存量首套住房贷款利率下降对RMBS产品的影响——利率下调对优先级证券影响有限，对次级证券有不同程度的负面影响

更多行业资讯

关注联合资信

结构评级五部

聂中一 张玥 华蕊

2023年8月31日，中央发布《中国人民银行国家金融监督管理总局关于降低存量首套住房贷款利率有关事项的通知》（以下简称“《通知》”），规定自2023年9月25日起，存量首套房贷利率可以通过新发放贷款置换和直接协议变更利率两种方式下调，下调后的房贷利率LPR的加点幅度不得低于原贷款发放时所在城市首套房贷利率政策下限。基于目前大部分商业银行发布的《关于存量首套个人住房贷款利率调整的公告》，采用直接协议变更利率的方式调整贷款利率将是存量RMBS基础资产合同利率的主要调整方式。联合资信认为《通知》对于RMBS产品的影响将主要体现在资产池利率下降方面，并由此延伸至证券层面的兑付及收益水平。

1.假设情境下资产池利率降幅分析

本文所有统计数据均以联合资信2023年度跟踪的85单公开发行的RMBS产品作为样本。由于资产池存量贷款是否是首套房字段缺失，联合资信基于入池资产均为首套房的假设情境下，统计了各个资产池可能面临的利率降幅。

联合资信基于各项目发起机构提供的截至2023年度资产池跟踪基准日的资产池信息，计算资产池贷款利率和住房贷款基准利率之间的差值水平，以模拟预测存量首套住房贷款利率调整后资产池贷款利率可能的下降空间。具体而言，在假设全部入池资产均属于首套房的情况下，首先计算每笔入池资产当前贷款执行年利率和全国各地首套房执行的贷款利率下限值（其中北京、上海、深圳分别取LPR+55bp、LPR+35bp、LPR+30bp，其余地区取LPR作为首套住房贷款利率下限，LPR为对应资产池跟踪基准日的基准）的差值，作为单笔利率降幅；如果入池资产当前贷款执行利率低于贷款利率下限值，则认为单笔贷款利率降幅为0。从而计算资产池整体的加权平均利率降幅，即：资产池加权平均利率降幅=。

具体利率降幅分布如下表2所示：

通过统计可得，在假设情境下，绝大部分项目的利率降幅在40bps以内。需要特别说明的是，由于资产池存量贷款是否是首套房字段缺失，目前假设资产池全部为首套房，因此入池资产属于二套房的比例也将对利率降幅调整产生影响。由于上述情况存在，实际利率降幅较假设情境下计算数值可能存在较大下降空间。就联合资信已收到的部分发起机构提供的调降利率后资产池来看，资产池利率实际平均降幅均在5bps内，反映出资产池利率实际降幅或将明显低于假设情境测算结果。

2.资产池贷款利率变化对于优先级证券的影响

联合资信在考虑了资产池利率降幅后，对存续项目进行了压力测试，基于当前RMBS产品基础资产剩余期限有所缩短、风险敞口有所下降、抵押物价值对未偿贷款覆盖程度提升、优先级证券信用支持普遍持续增加、除个别早年发行产品存在负超额抵押外，其他项目均积累了一定的超额抵押等情况，联合资信通过测算得到目前存续的85单RMBS项目优先级证券均可维持当前级别。联合资信认为RMBS优先级证券信用风险整体可控，信用状况依然优良。

3.资产池贷款利率变化对于次级证券的影响

测算期间，联合资信观察到RMBS产品整体存续期间长，不同剩余期限对应的各档证券余额占比有较大差异，存量贷款利率调降对于次级证券收益率的影响也将随之产生一定差异性。优先级证券通常支付固定水平收益，剩余金额分配次级，从而次级杠杆倍数（资产池规模/次级证券余额）对次级证券收益水平存在一定影响，杠杆倍数越高则对次级证券收益水平影响越大。针对该种情况，联合资信首先统计了目前RMBS产品次级杠杆倍数分布，具体如下表所示：

从统计结果看，次级杠杆倍数与产品剩余期限呈正相关关系，产品剩余期间越长，对应次级占比越低，次级杠杆倍数也就越大。上述RMBS产品的次级杠杆倍数分布于1倍至8倍区间，大部分低于4倍。

在此基础上，联合资信同时观察到不同的提前还款水平也将对次级证券收益率产生一定影响，联合资信分别选取了次级杠杆倍数为2.78倍、4.31倍及7.56倍的项目，通过构建敏感性测试模型分别研究了不同利率降幅、不同杠杆结构及不同提前还款水平变化对于次级证券收益水平的影响。

通过测算可得，次级证券收益水平与资产池利率降幅呈负相关关系，降幅越大次级证券收益率下降越大；当次级杠杆倍数更高时，利率降幅对于次级证券收益的影响将更加明显。但由于RMBS产品一般采用按月过手摊还的兑付模式，因此次级证券会在预期到期日前较长期间内逐月回款，再加上实操中一定比例的提前还款，都能够缓解资产池降息对次级证券收益的负面影响。因此，如表4的测算结果，次级证券收益率降幅明显比次级杠杆倍数小得多。

对于一般的杠杆投资，资产价格下降对投资收益的影响主要取决于杠杆倍数。例如，如果是10倍杠杆，那资产价格每下跌1%，投资收益就下降10%。RMBS的次级也是一种杠杆投资，理论上，10倍杠杆的次级产品（次级+超额的占比10%）也是资产池利率下降1bp，次级收益率相应下降10bps。然而，RMBS次级证券与其他杠杆投资不同之处在于，它具有过手摊还机制，使得其杠杆随着每一次摊还而持续下降。此外，一定比例的早偿还能加速杠杆的下降。因此，即使目前杠杆比较高的次级证券，存量首套房贷利率下调带来的负面影响也相对小很多。

---

往期链接
2023年消费贷ABS存续期跟踪表现2023年NPL产品存续期表现2023年小微贷款ABS存续期表现

闲话ABS合集

联合资信联合资信评估股份有限公司（简称“联合资信”）前身为成立于2000年7月的联合资信评估有限公司，2020年9月17日更为现名（英文名称China Lianhe Credit Rating Co. Ltd.）。

联合资信是目前中国最专业、最具规模的信用评级机构之一，总部设在北京，公司经营范围包括：信用评级和评估、信用数据征集、信用评估咨询、信息咨询；提供上述方面的人员培训。目前开展的主要业务包括对多边机构、国家主权、地方政府、金融企业、非金融企业等各类经济主体的评级，对上述各类经济主体发行的固定收益类证券以及资产支持证券等结构化融资工具的评级。

公司业务资质齐全，已经完成向中国人民银行和中国证券监督管理委员会备案，取得国家发展和改革委员会和国家金融监督管理总局认可，是中国银行间市场交易商协会会员单位，具有从事银行间市场、交易所市场的资信评级业务资格。

联系我们

业务咨询：

010-85679696

[e-mail]

投资人服务

陈家林 010-85679696-8624

[e-mail]

媒体关系

杜涵 010-85679696-8671

[e-mail]

点击“在看”，第一时间看到我的更新