层次上面，类型上面都会有很多的变化，当然我们说供给侧结构性改革有五个关键任务，围绕这个任务来推进，这个没有问题。如果说要支持供给侧结构性改革的话，要使得服务实体经济能够收到实效，当前各个地方最关心的一件事情还是成本，就是资金的成本。具体看，当前贷款的平均利率大体上是5.5%的样子，这个水平是不太高的，我们说不高是在我们的整体结构下面，如果说我们跟欧洲去比，跟日本去比，可能还是有点高，人家的利率水平比我们确实还要低一些。去年稍微有一点点上升，但如果单从贷款方面来看，还不是太高。所以我认为，关于融资贵大家指责银行比较多，对此，银行还真有点冤枉。虽然银行不是融资贵的制造者，但降成本银行有责任，因为银行在间接融资体系里面占的比重确实很大。所以我觉得如果说讲降成本，银行确实需要认真去研究这件事。供给侧结构性改革，补短版非常重要，因为三去一降一补里面，最根本方向是补，去当然是要去掉不合理的占用过多等等；降是降成本，补可能还更加重要一些。所以可能在接下来，或者说有的已经在开始在做，就是金融要支持补短版，会是这样几个方面：一是结构性货币工具，类似像PSL这些东西。过去更多的是在棚改、水利这些方面，其实这种创设是完全可以进一步放宽的。比如说举一个简单的例子，我们刚刚提到雄安的事情，雄安如果说那样的城市建设在初期的资金要去还的话，很难马上找到支持它收益的地方，所以以比较低成本的资金去投入可能会是前期投入非常重要的事情，但是如果一定要分成政策性银行和商业性银行而在支持方式上有所不同的话，可能不应该体现在PSL这样的工具上面，这不仅会有公平性问题，也会使得雄安建设过程中间偏向某一方面，会使得市场化走势可能受到一些影响。所以说类似像PSL这种东西，其实是可以创设一些东西的，就是货币性工具。二是大力发展普惠金融。普惠我们在前面已经提到，就是我们传统的金融越来越趋向于城市化、高端化，小微、个体、农户要拿到完整的金融服务确实有难度。当然我不太同意说互联网或者那些互联网金融叫普惠，我在后面会提到互联网金融的事情，但是让更多的人享受到金融服务确实是一件很重要的事情。所以最近这些年以来，包括国务院、银监会、人民银行在发展普惠的问题上面，出台了不少意见和规则，商业银行在顶层上面做了很多事情，成立事业部，工农中建交已经有了，在具体方式作了很多探索，比如社区银行、小微银行、自助银行、支农等等这些方面，其实都是在普惠上面一些很重要的探索，也确实收到了一些效果。第三是发展科技金融，支持科技创新型企业。怎么样用金融支持科创企业，也都还有一些探索的性质，也有一些创新的性质，比如说投贷联动，实际上商业银行过去肯定只有贷没有投，现在把投贷连动统筹考虑，用投资这样一种方式相结合。比如说投商企业的合作，比如说用不同的机构来协同，包括像供应链、组合担保等等这样一些方式，还有信贷业务的创新。信贷业务创新里面根本性创新还是有难度的，因为风险目标是肯定不能够离开总体风险偏好的，在这个范围之内，比如说去用一些大数法则，提高一些对科创企业的风险容忍度，还款来源上面不完全是像过去那种第一还款来源之外，第二还款来源必须是担保质押，也可以用一些股权等等，创新一些机制，我觉得这对科创企业的发展，在供给侧结构性改革是非常重要的事情。第四是加快资本市场发展，包括恢复发行、重组，以及主板和中小、创业板之间的关系，整体上是建成一个立体的体系，即多层次资本市场。如果建成一个立体的体系，而且体系之间有一个相互的衔接，有一个自动递进的机制的话，我认为对供给侧结构性改革，特别对创新型企业的发展还是特别关键的事情。

