权威发布丨2016年大公主权信用级别迁移率研究报告

2016年大公主权信用级别迁移率研究报告

大公国际信用评级集团(简称“大公”)自2010年开始正式发布国家主权信用评级报告至今，主权评级已涵盖100个国家和地区，遍布亚洲、欧洲、非洲、美洲、大洋洲五大洲，受评国家国内生产总值之和占全球总量的比例高达97%。

2016年大公主权信用评级和级别迁移呈现以下特征：

一是信用级别分布仍然呈现中间级别较多，高级别和低级别较少，投资级多于投机级的特征；二是主权信用级别整体保持较高的稳定性。2016年主权信用级别调整以下调为主，但调降率有所下降且下调所涉及的区域分布较2015年有所收窄。其中，高负债发达国家级别下调趋势有所放缓，级别下调的范围由发达国家向新兴经济体蔓延；三是主权债务违约率基本符合“信用级别越低，违约概率越高”的规律。

一、主权信用级别分布

主权信用级别分布继续呈现中间多并向两边递减的特征，投资级多集中于北美、欧洲、东亚等发展水平高的地区。

从级别分布来看，2016年大公所评国家和地区信用级别分布较上年变化不大，仍然呈现中间级别较多、高级别和低级别较少、投资级较多而投机级较少的特征。具体来看，截至2016年12月31日，大公已开展评级（包括主动评级和委托评级）的100个国家和地区的级别分布于AAA至C（共9个母级别，19个子级别，未出现违约级别D）。本、外币级别为BBB的国家和地区最多，均为23个，较上年分别增加2个和1个；数量递减的级别依次为AA、A、BB、B、AAA、CCC、CC、C和D。其中，本、外币级别为AA、A、BB的数量同比均减少1个，级别为B的同比增加1个，CCC-C的数量相比其他级别明显偏少，外币级别为CCC的数量增加2个。2016年外币级别为D的数量减少1个，这是由于随着阿根廷债务重组协议达成，外币债务偿付能力恢复，2016年6月大公将阿根廷外币级别由违约级别D调整为CCC。

从地域分布来看，大公主权信用级别的地域分布变化亦不明显，北美、欧洲、东亚等发展水平较高的国家和地区继续保持在投资级别。大公100个受评国家和地区分布于全球五大洲（亚洲、欧洲、美洲、非洲和大洋洲）、11个地区（北非与中东、北美洲、大洋洲、东北亚、东南亚、独联体、拉丁美洲及加勒比地区、南亚、撒哈拉以南地区、西欧、中东欧）。截至2016年12 月31日，本币处于投资级别的有62个，投机级别的有38个（具体分布见图2），均与上年持平。

从地区投资级别所占比例来看，独联体和北美洲投资级别占比最高，均为100%，其次为东北亚和西欧，投资级别占比均在80%以上，而南亚以及撒哈拉以南地区投资级别占比最低，均在30%以下。2016年，北非与中东地区的投资级别比例同比下降7.7个百分点至61.5%，主要是2016年将阿尔及利亚由投资级别（BBB-）下调为投机级别（BB+）所致，中东欧地区的投资级别同比上升6.3个百分点至56.3%，主要是2016年将罗马尼亚本币由投机级别（BB+）上调为投资级别（BBB-）所致，其余地区分布均未发生变化。外币级别分布与本币基本一致，差异主要体现在中东欧地区的外币投资级别较本币少1个，投机级别较本币多1个，这是由罗马尼亚本币级别处于投资级别（BBB-），而外币级别处于投机级别（BB+）所致。

