3季度股市展望：依然受制于疫情 谨慎乐观谨防波动

    —专访量函投资（Quantum Function Investment）管理合伙人 Willie Yao

五月股市业已收官，全球主要股市在经历前期大幅下挫之后，5月迎来了低位回升，未来数月股市将在疫情下走向何方？如何看待股市近期的反弹回升和政府的纾困计划？澳华财经在线就相关问题约访了量函投资（Quantum Function Investment）管理合伙人 Willie Yao。

ACB News：您在三月底根据疫情所作的危机推演和投资分析（详见《深度分析：疫情下的金融危机推演及应对投资策略》发布后受到《澳华财经在线》读者广泛关注。您在早前的分析中将本次疫情引发的金融市场动荡与08年金融危机进行了对比， 目前来看，这一次美联储的反应和纾困方案更为“激进大胆”。在您看来，其背后的驱动力是什么？危机过去，美联储能收回这些应急工具“全身而退”吗？

嘉宾Willie Yao：总体而言，这次疫情导致的潜在经济衰退威胁是美联储没有经历过的。

2008年金融危机期间，美国推出了诸多救市的财政和货币政策，并从政府的干预纾困中积累了对应的经验，2008年的一篮子救助政策，是从当年3月危机开始后逐步实施的。

当时在长时间没有经历较严重经济危机背景下，美国近年来政党之间利益和意识形态的争斗升温，这导致此次疫情爆发后，美国政府未能及时采取对应的政策和措施，耽误了宝贵的防控时间窗口期，使得资本市场大幅波动，并影响到美国这一资本主义国家中最重要的营养运输机器——金融机构的运营。

2009年2月两党达成协议，几乎没有上限的财政救助计划被放行，美国股市和经济秩序开始企稳回升。

资本市场自由发展是传统资本主义的核心理念，但这一理念在1929年经济大萧条和2008年金融危机中都遭遇过挑战，1929年与2008年不同之处是当时的美国总统胡佛坚信政府不应干预的政策框架，认为应该让问题自己出清，放任危机发展，这就是1929年危机最后演变成大萧条的重要原因之一。

昔日的教训变为日后的经验——在危机中，如同战争，需要的是步骤一致的政策和领导，而在和平时期需要自由开放以激发每个人和机构的潜力。

所以这次美联储和美国政府的应对措施也是比较激进的，目的在于避免危机恶化到成为大萧条。

这些措施确实有缓解危机进一步加剧的作用，但亦存在众多后遗症，很大程度上我们可能看不到美联储未来4年内的大幅缩表。一是这种无限制撒钱的政策比较容易实施，所以未来无论是出于“懒政”目的还是基于新经济理论基础，这种政策可能在各种理由下得以延续。二是从历史经验看，经历2008年放水之后，即使后来经济复苏背景下采取的缩表也是非常短暂的，其结果是美联储资产负债表持续膨胀。 

ACB News：有人认为此次股市暴跌，表面看系因疫情而生，但实际上股市原本亦存在大幅调整的要求，您是否同意这种看法？在您看来，美联储目前推出的数万亿美元救助计划能在多大程度上阻止美国经济前景的恶化？3月中下旬至今以来的股指回升是暴跌超卖后的技术性反弹，还是中期底部确定后的反转？

嘉宾Willie Yao：是有这方面原因，从几个股市指标比如PE，PEG，Debt Ratio等都可以看到市场暴跌前处于历史高分位水平。

在我看来还有一个原因就是近年来被动投资的兴起，ETF是基本没有现金仓位的，当有一定下跌预期时会导致死亡循环，无差别的赎回和甩卖，没有足够的主动基金来接盘。 

我个人觉得美联储的救助计划是能在这几个月阻止美国经济前景恶化的，但这次疫情毕竟还是我们现代人没有经历过的，和其它危机相比，其对经济增长各个组成成份和行业的影响也完全不一样。

比如2008年是自后台到前台的影响，先是金融机构（wall street），再发展到普通民众（main street），而这次则是相反的，先是main street，每个人先感觉到损失，再到wall street。所以这次的处理方式也应该进行微调才更有效果。

3月以来的反弹，一方面反映了市场判断疫情在夏季以后的消退甚至消失的预期，另一方面反映的是政府和美联储不惜一切缓解疫情危机的决心和空前的量化宽松，给市场一个定心丸。 

即使疫情在夏季不能完全消退，但这个结论是在未来一段时间内才能验证的，这就给市场争取了一定时间。所以应该说最坏时刻应该过去了，很难再看到前期低点。

我们应认识到最后经济是否会长期低迷，除了疫情的自身发展和控制外，还有普通百姓的认识和政府的救助措施。如果普遍不是太惧怕传染的威胁，加以快速检测、隔离，经济还是能回归正轨。，

ACB News：自3月份以来我们继续看到石油市场发生史无前例的巨变，甚至不久前原油3月份到期合约出现令人大跌眼镜的负油价？您如何看待期货合约出现的负油价？您认为这对美元及美国经济会产生怎样的影响？

嘉宾Willie Yao：原油期货的负价格是这次疫情衍生的事件，有原油市场包括存储供求关系的基本面原因，同时也有原油期货交易者结构问题，太多投机做多交易者期待最后时刻的反弹而没有及时移仓。 

