买买买，崩崩崩 这家大厂怕是欧美的天神娱乐吧

过去几年豪掷数百亿美元，一路买买买的瑞典游戏巨擘Embracer Group近期陷入了巨大的财政危机当中。截止19日，今年以来Embracer股价大幅下跌46.97%，基本丧失外部融资渠道。

今年5月，沙特主权基金旗下的电竞产业垂直基金Savvy Games Group与Embracer一笔20亿美元注资谈判告吹，导致当天Embracer股价大跌40%。这场谈判持续了近7个月，本来双方都基本确定要签订投资协议，结果在最终签字前夕，Savvy Games告知Embracer中止流程，不再注资。随后Embracer不得不启动重组计划，进行一系列的成本削减，计划财年内减少50亿瑞典克朗（折合人民币32.85亿元）资本支出，至少减少10%的管理费用，以求平稳过冬。

作为重组计划的一部分，Embracer已经先行关闭了Campfire Cabal 工作室，本月又关闭了《黑道圣徒》系列开发商Volition，近期将《博德之门增强版》开发商Beamdog人员砍了26个，同时砍掉了多个新项目。据路透社报道，Embracer正在考虑出售《无主之地》系列开发商Gearbox，并已经向潜在买家进行过初步接触。

Embracer的瘦身行动，宣告了通过并购实现外延扩张的资本游戏，同样在海外玩不通。

短期流动资产已不够还债了

Embracer近几年在资本市场上翻云覆雨，收购了大量游戏公司。仅去年Embracer就花费超80亿美元进行并购，手中握有896个IP。前文提到的Gearbox，就是Embracer在2021年以21亿美元收入囊中。

此前Embracer曾以3亿美元收购SE欧美分部，获得了《古墓丽影》《杀出重围》等IP；Embracer收购了Middle-earth Enterprises，获得了《指环王》《霍比特人》等IP；收购了Deep Silver母公司Koch Media，获得了《地铁》《死亡岛》IP；收购了知名超休闲开发商CrazyLabs；还以1.25亿美元收购完美世界北美分公司，获得了《无冬之夜OL》IP......

Embracer胃口不局限于游戏行业，还收购了美国第三大漫画公司黑马漫画，动画工作室DIGIC等等。

通过不断并购，Embracer形成了8大发行集团的庞然大物。鼎盛时，光开发中的3A就超过25个。

Embracer就是不停地通过增发新股加上举债完成收购。这样大举并购必然带来财务隐患。

截止2024财年Q1（2023年Q2），Embracer账上对金融机构流动负债已达179.62亿克朗（折合人民币118亿元），而账上流动资产是176亿克朗，并不够偿还短期负债。要知道流动资产并不等于现金，变现时需要打折才能卖出。

用更严格的速动比率（速动资产与流动负债的比率）来看，Embracer该数值只有0.4。一般而言，健康的企业速动比率最好大于一，代表着公司有足够且易变现的流动资产偿还短期负债。而Embracer速动资产只有流动负债40%，意味着有较大财务缺口。

所以也就不难理解二级市场上投资机构用脚投票，纷纷抛弃Embracer股票。现今Embracer的市净率（PB）只有0.52倍，完全不是互联网公司应有的估值，更像是不良资产管理公司的估值。充分说明投资机构认为Embracer的资产大有水分，极度看空。

这对Embracer财务状况提出警告，如果运营稍有不慎，重组计划进行不顺，很可能引发连锁效应，导致债务连续违约，既无法获借新还旧，又无法以合理价格快速变现资产，形成恶性循环。

天神娱乐的故事在耳边回响

Embracer近几年大力加杠杆并购游戏公司的做法，让我联想到A股市场上的天神娱乐。

天神娱乐自重组上市后，借资本市场杠杆大笔收购了妙趣横生、雷尚科技、一花科技、嘉兴乐玩和绿洲游戏等公司。2018年版号暂停，天神娱乐收购的这些子公司业绩不佳，带来了高达71.5亿的资产减值。当年天神娱乐亏损73亿，彼时天神娱乐市值才44亿。

自2018年天神娱乐暴雷后，后续引发了债务违约、营收锐减，被金融机构告上公堂，一度走到了退市的边缘。

好在天神娱乐后续完成重组，与债权人协商展期，度过了难关，早已实现扭亏为盈。

当然Embracer还不至于走到天神娱乐的地步，目前公司还盈利，旗下工作室资产过硬，度过这段战略收缩期可能问题不大。但类似加杠杆并购的外延扩张模式，在外部环境稍有风吹草动的情况下，是非常脆弱的。

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