张军教授在Project Syndicate发表文章：中国为何不急于救援本国经济？

尽管过去三年来中国经济持续放缓，但政府仍对是否推出大规模经济刺激计划表现迟疑。近日，张军教授就这一现象的可能原因发表看法，认为中国系统性金融风险的累积和外部不确定性的增加可能促使了政府采取更加审慎的政策，但中国在加快经济复苏方面仍大有可为。该文原文发表于Project Syndicate，此文为中文编译版本。

过去三年来，中国的总需求明显减弱。除了中国疫情防控政策造成的后续影响之外，全球需求下降也拖累了中国：今年7月份出口同比下降14.5%，与2022年7月出口强劲增长17.2%形成鲜明对照。然而，面临下滑压力，中国政府并没有像许多人预料的那样宣布大规模的经济刺激计划，这让中外观察家深感困惑。

虽然中国领导人肯定意识到了当前的经济放缓，但他们要么可能估算到救市的风险比不作为的风险更严重，要么他们对国内经济抵御全球经济衰退的能力更有信心，相信经济会依靠自身力量尽快复苏。

不管怎么说，中国似乎已选择不再采取进一步行动。事实上，中国目前在新增任何经济干预措施方面都面临着巨大障碍。毕竟，大量债务的积累，尤其是地方政府债务的积累，使中国的回旋余地十分有限。此外，至少自2018年以来，外部环境变得对中国越来越不利，给中国带来了过去40年中从未遇到过的挑战。

其结果，中国在宏观经济管理方面采取了越来越谨慎的方式。货币政策就是一个有趣的例子。例如，在2020年3月COVID-19疫情爆发时，美国联邦储备委员会立即将利率降至接近于零的水平。相比之下，中国人民银行仅将利率下调了0.2个百分点。同样的，在美联储迅速提高利率——2022年3月以来已加息5个百分点——以应对飙升的通货膨胀时，中国人民银行则采取了一系列温和的降息措施，以缓和国内生产总值增长和需求收缩面临的压力。

这种宏观管理方式也是中国在过去两年中避免通胀抬头的主要原因。中国人民银行前行长易纲4月在华盛顿彼得森国际经济研究所发表的演讲中明确指出了这一点。易纲在演讲中强调了中国人民银行坚持所谓的“衰减原则”，即在不确定的情况下，央行应避免采取过激行动。尽管这一众所周知的概念是由耶鲁大学经济学家威廉-布雷纳德（William Brainard）于1967年首次提出的，但易纲的演讲对于我们深入了解中国近年来经济政策思维的转变是有益的。

从理论上讲，更加保守的货币政策可以更好地协调短期措施和长期目标。为此，中央银行应将实际利率设定得尽可能接近潜在产出增长率。诺贝尔经济学奖得主埃德蒙-S-菲尔普斯（Edmund S. Phelps）在黄金法则储蓄率方面的开创性研究说明了这种政策的好处。

易纲的讲话反映了中国高层决策者当前的思维方式和政策风格的变化，这有助于解释中国经济近年来波动性降低的原因。随着反周期政策的缩减，即使没有需求激增，中国也能保持经济增长。这也许与中国政府的发展规划相吻合，希望最大限度地降低实现不平衡增长造成的巨大成本，如短期金融风险的快速堆积。

事实上，中国放弃激进的宏观经济政策，可能就是因为领导层认识到几年前中国的系统性金融风险已达到临界点所带来的威胁。鉴于中国政治制度的性质，此类风险对社会和政治稳定构成的威胁是难以容忍的。

因此，中国在2016年启动了全面“去风险化”工作。决策者将“去风险化”作为指导原则，宏观经济政策从原本的激进转变得更为审慎。为了降低风险，解决实体经济过度金融化的问题，中国掀起了一波去杠杆和定向金融干预的浪潮，打击资产管理行业，并引致了对于高杠杆的金融行业和房地产行业的一系列调整。

风险和不确定性也越来越多地来自外部压力。二十年前，当中国经济规模相对较小且实行固定汇率时，其国内政策在很大程度上不受外部影响。但中国经济规模现已变得过于庞大，与世界经济体的关系也发生了巨大变化，这促使中国采取更加谨慎的态度来应对不确定性。例如，中国人民银行现在必须密切关注中美利差的变化，评估其对中国资本市场和人民币汇率的潜在影响。

考虑到这些问题的存在，中国放弃激进的宏观经济政策不应令人感到意外。事实上，去风险政策可能有效地防止了金融危机或债务危机，但新冠疫情及相关封控政策的冲击阻碍了经济再平衡和反弹的能力，导致进一步的需求减少。

让总需求恢复到疫情前的水平，是加快中国经济复苏的关键。为此，中国的财政和货币政策可以更加积极主动，尤其是考虑到去风险化政策已经实施了这么长久。虽然这会让政策制定者面临一个微妙的平衡术问题，但经济长期下滑的风险在日益增加，势必加强了政策制定者寻求更为有效的方案以解决中国经济面临严峻挑战的需要。

但中国在重新平衡经济方面仍可大有作为。通过致力于进行结构性改革、消除准入壁垒、开放目前尚不面对外部竞争的行业（如教育、培训、咨询和医疗保健等），中国可以为私营部门创造大量市场机会，并朝着实现长期经济稳定的方向迈进。

以下为英文原版文章

来源 | 张军说

排版 | 周沈博

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