野蛮人事件后，万科为何做起了绿景二股东？
文/克而瑞研究中心 朱一鸣、傅一辰
10月13日晚，绿景中国地产公告称，万科企业将按认购价每股2.20港元认购其3亿股新股份，总价6.6亿港元，约占绿景中国新股上市后总股本的17.81%。交易完成后，万科将成为绿景中国的第二大股东，仅次于持股60.02%的控股股东黄康境。
对于万科来说，这是否是笔划算的买卖呢？下面就来扒一扒绿景中国的资产情况，以及万科入股的动机。
<<<以下为简单的企业背景描述的分割线>>>
说到绿景中国地产（HK.00095），不少人会和A股上市的绿景控股（SZ.000502）混淆，但这两家企业间并不存在关联。
绿景控股是广州房企，大股东为天誉房地产开发有限公司，旗下另有香港上市平台天誉置业。绿景控股平台内项目已寥寥无几，正酝酿医疗转型，有沦为壳资源的可能，在此就不深扒。
绿景中国则是深圳房企，实际控制人黄康境，旗下业务主要包括房地产开发和商业运营，项目大多位于深圳，另在香港、茂名和益阳也有土地储备。
2014年初，绿景中国借壳新泽控股在港上市，耗资9.45亿港元。2015年6月，绿景中国宣布反向收购，即其旗下全资子公司城隆控股向控股股东黄康境收购绿景控股有限公司全部已发行股份，代价137.85亿港元，并同步配售最多约16.46亿股新股。按照港交所规则，此次收购交易构成反收购条件，因此该公司将进行内部重组后，重新申请新上市。
这样的操作手法，主要是由于借壳上市须两年后才能注资，而通过反收购重新上市更为快捷。
<<<以下为绿景中国招股说明书解读的分割线>>>
绿景中国的土地储备质量较高。
其项目大部分位于深圳，截至15年4月30日，包括16个竣工项目，5个在建项目， 2个待建项目和2笔交易中的土地收购。其中，竣工未售建筑面积共4.88万平方米；在建项目中，剩余可售建筑面积包括深圳23.67万平方米和茂名14.42万平方米；待建或收购中的项目均只公布了占地面积，未公布容积率，包括深圳28.51万平方米，茂名71.45万平方米和益阳2.74万平方米。
此外，绿景中国今年7月还通过收购聪劲发展，获取了其位于香港新界的若干物业，目前为农业用途，正在申请原址换地。
值得注意的是，绿景中国有获取旧改项目的能力，自成立以来共获取占地面积19.78万方的旧改项目，占所有项目的15.3%。在深圳，对城市更新的参与度也是衡量企业资源能力的重要标准。
投资物业为绿景中国带来稳定收入。
绿景中国旗下已产生收益的包括两个社区购物中心香颂佐阾中心和1866佐阾中心，可租面积分别为2.47万平方米和4.33万平方米，2014年出租率均为96%；位于福田区的NEO都市商务综合体，可租面积10.59万平方米；另有两个佐阾中心在建。
从租户情况来看，佐阾中心的大客户包括华润万家、中国银行、光大银行、迪卡侬等，租约有44.7%在2018年前到期，55.3%将于2018年后到期。也就是说，绿景中国投资物业的租赁情况较为稳定，无需在招商方面投入过多精力。
收益数据亦证明了这一点：2012-2014年，绿景中国的商业物业投资营收分别为1.88亿元、2.62亿元和3.43亿元，毛利分别为1.38亿元、2.10亿元和2.70亿元，总体租金收益稳中有升，毛利率则维持在80%左右。
绿景中国盈利和负债情况较出色。
在持有物业收入稳定的同时，绿景中国的开发业务使其业绩出现爆发式增长：12-14年的总营业收入从4.85亿元增长至48.51亿元，增幅超过900%，主要是由于开发项目结转数量的增加。
盈利能力方面，绿景中国的核心净利润提升较快，从12年的亏损1.58亿元，上升至14年的10.57亿元；14年的毛利率48.6%，核心净利率21.8%，ROE28.4%，均高于同业。
债务情况方面，截至2015年4月30日，绿景中国共有现金22.36亿元，短期负债为16.23亿元，偿债压力不大；现金短债比1.38，长短债务4.02，负债结构较理想。绿景中国的净负债率近几年维持在85%左右，平均借贷利率（利息资本化前）在5%-9%，均处行业中等水平。
<<<以下为万科入股原因分析的分割线>>>
从价值层面考量，绿景地产是较为理想的财务投资对象。
如上文所述，绿景地产的土地储备大部分位于一线城市，市场和贬值风险较小。对于房企来说，土地资产有保值作用，尤其是在深圳等地土地稀缺、获取难度大的情况下，通过入股持有不失为一种聪明的选择。
绿景地产未来的分红收益也具想象空间，除了稳定的租金收益外，开发业务方面今年1-4月预收账款为12.85亿元。根据12年起企业每年预收账款和次年结转营收间的关系，预计15年末的结转营收较14年会有一定幅度下降，但16年会有所回升，且结转项目所在区域较历年变化不大，因此利润应当也较为丰厚。
股价方面，根据香港资本市场偏好，财务稳健的企业股价波动风险也较小。
从万科自身需求来看，主要有三方面原因：
1、万科年中已确立了物业服务、物流地产、租赁公寓、教育营地等转型方向。除了物业服务外，其他业务尚需一定的培育时间。股东应占净利润此前未达预期，股权投资是在短时间内提高盈利的方法之一。
2、万科账面的资金十分充裕，截至2015年6月共有446亿元现金，7-9月销售理想也将带来更多回款，若能找到合适的投资方向将为股东创造更大收益。可以看到，万科8月起明显加大了拿地力度（有关万科拿地，我们即将推出相关分析），股权投资同样是一大方向，能使利润来源更多元。
3、万科的大本营位于深圳，更清楚深圳起家、项目大部分在深圳的绿景中国的“底细”，对于企业运营和开发进度能随时掌握和监督。同时，绿景中国获取旧改项目的能力或也为万科所看重，双方未来有合作的可能。
在万科入股事件背后，我们能看到的是万科在两方面压力下，正在积极做出改变：一方面是介于内部对转型的需求日益强烈，万科既在巩固住宅开发优势，又对持续发展有所思考；另一方面是“野蛮人”事件后，万科管理层对股东关系更重视，也希望通过更多方式为股东带来利润回报。
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