其次，多点着力，深化金融改革。金融改革包括的内容比较多了，包括监管市场、基础设施等等，我会就其中一些方面稍微说一说，谈谈我的看法。首先，完善监管体系。一个是金委会，这个不用多说了，已经成立了。第二个是双支柱，我觉得这个是中国中央银行非常重要的一件事情，货币政策和宏观审慎之间的配合，尤其是宏观审慎更多的作用于机构，而货币政策当然更多的是作用于经济增长、就业、币值稳定，保持独立性问题。这个双支柱政策框架在整个监管体系和监管效率里面还真的是特别值得注意的一件事情。第二，推进金融市场的要素价格改革。其一，利率市场化接近尾声，实际上我们的利率市场化到现在这样一个阶段，我说它接近尾声，大多数确实已经放开了，但基准体系还在，基准的做法进入到走廊机制这样一个阶段，可以大体理解为是利率市场化完成。其二，汇率改革。我认为从8·11开始，包括后来加上逆周期因子，不管美元怎么样加息、特朗普减税这一系列变动，非常重要的一个事情就是我们解决了一个篮子问题，我们的人民币汇率变动不再是挂钩一个货币而挂钩一个篮子的货币。当然跟美元还是一个比较纬度，挂钩一个篮子的就意味着把人民币放大到更大范围，更宽广领域去看待。第三，推动金融业开放。去年明确下来的几个东西，我觉得力度挺大的，包括像一些证券、基金、期货投资比例到51%就绝对控股了。第四，我个人认为更重要，也是我个人这几年一直在强调的一件事情，是金融基础设施的互联互通和统一。实际上这几年金融乱象很多，很大的一个问题是基础设施建设跟不上，所以我个人觉得像支付、清算、登记、注册、托管等等一系列的东西，是形成统一的监管和形成完整的基础设施建设非常重要的东西。这个可能跟我在托管部待过比较长的时间有关系，因为在托管部的时候，我们是接受一个概念的，我不知道大家有没有听说过叫GIPS，全球业绩投资评价标准，美国人设立的一个东西，意味着全球的金融机构，投向任何一个市场的交易，在计算业绩的时候，都按照这个来。所以任何一个产品不管在哪个市场都是可以比较的，然后监管就可以形成全球联动监管，我觉得他的逻辑就是这样一个东西。我当时在托管部的时候，兼职基金协会的副会长，我就一直呼吁，我说能不能搞一个CIPS，就是一个统一的中国评价标准，只有统一的评价标准，统一的计算规则，才有可能数据可以共享，才有可能进行业绩的评价，才有可能形成联动的监管，否则说的再好都是没有用的，所以我更强调这样一个统一标准的建立问题。第五，地方金融监管升级，因为中央地方的事分设非常清楚了，地方金融办到金融局的变化，职责和内容确实也在相应加大，包括一些网贷、P2P对地方金融监管来讲都是形成直接压力，但是地方压力的升级，才是全面监管收到更好效果的一个可靠来源。

第三，防控金融风险。风险这件事情涉及到的内容很多，影子银行、互联网金融，包括房地产市场，在前面已经提到过。关于影子银行，这里就想强调一件事情，就是影子银行的过程，就是“同业存单-同业理财-委外投资-债市杠杆”，这样一个完整的链条，或者就是在委托出去进行投资，然后再加杠杆的交易收益，这就是整个影子银行体系的一个基本的模式。2008年以后同业存单、委外业务规模是一个特别大的数量。

第四，推动绿色金融创新发展。绿色金融不是最近这几年的事，大家早就接受了非常多的概念，比如“赤道原则”就是绿色金融一个很典型的概念，就是银行的信贷资金总量投放绿色里面去，投放到生态行业里面去。对于中国而言，绿色金融最近几年发展特别迅速，绿金委是2015年4月份成立的，这个委员会成立以来，做了很多事情，把十几条建议提到中央，形成了七部委的绿色发展指导意见，包括在五个省区进行绿色金融试点等等。还有一个很重要的方面，是推动绿色金融在全球的影响。实际上推动中国绿色金融在全球的影响这件事情跟绿金委直接相关，契机就是2016年。当时，G20由中国担任东道国。G20是20国集团领导人的机制，这个下面会有一系列的平行机制，比如说有工商理事叫B20，还有一些其他的T20等等。它的领导人最终报告来源是由各个平行的20组成，B20是一个很重要的机制。银行进入到B20里面，成立一个金融促增长组，这里面不仅仅是银行，还有保险、基金等等这些机构。工商银行在这里面是联合主席单位，提出把绿色金融纳入B20当年的核心议题，收到非常好的效果。20国集团工商理事们在一起讨论的时候，获得了高度认同，所以这个议案就在当年的G20最后提了4条建议，绿色金融意见是重要的一条。

