王忠民：经济新常态下，重点投资领域在哪里？
The following article is from 华泰证券研究所 Author 王忠民
本文字数 1782字 阅读时间 6分钟
6月8日上午，蚂蚁金服正式对外宣布新一轮融资，融资总额达140亿美元(约900亿人民币)，远高于此前传闻中的100亿美元。这意味着蚂蚁金服的市场价值已被资本认可。随着金融功能的重新定位，金融资本和实体经济再度走向融合和互补，新经济投资已成为市场投资大趋势。IMI顾问委员、全国社会保障基金理事会原副理事长王忠民在“华泰2018北京中期策略会”上指出：今天全球市值排行榜，苹果、亚马逊、微软、Google，都是过去几十年基于新技术和新经济产生的新时代巨头，他们就是用新经济的技术和新经济的金融聚焦于新经济的实体和产业爆发出来的，这个逻辑放到中国也是如此。这些的全球的、中国的和最新的独角兽、芯片这些发展现象无非都是表现出了近二十年来的一种投资逻辑，就是所有一级市场也好、二级市场也好、债券固收投资也好、权益投资方法也好，一定要聚焦于这样的领域、这样的技术、这样的金融产品、这样投资背后商业运用的盈利模式，才可以搭上这个时代的有效快班车，才可以让投资获得更快的回报。
以下为演讲原文：
尊敬的各位同仁，尊敬的各位来宾，感谢华泰证券邀请我来跟大家分享一些在新经济、在以科技和金融结合的投资逻辑当中的观点。
今天看来，在座做投行的、做投资的、做二级市场和一级市场的在新的年度环境当中，尽管这两天天气比较热，但我们都感觉到市场的一些寒意。但仍然能感觉到市场仍有热点：比如基于新技术的热点，比如芯片的投资一下子热起来了，比如操作平台，比如还未见有效的独角兽端倪的区块链，如果这些东西可以和金融的某个场景有效地结合起来，我们就可以把新技术在实体经济当中找到应用，而且在金融场景当中也可以找到投资落脚点和二级市场证券化的爆发点。又如最近比较热的是独角兽，昨天有公募基金已经获批做独角兽的基金，而且一做就是很大的规模，并很快就完成了有效市场的发售端和投资端的有机结合。
我把这个题目放大一点理解，今天全球市值排行榜，苹果、亚马逊、微软、Google，都是过去几十年基于新技术和新经济爆发出来的，以致于把我们工业化时期所有的巨无霸远远抛在后面，从而产生新时代的巨头。这个逻辑放到中国也是如此，我们过去的BAT，今天的TMD，他们的聚焦领域就是用新经济的技术和新经济的金融聚焦于新经济的实体和产业爆发出来。
这些的全球的、中国的和最新的独角兽、芯片这些发展现象无非都是表现出了近二十年来的一种投资逻辑，就是所有一级市场也好、二级市场也好、债券固收投资也好、权益投资方法也好，一定要聚焦于这样的领域、这样的技术、这样的金融产品、这样投资背后商业运用的盈利模式，才可以搭上这个时代的有效快班车，才可以让投资获得更快的回报。
为什么在中国做新经济投资可以如此表现？我们来看三个逻辑：
1
第一个逻辑，我把它叫大写的C。
中国之庞大人口、同时中国这样一个过去几十年快速的GDP和人均收入增长，催生出中国的需求爆发时增长，这个新的市场对新领域、新技术、新产品的追逐，一定要比过去的老富翁来得追求时髦、追求快速、追求最新一波的产品。所有中国的需求在新经济的实体当中我们会催生出以新经济为基础的所有场景，包括实体场景和金融场景的有效爆发，因为需求爆发到这种程度，可以让一次投资迅速收回投资成本，可以让边界经济回报率和收益率迅速覆盖，这个时候新经济当中的贡献逻辑、拓展逻辑和投资逻辑都可以淋漓尽致展现出来，以致于我们可以在新经济中、这个C当中思考很多东西。