二、主权信用级别迁移

（一）2016年大公主权信用级别调整仍以下调为主，但调降率有所下降且涉及的区域分布较2015年有所收窄。

在2016年跟踪周期中（2016.1.1——12.31），大公对77个国家和地区进行了共计77次跟踪评级。

级别调整方向方面，2016年以调降为主，本、外币级别调整方向一致，下调所涉及的区域分布较2015年有所收窄。2016年主权信用级别被调降的国家和地区有11个，分别为阿尔及利亚、安哥拉、巴林、白俄罗斯、巴西、加纳、摩洛哥、阿曼、沙特、南非、委内瑞拉，调降率为14.3%，较2015年下降2.1个百分点。下调区域主要为北非和中东、拉丁美洲及加勒比地区、撒哈拉以南地区以及中东欧，其中，北非与中东、撒哈拉以南地区级别下调国家和地区的数量有明显增加，个别国家主权信用级别在连续跟踪评级周期内持续被下调，如巴西、委内瑞拉。导致上述区域主权信用级别下调的主要原因是：国际油价大跌使中东与北非以及撒哈拉以南部分石油出口国财富创造能力受到严重冲击，财政与外汇状况急剧恶化、储备资产大幅缩水、债务负担攀升使其偿债能力下降，如阿尔及利亚、巴林、阿曼、沙特、安哥拉主权信用级别均遭下调；国际大宗商品价格低迷使部分国家经济脆弱性凸显，政局不稳、电力和基础设施瓶颈加剧经济下行压力，财政恶化和外部风险上升使主权信用风险明显上升，如南非、加纳、摩洛哥；拉丁美洲地区的巴西和委内瑞拉主权信用脆弱性最为显著，经济深陷衰退、政治环境动荡、货币与财政政策调整空间有限，财政与外部失衡风险突出，两国主权信用级别近年来被连续多次下调；白俄罗斯由于俄罗斯经济危机持续和国内改革迟滞，经济失衡问题依然突出，国际储备严重不足，本币贬值压力较大，政府偿债能力持续承压。2016年主权信用级别被调升的国家和地区有3个，分别为阿根廷、爱尔兰和罗马尼亚，调升率为3.9%，较2015年上升0.3个百分点。其中，阿根廷2016年通过债务重组谈判摆脱外币债务违约状态，偿债能力得以恢复；经济快速复苏、外部脆弱性持续改善使罗马尼亚偿债能力有所提高；经济恢复势头较好、财政持续改善使爱尔兰债务负担稳步下行，偿债能力提高。

级别调整幅度方面，本币调整1个级别的国家和地区有11个，调整2个级别的有3个，巴西、委内瑞拉和巴林，均属于主权信用风险恶化最为明显的国家。外币级别调整幅度稍有差异，表现在调整1个级别的国家和地区较本币少1个，调整3个级别的较本币多1个，这是由于阿根廷本币上调1个级别（由CCC上调为B-），外币上调3个级别（由D上调为CCC）所致。主要原因为纽约法庭限制令解除和违约债务得到妥善解决使阿根廷外币偿债能力得以恢复，新政府着手推动的经济、财政改革将有助于逐步解决长期经济失衡问题，改善政府偿债来源。

（二）大公主权信用评级展望调整亦以下调为主，且调降趋势更为明显。

2016年大公主权信用评级展望亦以调降为主，本币展望调升率较2015年有所下降，调降率有所上升，外币展望调整变化较小。2016年本、外币评级展望发生调整的国家和地区分别为17个和15个，各占跟踪评级国家和地区总数的22.1%和19.7%，较2015年分别下降1.6和0.3个百分点。其中，本币展望调升率和调降率为6.5%和15.6%，分别较2015年下降6.2和上升4.7个百分点；外币展望调升率和调降率为5.3%和14.5%，较2015年变化程度较小。

2016年本币展望被调升的有5个国家，其中由负面调为稳定的有阿根廷、印度、马耳他和摩洛哥，由稳定调为正面的有巴基斯坦。阿根廷经济失衡风险逐渐释放、财政稳固持续推进、债务高位企稳有助于稳定其偿债能力；印度各级政府债务负担沉重，但在内需驱动下快速增长的经济将带动政府赤字缓慢改善，中期内各级政府债务负担率进入下行通道；马耳他经济实现快速增长，财政赤字和债务负担进入下行通道，政府偿债能力呈现一定改善；王权稳固将较好地保证摩洛哥政治稳定性和政策连续性，随着财政巩固政策推进，财政赤字逐渐收敛将使政府债务高位趋稳；巴基斯坦中期内经济增长潜力提升和财政赤字逐渐收敛将带动政府债务在高位缓慢下降，债务结构持续优化，偿债能力趋于改善。

