夏乐：央行间货币互换——中美比较与国际货币体系改革

编者按

11月5日，由中国人民大学财政金融学院和国际货币研究所（IMI）共同举办的“陶湘国际金融讲堂（第27期）”在线上举行。IMI特约研究员、西班牙对外银行亚洲首席经济学家夏乐博士以“央行间货币互换：中美比较与国际货币体系改革”为主题发表了演讲。展望货币互换的未来，他指出，现在美国已经通过美联储的货币互换网络建立了一个以美元为基础的国际清算体系，美元霸权在衰落的过程中，货币互换机制可能会给它续命，甚至某些情况下会让美元更加重要。当未来人民币在全球使用得越来越多时，必然也会出现“人民币荒”，我们的央行到时需要成为全球人民币结算的最后贷款人，利用人民币国际互换网络建立相对稳定，更包容、更开放的货币结算系统。在当前国际金融环境动荡的条件下，各国也可以利用央行间货币互换安排来作为外汇储备的补充。

以下为演讲全文：

01

货币互换的定义

首先，举一个跨币种的利率互换（Cross Currency Interest Rate Swap）例子。互换有很多，比如利率互换，汇率互换，还有跨币种的利率互换。之所以用跨币种的利率互换为例，是因为它本身是结构性产品，另外它形成了一种市场报价，这是一个非常重要的国际金融市场，反映了货币之间的价格信号。

货币互换的过程分为三个阶段：

第一，机构A向借款人发行的阶段。想象一家中国大型国有企业是借款人，机构A可以认为是一家金融机构，比如中国银行。第一步，借款人要把1亿欧元交给机构A（中国银行）；同样，中国银行又把等值的9500万美元，相应地交给借款人。这是等值的交换。整个互换有效期之内，双方要支付利息。所谓互换就是两笔交易，我把东西交给你，再换回来一些东西。

第二，双方向对方支付利息的阶段。对借款人来讲，他支付的是LIBOR，是国际金融利率。这个国际金融利率现在已经停止使用了，应该叫SONIA（英镑无担保隔夜利率），仅作为示例使用。同时，机构A拿着对方给的欧元，需要向对方支付的利率叫EURIBOR，现在应该叫EURSONIA。EURIBOR是市场利率，但也要给一个α，而不是简单两边的利率用市场利率交换就行了，需要有一个Premium.

第三，交换回初始状态的阶段，机构A把本金1亿欧元还给借款人，借款人又相应地把9500万美元交给机构A。这样的做法意义何在？在真实的金融世界里，这种情况通常是借款人需要一笔美元贷款。但是市场上的美元价格比较贵，以合理的价格不容易借到。而借款人可以借到欧元，这1亿欧元很多时候可能是从其他银行借来的，或者有时候是直接向这个机构A借款。通过这样的方式，虽然借不到美元，但可以借到欧元，通过货币互换相当于向机构A借到了美元，在一定期限内使用。使用时可能支付LIBOR利息。最后还钱的时候再把这个美元还给机构A。

通过这样的过程，可以知道真实的资本成本，即有效期间内的LIBOR-EURIBOR-α。其中，α越低越不利借款人，说明美元借款成本越低。

图1 私人部门互换的例子：跨币种的利率互换

前面介绍了私人部门的互换。接下来介绍央行间的货币互换的趋势。这是一篇IMF的工作论文，研究了目前国际上货币互换的数量，可以发现整体数量较大，特别是到2021年时，图2左侧图片反映，大概有91个。比如中国和巴基斯坦签了一个货币互换，这算1个而类似的货币互换大概有91个，其中中国有31个。右侧是所谓本金，即央行间货币互换的总额。这里的货币互换是一种承诺，比如中国或者美国和其他国家签定，有时候会规定货币互换上限，这其实和本金额是有区别的。如果我和你签了货币互换，规定一个200亿人民币的上限，在互换有效期内我们之间可以发生相互的货币互换，但互换的上限可以叫签订的货币互换的规模，而真正本金的相互互换，可能只用了200亿中的1亿，甚至很多情况下都不需要用这样的真实的本金交换。2013年，中国与俄罗斯曾经签订了一个货币互换。到2014年，由于俄罗斯吞并克里米亚之后受到了国际制裁，俄罗斯卢布汇率急剧贬值。这种情况下，国内有学者批判人民银行做了与俄罗斯的货币互换，让中国遭受了损失，但他们的理解其实是错误的。当时和俄罗斯只是做了一个货币互换的承诺。最后真正发生货币互换的本金非常小，没有给我们带来直接损失。

