陈卫东：国际储备的作用及相关政策的完善

导读

7月23日，由中国人民大学财政金融学院主办、中国人民大学国际货币研究所（IMI）承办、重阳投资教育基金特别支持的“《人民币国际化报告2022》发布会暨货币金融圆桌会议·2022 夏”在线上成功举行。IMI学术委员、中国银行研究院院长陈卫东出席会议并参与研讨，他指出，研究外汇储备，不能只考虑外汇储备本身的投资收益或风险，而要看它的历史、地缘政治变化以及国家发展道路和目标选择等方方面面。围绕国际储备的作用及其相关政策，陈卫东提出不能忽视国际储备的宏观效益、调控作用以及抵御货币危机的屏障作用。另外，要实现减少对外汇储备的依赖，人民币还有很长的路要走。最后，针对国际地缘政治风险下新屏障的建立，陈卫东院长给出了三点建议。

今年的报告围绕低碳发展与人民币国际化进行探讨，这反映了课题组的敏锐性。如果说上世纪70年代石油大宗商品以美元计价极大地推动了美元国际地位的提升，那么现在绿色低碳转型发展则很有可能成为改变未来国际分工格局和国际货币体系的生产力的基础。从这个角度看，课题组在这方面做的有益探索是非常值得钦佩的，低碳发展的话题有广阔的想象空间。

但是，围绕今天的主题，我想谈论另外一个问题——国际储备的作用及相关政策的完善。俄乌冲突形式下，美西国家采取高烈度的金融制裁，促使我们重新评估和思考国际储备的作用与风险，而这个问题也会牵扯到人民币国际化的使用，这与今天的主题密切相关。

01

从国际储备积累过程看国际储备的宏观效益

国际储备可以由经常项目顺差、对外投资逆差和经常帐户逆差形成。中国在相当长时间内，外汇储备依靠的是进出口和对外直接投资形成的，这些因素对维持我国高增长、推动我国制造业发展，加强对外技术的引进以及建立全球产业链中的重要一极具有重要意义。我们测算，1990年-2007年这段时间正好是外汇储备快速积累的时期，在这段时期内，进出口和FDI引进对GDP增长贡献度是6.4%，从2008年到2021年大概在4.8%左右，所以，进出口的增加和对外直接投资引进对中国经济增长还是非常重要的，而经济增长速度对我国发展具有特别的价值。所以，在研究外汇储备作用时，不能忘记它形成的背景，这是研究外汇储备、国际储备增加收益的一个重要方面。

目前情况下，受疫情影响，国际环境复杂多变。出口对经济增长及就业都有非常重要的意义，所以我们不能忽视这方面的作用。

外汇储备在宏观调控以及对外汇市场的调控中发挥什么样的作用？

在当前环境下，外汇储备的调控作用仍是非常重要的。因为中国企业尤其是中小企业出口对汇率变化仍然是非常敏感的。这些年来，我们一直通过问卷调查方式持续跟踪宏观形势发展对中小企业经营变化的影响，我们大概对一千家企业进行追踪，定期进行调研，下面用两个数字看看企业对人民币汇率变化的敏感程度。

第一个数字是在2020年下半年，当时正好是人民币汇率快速升值的时候，这个时期企业出口产生了非常大的压力。从调研结果来看，差不多有40%左右企业的利润受到影响，对利润影响程度大概在10%，其中18.6%的企业受到的利润损失超过10%，还有11%的企业因为人民币汇率升值出现亏损，所以中小型企业对汇率升值非常敏感。

第二个数据是今年以来，随着美元指数不断上升，人民币出现相对贬值的局面，在这种情况下，有48%以上的中小企业外贸出口明显受益于汇兑收益。所以，如果考虑到实体经济发展，汇率相对稳定是非常重要的。保持汇率相对稳定依靠的是宏观调控能力，很显然外汇储备水平在这方面起到重要作用。

这是第一点，我们一定要看到，外汇储备在历史发展和宏观经济发展过程中所带来的效益。

02

人民币国际化发挥减少外汇储备依赖的作用还需要较长的过程

国际化货币的形成需要信用支持，即使是美元也是依靠贸易顺差和黄金支撑形成国际化货币的资格和全球各国对它的信心。从王芳报告中IMI对人民币的跟踪来看，人民币虽然在国际交易中计价和交易方面有所提升，但量还是较少的。这种情况下，人民币要起到减少对外汇储备依赖的作用还是一个起步过程，不是一朝一夕可以实现的。

03

浮动汇率制度无法替代储备资产的功能

目前全球各个经济体中，80%的经济体采用浮动汇率制或者有管理的浮动汇率制。但即使是浮动汇率制也并不意味着汇率可以无限制的自由浮动。从某种情况上看，是一个国家的竞争力或者一个国家的实体经济盈利空间决定了汇率的浮动边界。

刚才谈到我们的跟踪调查显示，中小企业对人民币汇率的变化非常敏感。这里引用商务部在2013年的数据，2013年我国企业平均出口利润率不到3%，近年来，随着竞争力提升利润率有所改善，但大多数中小企业的出口利润还是非常微薄的，所以人民币汇率如果过度调整特别是过度升值，肯定会带来企业出口大幅度减少，从而带来巨大的损失。

从其他经济体的经验教训看，浮动汇率制并没有消除货币危机，充足的储备资产是缓解汇率风险的重要保障。很多国家即使实行自由浮动汇率制也会陷入货币危机乃至经济金融危机的深渊。比如，印尼在亚洲金融危机之后由盯住美元的汇率制度转为实行自由浮动汇率制度，但其在2008年、2013年、2018年仍然受到很大的冲击。土耳其同样是实行自由浮动汇率制度，但2018年爆发货币危机以来，里拉对美元贬值超过70%以上，土耳其陷入了严重的经济衰退。

所以，储备资产在调节汇率波动、防范货币危机方面还是具有非常重要的屏障作用。

04

密切关注国际地缘政治下国际储备风险

应该在外汇储备增量形成，外汇储备使用以及建立新的风险屏障方面有所作为。近年来，短期资本流动对外汇储备形成的份额是在提升的，如果要减少外汇储备的增长首先还是要在短期资本流动方面加强控制，尽量实现平衡，在短期资本流动形成方面做文章。

可以通过一些新的安排来形成新的抵御风险的屏障，可以考虑以下几方面方案。

一是应对流动性安排。清迈协议算是一种应对流动性的安排，如果有清迈协议会减少一些相应成员国对外汇储备的要求。

二是建立货币双边互换协议，有利于极端情况下应对流动性冲击。

三是在推动经贸合作方面，除了加强贸易投资合作之外，可以形成一些金融合作安排，金融合作空间非常大，可想象空间也是非常大的。比如成员国之间的净额结算问题，甚至在成员国输入内形成锚货币，在这个过程中，人民币有可能发生很重要的作用，从而相应的减少对外汇储备的依赖。

总之，外汇储备的形成和发展不单单是其自身的问题，它是有大背景的，和一个国家整体发展深入相关。现在要探讨外汇储备管理问题，不能只考虑外汇储备本身的投资收益或风险，而要看它的历史，要看地缘政治变化，更要看一个国家发展道路和目标选择，方方面面，其中有很多值得深入研究的问题。

整理：徐诗惠

本文监制：董熙君

版面编辑｜林靖澄

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