企业上市前滚存利润分配机制探微

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根据《首次公开发行股票并上市管理办法》第三十二条、《首次公开发行股票并在创业板上市管理办法》第二十二条的规定，发行人股东大会就公司上市发行股票作出的决议应包括“发行前滚存利润的分配方案”。从字面上理解，发行人报告期内如何分红、滚存利润分配方案等由股东大会决定即可，并无特别的限制，但实践中的情况远比上述规定复杂。

一、 报告期内现金分红的合理性

根据2009年第一期保代培训传递的信息，企业在审核期间对老股东进行利润分配的，必须实施完利润分配方案后方可提交发审会审核；若利润分配方案包括股票股利的，必须追加利润分派方案实施完毕后的最近一期审计。保荐机构需对审核期间利润分配的必要性、合理性进行专项说明，就利润分配方案的实施对发行人财务情况、生产运营的影响进行分析并出核查意见。同时，根据2011年第三期保代培训传递的信息，特别要注意避免出现前后信息披露不一致的情况，例如之前约定新老股东共享，但在IPO审核过程中就开始实际分配利润。

由此可见，审核部门并未禁止IPO项目在审期内，尤其是在报告期内分红。不少企业为了避免上市后滚存利润由新老股东共同享有，在申报前高比例现金分红，但若不将该等分红与公司经营中的其他问题统筹考虑，很可能会受到审核部门重点质疑（部分案例具体情况请见附表一）。这类质疑主要包括：

（一）现金分红与管理层薪资水平之间的合理关系

例如，江苏联动轴承股份有限公司在2014年至2015年进行了高比例的现金分红，审核部门同时注意到公司管理层薪资较低，进而质疑是否存在通过分配股利进行代垫薪酬的情况。最终该项目被否决。

（二）现金分红与募投项目资金使用之间的合理关系

欣贺股份有限公司报告期内派发现金股利数额较大，分别为3.2亿元、3.2亿元、1.6亿元；公司计划利用募集资金15.72亿元建设品牌营销网络建设项目。审核部门要求发行人说明报告期持续进行大额现金分红的考虑，未利用公司自有资金开展募投项目建设的原因。最终该项目被否决。

（三）现金分红与外部融资之间的合理关系

嘉必优生物技术（武汉）股份有限公司向股东进行大额现金分红，同时公司累计新增短期借款6,000 万元。审核部分要求说明发行人大比例现金分红的同时新增大量短期借款的合理性。最终该项目取消审核。

二、 适度现金分红的必要性

为了顺利通过上市审核，或者为了保证企业经营所需要的现金流，不少企业在报告期内不进行现金分红或者极少进行现金分红，但该等做法亦过于保守。在公司现金流相对充沛的情况下，适度稳定的现金分红并不会给上市审核带来太大影响。即便抛开证监会鼓励现金分红的政策因素，上市前若完全不进行现金分红或现金分红比例过低，可能还会给上市后拟进行的一些资本运作或再融资会造成一定的影响。

例如，在非公开发行股票等融资方式受到一定影响的情况下，越来越多的公司通过公开发行可转换债券进行融资，而根据《上市公司证券发行管理办法》第八条第（五）项的规定，公司公开发行证券的，最近三年以现金方式累计分配的利润不少于最近三年实现的年均可分配利润的百分之三十，即若公司在上市前分红比例未达到相应要求的，则可能对上市后尽快公开发行可转换债券造成一定的障碍。

鉴于此，从公司上市后再融资便利性的角度考虑，公司在IPO报告期及审核期间应综合考虑相关现金分红的相关因素。

三、 首次公开发行前滚存未分配利润是否必须由新老股东共享

按照《首次公开发行股票并上市管理办法》等规定，公司首次公开发行前的未分配利润可由公司股东大会决定是否由新老股东共享。一般情况下，大多数企业均确立了由新老股东共享的方案，但历史上也存在一些拟IPO企业在上市前作出一些特别的尝试。相对而言，前几年IPO项目在上市时的招股说明书中对发行前的滚存未分配利润的分配附加条件的相对较为多见（部分案例具体情况见附表二）。而从近期案例来看，我们发现审核部门对招股说明书中发行前滚存利润分配的披露要求可能发生了一些细微的变化，更倾向于招股说明书中披露的利润分配应不附加相应条件。例如：