图2 央行间货币互换的数量和规模

02

美联储货币互换：应对“国际美元荒”的良方

为什么有“国际美元荒”？这和美元霸权联系非常紧密。图3引用了2022年BIS的一篇文章，图片描述了美元在不同领域里国际上的使用，这个占比反映了美元的强势地位。第一项外汇储备里，美元占比60%；第二项国际债务里，美元占比60%还要多，包括贷款与存款，外汇兑换的量，全球SWIFT支付系统美元占比都在50%以上。这说明美元处于国际货币体系非常中心的地位，跨国、跨境之间的金融交易以及它对应的经济交易都是由美元来完成的。

图3 美元霸权

可能大家不知道美元霸权意味着什么。俄罗斯在乌克兰战争爆发被美国制裁以后，大家可以听到俄罗斯被SWIFT体系剔除等类似的消息。事实上，美元的霸权和它的结算系统是紧密联系的。如图4所示。

图4 美元霸权意味着其结算系统在全球范围内被广泛使用

即便是一些海外银行，也无法避免涉及美国银行和美联储。比如大家熟悉的“欧洲美元市场”，以欧洲银行BBVA和汇丰为例。假如海外银行E（BBVA）和海外银行F（汇丰），都用美元进行结算，事实上它们背后都对应着一家美国的银行，有可能是JP摩根，也可能是花旗这样的银行。原因在于，只要你使用美元结算，这笔钱背后的流动都会与美国整个美元结算系统相联系。尽管大家认为欧洲的美元市场是监管较少的市场，理论上利率不受美联储的影响可以自由地使用。然而事实上，从结算系统角度来讲，最后都是用美联储自己建立的美元结算系统。美元在整个国际货币体系里占据重要地位，美元的结算系统其实是全球国与国之间，不同经济体之间经济网络、金融往来结算重要的系统。美元霸权通过结算系统来完成。比如美国已经把很多俄罗斯银行剔出了SWIFT系统。SWIFT和美元对接，但不完全等同于这些银行不允许使用美元系统进行结算，而是意味着这些俄罗斯银行无法进行正常的国与国之间跨境金融交易，这对俄罗斯来讲是很严重的“惩罚”。

美元虽然有霸权，但也会带来问题，如果全球过分依赖美元，可能会出现“美元荒”的情况。假如中国与沙特之间有大量原油的交易，之前都是用美元来完成，一旦出现问题，不能够像以前那么自由地借到美元，那就会严重影响两国正常的贸易。这可能有不同的原因，一种原因可能是，银行被美国给制裁了；另一种原因就是美元变得非常贵，在国际上很难找到足够合理价格的美元。这种情况下就会出现美元荒。美元荒是全球性的现象，通常在金融危机时出现。大家有印象的全球金融危机已经有多次了，2000年之后，一次是2008年的全球金融海啸，还有2020年因为疫情引起，在3月-4月有全球金融危机的情况。这两个阶段都出现了“美元荒”。这里我把“美元荒”简单总结为几个层次，严重程度依次加深。

第一层次的“美元荒”：可以借到其他货币，但难以合适的价格借到美元。这和“货币互换”的解释很切合，生活中可以借到欧元，但借美元很困难。当出现第一层次的“美元荒”时，观测的重要指标是“偏离抛补利率平价”（CIP），事实上是α变得非常低甚至负很多，这种情况下，还能借到其他货币，但已经很难以合适的价格借到美元，反映在国际上美元借款成本的高低。

第二层次的“美元荒”：海外所有以美元计价的资产遭到抛售。这种现象出现的原因如下。比如，中国的企业在海外发行美元债，如果出现未来很难偿还的情况，大家都会对偿还能力产生质疑，美元债包含在企业信用里面的，企业资产会遭到抛售的，因为大家会觉得企业未来可能没有办法拿到美元来偿还自己的美元债务。所以，现在的美元债务没有人愿意要，因为大家觉得已经影响到信用风险（Credit risk）了。

