疫情全球蔓延，资本市场备受煎熬，全球系统性风险上升。金融危机会重来么？美股为何暴跌？中国经济如何应对疫情冲击？
文丨FT中文网首席财经评论员 徐瑾
截止3月15日，不完全统计，全球感染人数已经超过15万，死亡超过5000人。冰冷的数字背后，是一个个悲剧。病毒是第一层次冲击，而经济是第二层次的冲击。3月欧美资本市场疯狂波动，已经昭示这一点。以美股为首，全球暴涨暴跌，是否意味着全球又将面临一次金融危机？3月中旬的美股，下跌幅度之大，使得美股十年牛市终结，进入技术性熊市。更令人吃惊的，是美股的波动幅度。一周之内，美股出现两次跌停熔断，仅隔一天美股期指又出现了上涨涨停，3月13日收盘更是上涨超过10%。至于欧洲，震荡幅度甚至超过美股。
不少分析认为，系统性风险已经急剧增加。虽然有段子说“股灾可防可控，尚未发现明显国传国证据”。事实上，这次股灾，真的感染全球。3月中旬，欧洲美国不说，加拿大、巴西、日本、斯里兰卡等等多个国家股市，都出现下跌熔断甚至暂停交易。即使股神巴菲特也感慨，当下的行情，让他有些1987年股灾和2008年金融危机的感觉。美股暴跌那么多，波动那么大，算是一个历史性时刻。上一次出现这样的情况，还是1997年。当时道琼斯工业指数暴跌7.18％，创下自1915年以来最大跌幅。美股巨幅波动，一大因素是石油暴跌。我在公号《徐瑾经济人》也分享一些分析，石油危机前因后果很复杂，很关键一个原因是沙特和俄罗斯的纠葛。3月初，俄罗斯拒绝减产磋商谈判后，沙特决定反击，宣布增产日产石油至每天1000万桶，甚至不排除达到创纪录的每天1200万桶。如此一来，石油价格迅疾跳水，一天内一度下跌30%。用段子说，油价比矿泉水还便宜。从80年代以来，大家是好久没感受过席卷全球的石油危机。这次增产，被认为是沙特阿拉伯过去40年发动的罕见价格战。其结果是什么？目前看起来是多输的局面，美国的页岩行业也受到冲击，开始减产。对此，媒体将问题渲染的很严重。确实，石油的变化，牵动地缘政治和全球经济。Rapidan能源集团的鲍勃•麦克纳利(Bob McNally)就在FT表示，石油价格暴跌刚刚开始：“需求崩溃与供应激增同时发生是非常罕见的。这是自20世纪30年代初以来最不利于原油价格的组合。”不过，如果说单单凭借石油因素，并不足以影响美国经济大局。除了石油与疫情，另一个重要因素是美国大选形势变化。疫情冲击之前，华尔街本来对特朗普再选信心满满，而随着民主党候选人拜登胜出并叠加疫情冲击严重化，2020年美国总统大选开始有了一点不确定性。
美股调整，既有自身上涨十多年的因素，也有短期疫情、石油、选情冲击的结果。但是美国经济基本面，不存在大的偏差。目前看来，美股下跌主要不是基本面有根本性变化。资本市场跌了那么多，引发对于全球金融危机的担心，一个自然的问题是，经济如何反应？不少分析谈到美国企业债的风险，让不少人想到当年次贷危机。对此，我不认为2008年会重演。原因在于，美国经济的基本面，和2008年不可比。目前无论房地产市场、债务情况还是企业盈利，其实比起当年健康得多。
至于大家担心的美国企业债务，这些年是有所上涨，占GDP比例达到75%。这个数字看起来比过去高了10%左右，但是存在合理成分——这几年，经济持续复苏、企业利润上升，而利率保持在较低水平，这种情况下，企业更倾向于负债，这对股东来说更划算。实际上，对比美国企业债务占经济比例，其他国家更高。按照国际清算银行数据，日本这个数据大概是100%。那么，对应的中国是多少？——150%。这样说来，美国的企业债务问题并不算离谱。那么，风险点还会出现什么地方？新兴市场很可能是薄弱一环。最近十年，新兴市场显然是这一轮全球化中的受益者，当全球化潮水退却，新兴市场中谁在裸泳，说不定也会露出水面。在最恶劣的情况下，类似1998的亚洲危机这样的区域危机，并非没有可能。在全球经济都面临压力的时刻，更应该思考的问题是，中国做好准备了么？先说资本市场，对于中国而言，其实指数未必跟随美股。未来如何走？在目前趋势下，A股还能继续一段时间的独立行情——即使3月美股大跌，A股仅仅小跌，算是全球这段时间最抗跌的股市。 