土耳其里拉大崩盘，下一个会是谁 | 新京报专栏

下一个可能出现风险的新兴市场国家，将来自于无法很好地协调好国家资产负债表与现金流量表的国家和地区。

▲ 8月13日，土耳其总统埃尔多安在总统府发表演讲。 图/新华社

文 | 刘晓忠

近日，土耳其与美国的互怼正升级成一场货币危机。美元兑里拉一度创下7.1326的新低，尽管8月14日里拉反弹超7%至6.3863，但今年以来里拉几近腰斩。而且这场里拉货币危机开始蔓延至巴西、印尼、阿根廷等新兴市场国家，令许多新兴市场国家货币兑美元贬值。

美国制裁是导火线

尽管很多分析人士认为，土耳其超前的基建大铺摊（占GDP55%）、高达4667亿美元的外债总额，及房地产资产泡沫等因素，才是土耳其里拉暴跌的深层内因，美国制裁只是其导火索。

但这些原因呈现的都是土耳其的内部问题。从应然角度看，这些问题可能会爆发危机，而实然是否会发生，或者退一步说新兴经济体的风险是否会自土耳其引爆，其实是存在不确定性的。

高外债也好，资产泡沫和超前的基建大摊派也罢，这些都是存量风险，而危机的爆发主要源自流量风险或者突如其来的流动性冲击。如果土耳其的本外币流动性偿付风险可控，也未出现美国与土耳其相互怒怼的情况及由此带来的流动性冲击，可能土耳其爆发这场暴风骤雨式危机的概率不一定很高。

从这个角度上看，美国的制裁给土耳其带来了突如其来的本外币流动性冲击，而土耳其自身所存在的深层次问题则强化了这一冲突的烈度。

下一个是谁不好说

其实，国家的危机与私人部门的危机，其发生肌理是相似的，那就是资产负债结构的规模错配和期限错配。

▲ 当地时间8月13日，土耳其伊斯坦布尔，消费者在奢侈品店前排队买东西。图/新京报网

以土耳其为例，其身处欧亚非大陆的交叉地带，是亚洲、欧洲与非洲的三岔口，地理位置得天独厚，同时土耳其也是西方基督教文化与伊斯兰文化的交汇点，这使其在两种文化中进退自如。比如，土耳其不仅长期吸引西方基督教世界的资本，而且近年来对伊斯兰世界资金的吸引力也较大。

但是，其愿意通过筹建内外债务促进经济发展，反映其风险容忍度较高，长期发展策略是风险激进的，而其没有处理好与美国等的关系，凸显出了土耳其不论是长期经济发展战略，还是短期的应对策略，不论是负债投资型资产扩展，还是流动性的风险管理，都属于风险进取型的，这使得其风险脆弱性自不待言。

当前市场正在下意识地寻找下一个是谁，并可能为每一个新兴经济体都做了一个风险排序，希望进一步调整国别间的风险资产配置，这属于市场自发的风险管理。

不过，这并不意味着任何存在巨额本币债和外债，国内存在资产价格泡沫和超前基建布局的国家都存在落入土耳其陷阱的高风险概率。因为这样的条件在新兴市场国家具有一定的普遍性，所以，单凭这种简单的类比不容易有效进行国别风险识辨。

土耳其里拉危机警示

土耳其危机的一个重要警示在于，土耳其政府既在依靠负债发展方面表现出较高的风险容忍度，又在流动性管理方面也保持高风险容忍度，进而显著削弱了土耳其自身的风险可承载能力。

因此，下一个可能出现风险的新兴市场国家，将来自于无法很好地协调好国家资产负债表与现金流量表的国家和地区。尤其是在自身实力尚不足，却面对强大的竞争对手采取针尖对麦芒的策略，很容易增加国家现金流量表的协调难度，使一些根深蒂固的经济结构性问题、经济体系内的存量风险被流动性风险引爆。

▲ 8月14日，在土耳其伊斯坦布尔，一名男子清点刚取出来的里拉纸币。  图/新华社

土耳其危机的第二大警示是战略冒险风险。长期以来，土耳其能够在阿拉伯世界与西方基督教世界都能得到一定程度的认同，源自其对不同宗教文明的尊重，也即一个世俗政治化的土耳其是其立足这一复杂地区的基础。而近年来，土耳其的宗教保守思潮渐起，打破了土耳其在不同文明间的平衡，而其负面影响开始在土耳其显现。

如土耳其总统埃尔多安根据伊斯兰教对利息的不同看法，渐次推动市场对土耳其风险资产的重估和对是否继续投资土耳其的重新思考。尽管这种影响对土耳其金融市场是潜移默化的，但美国的制裁加速市场重估投资土耳其的进程。

为此，对于一些新兴市场国家而言，保持战略和改革路径的可持续性非常重要，否则一旦战略和改革路径发生细微变化，势必会在市场产生相应的影响，导致投资者预期发生漂移。

总之，当前面对发达国家与新兴市场国家经济周期不同步所引发的政策不协同等问题，新兴市场国家要减缓长期聚集起来的存量风险，首要的是要有效管理好内外部的流动性风险，尤其是要营造一个稳定、可预期的外部环境，以缓解外部的流动性冲击，降低化解内部存量风险的烈度。

□刘晓忠（资深金融从业人士）

---

我们发布了一个“稿事”计划！请戳“阅读原文”。

编辑：李冰冰  实习生：钱璐   校对：郭利琴

推荐阅读：