第三层次的“美元荒”：海外以其他货币计价的资产也遭到抛售，比如外资撤出A股，最后是全球信用系统的坍塌。该现象的原因是美元既然是全球性货币，某种程度上，它的信用扩张系统可能会出现一些问题，进而可能全球的信用系统也会出现这样的问题。中国人民币在很大程度上与美元有关系，因为我们有大量的进出口所以会收到大量的美元。在此基础之上，国内货币形成过分发放，因为有美元进来之后，央行就要购买这些美元。用人民币购买美元，美元到央行手里，另一方面，央行人民币系统里的人民币流动性会增加。这是美元信用系统扩大带动全球其他国家信用系统扩大时出现的情况。如果这个信用系统出现逆向的情况，大家都借不到美元，就会出现全球信用系统坍塌的问题。

衡量“美元荒”的市场指标，首先是美元指数，通常“美元荒”时美元指数都很高，现在的美元指数非常高，在国际上出现了一种类似于“美元荒”的情况。其次是CDS的spread。图5，最上面是美元利率的指标，就是LIBOR-美国国债利率（T-bill Rate）；还有LIBOR-货币互换的利率；还有跨货币利率互换的指标，近似于CIP。

图5 衡量“美元荒”的市场指标

关于这个偏差和抛补利率平价之间的关系，如果出现“美元荒”，就可以看到图6所示的CCB（交叉货币利率互换基差）。2020年3月，有个非常明显向下的突破，这其实是交叉跨货币利率互换的基差，即α。当美元借款成本非常高时，它的α会是非常负的值。可以看到，这个值已经是-140个基点，这说明2020年疫情导致整个金融市场出现了非常大的动荡，其中重要表现是互换基差，此时有明显的“美元荒”。之前它也会有周期性的变化，比如在2017年末也会比较低；2016年末也会比较低，有季节性的变化。但2020年3月出现非常急剧的美元融资成本提高，这在历史上其实是非常少见的。

图6 CCB表现

这里的跨币种，有的是美元对日元，有的是美元对欧元，也有美元对英镑，美元兑加拿大元。但其背后的含义都是一样的，都出现了融资美元或者取得美元非常困难的情况。

怎么用央行货币互换平息美元荒？2007年12月美联储已经与欧央行和瑞士央行建立了互换；2008-2010年期间，这种货币互换就拓展到全球14家央行，这时美联储和他们进行货币互换操作；之后又在2011年11月进行降价；2013年又把五大央行互换变成永久性的安排。2008-2009年全球金融海啸期间利用货币互换平息“美元荒”，可能觉得蛮好用的，因此就把它变成永久性的。到2020年，又开始重新使用这样的货币互换来平息当时出现的“美元荒”，应对非常负的α。

2020年操作是，3月15日，他们把货币互换降价；宣布成立一些新的货币互换，因为2013年欧央行、英格兰央行、日本央行、加拿大央行和瑞士央行五大央行变成永久性的；2020年出问题之后又找到澳大利亚央行、巴西央行、韩国央行等重新签订新的临时货币互换协议，通过这种方式，最后将“美元荒”平息了，而且2020年3月20日宣布五大央行货币互换频率从每周变成每天，如果有需要每天都可以进行货币互换的操作。

简单介绍一下央行间货币互换运作的方式。图7反映了其运作方式。这和私人部门的运作大同小异，但原因不一样。其运作时，欧元和美元的汇率是不一样的，之前是0.95美元=1欧元，2020年使用时，欧元和美元的汇率是1.1，1欧元=1.1美元。图片中用不同的颜色标志它们不同的阶段。绿色是第一阶段，假设这时候欧央行把1亿欧元交给美联储，美联储相应就把1.1亿美元交给欧央行，这是完全的互换。欧央行取得美元之后，就向欧元区的金融机构拍卖，让需要美元金融机构付出一定利息来获得借款。

