伊利股份（600887.SH）需求改善，新品发力，迈向“五强千亿”
公司披露年报，16年下半年收入有所改善，但年底成本及竞争压力明显，反映出终端需求有所改善，但竞争依然激烈的现状。展望17年，公司各项产品市占率有望持续提升，产品结构调整及新品发力，有望带动公司实现8%的收入增速目标，竞争优势进一步显现。目前股价仅对应19倍估值，在资金追求业绩确定性及白酒快涨背景下，伊利估值可看更高。暂不考虑圣牧并表，略调整17-18年EPS0.98、1.07元，给予18年21倍估值，目标价23元，继续强烈推荐。
16年收入符合预期，业绩超出预期。公司16年营业收入603.1亿元、营业利润55.2亿元、净利润56.6亿元，同比分别增0.75%、12.79%、22.24%，剔除处置优然牧业因素，同口径调整后收入增长2.80%，符合市场预期。受益奶价低成本，全年毛利率37.94%、净利率9.40%，达历史最高水平，公司在渠道掌控力上优势尽显，盈利能力明显高于行业对手。公司拟每10股派发现金红利6元（含税），分红率达64.4%，股息率3.2%。
市占率稳步提升，16年下半年需求边际改善。公司16年整体市场占有率达20%，提升1.1pct，继续位列第一，分产品结构看，液体乳产品16年增长5.03%，常温液态奶市占率31.6%，上升1.8%，低温液态乳市占率16.2%，上升0.6%；冷饮业务增长2.35%，蝉联市场第一，奶粉业务下滑15.38%，下半年降幅收窄，主要系公司主动调整渠道库存所致，当前库存较为健康，但16年市场份额仍提升0.2%，达5.0%，受益奶粉新政、二胎放开等因素利好，17年奶粉业务低基数下有望恢复两位数增长。分半年度来看，16年下半年液态乳增速5.3%（上半年4.8%），冷饮14.0%（上半年-2.0%），奶粉-6.1%（上半年-24.0%），下半年各品类增速均有所回升，反映终端需求逐步改善。
16Q4受成本上涨及激烈竞争，毛利率下降明显。16Q4主营收入144.2亿元，下滑0.29%，产品结构调整带动液奶增长，但部分被促销竞争抵消，同时原奶、包装及运费等成本上涨压力明显，毛利率35.32%，环比同比均大幅下降。销售费用率23.2%仍居高不下，终端竞争压力仍然较大。但得益于管理费用控制及政府补贴，净利润12.6亿元，增长27.89%，净利率仍上升至8.78%。
17年看点：核心单品抢眼，新品蓄势发力。据上述分析，17年初行业需求料有小幅改善，但企业仍然面临成本上涨及激烈竞争的压力，部分地方性企业已在亏损，但仍不敢轻易减缓促销，大企业更多依靠产品结构调整及效率改善，带动收入及业绩增长。公司16年重点单品安慕希75亿，增长110%，畅轻和金典也保持两位数增长，加上金领冠、巧乐兹和甄稀等，公司重点产品占比49%，同比提升3.2pct，16年新品销售收入占比22.7%，同比增加约7pct，成为驱动公司增长的源动力。展望17年，公司坚持传统核心单品持续发力，并相继推出Life Up、Milk Talk、Joy Day、营养棒和奶酪等新品，近期表示在蓄势发力豆奶等植物蛋白饮料，17年公司在产品结构上可谓亮点十足。
需求小幅改善，新品陆续推进，重视估值提升逻辑，目标价23元，继续强烈推荐。公司16年下半年增速回升，但毛利率及费用率仍在承压，17年依赖产品结构及新品推广，有望实现8%的收入增速目标，虽业绩增速较慢，但市场份额逐步提升，竞争优势更加明显，目前估值不足20倍，在资金追求确定品种及白酒快涨背景下，伊利估值可看更高。暂不考虑圣牧并表，调整17-18年EPS0.98、1.07元，给予18年21倍估值，目标价23元，继续维持“强烈推荐-A”评级。
17年收入目标增长8%，兼顾业绩增长，为整体更稳健良性发展。公司去年是收入平稳、利润增长明显，从公司“五强千亿”目标角度分析，17年应该将更加注重收入的增长，公司年报中披露17年公司营业总收入目标650亿，扣除优然牧业后，17年增速目标8%，但我们认为，奶业供需格局随着供需逐渐平衡，行业激烈竞争若开始趋缓，龙头伊利将最先受益。公司17年利润总额目标定为62亿，较16年相比下滑，主要考虑有政府补贴因素，预计全年利润个位数增长。面对行业竞争激烈的格局和成本上涨的现状，伊利17年以市场份额为主，同时依靠产品结构调整及内部效率提升，兼顾业绩增长，实属公司整体考虑下务实的最佳选择，也将为未来利润跟上奠定更好基础。
风险提示：成本上涨超预期、行业激烈竞争格局延续
参考报告：
1、《伊利股份（600887）—经营性利润如期回升，年度买点再现》20161031
2、《伊利股份（600887）—竞争压力见顶，收入增速见底》20160829
董广阳：食品饮料首席分析师，研发中心执行董事，大消费组长。食品专业本科，上海财经大学硕士，2008年加入招商证券，8年食品饮料研究经验。
杨勇胜：食品饮料资深分析师。武汉大学本科，厦门大学硕士，西方经济学专业，2011-2013在申万研究所产业研究部负责消费品研究，2014年加入招商证券。
李晓峥：数量经济学本科，上海财经大学数量经济学硕士，2015年加入招商证券。
招商证券食品饮料研究团队以产业分析见长，逻辑框架独特、数据翔实，连续12年上榜《新财富》食品饮料行业最佳分析师排名，其中五年第一，2015、2016年连续获新财富最佳分析师第一名。