协力资本论 | 第三期 金秋网红：双创可转债
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2017年10月16日，旭杰科技（836149）、伏泰科技（832633）等2家新三板挂牌公司创新创业可转换公司债券在上交所成功发行，蓝天环保（430263）创新创业可转换公司债券在深交所成功发行，三家公司共募集资金7060万元。一瞬间，“双创债”、“双创可转债”上了头条。很多朋友应该知道，“双创债”早在2015年起就已存在，那么为何在今年金秋之际突然成为网红，双创债是什么，双创可转债又是什么，双创债发行有什么要求，双创债又什么好处，今天就在这里跟大家做个简单的分享。
1、双创债诞生的背景与历程
“双创”的含义就是指创新创业，双创企业其实就是指创新创业企业。2014年9月国务院总理李克强在夏季达沃斯论坛上公开发出“大众创业、万众创新”的号召，“双创”由此而来，就此走红，“双创债”也就应运而生。
2015年1月，证监会发布了《公司债券发行与交易管理办法》，将公司债发行范围由上市公司扩大到所有公司制法人主体，这意味着不仅所有新三板挂牌企业能够发行公司债，所有未上市或挂牌的有限责任公司以及股份公司都可以发行公司债融资。针对“创新创业公司”发行的公司债，就简称为“双创债”。
证监会于2016年6月成立了跨部门、跨单位的“双创”债券专项小组，统筹推动“双创”债券试点发展。2016年10月，首批“双创”公司债成功发行，在上海证券交易所上市。
2017年4月28日，证监会发布《中国证监会关于开展创新创业公司债券试点的指导意见（征求意见稿）》；2017年7月7日，证监会发布《中国证监会关于开展创新创业公司债券试点的指导意见》，修订后的《指导意见》明确以下事项：一是创新创业债属于公司债券的一个子类别，遵循《证券法》《公司法》《公司债券发行与交易管理办法》和其它相关法律法规；二是发行主体范围包括创新创业公司以及募集资金专项投资于创新创业公司的公司制创业投资基金和创业投资基金管理机构；三是中国证监会、证券自律组织建立创新创业债配套机制，包括专项审核、绿色通道、统一标识等；四是允许非公开发行的创新创业债设置转股条款，满足多元化的投资需求；五是将创新创业债承销情况纳入证券公司经营业绩排名体系和履行社会责任评价体系，对证券经营机构开展创新创业债中介服务的工作成效进行考评；六是鼓励相关部门和地方政府通过多种方式提供政策支持，将创新创业债纳入地方金融财税支持体系。
其实可转债简单来讲就是在债券发行方案中设置了转股条款，增加了转股条款的双创债就是我们之前提到的“双创可转债”。
2017年9月22日，上海证券交易所、深圳证券交易所、全国中小企业股份转让系统有限责任公司、中国证券登记结算有限责任公司发布了“双创可转债”业务实施细则。
以上就是截至目前双创债的一个发展历程。
2、双创债发行的要求
根据《指导意见》，双创债的使用范围主要是两类公司：创新创业公司、创业投资公司。
创新创业公司和创业投资公司目前范围比较广，监管层在试点前期重点支持两类企业发行创新创业债券：（1）注册或主要经营地在国家“双创”示范基地、全面创新改革试验区域、国家综合配套改革试验区、国家高新技术产业园区和国家自主创新示范区等创新创业资源集聚区域内的公司。这些地区虽然有部分重复，但也涵盖了国内大部分经济产出区域；（2）已纳入全国中小企业股份转让系统(新三板)创新层的挂牌公司。
“双创债”按照发行对象不同可分为公开发行和非公开发行，公开发行的发行条件比较明确，，包括：（1）股份有限公司的净资产不低于人民币3000万元，有限责任公司的净资产不低于人民币6000万元；（2）累计债券余额不超过公司净资产的40%；（3）最近三年平均可分配利润足以支付公司债券一年的利息；（4）筹集的资金投向符合国家产业政策；（5）债券的利率不超过国务院限定的利率水平；（6）国务院规定的其他条件。
“双创债”非公开发行的发行条件无财务要求，满足证券业协会负面清单即可。（而非公开发行的发行条件无财务要求，满足证券业协会负面清单即可。）
《指导意见》中监管层支持双创债设置转股条款，但是对于发行双创可转债有两个重要要求：（1）双创可转债必需非公开发行；（2）债转股后，发行人股东人数不得超过200人。
3、双创债及双创可转债的发行情况
根据本人最新统计，截至目前，已有18家企业完成了双创债的发行，债券总数22只（4只已到期），募集资金总额32.782亿元（其中包含了三只“双创可转债”），其中新三板挂牌公司13家，募集资金总额21.882亿元。除此以外，2017年开年至今，另有10余家新三板企业亦公布了双创债预案。事实证明，双创债已成为新三板挂牌公司的重要融资渠道之一。
从发行规模来看，融资规模上具有比较大的弹性，能够满足各企业不同的融资需求。大部分公司的融资规模在1000万元-3000万元之间，融资规模超过亿元的比较少。
从票面利率来看，已发行的新三板双创债票面利率从5.35%至8%不等，多数公司的利率水平集中在6%-7%之间，债券期限则多以1-3年为主。
同时通过已有案例，我们发现尽管发行双创债无需硬性财务指标，但这些企业的业绩都表现良好。2016年净利润在1000万元以上的有20家，其中广厦网络、圣泉集团、佳和农牧去年的净利润均过亿。
在已发行及拟发行双创债的企业中，16家属于创新层，由此可见，创新层公司是双创债发行主力。