本币展望被调降的有12个国家，均为由稳定调为负面，分别为阿尔及利亚、安哥拉、澳大利亚、巴林、刚果（金）、厄瓜多尔、埃塞俄比亚、哈萨克斯坦、阿曼、南苏丹、土库曼斯坦以及乌拉圭。展望下调的案例多为资源型国家，国际原油、铜、农产品等大宗商品价格下行使资源型国家财富创造能力遭到重创，财政赤字、经常项目逆差恶化，外部风险上升，导致政府偿债能力面临下行风险。

（三）大公主权信用级别总体保持较高稳定性，级别下调区域由高负债发达国家向新兴市场国家转移，与全球主权信用风险发展趋势一致。

从一年期主权信用级别迁移矩阵来看，大公主权信用级别依然保持较高的稳定性，整体维持率在90%以上。从迁移方向看,除BB和CCC-C档级别部分调升外,级别调整仍然以下调为主;从迁移幅度看,本、外币级别为A-、BBB+和B的均出现1例下调2个子级别，外币级别为D的出现1例上调3个子级别，迁移幅度较2015年有所扩大。另外，2016年出现1例由投资级别被下调为投机级别（阿尔及利亚本、外币级别由BBB-下调为BB+），1例由投机级别被上调为投资级别（罗马尼亚本币级别由BB+上调为BBB-），母级别为A和B的向下迁移率较高。

2010-2016年，大公对100个国家和地区进行了共计367次跟踪评级。其中出现70次本币级别迁移和74次外币级别迁移（迁移次数含一年内多次变动），分别占跟踪评级次数的19.1%和20.2%。本币级别迁移方面，上升案例为15个，调升率为4.1%，与2010-2015年持平;级别下降案例为55个，调降率为15.0%，较2010-2015年微升0.1个百分点。外币级别迁移方面，上升案例为16个，调升率为4.4%，与2010-2015年持平；级别下降案例为58个，调降率为15.8%，较2010-2015年微降0.1个百分点。

从2010-2016年级别迁移的国家分布看，级别下调范围已由高债务发达国家向新兴经济体转移。高债务发达国家级别下调趋势有所放缓，表现在2016年高债务发达国家级别未出现被下调的现象，爱尔兰级别于2016年被上调，主要是由于大公在高负债发达国家通过货币超发维持债务滚动时已及时对其信用级别进行调整，充分揭示其信用风险。级别下调的范围由发达国家向新兴经济体蔓延，表现在2016年有10个新兴经济体国家级别被下调且下调幅度扩大，如委内瑞拉、巴林、巴西均下调2个子级别，这反映出国际大宗商品价格下跌、美国货币政策转向和中国经济结构深度调整等因素使大量发展中国家前期积累的结构性失衡风险充分暴露，威胁其主权信用安全。

三、违约率统计

大公自2010年开展主权评级以来，所评国家和地区共发生2起主权债务违约情况，分别为2012年希腊主权债务违约和2014年阿根廷外币债务违约。由于主权评级在数量上的客观限制，加之主权债务本身的复杂性和特殊性，发生主权债务违约案例较少，在大公所评的国家和地区中，自2014年阿根廷外币债务违约之后，至今还未出现违约现象。从表7和表8可以看出，各级别违约率整体呈现随级别降低而升高的趋势，体现了大公主权信用评级的科学性。另外，对比本币和外币的违约率可以发现，各期内外币平均累积违约率均明显高于本币。

注：1期内代表自静态群组期初开始，在1个周期内违约的概率，2期内、3期内……6期内同理。其中大公自2010年开展主权评级以来的6个评级周期分别为2010年、2011年、2012年、2013-2014年、2015年、2016年。下同。

数据来源：大公

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