图7 央行间货币互换运作方式

这个拍卖是有时限的，借出后，这些欧洲区的金融机构之后也会归还欧央行，原因是都需要流动性。当归还流动性之后，欧央行在某一点连本带利将美元还给美联储。美联储把之前收到的欧元还给欧央行。经过这个过程，虽然都是等值交换，但欧央行得到了特别需要的美元，满足了自己金融机构对于美元的需求。美国在这样的操作过程中其实不需要承担对欧洲金融机构的风险，无论是多么好的金融机构，它总是有一定的所谓信用风险，而且作为国家主权的中央银行来讲，理论上不应该和跨国的私人机构有任何的关系。但如果不救欧洲央行，不满足他们的流动性需求，欧洲的金融机构很可能就会违约甚至破产，引起进一步的金融海啸。2008年美国雷曼倒闭之后引起了全球性的金融海啸。同理，如果欧洲的金融机构出现严重问题，恐怕美国也会受到波及。而美联储通过与欧央行之间的货币互换操作，就可以把这些流动性借到欧央行来救助欧元区的金融机构，同时不需要承担任何的对手风险。即使有一些欧洲的金融机构破产了，美联储不会承担任何损失，是欧央行来负责把钱还给美联储。即便出现一点波折，但由于美联储收到了欧央行1亿欧元，在某种程度上像是一种抵押，它也是相对安全的。这是双赢的安全操作。

通过这样的操作，美联储在两次金融海啸期间，2008-2009年、2020年3月期间平息了全球“美元荒”，维护了整个全球金融系统的基本稳定。这是非常成功的案例。

一些学术研究，使用事件研究法（Event Study），即一个事情发生之后，看市场如何反应。他们举出了一些货币利率，发现在进行货币互换操作之后，相当于美联储给全球各个地区与其有货币互换协议的发达经济体金融市场的美元价格，加了一个上限。因为，这是有资金成本的，美联储要收利息。这个利息等于OIS+25个基点，这是美国的官方定价，是借给欧央行或是借给日本央行的价格。

这种情况下，欧央行借给自己的金融机构也是按照相对比较低的金融成本。美联储相当于用比较低廉的资金成本向全球各个需要美元结算的系统来注入流动性。这些融资成本在注入流动性之后都是出现了显著的下降，慢慢通过这样的方式平息了“美元荒”。 

图8 美联储与其他央行之间的货币互换助力平息美元荒

03

人民币货币互换：人民币国际化的重要抓手

图9中，2008年12月，人民银行签订了第一个和韩国的货币互换。这个货币互换是人民币而非美元。美国签订货币互换都是类似于美元对欧元，是签订货币两个伙伴之间的本币对本币。人民银行也是本币对本币，人民币对其他国家的货币。在媒体报道和研究中，通常说人民银行的货币互换进一步推进了人民币的国际化。其究竟怎么样推进人民币国际化呢？

图9 人民银行的货币互换（1）

图10 人民银行的货币互换（2）

推动人民币国际化逻辑如下。推动人民币国际化开始时，鼓励外商来中国，用人民币买中国商品。问题在于，海外的进口商想购买商品，但没有人民币。这是推进人民币国际化时最大的障碍。由于海外缺乏人民币，人民银行就想办法，让海外的进口商向所在国家的央行去借，首先向主要银行或商业银行去借，商业银行没有人民币可以去向中央银行借，不需要去市场借。其央行的人民币从中国的人民银行借。进而形成一个链条，海外的进口商需要人民币来购买中国的东西，就向自己的银行借，自己的银行进一步向自己的中央银行借，中央银行通过货币互换再向人民银行借。

在整个央行之间的操作，其实和之前美联储的操作大同小异。通过这个方法，海外进口商能更方便地使用人民币，用人民币来购买中国的商品。所以，在这个过程中人民币国际化进程大大推进。

图11 人民币货币互换的工作机制

下面介绍我关于人民币货币互换的更多研究。2013年，我开始对人民币国际化和货币互换做一些相对深入的研究，那时候人民币国际化刚刚起步。我对这个话题很感兴趣。

第一，货币互换签订国家的特点。美国2008年和发达国家签订货币互换，特别是和五大央行，最后还把它变成了永久性的安排。同时，它和一些发展中国家签订，如巴西央行、墨西哥央行、韩国央行，如果我们将韩国视为发展中国家。当时有一些海外研究美国货币互换的签订到底有什么样的标准，这对我很有启发。人民银行在开启大规模与海外央行签订货币互换的行动时，我想看看人民银行的货币互换有什么样的标准。所以，我第一篇论文研究央行间货币互换，研究人民银行在选择货币互换对手时与美国的美联储有哪些不同。这是一篇实证研究，在研究央行和其他国家货币互换时的特点，考虑了很多，最简单的是双方的贸易关系、投资关系，甚至还有一些政治上的特点，如政府管制质量等（Governance）。最开始做这个研究时得到的结论是，如果双方贸易关系特别紧张时，容易出现人民币货币互换的签订；双方投资关系紧密程度对于促进双方签订货币互换意义不大；是否在政治上和中国走得比较近或者相似性比较强不会影响货币互换签订。在一位荷兰学者启发下，我考虑了在联合国投票与中国投票一致性比较高的国家，但发现结果不太明显。最终，我们得出结论，中国和其他国家签订货币互换主要还是基于双方经济贸易往来。在与中国有贸易往来的国家推进人民币国家化，是非常自然的结果。这是我们的第一个研究，当时也发表在一篇学术论文上。进而开启了我对这个课题持续研究的兴趣。这个研究也因为政策意义上的价值得到了很多关注和重视。