这里面，我还得讲一些工商银行的情况，大家不要理解为有点王婆卖瓜的意思，不完全是，我想这么说一下。如果把绿色金融当作一个社会责任来对待的时候，结果可能就是在年报里面去在社会责任的部分写上一段。把它和经营结合起来的时候，可能就不完全是一个社会责任的概念，所以实际上我在前面提到，我们的绿色信贷为什么发展比较快，这个当然跟监管部门前些年一直在倡导有关系，但是绿色信贷其实操作起来是有难度的，就是你怎么样去判断你放出去以后，它是不是绿色的。所以全球的银行业都在做一件事情，或者都在关注一件事情，就是环境风险对你的贷款有没有影响。如果说我们放到中国来看，就是这样一个意思，我们做个假设：环保部提出来非常严格的环保标准，这个环保标准是一定要下放到企业，企业是一定要落实的。对企业来讲，严格执行环保标准以后，他的资金会不会产生风险；在财务角度来讲，会不会增加成本，这两件事情是一个问题的两个方面。我们说银行都在关注这件事情，如果严格执行这个标准，对我们的资金回收有没有压力，就要进行压力测试。全球目前完成这个压力测试还只有工商银行。

我想说的另外一件事情是ESG的评级，或者叫环境、社会和公司治理绿色指数。前面讲的这件事情更多是信贷方面，但光有信贷是不够的，要有社会广泛的服务，也包括大量的投资基金，也包括上市公司的资金吸收问题。所以环境、社会、公司治理，怎么样和投资标的结合起来，显然就是要解决两件事情。一个是评级，越高的信用评级带来越好的资金募集效果；另外一个方面是指数化。当然不是工商银行一家在做这件事情，虽然工商银行确实已经做了一些。我们去年9月在欧洲发了一支深绿债，确实收到比较好的效果，投资者结构上欧洲占的比较多，跟以前的绿色债券结构不太一样，价格和认购倍数都比较高，所以当时人民银行金融学会绿金委开秋季理事会的时候，我在上面讲了这个故事，我当时还说了三句话，叫“绿色有市场，中国有影响，研究有价值”。实际上这就是把绿色评级、指数研究以及我们压力测试这样的成果在全球展示以后，大家看到中国的商业银行已经在做这样的事情，证明对绿色的投资，对绿色的关注确实是值得重视的。实际上，不仅仅是工商银行在做这样的事情，很多机构都在做，不仅仅是金融机构在做，大学也在做，不是一般的大学在做，人民大学也在做。比如绿色金融的年度报告，这个报告还是跟工商银行一起合作的，我们每年都在做这样的事情，不少机构都在做绿色金融的事，只不过是有的做产品，有的做研究，有的做报告，有的做测试等等。我觉得越来越多的绿金委成员形成越来越多的成果，越来越多的产品，越来越多和市场和投资和产品结合起来，所以，绿色金融在支持实体经济、支持未来的发展，五位一体发展过程中间，我认为绿色会是非常重要的一个方向。十九大以后再去看这件事情的话，和我们在前面提到的国际化发展，一带一路建设结合起来看，我们的绿色成为在国际上有一定话语权，要和参与全球治理联系在一起。

大体上我就介绍这么多情况，也许有些想法是不对的，请大家批评，谢谢。

观点整理  田雯 黄泽清

监制  崔爱妤 李欣怡

图文编辑  田雯

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