郭磊：BCI指标进一步温和放缓

来源：郭磊宏观茶座

郭磊为广发证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事

报告摘要

第一，5月BCI为57.1，较4月的57.5小幅回落0.4个点，属于这一指标在2月触顶后的第三个月放缓。

第二，销售和利润前瞻指标均有所回落，其中销售指标仍在78以上的高位，显著高于去年底；利润回落幅度要更大一些，应反映的是成本上升的挤压。

第三，与这一特征对应的是中间品价格前瞻指数大幅上行4.4个点，至2012年一季度以来最高。这一轮大宗商品价格带给中间品和制造业的压力确实比较明显。相对照的是，消费品价格前瞻指数回落4.4个点，显示一般物价通胀压力有所缓和。

第四，库存前瞻指数回升6.0个点。BCI库存指标近月比较摇摆，4月大幅下行，5月又大幅上行，可能与原材料价格预期波动较大有关。一方面上游价格仍存在上行压力，另一方面最近两周内国务院常务会议三次关注大宗商品和原材料价格上行，显示出对这一问题的重视，企业端短期预期应比较分化。

第五，值得注意的是，企业融资环境指数有小幅缓和，这是一个对理解广义流动性极有帮助的指标。从这一指标疫后大的顶部在2020年9月，意味着在此之后企业融资环境最宽松的一个时段已经过去。2021年1-2月出现一轮小反弹，3-4月又连续回落至48以下的低位，而5月小幅企稳。我们理解在3月、4月社融大幅同比少增1.84万亿、1.25万亿之后，全年社融收敛压力释放大半，政策节奏重新趋于缓和。

第六，企业招工前瞻指数继续上行，我们理解要素市场的供给修复亦慢于需求，在农村外出务工劳动力增速前期连续四个季度负增长的背景下，就业市场仍存在总体供给修复的趋势中。十四五期间新兴产业投资规模较大也会导致就业存在结构性缺口。但投资前瞻指数较4月高位有所回落，可能与原材料价格上行背景下利润空间的变窄有关，需进一步关注后续PPI触顶后投资前瞻指数的趋势。

第七，5月BCI整体继续呈放缓特征。但BCI目前绝对值仍在高位区域，各分项指标所呈现的信号有正向也有负向，经济的放缓不会是单边的。在内需主要因素（消费、房地产）依然稳定，欧美接种率继续上升推动第三波疫情拐点，以及年内财政后置等因素支撑下，全年经济不存在显性压力，可能呈小周期波动特征。

正文

5月BCI为57.1，较4月的57.5小幅回落0.4个点，属于这一指标在2月触顶后的第三个月放缓。

疫情影响下2020年2月BCI指标触底，底部读数为37.3，后逐步回升。

2021年2月BCI指标升至疫后反弹以来最高的60.3，之后开始温和放缓。

2021年3-5月BCI数据分别为59.4、57.5、57.1。

销售和利润前瞻指标均有所回落，其中销售指标仍在78以上的高位，显著高于去年底；利润回落幅度要更大一些，应反映的是成本上升的挤压。

2021年5月BCI销售前瞻指数为78.4，较4月环比回落2.1个点。这一指标绝对值仍在偏高位，仍明显高于去年底的水平，显示企业营收状况有放缓，但景气度仍高。

利润前瞻指数为58.2，回落7.0个点，幅度要更大一些，显然同时反映了成本上升的影响。

与这一特征对应的是中间品价格前瞻指数大幅上行4.4个点，至2012年一季度以来最高。这一轮大宗商品价格带给中间品和制造业的压力确实比较明显。相对照的是，消费品价格前瞻指数回落4.4个点，显示一般物价通胀压力有所缓和。

2021年5月BCI中间品价格前瞻指数为64.9，环比上行4.4个点，这一读数至2012年一季度以来最高。工业品通胀压力目前确实处于高位。

BCI消费品前瞻价格指数环比回落4.4个点，显示一般物价通胀压力有所缓和。

库存前瞻指数回升6.0个点。BCI库存指标近月比较摇摆，4月大幅下行，5月又大幅上行，可能与原材料价格预期波动较大有关。一方面上游价格仍存在上行压力，另一方面最近两周内国务院常务会议三次关注大宗商品和原材料价格上行，显示出对这一问题的重视，企业端短期预期应比较分化。

2021年3-5月库存前瞻指数分别为43.8、38.0、44.0。

BCI指标分项中的前瞻指标在设计上就包含预期特征，考察的是样本企业认为自己未来6个月的库存状况与去年同期相比会如何变化，前瞻指标波动较大，应与关于价格的信号不一有关。

