新三板“后分层时代”：政策红利，并购潮起 | CVCapital 专题
6月27日，新三板分层制度落地，953家企业正式进入创新层。分层后，新三板市场表现低迷，市场交易量和流动性亦没有明显改善。
投中资本研究部认为，在新三板“后分层时代”，应重点着眼于风险分层管理带来的长期影响，而非仅关注短期内流动性是否变化。
那么，新三板“变奏”后将如何演绎？以下报告提供了几点猜想。
6月27日，新三板分层制度落地，953家企业正式进入创新层。分层后，新三板市场表现低迷，市场交易量和流动性亦没有明显改善。
投中资本研究部认为，在新三板“后分层时代”，应重点着眼于风险分层管理带来的长期影响，而非仅关注短期内流动性是否变化。
那么，新三板“变奏”后将如何演绎？以下报告提供了几点猜想。
新三板自2014年底开始扩容以来，挂牌公司数量已激增20余倍，截至7月6日，新三板挂牌公司已达7716家。由于较低的挂牌门槛和成本，挂牌公司越来越多，而公司间经营水平、市值、融资能力等多方面的差异却日益明显，导致投资者遴选标的及投研决策信息收集成本大，市场供需不匹配。
在此背景下，新三板推出分层制度，将挂牌公司分为创新层和基础层，旨在通过制度上的差异化对新三板公司进行风险分层管理，与解决新三板市场流动性并无必然联系。
数据显示，分层制度推出前，新三板市场行情已节节下挫， 6月27日分层后，交易仅小幅回暖，融资能力也未得到提升。6月最后一周仅实施201笔定增，总募集115亿元，平均融资金额5730万元。
三板做市成交额和收盘价（2016.3 - 2016.6）
虽然新三板行情依旧延续，并未井喷式大爆发，但也必须看到分层制度是新三板稳定市场的重要起点，后续监管细则正在酝酿中。政策红利的释放非一朝一夕之功，因此，在目前这一价值重塑的新阶段，我们更应该关注新三板中长期的发展方向。
股转公司负责人近日表示：“分层只是第一步，后续将针对创新层和基础层实施差异化的服务和监管，创新层将会以提高市场效率为核心持续改革创新。”分层制度仅仅是改革的前奏，新三板未来还将推出一系列以创新层为试验田的配套政策，创新层近期有望迎来政策红利密集期。回顾去年监管层发布的《关于进一步推进全国中小企业股份转让系统发展的若干意见》和《全国股转系统挂牌公司分层方案》，我们预测未来创新层将重点进行交易、融资、监管制度的改善。届时，创新层公司的融资能力和流动性有望得到显著提升。
投中资本解读：提高对主办券商的要求，明确主办券商作为交易组织者和流动性提供者的功能定位；不会降低新三板的投资门槛，通过扩大机构投资者队伍吸引资金量。
投中资本解读：挂牌即定增将取消35人限制，同时简化融资程序，再融资更便捷；发展资产证券化业务，丰富市场融资品种；鼓励新三板公司并购，扩展并购融资来源。
投中资本解读：加大对挂牌公司规范运作的监管，提高了信息披露的时效性和强度的要求。
可见，未来监管层简政放权，便利融资，深化市场化经济是主旋律。在目前我国大刀阔斧进行经济改革的背景下，未来政策推出可能性大，是值得期待的。
分层制度虽未改善新三板整体流通性，但无疑会直接影响投资者的投资决策，在较好的投资区间内再择优投资，而未来政策红利又将集中在创新层，基础层公司将不受关注，新三板市场结构将会持续两极分化。
目前，953家创新层公司占了新三板超60%的交易量，而拥有6000多家公司的基础层却不足40%，且其中大部分近3月无交易。
创新层和基础层在经营能力和定增能力上实力悬殊，也决定了基础层将来不会受到关注。
经营能力对比
在高于创业板的分层标准下，创新层公司在成长性和盈利性均好于上市公司，流动性是压制其估值的主要原因。未来的政策红利和资本都将流向创新层，创新层的流动性有望得到改善，从而降低公司的估值折价，新三板估值体系将重构，创新层有望赶超创业板。
那么创新层公司转板创业板的可能是否会加大呢？目前来看，转板有难度。
目前超200家挂牌公司公告上市辅导计划，其中创新层公司达108家。但转板制度尚未实行，公司若要转板，必须先从新三板摘牌，再去A股排队。而A股的监管重拳下，IPO和借壳均趋严，监管层更有意缩减IPO名单，转板难度相对较大。2007年以来，目前仅12家三板企业成功转板，且2015年6月合纵科技转板到创业板之后，一年内已无成功转板的企业。
在估值和融资能力提升预期下，并购机会值得重点关注。
1. 关注创新层公司的并购
融资能力提升是并购兴起的推手。结合近年来新三板并购的崛起，未来新三板企业主动出击的并购有望增多。截止6月底，2016年新三板总计发生1848笔并购交易，已超2015年全年交易量。
新三板并购交易笔数及金额（2014-2016）
2. 关注创新层的跨境并购
近半年来，跨境并购交易笔数和金额均有较大增加，未来有望发生很多新三板跨境交易。2016年以来，已经发生47笔跨境交易，赶超前2年总和。技术购买和产业升级将是新三板并购的主旋律，新兴行业信息技术并购热情最高。
新三板跨境并购交易笔数及金额（2014-2016）
跨境并购交易行业分布
在新三板“后分层时代”，与其着眼于短期，不如放眼中长期，毕竟分层只是起点，政策分化产生的实质影响将更多作用于中长期。
分层制度是新三板内部的风险分层管理，并非改善流动性的直接措施。未来，创新层将迎来政策红利密集期，新三板将持续分化，政策红利和资本均将流向创新层，提升其企业估值。而鉴于目前A股的监管风暴和新三板并购的活跃，创新层出逃可行性小，未来新三板并购将有望成为大风口。
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