肖耿：香港在中国金融开放与人民币国际化过程中的贡献

导读

近日，“第十届亚太经济与金融论坛”在北京成功举行，论坛主题是“高水平对外金融开放与人民币国际化”。会上，IMI学术委员、香港中文大学深圳高等金融研究院政策与实践研究所所长、香港国际金融学会主席肖耿围绕香港在中国金融开放与人民币国际化过程中的贡献发表了重要演讲。本文根据演讲内容整理。

中国实际上有两个金融体系：分别是内循环人民币体系和外循环港币体系。香港拥有中国最缺乏的离岸金融生态体系。前段时间香港财政司长陈茂波提供的大量数据表明香港金融市场的规模和交易量远远超出新加坡。香港金融发展局主席李律仁最近也提到香港可能在明年超过瑞士成为全球最大的跨境财富管理中心。香港也是非常重要的内地企业海外上市集资中心，而公开发行股票对科技创新和新兴产业有着重要意义。众所周知，美国的科技创新主要是通过资本市场把风险与收益分散到全球股民，其中也包括美国股民。香港在这方面具有优势，特别是吸引了一大批企业家和专业人才。香港是全球亿万富翁密集度最高的城市之一，也是大量留学生回国的第一站。可见，香港对中国金融开放与人民币国际化起着重要作用。

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港币金融体系的重要性

香港在人民国际化方面的重要性被低估了，这与港币体系有关。货币除了作为计价标准、交换媒介和储藏手段外，还充当了监管的媒介。人民币体系是未来多极世界的基础货币之一，外循环港币体系作为一个完整的离岸金融体系是对人民币体系的一个补充，是中国及香港拥有的一种无形无价不可替代的软资产、软实力。港币和人民币目前不需挂钩，但这也是一个可以考虑的选择之一。如果港币和人民币挂钩，港币就成为离岸人民币，可以丰富离岸人民币产品的种类，包括股票、债券等风险管理功能，目前的离岸人民币没有这种优势。如果港币和人民币挂钩，我国就有了一整套的金融产品和金融工具来存放我国的离岸资产并管理其风险与收益。在港币和美元挂钩的条件下，香港积累中国离岸资产并管理其风险与收益的潜力被低估轻视了。实际上，香港所有以港币计价资产的背后都是中国（与人民币币值更相关）离岸资产，而不是与美元币值更相关的离岸资产。因此，港币金融体系的重要性需要被重视。

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香港作为维护中国离岸资产安全平台的重要性

内地对香港离岸金融服务的需求不断增加。香港不仅是走出去的平台，还是外商直接投资流入内地的最大平台，这是香港的特殊功能。首先，在走出去方面如果没有在香港的经验，直接去美欧和东南亚进行投融资十分困难。其次，在引进来方面香港是60%以上的外商直接投资的窗口。值得注意的是，按照国际支付口径计算，我国外汇储备远远大于官方储备。这意味着很多民间资产虽然通过外贸和投资流出，但这些是中国人和中国企业在海外的以离岸形式持有的资产。这些就是我们的资本流出，以前有很多人担心，现在也有很多人担心，实际上不必过分担心。二十多年前我在亚洲开发银行研究院发表过一篇有关迂回外商直接投资（Round-Trip FDI）的文章。

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把香港建设为维护中国离岸资产安全平台的方法

把香港建设为维护中国离岸资产安全并进行风险管理的高质量平台有两个方法。第一个方法是通过数字技术实现香港和大湾区的深度衔接，使香港和深圳、珠海、广州这些周边内地城市能够紧密互补多赢合作，把大湾区的很多资产变成离岸资产的同时也把香港的开放型市场化制度渗透到大湾区，从而实现香港离岸外循环体系的扩容。虽然香港金融很强，但金融要为实体经济服务，而香港受市场空间、地理空间的限制，因此需要大湾区的腹地支持。