首先是C端最大的线上场景的竞争和突破。实体商业是一个逻辑，我们新的线上电商，不仅每年可以有迅速的商家、生产者和需求者爆发，并且每年的增长率要比实体商业快多了，以致于马云可以和任何实体商业的人打赌，即使我不可能百分之百替代你，但每年新成长的比率和速度一定会盖过你。如果你着眼的不是电商，而是社交，你就会看到腾讯，你找到了社交最初的是互联网形式，后来用的是QQ的形式，再后来是微信的形式，每一次无非是把中国人的社交推进到最有新技术含量的场景当中，把它们紧紧地抓在你的手中。如果你做的搜索，你做的一切，背后还是基于某种线上数字化场景。中国这样一个大C端当中捕获新的场景应用，可以有迅速的需求者，有迅速的爆棚的产品，又可以一次回收自己大部分成本的这样一个逻辑。甚至它可以创造一个消费者的狂欢节，刚开始外国人来到中国看到实体商场人头攒动的时候兴奋得不得了，因为他们需要节日才能把人拉到商场，我们弄了“双十一”，每年11月11号都是几百亿级的量当中成长，是这个C产生的结果。
此外，C端我们可以把它细解，今天的二次元无非是年轻的零零后和九零后的需求；过去是自己在家里做，今天弄了一个生鲜，外面的人给你保存、还可以做好送到餐桌，这样的需求可能是在一线城市，当一线城市不是只有四个，可以有八个十个的时候，一线城市中只要有10%的人去买你这样的东西，就可以拓展一个庞大的C端需求。所以我们今天从区域来看，为什么大家都在争湾区？一流湾区是大一线、超一线的需求捕捉。
注意，我们从第一个C端开始的时候，全部应用的逻辑是学别人，就是用新技术掌握新C端的技术逻辑和商业逻辑。为什么到了中国我们比他们应用得更快更好？因为中国C端的需求和爆发，人口的基数、收入的增长、偏好的实现要比他们还要大得多。那么我们把C端延展一下，过去实体场景比较当中的新场景获得成功以后，C端的第二条场景延展一定是金融，而金融第二场景当中第一个爆发的一定是支付，因为所有其它的前端场景做的时候必须有支付在后面作为服务。如果把所有这个前端场景做的东西切到第二个场景当中支付，支付可以做成托管，托管可以做成信贷，信贷可以做成资管所有金融场景当中以支付作为第一场景的拓展，是中国C端当中场景迁移的重要逻辑。
今天我们看到BAT、后起的所有公司，如果第一场景实现以后一定是把第二场景尽快成立独立合伙公司，加大力度把它实现。可以回到所有C端的技术，仅就技术而言抓住新的C端。Google后来改名叫做键盘的字母表，是说过去文字的形式当中远没有以键盘字母表更形象、更生动，有趣的是今日头条改名了，改成叫做“字节舞动”。这些改名的背后是什么？是说当人类把一切东西数字化的时候，0-1结构当中渗透的数字化技术深度越深，可以抓住因技术捕捉到的C端最快最好的场景的技术逻辑就越充分。今日头条可以用智能搜索搜到最快的东西，越是基础的技术深度就可以说未来所有内涵的替代都是在这样的技术场景当中推进和有效发展。如果把新的共享模式、新的众筹模式放到这当中，就可以比你更快地发现某种场景，并抓住这个场景让你捕获和应用。
中国这个大写的C可以是GDP的C，可以是人均收入的C，可以是年龄化的C，可以分解为不同的层，每个层都有足够大规模的C，也可以看成大湾区的C、特殊需求的C或者技术需求最有效深度的C，还可以看成场景迁移有效的C，正是因为这个C才让中国以技术为背景的前端场景公司，突然之间比国外的公司原有的技术和场景盈利模式的提供者还快、还有效、还充分，以致于可以立足、快速成长和快速发展，所以大写的C才是中国新金融、新投资、新技术得以融合、得以展现、得以爆发为全球量级公司、得以爆发新的独角兽，如果用供给侧的话来说，是它吸引了独角兽这样巨量的平台企业变成实体领域当中的新供给、新发现。