在一开始我们提到过，双创可转债实施细则发布不到一个月，就有三家新三板公司的双创可转债发行成功。其中蓝天环保的双创可转债在深交所发行完毕，旭杰科技、伏泰科技的双创可转债在上交所发行完毕。此外，天星股份、君实生物、合佳医药均发布了双创可转债的方案，累计规模已接近10亿元。
值得注意的是，有两家公司旭杰科技、伏泰科技同年已发行了不带转股条款的双创债，但相对于双创可转债利率设置存在较大差距。具体而言，旭杰科技在2017年7月发行的双创债利率为7%，而10月发行的双创可转债利率下调为6.5%；伏泰科技于2017年7月发行的双创债利率同样为7%，但10月发行的双创可转债利率仅为4%。
这一方面说明相对于普通债券来讲，双创可转债由于赋予投资者未来可转化为公司股东的权利，使得投资者对当期的票面利率的要求有所降低。另一方面，由于投资者对于不同企业成长性的预期不同，当前愿牺牲的利息收益也存在较大差距。
4、双创债的优势和好处
“双创债”，被称为创新层差异化制度后的第一个政策利好，最主要的优势包括以下几点：
第一，丰富融资渠道，不涉及股权稀释：从本质来看，创新创业公司债券仍属于债权融资。目前市场上绝大多数股权类融资工具的采用都会产生一定的股权稀释作用，进而对现有控股股东的持股比例造成一定影响。而在现有第一大股东直接或间接持股比例不足30%的情况下，实际控制人的认定主要依赖于董事会席位的多少。因此，通过债权融资，可避免持股比例的进一步下降，进而避免对后续IPO的审核带来不利影响。
第二，提升资本市场知名度，为后续企业IPO做准备：作为新三板创新层的优质公司，现有融资主要在股转系统内开展，从长远来看，IPO是公司发展中的必然趋势。而通过证券交易所发行债券，则是与交易所、证监会逐步建立关系的开始：一方面可通过系统性业务梳理，进一步将公司治理等各方面提升到新的高度；另一方面也是对公司盈利能力、偿债能力等综合实力的展现，提升公司在资本市场的知名度，为后续开展IPO打下坚实基础。
第三，债券期限、利率较为合理：银行信用借款主要采取授信贷款模式，由于政策扶持力度和银行风险评估能力有限，因此很难为公司提供长期贷款。而债券尤其是双创债则与之不同，近期随着双创债政策的出台，双创债已逐步为大型金融机构所认可并作为鼓励品种，投资者数量不断增多，在一定程度上实现了债券期限的增加和利率的降低。抓住此机遇将有利于公司调整负债结构、降低财务费用，进而提升公司整体盈利能力、偿债能力等综合实力。
第四，募集资金用途相对灵活：作为优质的创新创业公司，发行双创债后可将募集资金用于偿还有息负债、补充流动资金等，资金使用与银行相比更为灵活。
第五，审核时间相对较短：目前双创债处于试点阶段，交易所审核实行“专人对接、专项审核”，并适用“即报即审”政策，因而审核时间通常快于一般的公司债券（已获得批文的债券通常审核时间在1个月左右）。
对于设置了转股条款的双创债除了以上优势外，还有两点优势；
第一，发行成本相对较低。理论上，可转债相对于普通债券和股票是一种更为便宜的融资方式：一方面如果公司未来业绩欠佳，股票价格低于转股价格，一般可转债持有人将不会选择将债券转换成股票，而由于同一家公司在发行债券时，带可转股条款的利率水平会相对来说更低一些，在这种情况下，公司能够以低于市场利率的水平进行债务融资；反之，如若股票价格将超过转股价格，可转债持有人就会选择转股，在这种情况下，相对于定向增发股权融资，可转债的发行费用较低，同时如果最后持续人选择转股，公司的股本稀释的节奏也较为平缓。
第二、双重属性更受投资者青睐。双创可转债券持有人将同时享受债权和股权的收益。在双创可转债发行主体未来实现了高成长性后，投资者可以选择转股享受公司股价上涨的收益。同时，在发行主体未来发展不达预期的情况下，投资者仍可以获得利息收益，一定程度上为投资者提供了收益的保证。可转换双创债的双重属性将使得其为机构投资者提供了更多的选择。在整体市场环境较差，投资机构相对来说更为保守的情况下，容易被投资机构所接受，更有利于发行公司顺利完成发行目标。一方面投资者可以在投资者在债券固定收益基础上享受企业成长带来溢价，另一方面也满足了发行人多样化的融资需求。
当然，出于监管评价的考虑，发行人还是需要多与中介机构沟通，寻求可行的增信方案，比如说服其所在的科技园区、创业园区做增信；同时，未来地方政府如若能够再配套一些实质性支持政策，比如给予发行规模一定比例的财政资金补贴或给予票面利率一定比例的利息补贴。这样一来，偿债来源问题就基本上得以解决，发债将会更加便捷。
5、新三板企业在四板发债？
新三板基础层挂牌企业康润洁成功发行可转债，但登记备案场所却是新疆股权交易中心，主办券商也专门提示风险。
从已成功发行双创可转债的案例中可以看出，有资格发行该债券的挂牌企业必须为创新层企业，发行方式是非公开发行，发行的债券需在沪深交易所挂牌。但是康润洁特立独行，竟然将可转债发在了新疆股权交易中心。
其持续督导主办券商东兴证券也特别提示到，由于“目前全国中小企业股份转让系统暂无挂牌公司在区域性股权市场发行可转换公司债券相关转股制度安排，因此，康润洁本次拟在区域性股权市场发行的可转换公司债券未来转股事项存在不确定性”。
新三板企业发债发到了四板，康润洁也算是开启了一个先河。康润洁模式是否有借鉴意义？在这里我们就不多做探讨，感兴趣的朋友们可以多去关注。
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