第二，货币互换的实际效果。相关研究数据的缺乏一直困扰，在一次由SWIFT主办，机缘巧合的会议后，我和相关部门相关部门沟通，申请了数据。2016年拿到数据之后，和合作者一起做这方面的研究。在这个方向上大概做了三篇论文。一是研究人民币货币互换签订之后，中国与其他国家之间，是不是对于其他方面，除了贸易结算之外还有金融的结算，比如外汇的购买，对一个国家的投资，金融交易都产生了推动作用。结论得到了证实。

二是“一带一路”的签订是否对其产生影响。做研究时，可能就是非常简单的想法就开启了未来一系列研究的大门。因为在做研究的过程中，会不断地被启发，特别是一定要和大家多交流。在写完论文之后，去宣讲论文，获得大家的反馈，有助于开眼界，提高认识的层次。无论如何，做完了文章不能束之高阁，等着去投，还是需要不停地、持续地和自己的同行、老师进行交流。这是我整个学术研究过程很有帮助的行为。在持续讨论的过程中，我做了货币互换对手的选择，货币互换的优先性等研究。

第三，货币互换通过什么渠道来影响资金成本？我们看到美国的货币互换就是资金，原因在于，美联储事实上成为央行，一旦出现全球的“美元荒”，他就注入流动性。中国货币互换目的不同，是推进人民币国际化。推进人民币国际化过程中，货币互换是通过什么样的机制来发生作用的？根据观察，人民币货币互换的使用并不频繁，尽管签订协议很多，规模也很大。

俄罗斯与中国的货币互换的使用几乎没有，反而乌克兰曾经使用了不少，特别是2015年。总体来讲，这个规模一年之内仅有90亿人民币。中国和31个货币互换国家规模的总和是三点多万亿人民币，现在仅有九十几亿被使用，这是非常小的规模。所以，中国货币互换发生作用的机制和美国的资金成本渠道有区别。中国可能更多是信心渠道，当其他国家的央行和人民银行之间有货币互换之后，商业银行可能更敢于参与到人民币交易中。因为这些商业银行得到人民币的渠道不再唯一，他们可以通过与央行进行货币互换来得到人民币；还有一种情况是到人民币的离岸市场。香港是最重要的人民币离岸市场，除香港之外，在新加坡、伦敦都形成了一定规模的海外人民币离岸市场。有些国家的商业银行，比如埃及一家商业银行就直接使用伦敦人民币的离岸市场去获得人民币，借给客户，而不再需要找埃及央行，由埃及央行和人民银行使用货币互换来获得人民币。所以，获得人民币的渠道不唯一。货币互换的好处在于，当央行和人民银行有人民币货币互换之后，本国的金融机构、企业更有信心使用人民币。如果出现问题，人民币的流动性，有最后所谓“backstop”，也是算代换人，通过人民币央行间货币互换获得人民币来满足自己的流动性。我认为这是信心渠道，未来我还进一步深入研究。

04

货币互换的未来，中美货币互换会不会殊途同归资本市场的路径选择

人民币货币互换是希望推动人民币国际化，但现在美国已经通过美联储的货币互换网络建立了一个以美元为基础的国际清算体系。很多时候，它已经成为央行的央行，包括欧洲美元市场也“仰人鼻息”。美元的霸权在衰落的过程中，但其实货币互换机制可能在给它续命，某些情况下甚至让美元更加重要。而并非所想象的那样，美国持续衰落让美元霸主地位下降。