2
第二个逻辑是漂移不定的B。
过去我讲的是小写的B，今天把它改成漂移不定的B。如果看我们的Business企业端，为什么这么多新经济的、互联网的企业可以大踏步地在中国市场当中、在一个场景当中获得快速的成长，甚至获得垄断地位？因为原有的、它所替代的那个功能的所有企业端，相比用新技术、新场景和新商业来说，那个B端的效率太低太Low。当然，这个效率低不只是资源配置的效率低，不仅是管理成本的效率低，也是治理结构的效率低，也是原来没有数字化的场景当中本身运行，甚至还是税收、物流或者某种约束下的效率低。整体而言效率太低，以致于新效率高的东西对你有一个庞大的效率替代效应，因为有庞大的效率替代效应，互联网新金融当中就可以在第一场景当中降低门槛，你可以免费进来。今天用区块链的逻辑就是开辟产业的时候先给你多少Token，可以在平台当中免费消费多少东西，这是一种拓展逻辑，效率不高的时候何以拓展这种逻辑？
刚才说的场景迁移，当我的第一场景获得成功，可以迁移出未来的十个场景，我原本脑子里已经设计出的十个场景，还有没想到的新的更多的场景，那么第一场景中就不需要百分之百的钱，甚至可以吃亏，因为未来其它场景赚来的钱足可以让我在第一场景只是获客，只是获得流量，铺垫未来忠实用户的逻辑。这个时候我就可以亏，因为我把你已经变成了忠实长期高频的用户，如果我在上面再做支付、信贷和其它的东西，每个环节当中都不利润最大化，只是要比原来的实体更好已经很成功了。
过去我们看的只是一个小的B端，有趣的是最近的B端可能会发生变化。今天所有B端原有实体的东西如果有了头部的新的经济技术或思想以后，能不能转变过来？特别是传统银行能不能学？今天传统银行已经出现了无人银行。传统所有的架构能不能转过来，取决于能不能找到新场景的技术逻辑和新场景的商业逻辑，如果只是跟在后面做同样技术和同样商业逻辑的东西，传统B端永远赶不上它，因为它已经走在你的前面，已经朝你迁移，市场当中覆盖率、集中度比你高，你只能远远被抛在后面。而你能够抓住新的场景技术的深度、技术的新应用、技术的新发现和基于这种技术新的商业盈利模式，你才可以超越他。如果传统的公司找不到这些东西，或者找了半天也找不着、找不准，你依然是传统公司，进不到这个领域。
我们在这当中引入几个我们常见的词语：
首先是轻资产，传统的企业一定是被资产拽着走，只有你用现在的所有的金融的，不管是借贷的方式还是把固定资产变成租赁的方式，或者是把固定的东西变成流动的方式看，今天技术进步、场景进步竞争到如此激烈，谁资产重就会被资产拖死。但你用什么逻辑去轻资产才可以走在每一轮竞争发展当中的有效位置？我们过去看别人的时候，用租赁的逻辑，通过当期的流动性资产覆盖原来的固定收入，问题不重要，重要的是这个时候能不能找到新的商业逻辑当中用外包众筹的方式把原来的资本端的东西，在市场当中永远找到最新最好最成本低廉的东西，也是回到市场当中找到动态的最优的东西集合成你的产品。不是简单的轻资产，而是轻资产要保证所有资产的同步的竞争性的所有资产，你才可以做到。管理团队一定是资产支付当中最重要的结构和比例，在这种情况下如果你以合伙的形式，而合伙的形式恰好是战胜不确定性、战胜未来、把利益有效地捆绑在一起，甚至合伙可以把现在的工资放在企业端口和资本端口当中，未来说不定注册在哪个偏远的地方还可以不交甚至返还税收。这两天市场上正在解构艺术界、文艺界的税收问题也会涉及到这些股权架构。
