视点 | 俞平康：去杠杆的阶段性成果带来的房地产行业的升级转型

IMI特约研究员、中国保险行业协会首席金融市场专家兼首席专家智库秘书长俞平康出席 “2018第七届金砖论坛”并演讲。俞平康认为，多元化发展要求的最重要的能力是运营能力，而对于中小型房地产企业来说，重资产运作模式是难以生存下去的。他还认为，去杠杆的阶段性成果带来的一个投资机会是第三梯队的资本和技术密集型产业。

以下为文章全文：

我自己本身也是养老产业当中的一员，一年前加入长安养老保险。我们是布局在二级市场，股票、债券、非标，一级市场股权投资、债权投资都做。这也从一个方面验证了我们中国养老产业的蓬勃发展。今年年末和明年年初，本质上是属于一个非常关键的时点，大家其实有很多的困惑。不管在经济层面，资本市场层面，不管是全球的、中国的，大家都有一种困惑，路在何方。我们国企内部大家经常讨论举什么旗、走什么路。我们养老产业到底有什么机会，面临什么挑战。

十九大报告最重要的一句话，人民日益增长的美好生活需要和不平衡不充分的发展之间的矛盾。这就是我们现在的矛盾。最重要的是什么？不平衡、不充分。1956年、1981年，两次矛盾都是不充分。从不平衡到不充分，就是从总量矛盾到结构矛盾最后到并存，结构改革是我们现在的重中之重。

我们有多不平衡呢？整个全社会一半的人口占全社会财富比重的6.4%。所以习近平总书记为什么要强调扶贫攻坚，这个方针短时间会改变吗？肯定不会。我们做投资和金融，这些方面研究投资的基础。大家可能会有些疑问，怎么会呢？我们是不是这么严重？前后50%的人口占到全社会财富的比重是6.4%。

去年金融工作会议的时候，说是金融行业是不是发展不快才进入去杠杆的。细分一下，红颜色是中国，蓝颜色是美国。银行业的金融产业增加值占到GDP比重，中国是美国的两倍，而证券业和保险业是三分之一，证券和保险行业还远远没有发展出来。这是我所从事的行业，养老产业养老金总额，一二三支柱加在一块，占到全社会GDP比重，占到GDP的7.4%，美国占到了151.3%，中国只有美国的二十分之一，所以可见不平衡到多么严重。而我们老龄化已经迫于眉睫了，15-60岁人口2010年已经达到高峰了，已经开始下降了。更可怕的是什么？1962年，60岁退休就是2022年，大批人退休，如果他们延时到65岁退休，就是2027年，老龄化的坎儿必须要过了。

从2015年，开始推进供给侧改革，2016年四季度推进金融去杠杆之后，所有的行业生态出现了巨大变化。大家经常说，到现在为止，是不是去杠杆已经取得了阶段性成果，你看这张图就是了。左边美国，右边中国，蓝颜色是宏观杠杆率，最高分是在2008年，按照市场去杠杆，去到多少？去了6年时间，随着经济恢复，杠杆慢慢提升。而我们中国呢？最高点在2016年初，因为2015年实现供给侧改革。刚刚去了一点，2018年又开始上升，我们问题很严峻。把中国的杠杆分解开来，主要看什么？主要看实体经济，非金融体系杠杆没去，为什么？深蓝颜色是中国，浅蓝颜色是美国，灰色是欧洲。

我们看到实体经济里面，杠杆最高点在什么地方？2016年。金融行业去杠杆，从2016年四季度开始，同业存单开始去杠杆，非常明显，到了2017年4月份的时候，股市没有去杠杆，到了2018年《资管新规》。去杠杆之后，我们大家感受很深刻。相信在座的很多人感觉到资金方，银行感受到的是资产方。为什么呢？表外的资产，非标融资极速下降，表内只是下降一点点。所以整个融资开始收缩了，另外一个是什么呢？价格。表内的钱收缩以后怎么办呢？留在银行的表内，既然不去放贷款，他投到债券市场。一级市场放贷款的价格在上升。

