文／克而瑞研究中心 洪圣奇、陈嘉睿
7月27日，恒隆地产公布了2017年中期业绩。恒隆地产2017上半年总收入增长1%至63.58亿港元，物业销售收入上升5%至25.23亿港元，然而物业租赁的租金收入减少2%至38.35亿港元。值得注意的是，恒隆广场于内地及香港的核心项目商场均展开优化工程，上海恒隆广场的优化工程基本完成，成效在今年能得到检验，而位于香港的山顶广场及上海港汇恒隆商场的优化工程也在持续进行。作为香港老牌商业地产龙头之一，恒隆地产商场运营以低人流﹑高平均消费而闻名，这种模式在内地正面对前所未有的挑战。
数据来源: 公司年报
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打造奢侈品零售风向标，高端定位带来高回报
目前，香港零售业市场持续低迷，销货价值指数近一年来有10个月未达到2014-2015的基准水平。受外部环境影响，恒隆在香港的租赁物业组合总租金收入及利润均上升1%，表现平稳，而其中商铺租金收入下降1%。但作为香港老牌的商业地产龙头之一，恒隆旗下位于市中心核心项目表现依旧稳健。恒隆在铜锣湾租户零售总额上升8%，港岛东租金收入上升4%。恒隆在市场环境不好时取得逆势增长正是得益于恒隆在其核心项目推广的租户优化战略。
因应商场良好的区位以及香港奢侈品消费水平高的背景，恒隆旗下商场选址在铜锣湾等热门购物区，以高端品牌、名贵奢侈品为主，并注重优化租户组合。自2012年起，恒隆分阶段在投入20亿优化旗下商场的租户组合，如港岛东的康怡广场引进香港首个MX4D影院，位于旺角的雅兰中心引进运动品牌及健身中心旗舰店等。目前位于铜锣湾的Fashion Walk改造工程基本完成，铜锣湾商铺租户优化工程最终将于2017年下半年完工，而山顶广场为期三年的资产优化工程将于2017年3月开启。
而从香港整体市场环境上看，在总体零售业趋于平稳的情况下，百货公司和奢侈品率先出现复苏。在外部环境复苏与受工程影响的商铺重新开放两大利好因素影响下，恒隆的高端化战略预计下半年能有更多收益。
数据来源：政府统计处
位于上海的恒隆广场是恒隆地产在内地的标志性商业地产项目，同样沿用了恒隆地产高端化的经营战略。在上海核心商圈购物中心首层租金数据中，恒隆广场是上海首个日租金破百的商场，远超静安嘉里中心，上海环贸广场、上海国金中心等国内高端购物中心。
为了维持“奢侈品零售风向标”的定位，2016年3月恒隆广场对整个地库进行关闭翻新工程，于2017年1月起分阶段重开。同时，面积近550平米的贵宾室预计将在下半年开幕，顾客关系管理系统也将在第三季在上海恒隆广场首先推出。顾客关系管理系统也将在两年内在内地所有恒隆广场推出，首期投资额便达1600万人民币。
从2017年上半年的业绩来看，恒隆广场的改造工程初见成效。目前，地库已经全部租出，目前已有超过30家租户入驻，同时受益于营业租金上升，上海恒隆广场2017年上半年租金收入增长23%，整体零售额较去年同期大幅增长29%。
同样位于上海的港汇恒隆广场于2017年年初同样开始大型优化工程，预计2019年年中完成。工程包括新增购物商场全新主入口、连接地铁9号线的全新地下通道、商场一楼和地库布局调整等。受到工程影响，2017年上半年港汇商场租出率下降至81%，租金收入同比下降7%，零售额下降5%。但是根据恒隆广场改造的成功经验，在优化工程完成后港汇或能迎来租金收入的回暖。
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高端定位战略VS大众商城战略
那么，恒隆的高端定位战略与内地定位更加年轻化、大众化的商业地产公司又孰优孰劣呢？
