《机构投资的创新之路》资产配置之道!与再平衡的具体用法?
The following article is from 齐观晨会 Author 老齐读书圈
机构投资的创新之路1:资产配置之道!与再平衡的具体用法?
各位书友大家好,欢迎继续做客老齐的读书圈,今天我们找来一本比较经典的投资著作,就是大卫斯文森写的,机构投资的创新之路,这位耶鲁大学捐赠基金的掌门人,高瓴资本张磊的老师,是投资界公认的大师级人物,从1985年管理耶鲁基金以来,取得了30年年化13%的复利回报。将耶鲁大学捐赠基金的规模从10亿带到了300亿美元的高度,期间还扣除了基金每年替耶鲁大学支出的费用。有人说13%好像也不高啊,但是这期间,他只有2008年是亏钱的。所以可见其管理能力,对于风险控制非常到位。可以说大卫斯文森真正实现了,低波动,高收益二者兼得。后来他的大类资产组合模型,也被其他资产管理机构,广泛复制。其秘诀就在于,他把60%的仓位,投在了没有净值波动的私募股权基金和绝对收益的中性对冲基金上,只有15%左右的股票和7%的债券。那么他为什么要这么配置。以及他的配置理念又是什么,我们可以在这本书里,找到答案。
先来看,楼继伟对大卫斯文森的评价,楼继伟是原来的财政部长,也是中投的董事长,相当于中国的主权财富基金,帮国家管理家底的。这个跟耶鲁捐赠基金的资金来源比较像,也就是超长期的资金,需要做非常长远的投资布局。目的是实现基金的代际转移和传承,像中东的主权基金,挪威主权基金,其实都是干的这个事。当时中投管理财政部的15500亿的特别国债,每年要支付683亿的利息,所以至少要通过投资,把这个利息赚出来。楼继伟当时也是读了斯文森这本机构投资的创新之路,从而形成了中投公司的战略资产配置框架。
当时中投生不逢时,刚起步就遇上了金融危机,私募股权和对冲基金亏得一塌糊涂,之前我们讲黑石苏世民的时候就说过,中投第一笔钱就给了黑石,结果黑石上来就给他亏了一半。但即便如此,日后的表现来看,资产配置和再平衡这种投资管理模依然是正确的。楼继伟说,机构投资者应该毫不怀疑的坚持这一点。当然如果能根据外部市场环境的变化,进行动态调整,那就更好了。
高瓴资本的张磊,则评价老师的投资方法,就是守正用奇,他在耶鲁基金投资办公室的时候,专门分析实物资产,这让他对风险及内生收益,有了进一步的认识。斯文森构建了一套,不受市场情绪左右的投资原则和流程,也是让他受益匪浅。耶鲁基金的投资收益由资产配置来驱动,采用严格的资产再平衡策略,避免择时操作。说起来简单,但做到并不容易。张磊也是充分认识到了这一点,机构投资者当中,其实90%的绝对收益,都来自于资产配置,也就是你买了什么资产。至于是不是买到了这类资产里面,最好的那个公司,其实没那么重要。
耶鲁基金突破了原有的股债商的资产配置边界,形成了创新型的投资逻辑,使用了很多新颖的策略和产品,也大胆启用新人,这才让低波动和高收益同时出现。大卫斯文森也成为资产配置领域,教父级别的人物。国内很多著名的投资经理,都要叫他一声老师。
作者大卫斯文森,之所以把这本书叫做机构投资的创新之路,他的目的就是要区分积极地管理和被动的管理,两种投资框架,积极的投资者,通过自己的选择来构建低风险和高收益的组合,这是积极管理者的游戏,但同时也代价高昂。要么成功,要么失败。不存在中间地带。机构投资里面也是人才济济,天赋极高,上进心极强,也提供了无限的产品。同时也意味着竞争非常激烈,每天都要如履薄冰,想要战胜对手,战胜市场是何其困难。这就需要你要有一套严密的投资框架,且具有可执行性的优秀策略。大到宏观的资产配置,小到具体证券的选择,都必须有方法来应对。还需要进行大量的再平衡操作,这样才能实现客观上低买高卖。