（一）  海量数据（603138）

公司2015年度股东大会通过的利润分配方案为：如公司股票在2016 年内发行成功，公司本次股票发行前的滚存未分配利润，由本次股票发行后的新老股东共享；如在2016 年内未能完成发行，公司2016 年实现的利润及公司历年经分配后滚存利润的分配事项由公司2016 年度股东大会决定。而2017年1月发审会要求公司解释该等利润安排的原因、合理性等问题。

针对上述情况，公司2017 年第一次临时股东大会通过决议将公司首次公开发行股票完成前滚存的未分配利润改为由发行股票前老股东与本次发行新增加的社会公众股东按各自持股比例共享。

（二）  实丰文化（002862）

公司2015年4月股东大会审议通过的原有滚存利润分配方案为：自滚存利润分配议案通过之日起至首次公开发行股票前，公司根据情况决定是否向股东进行利润分配。而很可能在审核部门的要求下（2017年3月发审会要求公司解释利润分配方案存有附条件安排的原因和合理性，是否存在其他特殊利益安排），公司改变了利润分配方案，并在2017年2月公司股东大会审议通过新的滚存利润分配方案：公司首次公开发行股票前滚存的未分配利润由本次发行后的新、老股东共享。而更值得关注的是，实丰文化的招股说明书披露到2014—2016 年本公司及控股子公司未进行股利分配，可见公司在报告其内可进行利润分配的情况下其并未实际实施相关股利分配。

（三）  金逸影视（002905）

公司2014 年第四次临时股东大会审议通过：截至 2013 年12 月31 日公司经审议的未分配利润为 188,145,476.31 元，其中 5,000 万元归首次公开发行股票并上市前老东所有，将于首次公开发行股票之前分配完毕；若公司于 2014 年底前完成首次公开发行股票并上市，则本次利润分配后剩余的滚存未分配利润及 2014 年1月1日以后新增的可供分配利润，由上市后新老股东共享。

公司上市时的招股说明书披露，2017 年8月21 日，公司召开第三届董事会第六次会议审议同意，截止2017年6月30日公司经审议的未分配利润为755,923,525.85元，滚存未分配利润及2017年6月30日以后新增的可供分配利润，由上市后新老股东共享。同时，招股说明书披露前述利润分配方案尚待股东大会审议通过。

值得注意的是，金逸影视（002905）于2017年9月5日上会，而在2017年8月21日便临时召开董事会重新审议利润分配方案，且上市时招股说明书亦未披露股东大会关于利润分配方案调整的审议结果，不排除公司系根据审核部门的要求在上会前临时修改了利润分配方案内容。

（四）  山东出版（601019）

公司2015年第二次临时股东大会审议通过，公司2015 年中期利润分配后的剩余未分配利润及2015 年7 月1 日后至公司本次公开发行前产生的滚存利润，可在发行前由全体股东根据《公司章程》和股东大会决议进行分配；按照前项分配后的剩余累计未分配利润由发行后的全体新老股东按持股比例共同享有。就此，证监会在首次反馈时要求公司说明滚存利润分配作出附条件安排的原因和合理性，是否存在其他特殊利益安排等。

而后2017 年6 月27 日公司2017 年第一次临时股东大会将滚存利润分配方案改为“本公司首次公开发行股票并上市经中国证监会核准并得以实施后，本公司发行前公司滚存未分配利润由发行后的新老股东按持股比例共享。”

