长城汽车2018年销售目标引发的思考

暴跌的长城引发的是我对中低端SUV行业的担忧。

长城产销数据不及预期

今天长城汽车(2333.HK)大泻6%，原因可以归结为不及预期的产销数据。

图片来源：公司资料

昨天晚上，公司公告了2017年12月的产销快报及2018年销量目标。其中，12月销售12.6万辆，同比下滑16.58%，大幅低于市场预期，拖累全年销量仅与去年持平。

来源：富途

但是，我认为更值得深思的却是长城汽车给出的2018年目标销量116万辆，较2017实际销售增长只有8%，低于中汽协预计的2018年SUV年增长11%。

作为SUV龙头，给出如此低的销量目标不禁让我想问一句，今年国内的中低端SUV市场会不会不止是红海，还会是地狱，销量及利润率都纷纷跳水？

中低端SUV需求端：增长放缓

2016年以前绝对是国内SUV，尤其是低档SUV野蛮增长的时期，连续几年的行业增速达到40%以上。长城以性价比及安全性高的哈弗系列成功占领了市场10.65%的份额，在风口上稳坐龙头地位，总市值从61亿一直上扬至1800亿。

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但是随着消费者改善需求得到满足，2017年SUV的增长已明显放缓，从15年或之前每年超40%的增长一下子放缓至今年的15%左右。

另外，在消费者升级下，中低端SUV更是一片红海，根据北京正则大成汽车信息咨询中心的统计，2017年1~11月，中低端的SUV销量增长仅有9%，低于整体SUV销量增长。

来源：MS

根据中汽协预计，2018年整体SUV将进一步放慢至只有11%的年增长。如果是根据2017年同样的形势，中低端SUV销量增长放慢应该更加严重。

大家一直有一个错觉，就是认为性能更好的SUV技术门坎比轿车高，但对于低档SUV来说，这并不是事实。

因为目前市面上大多数SUV，都是城市型SUV，并不具备太强的越野和脱困性能，仅仅是把底盘提高，让坐姿高一些，通过性好一些。然而，在舒适性、静音性、工艺甚至动力性能等方面，SUV相比轿车标准其实更宽松，因此也更容易生产和制造。

这亦是其中一个为什么专注做低端SUV的长城一直做不好轿车的原因。但反过来看，把轿车做好的公司就很容易进入低端SUV市场，如广汽集团（2238.HK，601238.SH）或吉利汽车（0175.HK），一下子就抢去了长城的奶酪。

这几年汽车需求放缓非常明显，但SUV的增长却远好于其他车型，鉴于SUV的价格往往高于同平台的轿车，利润空间更大，和中低端SUV技术含量并不高，导致不断有新的车型参与市场竞争。过去几年几乎每个车厂都发行了中低端SUV新车，让整个中低端SUV市场竞争越来越激烈。

回顾2017年，全年共有大概50多款中低端SUV新车型推出，其中包括众多国产品牌车系和合资品牌车系，比如广汽传祺GS8，东南汽车DX7，马自达CX-5，斯柯达科迪亚克，荣威RX5，华晨中华新V3等。

2018年供应进一步上升，根据汽车产经网搜罗到12月初为止公布新车规划的53款自主品牌新车中，SUV占据最大的份额，共有35款新车、轿车占13款，占比分别达到66%、25%。

除此以外，外资车企如大众、现代今年都会有低挡SUV推出，将进一步加剧市场的竞争。2017广州车展上，大众汽车宣布2018年将是大众汽车品牌的“SUV之年”。

有品牌优势的合资车系价格大规模下探到10万元以下。

几乎每个车企都涉足SUV，几乎每个细分市场都有多款重量级产品，这意味着什么？产品增长速度已明显超过市场容量的增长。

低端产品出现供过于求，最终只会带来一个结果: 价格战。

毛利率的回归

我认为低档SUV一直在享受着一个非正常时期 49 30634 49 15231 0 0 4140 0 0:00:07 0:00:03 0:00:04 4139高毛利率，什么是非正常时期?即是长期并不能维持。

正如我所说，低档SUV跟低档轿车，其实在技术门坎上，根本不存在太大的差别，但是以长城汽车为例，2017年前行业的毛利率却一直维持在平均25%左右，相反低档轿车仅10%左右。

当中我认为最大的原因是过往两者销售成长性的不同，低档轿车增量早就见了天花板，11年整体轿车增长已跌至低个位数，相反低档SUV在2016年前还一直维持高双位数字增长。

如果毛利率的分别并不是产品本身构成的，而是由外部环境因素决定，那么我就提出一个疑问，当外部环境因素差异不再存在时，随着低档SUV成长下来，供应上去，最终这两者利润率是不是大概率实现均值同归？

即是说低档SUV的毛利率应该跌至10%左右才能止跌？

汽车股估值爱憎分明

便宜的估值及行业的地位，长城汽车成为了南下资金最爱之一，目前，长城汽车股价仅对应8.51倍18年市盈率，远低于吉利汽车(15.57倍)，但我认为，过于注重估值而忽略公司的成长性很容易落入“估值陷阱”中。

资本市场对于汽车股估值特别爱憎分明，来看看东风集团(0489.HK)，东风集团股份的利润主要来自它旗下的B级车TEANA（天籁），2016年中，合营收入占其税前总利润达74%（占比最大为天籁）。

而天籁系列车过去好几年都没有增长，这也导致了公司合营收入在过去几年几乎没有变化（过去五年年化增长仅4%）。依靠单一车型，且增长乏力也导致了其在过去一年涨幅大幅输给同行。过去一年，东风集团股价仅上涨28.47%，远不及汽车制造商的平均值(67.72%)。市场给予其估值也仅为4.66倍2018年市盈率。

相反，当你处于盈利上升周期时，市场是毫不吝啬地给你高估值，广汽集团的前身，骏威汽车(已退市)当年在B级车 ACCORD 火的时候，股价从2002 年的2元一路升了6倍到2004 年的近12元。

但随着 B级车在2004 年见顶，骏威进了恒生指数后就是最高点，随后一路跌回解放前，并最后于2009年停牌，随后退市。

因此，如果你问我今年我会如何选汽车板块？

我可以很清晰告诉你，豪车绝对优先于低档SUV， 今年在小车优惠购置税取消，消费升级倾势及供应上来下，红火了5-6年的低档SUV可能爆发价格战。

因此，不要说在SUV份额不断被蚕食的长城，即使是去年大涨的广汽集团及吉利汽车，其实它们过去二年的利润增长全是来自于低挡SUV的增长，一旦这个增长断揽，过去二年的获利盘有多少？Risk reward一点都不吸引。

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