在我们讲价值投资的时候就说到过,趁着市场失灵,以极低的价格买入证券,然后到高估的时候卖出,取得超越市场的回报,谁都想这么做,但问题是,要涉及到择时和选股,都是高度竞争的环境,也就意味着绝大多数的参与者,都是输家。所以在这种负和博弈当中,你该如何取胜,这是个难题。或者说每个专业的机构都希望成为市场的赢家,但结果却很残酷。绝大部分都只是市场的猎物。最终高买低卖,名利双输。
所谓捐赠基金,就是一些慈善机构和一些校友,给大学捐赠的钱,用于一些特殊的教学和研究,还有奖学金什么的。耶鲁大学的捐赠基金,最早可以追溯到1822年,当时原始资产只有27000美元,如果不好好管理的话,随着时间的流逝,这笔钱肯定就会越花越少,或者被通胀吞噬。所以捐赠基金投资的目标,就是保值和支持原来的支出目标。比如发奖学金和大学科研,就希望能够一直支持下去。所以捐赠基金,既要每年正常支出,还要保持规模扩张,同时要抵御通货膨胀。目的就是希望永远都花不完。
老齐给大家补充一个例子,诺贝尔奖基金,也是一个道理,诺贝尔当年把自己的钱都捐给了基金,一共是3100多万瑞典克朗,购买力相当于现在的10几亿人民币,一开始他就只买债券,然后一边发奖金,当然时不时也还有人捐赠,结果到40年代,就只剩下了20%多了。属于越花越少,后来一看,这么干不行啊,再花几年,基金就见底了,于是开始投资股票。权益资产比例提升到50%以上。之后基金资本开始重新增长,依旧是一边发奖金,一边投资,一边接受捐赠,到了2021年底,诺贝尔奖基金,总资本已经是61亿瑞典克朗。相当于42亿人民币。诺贝尔奖基金,其实但单从回报看,并不是很高。但他最重要的影响力,就是可以把发奖金这个事,通过投资,一直干下去。我们大家投资的目的,其实也并不是说,非得在财富上超过谁谁谁,而是也是希望,能够一直有钱花。甚至子子孙孙,能够一直有钱花下去。就比如说,一年12万支出,那么你有300万就差不多,能够做出这样的一个组合了。以后你有钱,就继续往这里面放,就相当于继续获得捐赠,然后通过组合管理,让你这辈子一直有钱花,等你走了,还能传给子女。也让他们每月能领取1万块钱的现金流。也就相当于发奖金了。所以其实我们每个人,都需要一个耶鲁基金这样的投资标的。帮我们实现,财富的代际传承。
先来说下投资的理念,很多投资者,到现在都不知道投资理念到底是什么,觉得整这些虚头巴脑的东西有什么用,但其实投资理念不但有用,而且非常重要,他会作用于你每一个投资产品的筛选,以及你的持有和卖出,也就是说,你每次的操作,都跟你的投资理念息息相关,特别是在面对贪婪与恐惧的时候,投资理念可以说,就是你全部的信仰。而那些亏损的投资者,要么就是压根没有信仰,要么就是在非常时刻,造成了信仰崩塌。
常用的组合管理工具,其实就三种,资产配置,择时和主动选股,这里面大家觉得哪个最重要,对于外行来说,肯定觉得择时和选股更重要,但其实上面我们也说到了,90%的收益,其实来自于资产配置。也就是说,你持有多少股票仓位,比你买了什么股票重要的多,可能很多人并不理解,我要买一只大牛股可以一年翻10倍啊,但问题,你不可能每一年都买到这种股票。而且买了之后,你也不一定能拿到他翻10倍。即便买了大牛股的人,绝大多数情况下,有个40-50%的收益也就跑掉了。
所以作者说,在组合中选择合适的资产类别至关重要,你的配置框架,决定了你的投资成败。还比如巴菲特的例子,之前我们讲过,大家都知道巴菲特买入并长期持有,但其实他的股票仓位,从未超过总资产的60%。这才决定了,别人恐惧的时候,他能够贪婪。说白了就是,逆向投资,也是要有资本的。你已经满仓股票了,也就没有任何逆向的基础了。
至于择时,是普通散户最喜欢的一种策略,股市要涨的时候我买入,股市到顶了我卖出,然后看他暴跌,这是绝大多数投资者天真的想法,但这顶多算是许愿,并不能算是策略。实际上择时是一种失败的策略。啥意思,明天我们继续来讲择时和选股当中存在的问题。