图12 人民币货币互换的使用并不频繁

通过人民币的货币互换，当人民币在全球的使用越来越广泛时，必然也会出现“人民币荒”，比如在某一个国家，某一个地区突然出现人民币流动性紧缺。早前在香港出现过一次人民币荒，因为过热导致人民币流动性不足。2011年，香港金管局和人民银行之间也有货币互换，利用货币互换平息了香港市场非常短暂的所谓人民币荒。未来，当人民币越来越多地被使用，当人民币真正国际化之后，是不是像美联储一样，让人民银行成为全球人民币结算最终的代换人，利用人民币国际互换网络建立更稳定、更包容、更开放的结算系统？因为美国动辄就把某些国家或某些银行剔除出SWIFT、美元结算系统作为威胁，长久来讲不利于国际金融体系的稳定，也不利于全球福祉。中国是否能够通过人民币国际互换发挥更大的作用也是非常值得研究的一个话题。

美国的金融制裁给全球敲响了警钟。人民币的货币互换，随着未来人民币国际化的深入，可能会转变用途，和美国美元互换形成一定的补充或竞争。如果现实真的如此，未来的国际金融体系应该是个什么样的安排呢？假如未来可能不仅是人民币，欧洲也意识到货币互换的重要性，在某种程度上也希望推进。在俄乌战争之前，欧央行已经明确提出欧元也要国际化。因为欧元此前是被动的，不反对使用自己的货币，但没有任何雄心和美国争夺全球货币的领导地位。但在2019年，欧央行已经显露出一些雄心壮志，也签订了一些货币互换。当全球未来出现多个货币互换网络的时候，比如美元一个，欧元一个，人民币一个，当然可能还有其他一些国家，比如日本，不过日本虽然有经济实力，但由于区域上的问题，成为单独的一个货币互换网络是比较困难的。如果中欧美三足鼎立，地理分布上，亚洲一个，欧洲一个，美洲一个，很符合现在全球经济体三极的形势。

这是个长期、长远的过程，存在不确定性。除了长期对于国际货币体系影响之外，还有相对短期或中期的影响。

一直以来，绝大部分国家，特别是东亚国家都是利用外汇储备来增强自己对外部冲击，特别是金融冲击的抵御能力。亚洲主要从1998年的亚洲金融危机开始的，对外汇储备的重要性有了深刻认识。IMF在危机时可能是靠不住的，因为当亚洲受灾，在金融危机里的国家，向IMF借钱希望能够渡过难关，然而IMF当时的态度是非常傲慢，附加很多条件，这让很多国家非常不满意。从此之后，很多亚洲、东南亚国家，包括中国都开始利用外汇储备增加抵御能力。这些国家认为，真正有外部冲击时，足够的外汇储备可以帮助抵御外部冲击。现在还考虑藏汇于民，随着外汇储备不断地增加，另一方面是藏汇于民。国家部分储蓄以外汇的形式由政府持有，或者不需要太多的外汇储备，居民可以随便储藏和使用。藏汇于民有其好处，外汇储备肯定存在最优规模的，而非越多越好。

还有一个问题，目前由于经济以及金融发展，外部冲击越来越大。之前认为足够的外汇储备，现在可能不足。要把它积累到所谓足够的理论水平可能要付出很大代价。比如政府储藏外汇储备，相当于居民的部分减少，这可能有副作用。而且外汇储备为危机备用的，没有危机时，其管理、运营有很高成本。

是否可以利用货币互换安排来作为外汇储备的补充？有研究发现，货币互换是在危机时发挥信用渠道作用，比如欧洲缺美元时可以借美元，用欧元质押。各央行把握自己经济体货币的主导权，中国永远不会说自己缺人民币，欧央行不会说自己缺欧元，美联储不会说自己缺美元。但在某个时段、时点可能会出现短缺，特别是危机的时候。无论是国内的金融危机还是全球性的金融危机，如果有货币互换的安排可以帮助平息短缺现象。所以，我在这里提出一个题目，希望大家可以更多思考：货币互换是否会成为外汇储备的补充？如果能成为外汇总额的补充，需要重新估计一个合理的外汇储备水平，合理地进行货币互换的安排。如果一个国家和美国有无上限、永久性的货币互换，其美元的外汇储备就可以大大地减少。此外，外汇储备和货币互换功能上也还有很多研究的空间

图13 货币互换是否可以成为外汇储备的补充

整理：薛昕安

本文监制：董熙君

版面编辑｜马林

责任编辑｜李锦璇、蒋旭

总监制｜朱霜霜

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