美联储的货币何时收紧？
来源：富国基金
2020年以来全球资本市场大幅上涨，强劲的股价表现与美联储实行了宽松的货币政策密不可分。随着经济复苏，美联储的宽松政策何时退出成为了市场关心的焦点。
美联储的政策目标：
就业&通胀，当前就业优先
美联储政策目标的“双支柱”是就业和通胀。
1 | 最大就业：不仅仅是失业率要下降，同时需要劳动参与率回归 |
2 | 温和通胀：意味着核心PCE通胀中长期保持在2%左右 |
通胀容忍度提高，就业是当前美联储政策的首要考量。今年大宗商品价格呈现振荡上涨的趋势，能源、金属等大宗商品都呈现两位数的涨幅，但美联储多次表态“通胀容忍度提高”，因此通胀即使短期高于2%也不会对美联储货币政策形成太大掣肘。此外，当前的通胀很大程度上是经济复苏，需求回升快于供给扩张造成的短期供给缺口，当供给逐步恢复后，商品价格不存在持续上涨的基础。因此即使美联储维持货币政策宽松，通胀的持续性也存疑。当通胀的影响下降，就业对美联储的影响就格外重要。
图1：美国通胀短期升高，但持续性存疑
数据来源：Wind，更新至2021-03
美国就业恢复势头良好，
但不足以支撑政策转向，关注8月窗口期
美国就业情况快速恢复，但较疫情前仍有较大差距。
➤ 从失业率来看，3月失业率（6%）与疫情前（3.5%）仍有较大差距，按照当前月均0.15%的下降速度，即使美联储就业容忍度提高，失业率下降至5.4%（2011-2019年平均值），仍需要7个月的时间，最早在8月初达到。
➤ 从就业人口来看，从2020年5月美国“解封”经济、积极推进复工复产后至今，美国非农就业人数已累计增加1417万人，去年9月以来月均增加42万，远高于2017-2019年均值18万，就业复苏态势向好，但新增就业仅占受疫情冲击而萎缩的就业规模（2153万)的62%。如果要恢复到疫情前就业规模，按照月均新增90万（保持3月的新增就业人数）的乐观预期，也需要8个月时间。
➤ 从劳动参与率来看，3月该指标为61.5，较底部上升1.3，按照当前修复速度，恢复到疫情前63（2011-2019年平均值），仍需1年以上的时间，就业复苏任重道远。
综合来看，当前美国就业形势恢复是比较快的，但即使考虑失业率这个恢复最快的指标，美国仍需4个月恢复到平均水平，因此美联储的政策变化观察窗口或在8月左右，而短期有望维持宽松的现状。
图2：美国新增非农就业人数变化
数据来源：Wind，更新至2021-03
图3：美国非农就业人数总计丨图4：美国失业率变化
数据来源：Wind，更新至2021-03
图5：美国劳动参与率变化
数据来源：Wind，更新至2021-03
考虑印度疫情反复，且变异病毒“耐药性”提升，若海外经济体受变异病毒影响，疫情再度“升温”，经济复苏步伐“放缓”，那美联储货币政策收紧“步伐”可能仍要放缓。8月失业率达标或仅是“收紧”成为政策可选项的开始，而非真正收紧的开始。
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