上述近期案例中，基于审核部门的潜在要求等原因，公司最终都变更了滚存利润分配方案内容或表述，但亦有特例。例如，美凯龙（601828）原滚存利润分配方案为“发行完成前，公司可以根据董事会制定并由股东大会审议批准的利润分配方案进行利润分配；在本次发行完成后，公司于本次发行前滚存的未分配利润由本次发行完成后新老股东按各自持股比例共同享有”，就此，证监会在首次反馈时直接要求美凯龙（601828）修改相关表述，但可能是由于美凯龙（601828）已经于H股上市，为保持股利分配政策的一致性或其他原因，公司未对发行前的滚存未分配利润分配政策进行调整，并得到了审核部门的认可。尽管如此，但依我们理解，美凯龙（601828）应属于特例。

基于上述，可以理解，与早期案例不同的是，近期审核部门可能原则上要求滚存利润分配方案必须明确，不宜附加时间等条件，否则可能会被质疑滚存利润分配方案的合理性以及是否存在其他利益安排等。当前背景下，从实际情况来看，现在一般拟IPO企业在上市时的滚存利润分配方案均披露为由新老股东共享。尽管如此，如果预披露时滚存利润分配方案附有条件，但按审核部门的要求进行修正后，对通过上市审核应该不会造成实质性的障碍。

四、 上会后上市前能否进行利润分配

如前所述，从近期的审核情况及保代培训所传递的信息来看，原则上拟IPO企业上会前必须完成对老股东的利润分配。但值得注意的是，金徽酒（603919）曾在2015年6月24日通过发审会审核后，却在2016年3月10日上市前发放现金分红款5,880万元（2016年2月3日）。鉴于金徽酒的披露文件中载明承诺首次公开发行股票前滚存的未分配利润归新老股东共享，证监会据此以违反相关承诺、未主动报告等原由对发行人及中介机构采取了行政监管措施。

基于上述，原则上公司应在上会前完成发行前的滚存利润分配，而在过会后进行相关利润分配则存在较大风险。

（附表一：现金分红方案受到质疑的案例）

序号

公司

名称

申报

时间

发审会时间

是否

过会

发审会/首次反馈关注问题

1

江苏联动轴承股份有限公司

2016年6月20日

2017年7月12 日

被否

招股说明书披露，发行人董事长2016 年度的税前薪酬为23.83 万元，低于2015 年度的25.27 万元。总经理2016 年度薪酬为税前19.87 万元，低于2015 年度的21.07 万元。财务总监和董事会秘书的薪酬分别为税前9.87 万元和9.35 万元。发行人核心技术人员的工资水平也偏低。……发行人2014 年度和2015 年度现金股利分配金额大幅提高且远高于当年净利润，是否存在大股东或其他关联方代垫薪酬的情形。  

2

安徽泰达新材料股份有限公司

2016年9月23日

2017年7月31 日

被否

发行人董监高中年薪最高的为总经理的7.62万元，请发行人代表将高管薪酬和同行业可比公司进行分析比较说明是否存在刻意压低薪酬增加业绩的情形，发行人的薪酬水平能否保持高管和员工的稳定；发行人最后一年银行存款余额仅为597.72万元，但报告期各年均进行大额分红，累计分红5,872.5万元的原因，是否存在通过现金分红支付员工薪酬的情形；请发行人代表结合关键管理人员的薪酬变动说明薪酬考核体系及其相关的内部控制的设计和执行情况，相关支出的完整性和截止期间认定是否恰当。

3

德艺文化创意集团股份有限公司（300640）

2016年3月16日

2017年3月6 日

过会

发行人员工人数分别为373 名、311 名和282 名；平均年薪（税前）为4.40 万元、5.00 万元和5.68 万元，低于可比上市公司的平均薪酬和福建省城镇单位企业在岗职工平均工资，发行人董事长兼总经理的年度薪酬为7.89 万元。……结合发行人各期现金分红占当年可供分配利润比例较高的情况，说明发行人是否存在通过现金分红补贴员工薪酬的情形。（招股书披露：公司重视对股东的投资回报，报告期内每年都实施现金分红，2014 年至 2016 年分别分配现金股利 2,100.00 万元、1,950.00 万元和 2,760.00 万元。截至报告期 末，公司未分配利润余额为 2,962.95 万元。）