这段时间A股的独立行情让不少人感觉良好，但是经济却难言乐观。全球化意味着各国经济彼此咬合，难以脱钩。当下真正该担心的，不是A股，是经济基本面。按照传统的分析框架，从中国经济三架马车，投资消费出口，出口本来因为贸易战就受到影响，消费因为疫情冲击已经萎靡，下面就指望投资了。于是，基建的呼声很高，目前很多人都在呼吁上马基建，这其实可能导致一连串结果。这些项目，也许钱不是问题，但是回报率如何？这是一个很难回避的问题。其次，从政策而言，常态政策，无非就是财政政策和货币政策。和全球类似，货币政策显然有宽松动力。但是货币政策的宽松，也并非没有外部限制。2020以来，CPI高位运行，通胀风险重新泛起，这个时候负利率压力增加。选择降息，对于银行来说非常痛苦，降准就成为最自然的选项。
3月13日晚间，中国央行降准。据悉，此次定向降准释放长期资金5500亿元，其中对达到普惠金融定向降准考核标准的银行释放长期资金4000亿元，对符合条件的股份制商业银行再额外定向降准1个百分点释放长期资金1500亿元。至于财政政策，积极的动力虽然在，但是实际情况并不乐观。当下，新基建呼声很高。按照媒体统计，截至3月5日，全国31个省市中， 21个已公布年度计划投资的省市2020年计划投资总额合计8.5万亿元，17个公布计划投资额的省市投资计划合计40.4万亿元。但是请注意，这些投资项目并非都是新增计划，其中不少是原来就有的计划项目，而且也将分成多年实施。另一方面，资金的来源始终是问题。目前财政收入，本来就存在下滑压力。按照财政部数据，2019年全国一般公共预算收入190382亿元人民币，同比增长3.8%，同时，2019年全国一般公共预算支出238874亿元，同比增长8.1%。可见，支出增长大于收入。2020疫情，进一步加大了财政压力。按照财政部数据，截止到3月13号，全国各级财政安排的疫情防控投入已经达到了1169亿元。
如果地方政府为了保投资，继续走举债的老路，那么这些年去杠杆的努力很可能白费，而且导致债务违约风险的上升。首先，比起GDP数据，保就业是第一。保就业怎么保，恐怕民企是大头。其中，中小企业是重点，必要的减税降费，是应该的。其次，也正因此，国内企业风险应该成为防范重点。当前海外比较担心美国企业债务，其实中国情况并不乐观。中国债务中，表面看起来是政府债务高，但更严重是企业债务飙升，占据GDP比例大概150%，是美国两倍。如今，疫情来临，企业生存压力加大，开工不足等问题存在，现金流成为压死企业最后一根稻草，即使明星企业也呼喊活不过三个月。而一旦企业出事，就业难保。按照央行数据，2020年2月当月人民币贷款增加9057亿元，同比多增199亿元。值得注意的，其中长期贷款减少，而短期贷款增加了6549亿元，这意味着企业现金流吃紧，要依靠短期融资来支撑生存。
最后，众所周知，2020的经济，也具备政治意义，是全面建成小康社会和“十三五”规划收官之年。也正因此，2020有很多具体的政策目标，比如，2020年实现国内生产总值（GDP）和城乡居民人均收入比2010年翻一番的目标。按照经济学家蔡昉测算，需要达到5.7%左右的增长率。鉴于一季度GDP必然遭遇巨大减速，这一目标并不轻松。目前趋势之下，政策显然需要灵活。近期，高层对此也有表态，“只要今年就业稳住了，经济增速高一点低一点都没什么了不起的。”更关键的是，进一步的改革开放，恐怕是最为治标的应对之策。比如，3月，国务院下放了用地审批权。其中，出现永久基本农田外农用地转建设用地委托给省一级，8个省市试点永久农田转建设用地审批权下放等提法。这一措施，显然对于过去僵化的土地管理有所突破，而且有利于激励地方吸引投资。经济中的种种不合理之处，其实也体制改革的机遇之处。类似土地审批权下放的体制突破，相信还有不少空间，每一次放松，其实都是可能带来巨大的制度红利。疫情是一次危机，是一次悲剧，也是一次压力测试。经济阵地的得失，同样重要，希望这一次，结果不一样。
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