一方面，随着大宗商品的强势，上游原材料价格仍存在上行压力；另一方面， 最近两周内国务院常务会议三次关注大宗商品和原材料价格上行，显示出对这一问题的高度重视。企业端预期应比较分化。

值得注意的是，企业融资环境指数有小幅缓和，这是一个对理解广义流动性极有帮助的指标。从这一指标疫后大的顶部在2020年9月，意味着在此之后企业融资环境最宽松的一个时段已经过去。2021年1-2月出现一轮小反弹，3-4月又连续回落至48以下的低位，而5月小幅企稳。我们理解在3月、4月社融大幅同比少增1.84万亿、1.25万亿之后，全年社融收敛压力释放大半，政策节奏重新趋于缓和。

2021年5月BCI企业融资环境指数为48.0，环比上行0.1个点。

这一指标在2020年2月之后震荡上行，7月首至50以上（52.0），9月至本轮高点（54.0），后震荡回落。2020年1月为47.5。

2021年1-2月，融资环境指数小幅反弹，分别为48.1、49.8。3月、4月则重回48以下，分别为47.5、47.9。5月指标重新站上48.0。

3-4月社融确实在大幅收缩。在5月13日报告《社融收敛速度偏快》中，我们指出：继3月社融同比大幅少增1.84万亿元之后，4月社融继续分别同比少增1.25万亿元，收敛速度较市场预期略快。

从5月企业融资环境的特征来看，5月节奏重新趋于缓和。

这一特点也比较容易理解。在PPI快速走高的过程中，政策需要快速完成广义货币供应的收敛，对冲通胀预期。而如果PPI同比增速即将触顶（我们预计5月前后），则政策边际压力会有所减弱。如果按全年信贷零增长、社融同比收缩3万亿来看，则5-12月的压力小于3-4月。

企业招工前瞻指数继续上行，我们理解要素市场的供给修复亦慢于需求，在农村外出务工劳动力增速前期连续四个季度负增长的背景下，就业市场仍存在总体供给修复的趋势中。十四五期间新兴产业投资规模较大也会导致就业存在结构性缺口。但投资前瞻指数较4月高位有所回落，可能与原材料价格上行背景下利润空间的变窄有关，需进一步关注后续PPI触顶后投资前瞻指数的趋势。

企业招工前瞻指数为73.4，较4月进一步上行0.2个点。

我们理解就业市场仍在总体供给修复的趋势中。2020年四个季度农村外出务工劳动力人数同比分别为-20.6%、-2.7%、-2.1%、-2.7%，要素市场的供给恢复整体慢于需求，目前就业市场也在总体供给修复的趋势中。

十四五期间增量投资更加偏向于新兴产业，对一些技术类人才的需求增加，这会导致就业也会存在结构性缺口。

企业投资前瞻指数为70.7，环比4月回落5.0个点，但仍高于3月之前。这一回落估计部分与大宗原材料上行背景下利润空间变窄有关。

5月BCI整体继续呈放缓特征。但BCI目前绝对值仍在高位区域，各分项指标所呈现的信号有正向也有负向，经济的放缓不会是单边的。在内需主要因素（消费、房地产）依然稳定，欧美接种率继续上升推动第三波疫情拐点，以及年内财政后置等因素支撑下，全年经济不存在显性压力，可能呈小周期波动特征。

从历史经验看，BCI的高位一般在55-65之间；低位一般在40-45之间。目前57以上的位置仍属偏高位，显示经济尚较活跃。各分项指标有正向也有负向。

从主要的内需要素来看，消费和服务业恢复偏慢，但趋势仍是逐步好转；地产销售目前依然不弱，5月30城日均仍在55万方以上，仅略低于3-4月的59万方，不含五一假期的日均销售为62万方。

截至5月25日，美国、英国、德国的百人疫苗接种量分别为86、91、55剂次，周度日均确诊比高峰时候下降分别为91%、96%、86%。三四季度随着欧美疫苗接种率的进一步上升，欧美经济或仍存在走出疫情背景下的环比脉冲，从而对全球贸易形成带动。

从财政收支和广义财政收支来看，2021年财政全年将呈现后置特征。二三季度可能会是财政支出偏活跃的一个阶段，四季度亦可能会超出正常季节性。

在以上几个因素支撑下，全年经济不存在显性压力，可能会呈现小周期波动特征。

核心假设风险：宏观经济变化超预期，外部环境变化超预期

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