4

欣贺股份有限公司

2016年6月17日

2018 年1 月5 日

被否

报告期发行人现金较多，货币资金余额分别为11.45亿元、10.22亿元、9.17亿元，发行人派发现金股利数额较大，分别为3.2亿元、3.2亿元、1.6亿元；计划利用募集资金15.72亿元建设品牌营销网络建设项目。请发行人代表说明报告期持续进行大额现金分红的考虑，未利用公司自有资金开展募投项目建设的原因。

5

浙江三锋实业股份有限公司

2016年6月16日

2017年6月14日

被否

根据申请文件，2010年发行人收购了关联方三锋工具的经营资产。2014、2015年发行人拆借资金给三锋工具，累计发生额分别为35,002.00、4,743.00万元；2015年拆借资金给三锋集团，累计发生额为13,366.00万元。上述关联交易均未履行决策程序。2015年发行人分配大额现金股利，申请文件称该分红主要系控股股东需要以分配取得的现金股利清偿其对发行人的资金拆借余额。……请保荐代表人结合上述事项就发行人相关的内控制度及执行情况发表核查意见。另外，发审会也同时问及2014年、2015年实际控制人黄会飞代发行人支付职工薪酬的情况

6

嘉必优生物技术（武汉）股份有限公司

2017年5月15日

-

取消审核

2015 年3 月，公司向股东现金分红12,000 万元，2015 年12 月，公司向股改前原股东现金分红6,000 万元； 2015 年和2016 年上半年公司累计新增短期借款6,000 万元。（1）提供现金分红决策程序的相关文件，补充说明发行人大比例现金分红的同时新增大量短期借款的合理性。

（附表二：滚存未分配利润分配方案存在附加条件的案例）

序号

公司

简称

股票

代码

上市

时间

招股说明书披露情况

1

美凯龙

601828

2018-01-17

2016 年 4月 19 日召开2016 年第二次临时股东大会审议同意，在本次发行完成前，公司可以根据董事会制定并由股东大会审议批准的方案进行；在本次发行完成后，公司于本次发行前滚存的未分配利润由本次发行完成后新老股东按各自持股比例共同享有。

2

山东

出版

601019

2017-11-22

招股说明书（预披露）：公司2015 年中期利润分配后的剩余未分配利润及2015 年7 月1 日后至公司本次公开发行前产生的滚存利润，可在发行前由全体股东根据《公司章程》和股东大会决议进行分配；按照前项分配后的剩余累计未分配利润由发行后的全体新老股东按持股比例共同享有。

招股说明书（上市时）：2017 年6 月27 日召开的2017 年第一次临时股东大会审议通过，公司首次公开发行股票并上市经中国证监会核准并得以实施后，本公司发行前公司滚存未分配利润由发行后的新老股东按持股比例共享。

3

金逸

影视

002905

2017-10-16

招股说明书（预披露）：截至 2013 年12 月31 日公司经审议的未分配利润为 188,145,476.31 元，其中 5,000 万元归首次公开发行股票并 上市前老东所有，将于首次公开发行股票之前分配完毕； 2、若公司于 2014 年底前完成首次公开发行股票并上市，则本次利润分配后剩余的滚存未分配利润及 2014 年1月1日以后新增的可供分配利润，由上市后新老股东共享。

招股说明书（上市时）：2017 年8月21 日，公司召开第三届董事会第六次会议审议同意，截止2017年6月30日公司经审议的未分配利润为755,923,525.85元，滚存未分配利润及2017年6月30日以后新增的可供分配利润，由上市后新老股东共享。