这样一些逻辑才会选择快技术更新，快技术更新基础之上的商业逻辑和公司股权架构、资本投资逻辑架构之间，保证你永远是一个日新月异、持续成长、持续优秀的资产结构状态，如果做不到这个状态，一定会进入重资产领域，今天全球市值排行前十的企业都是这样。
我们相信如果原有的B端当中本身效率低，说明你没有找到有效的技术深度应用和商业逻辑，就连今天新经济时代做轻资产端、治理端和商业端所有的逻辑都没有把握，你就死定了，永远定死在传统这两个字当中，你前端的逻辑才让这个B可以持续优秀，有了持续优秀后面的距离就会拉得越来越大。今天的B端正在发生深刻的改变，这不是对原有B端的提升，而是一种新B端替代原有B端，新替代的效率、新替代的动态、新替代的激励是把原有传统和今天的优势明显地划为B端的两个世界、两个逻辑。
B2C是用中国新B端的逻辑和中国庞大的更新成长的C端成就了BAT、TMD，原有的传统B端迎合了中国日新月异的C端，任何时候都要看新C端是什么，替代原有的B端效率越高、盈利模式越先进、技术应用越深厚才会越发展。
3
第三层逻辑当中有几个关键词：开源、云计算、公链。
过去我们看全球市值排行前两位一般是苹果或者Google，这几天亚马逊跃升全球市值第二，苹果九千多亿美元，亚马逊八千多亿美元，Google成了第三，第四是微软。微软昨天宣布用七十五亿美元收购了一家外资公司Github，这家外资公司是干什么的？专门研发托管处理代码、源代码。微软研发的是Windows、软件，大家一定会想到它的最深厚的逻辑就是源代码不开放，全球开发者在这个问题上非议了很长时间。突然间，其它的手机端操作系统特别是开源操作系统替代了它的时候，它一下子就落后了。我们在这背后感觉到为什么微软突然改变了自己过去源代码这种保密的东西，走向了新的专门管理开发全球源代码的公司？而且做了全球的云平台，这种云平台可以让所有新的创业公司在这个平台当中开发一切新产品、一切新应用，就是基于这种开源逻辑，开源背后基于云的后台服务。云Service，我们看到一定是大写的S，可以为所有的创业服务做些事情。微软在北京中关村成立了一个加速器，不仅可以免费地在这个加速器当中开发一切的东西，也可以享受发展带来的效益。全球排行榜市值前十的必须要有这样一个逻辑，就是开源，因为不开源即使去做新经济，也会被另一个新经济的人用新的逻辑把你全面打败，这就是过去传统手机失败的根本逻辑，也是PC端口操作系统失败的根本逻辑。
当你说不仅要成功一次，还要成功二次三次五次，立于不败之地，这就必须要让这些新的理念变成你的基因，这样才能发展起来。我们今天发现这是重要的，全球市值第一的苹果如果不是把研究平台开源，以便谁都可以在我这里研究任何东西，我还给你提供各种帮助，但研究出来以后在我的商城当中去卖，一旦应用以后我们再分成。成本是全免的，收益是分成的，一旦我发现你是成长中的独角兽苗子，我就可以投资你，占的比重越大，未来成为我的独角兽的基本逻辑就展现出来了。云计算时代这样的创新后台服务平台，基于开源逻辑的生态型和平台级公司恰好是今天市值排行榜的前十位。
回到我们自己的角度，今天所有的BAT谁要是再走到前面，如果前面讲的大写的C和小写的B已经在实体的某个场景当中、场景深度的技术当中、场景B端的替代和C端的迎合当中都改变得淋漓尽致，今天他们竞争的逻辑是什么？谁能提供出最有效的云、后台服务最充分的云？今天我们看到的一定是阿里云、腾讯云，所有的广告端口都基于这种云，因为这是我们新经济投资当中竞争的根本逻辑。重要的是谁提供了云，大的互联网公司都和贵州签订了某种协议，马云居然和天眼签了协议，要为所有太空端的探索数据进行云端的后台服务。