恒隆与其他商业地产的差异首先体现在毛利率上。国内较知名的大悦城、万达商业等商业地产持有商场定位更加大众化，品牌组合更加广泛，而恒隆商场租户主营高毛利的奢侈品。所以，恒隆地产的毛利率较高，接近大悦城毛利率两倍。
数据来源: 公司年报
其次，恒隆项目均布局于一线城市及省会级二线大城市，而大悦城选择的二线城市范围更广阔，万达商业旗下168座万达广场更是遍及全国各线城市。从城市布局上，高端化战略可选择的城市范围更局限。
恒隆、大悦城、万达布局示意图
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在对于自持资产的未来态度上，恒隆与其他发展商也有所不同。目前内地的商业地产开发商均积极寻求轻资产化，如万达商业近期出售酒店及文旅项目，大悦城推动“大资管”战略输出管理模式；而恒隆由于高端化战略需求更高的租户管理权限，对旗下项目均采用自持方式经营。
在近年零售市场低迷的情况下，恒隆地产的业绩增长主要依靠物业出售支撑，2017年上半年物业收入上升了5%，销售利润增长18%。而恒隆在业绩发布会上也表示在积极寻求投资新的物业项目。物业自持使得恒隆在布局新项目时更倾向于稳健，扩张缓慢。目前恒隆在内地仅布局6座城市8个项目，14、15年各落成两个项目，16年落成1个，且均位于省会级二线大城市。因此，高端化战略在给恒隆带来高毛利的同时也限制了恒隆扩张的步伐。
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二线城市水土不服，艰难面对内地奢侈品零售寒冬
如果说恒隆在上海香港实施高端化战略基本成功，恒隆布局在内地二线城市沈阳、济南、无锡、天津的商场表现就不如理想，高端化战略在二线城市遭遇了水土不服的情况。
恒隆地产在五个二线城市开设的6个商场中，有四个租金收入2017年出现下降。沈阳市府恒隆广场租金收入减少28%，租出率减少至77%；无锡恒隆广场租金收入下降13%。
恒隆地产高端化战略在二线城市的受挫实际上与中国目前内地奢侈品零售寒冬的背景密切相关。由于中国反腐政策、奢侈品日趋电商化等原因，奢侈品牌在中国二三线城市的实体门店业绩出现明显下降。而2017年上半年业绩下降最厉害的沈阳市府恒隆广场及无锡恒隆广场均拥有较多奢侈品牌租户，所以受到终止租约及租金下调的影响。
尽管中国奢侈品零售市场在2016年首次逆转2013年以来的负增长，但奢侈品零售回暖的主要原因来自上海及电商平台的销售增长，二三线城市奢侈品销售市场仍处寒冬。在奢侈品销售依旧稳健的上海香港实行高端化战略自然无往不利，但是在二线城市则容易受到消费水平不足的限制。
在2017中期业绩发布会上，恒隆地产也表示二线城市的恒隆广场更换了新的管理团队，同时引进更多的新品牌增强租户组合，如沈阳市府恒隆广场的办公楼顶层19个楼层改建为康莱德酒店。
因此，在香港上海有所成效的高端化战略在奢侈品销售下降，消费水平不足的二线城市并不能取得预期成效，如果恒隆想在新布局的二线城市中扎稳脚跟，可能需要下调租金、引进新品牌优化租户组合等方式调整原有战略。
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结 语
在内地商业地产发展商谋求快速扩张、四处布局的浪潮下，恒隆地产根据其多年经营香港的经验，采取独特的高端化战略，提升商场品质，谨慎布局，谋求更高的毛利。上海恒隆广场的成功经验显示了战略的可行性，但是战略在二线城市的水土不服也反映了高端化战略的局限性，需要因应不同城市的消费水平对定位进行调整。
总的来说，在零售业整体低迷的市场背景下，商业地产发展商通过商场的改造优化，租户的档次提升，在人流减少的情况下提升毛利来谋求利润的正增长，也是一个突破目前零售寒冬可行的途径。