熊市中的投资机会

伍治坚：熊市中可能会产生一些千载难逢的投资机会，关键是要找到被过度低估的资产，在熊市中被抛售得越狠，该资产就越可能偏离其内在价值。

文丨伍治坚

熊市的一大特征，就是它会影响到几乎所有的股票，使它们一起往下跌。从某种程度上来说，这样的“估值普降“有其合理的一面。

举例来说，由于新冠疫情的影响，几乎所有人都被要求呆在家里不出门，因此所有和人出行有关的服务业需求都大受影响，特别是酒店、餐饮、出租车和航空业受到的打击最大。如此剧烈的大范围需求萎缩，会导致一些中小型公司撑不下去而倒闭，造成一定程度的失业。接下来，会产生连锁反应，进一步影响到其他各行各业。由于目前全球各国之间的经济依存度非常高，美国的需求萎缩，也会进一步影响到欧洲、日本和中国。在这种情况下，下跌的不光有美国公司股票，还有欧洲、日本和中国的公司股票。这样的逻辑推演，可以解释为什么不同国家股市中不同行业的股票在熊市来临时一起往下跌。

但是如果我们接着往下想，就会发现，所有行业和所有股票一起大跌的现象，不尽合理。举例来说，从2020年2月21号美股冲高回落开始算起，股市在COVID-19疫情的影响下持续走低。一个有趣的现象是，在接下来的2周内，星巴克、麦当劳，和谷歌、亚马逊的股价下跌程度差不多。

消费者们由于COVID-19疫情的影响，吃更少的汉堡包，喝更少的咖啡，解释了星巴克和麦当劳股价的下跌。但是，这是否也意味着他们会上更少的网，在网上购买更少的东西？这个问题的答案是不确定的。我们甚至可以反过来说：由于疫情影响，大家会上更多网，更多的依赖网商、云服务、网络视频、远程登录等这样的服务。因此这些公司的股票，不光不该跌，反而应该上涨才对。事实上，接下来的股市走向，也恰恰印证了这一猜想。比如从年初开始算的话（截至2020年4月14日），麦当劳股价下跌6.9%，而亚马逊股价则上涨23.6%。

这个例子告诉我们什么？那就是，在“千股齐跌”的熊市中，有时候可能会产生一些千载难逢的投资机会。一些有潜力的资产，被市场以错误的原因低价抛售，在接下来大家回过神以后，回复到其合理的价位，为投资者带来超常的投资回报。

一项GMO的统计研究（Inker, et al, 2020）显示，历史上每次熊市发生时，几乎都会碰到类似的情况。举例来说，1990年，日本的经济泡沫破裂，所有的股票，不管是大市值还是小市值，不管是价值股还是成长股，都发生大幅度下跌，平均回撤程度一度达到50%左右。但是在1992年股市触底反弹后，价值股显示出超乎寻常的反弹力度，在接下来的两年内连续跑赢股市大盘，超出市场平均回报25%左右。2000年，美国的科技股泡沫破裂，纳斯达克指数一泻千里。包括中国、印度、巴西和俄罗斯在内的新兴市场的价值股，被大范围抛售，其下跌程度甚至超过了美国的科技公司。但是在2002年股市触底反弹后，新兴市场价值股一飞冲天，在接下来的一年内大幅度跑赢美国股票多达50%左右。

要想发现类似的投资机会，关键是要找到被过度低估的资产。在熊市中被抛售得越狠，该资产就越可能偏离其内在价值。那么在熊市结束后，其反弹的力度也可能更大。

在这次由COVID-19引发的股市大跌中，有哪些资产可能被超卖了呢？

GMO的研究认为，一个可能被低估的资产类，就是新兴市场的股票。从年初算起到4月初，美股大约下跌了23%左右，而像巴西、俄罗斯、墨西哥等新兴市场，在货币贬值和股市下跌的双重打击下，其股市以美元计下跌了35%到50%不等。如此大幅度的回撤背后，固然有一些解释因素，比如这些国家的医疗条件和资源相对比较匮乏，如果COVID-19大范围流行的话，会有更多人的生命安全受到威胁，甚至可能造成人道主义灾难。这些国家严重依赖石油等自然资源，因此石油价格的大跌，对他们造成的影响远甚于石油净进口国。然而，在经历了如此幅度的下跌后，其资产价格是否跌到了内在价值以下，从而开始显现其投资价值，则是一个见仁见智的问题。

在房地产信托REITs市场，也可能存在相似的投资机会。从年初开始算，美国的房地产信托REITs（以VNQ计，截至2020年4月14日），下跌了18%左右，比整个股市的平均下跌幅度（下跌14%左右）还要大。从疫情的影响情况来看，酒店和度假村类REITs自然受到最大的冲击，但是其他一些REITs，比如医疗类、工业类、住宅类房地产信托，则未必受到类似的负面冲击，甚至还有可能逆势上涨。为了应对COVID-19危机，美国国会通过了2万亿刺激政策，而美联储则承诺无上限的量化宽松。根据08年的历史经验来看，如此海量的流动性，迟早会进入某一个资产市场，可能是股市，也可能是房市，或者债市。当前被大幅度抛售的房地产信托，是否可能被过度甩卖，在日后有更大的上涨潜力？这也是值得投资者思考的一个问题。

熊市来临，一般都不会有任何征兆。就好比风平浪静的大海，忽然间狂风大作，波涛起伏。这个时候，大部分人想的，是如何避开这场风暴，赶快回到避风港中。然而，有时候当好的和差的资产被一起甩卖时，恰恰可以产生一些难得的投资机会，让投资者可能获得超常的投资回报。我们应该时刻保持冷静，坚持用理性和逻辑做出投资决策，才可能成为最后的赢家。

本文仅代表作者本人观点

作者系新加坡五福资本CEO

责任编辑 冯涛 [e-mail]
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