有了这样的东西我们就会发现，新的独角兽在哪里产生？原有的平台公司及生态公司是用生态的角度来把自己立于不败之地，这样才会欢迎所有新的东西，而且新的东西日新月异，你在我的怀抱里面成长。新的东西可以用免费的逻辑在一个生态当中成长，我还可以从你那里获得投资和资讯，都是过去开发区当中催生新经济的所有名字，今天所谓的加速器Hub全部都是在数字化逻辑当中提供着这些平台。是谁做了这些？湾区，我们的金融街和中关村，任何一个产业的类别，谁先做了这一步，谁就把B端后台的东西全部抓住了。
我们再想一件事情，今天的互联网公司已经把支付金融拿走了，支付的后台是什么？过去银行当中支付、托管、存款、清算等业务，现在支付端口拿走，未来用云端口可以把什么拿走？银行只成了一个数据流，而支付端口这样一个东西变成了云端背后所有的服务方式、服务母体，你的新产品、新服务、维修维护，你的升级换代全部都在这当中。这个世界的B端就会发生最根本的改变。有趣的是中国所有的云、和国外所有的做这样事情的云端化。如果今天把我们在区块链的角度当中打入的关注力都在B端的操作的时候，未来所有公链是谁的，未来所有公链的服务是谁提供，未来所有公链的维护升级是谁的，未来基于所有公链的监督是谁的，未来所有公链当中自由上却的平台是谁的。如果我用云端化的东西，加上商业前端的东西，再加上公链的切入的话，所有云端化的场景就嵌套在所有公链当中，交易所是一条公链，银行服务是一条公链，任何产业流是一条公链，过去第三方的逻辑做的都是一条公链，这个公链的替代属性正在潜移默化地发生，投资在这个池子，你有可能就是明天的BAT。
刚才讲了三层逻辑，大写的C、移动变化的B和基于开源、云和公链的生态成为了我们进入数字化时代投资的基础逻辑。谢谢各位。
编辑 张忻悦 曹子鹃
来源 华泰证券研究所
审校 田雯
监制 朱霜霜
点击查看近期热文
欢迎加入群聊
为了增进与粉丝们的互动，IMI财经观察建立了微信交流群，欢迎大家参与。
入群方法：加群主为微信好友（微信号：imi605）,添加时备注个人姓名（实名认证）、单位、职务等信息，经群主审核后，即可被拉进群。
欢迎读者朋友多多留言与我们交流互动，留言可换奖品：每月累积留言点赞数最多的读者将得到我们寄送的最新研究成果一份。
关于我们
中国人民大学国际货币研究所（IMI）成立于2009年12月20日，是专注于货币金融理论、政策与战略研究的非营利性学术研究机构和新型专业智库。研究所聘请了来自国内外科研院所、政府部门或金融机构的90余位著名专家学者担任顾问委员、学术委员和国际委员，80余位中青年专家担任研究员。
研究所长期聚焦国际金融、宏观经济理论与政策、金融科技、财富管理、金融监管、地方金融等领域，定期举办高层次系列论坛或讲座，形成了《人民币国际化报告》《金融机构国际化报告》《中国财富管理报告》《金融科技二十讲》等一大批具有重要学术和政策影响力的产品。
2016年，研究所入围《中国智库大数据报告》影响力榜单列高校智库第4位，并在“中国经济类研究机构市场价值排行榜（2016）”中名列第32位。
国际货币网：www.imi.org.cn
微信号：IMI财经观察
（点击识别下方二维码关注我们）
理事单位申请、
学术研究和会议合作
联系方式:
只分享最有价值的财经视点
We only share the most valuable financial insights.