第二个方法是迫不得已的选择，即在中美激烈冲突的时候可以实行港币和人民币挂钩。在这种情况下港币就变成离岸人民币。但是这个变化短期及长期都会带来冲击，应该作为备案充分做好准备，需要从技术上保障港币和人民币随时可以挂钩。在中美互信良好的时候，港币也可以和SDR挂钩，这就相当于一个世界和平发展协议，中国、美国、欧洲等主要货币主体在IMF框架下合作共同建立一个超主权的国际储备货币体系。

香港金融管理局的资产接近人民银行资产的10%，接近美联储资产的6.7%，但香港的GDP只有内地的2.5%，所以毫不夸张地说香港是一个非常重要及规模庞大的离岸国际金融中心。美元体系最重要的国际支持力量之一就是香港，即港币和美元挂钩，加上人民币和美元维持相对稳定的汇率，整个亚洲货币体系也都基本锚定美元，推动了全球以美元为中心。港币与美元脱钩，转而跟人民币挂钩对香港会有冲击，但对美元的可信度与实用性冲击会更大，而这也是美国不愿意看到的。

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港币和人民币挂钩的可行性

香港银行系统的存款结构：人民币存款占比为7.5%，整个外币存款占比为51.18%。香港银行系统是开放的，其存款结构由客户对存款的需求决定。不管港币和英镑挂钩、跟美元挂钩还是跟人民币挂钩，银行存款结构都不太可能发生大幅度的变化，即使港币和人民币挂钩，存款系统里面可能还会有相当一部分是美元存款，金融管理局要保留大量美元外汇储备。在目前港币与美元挂钩的情况下，港币利率跟美国利率一致，但是如果港币跟人民币挂钩，香港的利率与中国内地的利率保持一致。

即使现在港币还是和美元挂钩，我们也要清醒地认识到香港以港币计价的所有资产实际上就相当于人民币离岸资产。美国的房价相比于五年前涨了一倍，香港的房价相比五年前反而跌了，所以香港以港币计价的资产背后的价值是随着中国经济的实力和中国宏观环境的变化而变化，而不是随着美国的宏观环境变化而改变，虽然短期香港的利率会与美联储的利率保持一致。这使得我们有信心去扩大香港作为中国外循环平台的作用。显然，从技术层面看，中国可以随时把港币和人民币挂钩，把香港变成一个离岸人民币外循环金融体系。这就跟港币从与英镑挂钩立刻转成与美元挂钩一样容易。从历史来看，由于香港是一个小的离岸经济体，港币一定要和一个比较稳定的货币挂钩。因为现在美国还是全球最大的经济体，所以港币目前仍然有理由与美元挂钩。但由于中美之间的摩擦以及美国内部政治、经济、社会问题，美元并不是对香港好及最稳定的挂钩货币。

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中国金融体系由于香港离岸金融而实践上更开放

从数字上看中国开放度很低，但从实际情况来看并不是这样。如果不把香港算进去，中国的金融体系非常不开放，但如果把香港算进去，中国金融体系非常开放。香港金融管理局的资产占到中国人民银行资产的10%，如果一个国家从货币市场份额来讲10%都是彻底开放的，这个国家的金融体系应该算非常开放的，所以计入香港离岸金融体系，中国金融体系是非常开放的。中国金融体系开放和人民币国际化的目的表现在两点：一是外国投资者可以持有人民币资产，可以跟中国进行贸易和投资，这一点通过香港已经成功实现，包括通过香港的外商直接投资进入中国，也表现为通过股票通、债券通和各种跨境理财产品进行投资。另一个就是中国老百姓、中国企业走出去，可以到外面投资和消费，这一点通过香港也成功实现了，而且还有很大的改善空间。

最后，需要强调的是我们应该对中国金融体系的开放有信心。因为有了香港，中国的金融体系（就是“人民币体系+港币体系”），十分特殊且有巨大的优势。

来源｜深高金政策与实践研究所

版面编辑｜马林

责任编辑｜李锦璇、蒋旭

总监制｜商倩

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