对我们房地产行业有什么启示呢？中国的各类地产方面，这张图一目了然，蓝颜色的是房地产，大工程是价格，黑颜色的是股票，这是工程300。蓝颜色的是债券。当房地产和其他几个类别资产都是此消彼长，房地产下来的时候，股票上去了。为什么？不买房子他买什么呢？买股票了。我们现在看到什么？房地产价格上升要开始稳住了，甚至要下降了。后面股票增长模式，再过几个月大家就可以看到。

最后说一下投资机会，大家主要做的是房地产商，我主要是向房地产行业，房地产行业主要分成大中型房企和中型房企，投资策略完全不一样。房地产行业集中度大幅度提升，左边是拿地，右边是融资，这是前15家上市公司。他的集中度大幅提升，钱都向大的房企集中。但还远远没有到头，这种转型大房企，他转型过程当中要注意哪几点呢？

首先，融资端，本来是银行开发端为主的，现在向多融资化转变，包括资产证券化等等。在资产端，资产端也是，资产端还是乐观的。首先看左边这张图，灰色是日本的城市化率，90%多。我们中国经过几十年的发展到现在已经53%，总量上面，城市化远远没有到达尽头。刚才我们和日本、美国比，我们是发达国家。下面横轴是GDP，你看中国在这儿，和我们同等GDP的国家，他们的聚集都比我们高。养老地产、旅游地产、长租公寓、产业地产等等多元发展，这种多元发展要求的能力是真正？最重要的能力是什么？是运营能力。你要持有，你要针对不同产业的持续创造一个估值化的场所，让他能够做资产活动。

中小型企业，怎么做呢？在房地产领域里面，如果一直发展重资产行业，还是用重资产运作模式，这时候小型房地产公司很难生存。虽然在房地产行业里面是个小公司，但是把资金转移到其他行业里面去是个大公司。所以有这么多房地产企业转行做金融。做金融投资是什么？就是投资整个经济，这种投资是多元化的投资，多元化投资要找到专业投资发展的线索。

这就是去杠杆的阶段成果，和我们的投资方向休戚相关，他预示着什么呢？经济的转型。深蓝颜色的线和灰颜色的线，我们一直希望他加杠杆，反而他是一直去杠杆。这些高科技的行业，他去了这么多年杠杆，结果到了2016年初，杠杆稳住了。

而我们以前一直希望他去杠杆的行业，结果他一直在升杠杆。钢铁、煤炭、污染石化企业一直在加杠杆。他前面十几年都往消极方向发展，而供给侧结构改革之后，往升级方面去走。从我们今年的数据，也是充分证明了。我们看到今年经济下行压力非常大，主要是什么？这个蓝颜色的线，基建投资。如果政府真的向2008年4万亿增长，完全可以拖起来。红颜色的是制造业投资，房地产投资现在还算稳住，制造业投资当中，细分行业一看，这么多高技术的行业，医疗制造、电器设备制造业等等，这其实是经济转型过程当中一个非常深刻的转变。但是我们为什么经常听到大家不断的抱怨说经济下行，呼声很大，为什么？因为这是我们现在破坏性创造的转折点。破坏性创造转折点的时候，都是老的产业。

最后，给大家一个投资线索，这个投资线索是我2014年下半年提出来的，2015年1月6日，半年之后，我们看到国务院提出互联网+，后来过了几个月，发改委提出了中国制造2025。二战之后，美国的金融危机，肯定来自大的经济危机调整。但是为什么90年代繁荣很昌盛，大家首先想到的是高科技发展。

第三梯队，资本和技术密集的传统行业，机器人制造、新能源汽车等等，这几年扩大规模蓬勃发展。但是第三梯队很难被渗透，但是一旦渗透进去，是长远而深刻的。我们中国未来发展前景也是高端制造业。如何发展第三梯队呢？他需要资本，他需要技术，所以你把中国和美国的产业结构放在一块，一目了然。美国比我们大了一块，技术服务业，金融服务业，技术服务业为第三梯队输送技术，金融服务业为第三梯队输送资本。我相信这是一个我们经济发展的政策线索，也是我们作为的投资者可能在中长期去遵循的一条投资线索。

编辑  孟源祎 邵嫣然

来源  新浪财经

审校  田雯

监制  朱霜霜

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