4

实丰

文化

002862

2017-04-11

招股说明书（预披露）：2015年4月10日，公司2015年第一次临时股东大会审议同意，自滚存利润分配议案通过之日起至首次公开发行股票前，公司根据情况决定是否向股东进行利润分配，本次发行完成后，公司发行前的滚存未分配利润由发行后的新、老股东共享。

招股说明书（上市时）：2017年2月26日，公司召开实丰文化发展股份有限公司2017年第一次临时股东大会审议通过了《关于公司首次公开发行（A股）股票前滚存利润分配方案（修订）》。内容如下：本公司首次公开发行股票前滚存的未分配利润由本次发行后的新、老股东共享。

5

海量

数据

603138

2017-03-06

招股说明书（预披露）：公司2015 年年度股东大会决议，如公司股票在2016 年内发行成功，公司本次股票发行前的滚存未分配利润，由本次股票发行后的新老股东共享；如在2016 年内未能完成发行，公司2016 年实现的利润及公司历年经分配后滚存利润的分配事项由公司2016 年年度股东大会决定。

招股说明书（上市时）：2017年第一次临时股东大会决议，公司首次公开发行股票完成前滚存的未分配利润，由发行股票前老股东与本次发行新增加的社会公众股东按各自持股比例共享。

6

汉邦

高科

300449

2015-04-22

公司将 2011 年度可分配利润中 1,390.00 万元由老股东享有。截至本招股说明书签署之日，该部分利润分配已实施完毕。2011 年度剩余未分配利润与 2011 年 12 月 31 日后、公开发行股票完成前实现的可供股东分配的滚存利润，由本次发行后的新老股东共同享有。

7

贵人鸟

603555

2014-01-24

公司首次公开发行股票当年的可供股东分配的利润由发行前后的新老股东共享，截至首次公开发行股票前一年度末，滚存的可供股东分配的利润由老股东享有。

2013 年9 月4 日，本公司2013 年第二次临时股东大会审议通过了利润分配方案，分配2012 年末累计未分配利润中13,125 万元。此次股利分配已实施完毕。

8

老板

电器

002508

2010-11-23

截至2009年12月31日的滚存未分配利润87,834,501.52元由股票发行前的老股东享有，公司自2010年1月1日起实现的可供分配的利润由股票发行后的新老股东按发行后的股权比例共同享有。

9

双林

股份

300100

2010-08-06

截至 2009 年 9 月 30 日，公司滚存未分配利润中的 2,500 万元由股票发行前的老股东享有，剩余的滚存未分配利润及公司自 2009年 10月 1日起实现的可供分配的利润由股票发行后的新老股东按发行后的股权比例共同享有。

10

力生

制药

002393

2010-04-23

公司 2009 年 6 月 30 日以前的未分配利润由本次股票发行前的老股东享有，公司 2009 年 6 月 30 日以后的未分配利润由本次股票发行后的新老股东共享。

11

久立

特材

002318

2009-12-11

公司截至 2008 年 12 月 31日未分配利润中的 1,200 万元由股票发行前的老股东享有，对于剩余未分配利润及 2009 年 1 月 1 日至股票发行前新增的净利润：若本次发行在 2009 年 12 月 31日（含）之前完成，全部由股票发行后的新老股东共享；若本次发行在 2009 年12 月 31 日之后完成，则对股票发行前的滚存未分配利润另行决议。

12

华谊

兄弟

300027

2009-10-30

截至2008 年3 月31 日的可分配利润（53,016,973.67 元）由公司本次发行前的老股东单独享有，2008年3 月31 日后实现的可分配利润，则全部由本次发行后的新股东和老股东依其所持股份比例共同享有。

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作者简介：

熊川  律师

合伙人  北京办公室 

业务领域：资本市场/证券，收购兼并，诉讼仲裁

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输12

王振  律师 

北京办公室  资本市场部

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