油价的低迷会遏制美国在近几年的原油出口不断增长的势头，但长期看应该对美国经济影响不大，毕竟它还是以提高生产力为主要驱动力的经济模式，而不是资源类为驱动力。

ACB News：为防控疫情，中国是全球第一个推出“封城”措施的国家，目前疫情防控取得了重大战略成果。您如何看待目前中国的复工？后疫情时代，您认为中国经济复苏的动能在哪里，未来一段时间可能面临的挑战会有哪些？ 

嘉宾Willie Yao：目前中国的重点已从疫情防控切换到经济发展上面， 完全“封城””只能在特殊时期采用，是最简单控制疫情的方式，但不可能持久。中国应该发展更有效率的复工期疫情防控措施，这是一个研究、实践、再研究、再实践的过程。其中，如何快速测试和隔离个体是关键点。

我个人认为应该系统地研究总结各种方式，发现推广性能价格比最好的方式，目前这是最大的挑战，也是在疫苗问世之前唯一路径。

在对疫情恐惧和不能有效控制传染之前，中国经济很难完全复苏。这个有效控制不是简单的封城和隔离。 

ACB News：您认为一季度中国经济数据反映了怎样的经济运行状况？澳大利亚统计局上周五发布的最新数据表明，3月份澳洲铁矿石、煤炭和LNG等大宗商品出口量较2月出现明显上升（见下链接），澳洲铁矿石生产商仍然看好中国需求，但也有人说，第二轮甚至第三轮冲击波尚未到来，您有何看法？

嘉宾Willie Yao：中国第一季度经济数据整体来说还是符合市场预期，但实体经济目前依然面临较大压力。 

大宗商品贸易还前景，很大程度上依赖未来疫情能否在2-3个月内得到控制，3月澳大利亚出口出现上升也是合理，毕竟工厂也有补库存的需求。

但如果复工进度受阻，会减低订单。好在政府也在注入流动性，这些流动性会反映在资产价格和需求上。

所以未来影响应该是波动，而不是单向大幅下跌。

ACB News：有学者认为，全球化的方向会出现调整或转向，最近澳洲政商界也在探讨“与中国经贸关系何去何从”的话题。像澳洲这样对中国依赖度较高的发达经济体，面临怎样的“危”和“机”？

嘉宾Willie Yao：从世界经济发展历史来看，任何一个对一个市场或者一个国家经济比较依赖的经济都必须要进行转型。发展国家从资源输出型到世界工厂的转型，世界工厂被更廉价生产工厂替代后的转型，从房地产经济到高效经济转型，这些都是痛苦的，而且需要政府下大决心引导和支持。 

我想这一点，澳洲也不例外。未来的机遇在于转型后能够持续几十年的红利。 

ACB News：现在市场上的很多预判多维系于不确定性因素之上，您个人对于这样的不确定性有怎样的感受，是偏乐观，还是偏悲观？

嘉宾Willie Yao：不确定性根本原因在于世界运行维度远远高于人类的认知维度，也就是说如果决定一件事未来路径的因素有一万个，我们可能只知道其中一千个。

而由于只知道这1千后而采取行动，又会导致更多的因素加进去，这样从现在时点来看就是未来不确定性。

解决这个问题的唯一办法就是相信一个机制，在这个机制下，大方向是向最优方向发展的。 

我想每个人的乐观和悲观就要看你是否相信这个机制，而我个人还是相信目前的各种机制。 

ACB News：您认为接下来的三四季度，对全球经济和资本市场有深刻影响的事件会是哪些？通胀、滞涨、经济衰退抑或是萧条，在您看来，未来经济可能的场景会是怎样？从投资策略角度，您有何建议？目前是持币还是进场？谢谢

嘉宾Willie Yao：现在大家的普遍共识是wall street 和 main street的割裂，一方面经济重创，一方面市场大幅反弹，大家不能形成共识就是导致这个的原因。 

我认为目前资本市场的乐观主要建立在对美联储和政府的目前救助和未来刺激政策上。

未来三四季度，影响资本市场的主要因素依然是疫情发展和政策应对和调整上。 

疫情数据在美国没有严重恶化，但感染人数还是处于高位。在复工进度加大的情况下，感染人数难以迅速下降。，这个过程中货币政策应该还会持续现在的力度，而特朗普政府的财政政策会受民意对11月大选预期影响而改变。还有就是对华政策的紧或者松也是为大选来服务。

资本市场除了关注政策面外，还会关注经济状况指标，包括失业率和消费数据。目前的失业率高达20%以上，如果复工后这一数据没有明显下降，市场将会产生下跌趋势。我预期这些数据时好时坏，会导致市场的波动幅度变大，但难以形成趋势。11月大选后，如果特朗普当选，预计中美关系会进一步恶化，将对资本市场产生严重影响，降低投资风险偏好。

对于资本市场交易的专业人士来说，可以关注短期暴涨暴跌的交易机会，但对于绝大多数投资者来说，还是要把投资周期放到1年后，而持有财务指标好，能够在疫情下有一定持续经营能力的公司。

我在前期已经告知投资人加到不高于50%的仓位，最近获得不少收益。但我们要对未来的市场波动保持警惕并要有一定的风险承受能力。

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