国务院金融委和常务会议释放了五大信号

【正文】

一、两个会议的要点梳理

（一）国务院金融委（20190831）：七大要点

2019年8月31日（周日），国务院金融委召开第七次会议，明确提出以下要点：

1、加大宏观经济政策的逆周期调节力度，下大力气疏通货币政策传导，把财政政策与货币金融政策更好地结合起来。

2、金融部门继续做好支持地方政府专项债发行相关工作。

3、充分挖掘投资需求潜力，探索建立投资项目激励机制，支持地区和领域加快发展。

4、鼓励银行利用更多创新型工具多渠道补充资本。

5、要做好今后一段时期金融体制改革的整体谋划，进一步扩大开放，完善治理结构，提高金融体系的适配性。

6、以科创板改革为突破口，提高上市公司质量，扎实培育各类机构投资者，为更多长期资金持续入市创造良好条件，构建良好市场生态，增强资本市场的活力、韧性和服务能力，使其真正成为促进经济高质量发展的“助推器”。

7、大幅提高违法成本，为满足人民群众财富保值增值等多元诉求营造良好的市场生态。

（二）国务院常务会议（20190904）：5大要点

2019年9月4日（周三），基本一周一次国务院常务会议召开，部署“六稳”工作。

1、强调外部环境“更趋”复杂严峻，经济下行压力加大，更加突出“六稳”的重要性。

2、限额内的地方专项债9月底前全部发行完毕，10月底前全部拨付到项目以形成实物量。

3、专项债用作项目资本金的范围扩大为铁路、轨道交通、城市停车场等交通基础设施，城乡电网、天然气管网和储气设施等能源项目，农林水利，城镇污水垃圾处理等生态环保项目，职业教育和托幼、医疗、养老等民生服务，冷链物流设施，水电气热等市政和产业园区基础设施。

4、专项债资金用于项目资本金的规模占该省份专项债规模的比例可为20%左右。

5、货币政策稳健但可以适时邓调微调，加快落实降低实际利率水平的措施，及时运用普遍降准和定向降准等政策工具。

二、释放的信号

我们认为，这第七次会议释放出以下几个信号：

（一）信号1：外部形势更严峻，经济下行压力加大，“稳增长”政策的重要性更加突出

此次国务院常务会议在阐述内外环境情况时，对外使用的是“更趋严峻”，对内使用的是“下行压力加大”，这意味着虽然8月份的财新PMI由49.90%回升至50.40%、7月份的各类型工业企业效益指标同比增速出现明显回升，但是面临的经济形势仍然比较复杂，“稳增长”特别是稳就业的重要性非常突出，在多次强调稳就业以实现稳预期的情况下，本次国务院常务会议再次明确“要多措并举稳就业，抓紧推进高职院校扩招100万人和运用1000亿元失业保险基金结余开展大规模职业技能培训等工作”。

（二）信号2：专项债今年预计要有所扩容，加大专项债的杠杆撬动力度，以支撑投资、稳增长

8月31日的金融委和9月4日的国务院常务会议均对专项债有明确阐述，前者指出“金融部门继续做好支持地方政府专项债发行相关工作”，后者则明确提出“今年2.15万亿的专项债要在9月底前全部发行完毕、10月底前全部拨付到项目”。事实上，今年3月5日的政府工作报告便已经明确定位了专项债要发挥的两个功能，一是帮助地方政府化解债务风险，二是稳增长、扩就业，正逐步落实中。

1、三季度前全部发行完毕，10月底前见成效

年初预定2.15万亿的专项债要在三季度前全部发行完毕，10月底前要全面用到具体项目中去，也即今年发行的专项债在10月底前全部见到投资成效，以使四季度的经济增长和就业情况有所好转。

截至2019年9月4日，地方政府专项债已经发行了20496.16万亿元，尚有1000亿元发行缺口。

2、投资需求不足不要紧，扩大使用范围来弥补

现在的问题不在于扩大投资，而在于投资需求不足，即不在于投资端的供给侧，而是需求侧，千方百计扩大和挖掘投资需求潜力是政府最近在做的事情。但这不要紧，可以通过扩大投资范围来加以弥补。本次国务院常务会议将专项债可用作资本金的信用范围大幅扩充至目前的铁路、轨道交通、城市停车场等交通基础设施，城乡电网、天然气管网和储气设施等能源项目，农林水利，城镇污水垃圾处理等生态环保项目，职业教育和托幼、医疗、养老等民生服务，冷链物流设施，水电气热等市政和产业园区基础设施。而新批的6个国家自贸区等预计也需要较大的基建投入。

3、专项债可撬动5倍杠杆、10万亿资金

此次国务院常务会议明确专项债规模的20%可用作资本金，意味着目前5.44万亿存量的地方政府专项债，可以有1.10万亿元左右的规模被用来当作资本金。事实上我们可能无须考虑5.44万亿元，考虑今年2.15万亿元专项债增量规模以及后续的专项债增长等各类股权债权融资，按照20%的比例（5倍杠杆）来计算的话，那么几乎可以撬动10.75万亿元的资金，10万亿的概念……。

4、10万亿资金从哪来？

8月31日的金融委会议给出了解答，即金融部门来支持，因此对于金融机构投资专项债的鼓励举措仍会继续，在当前环境下，金融机构投资专项债的性价比也会较高。

（三）信号3：货币政策宽松大势难变，9月降准降息非常可期，利率继续下行趋势不改

1、货币政策稳健中的“中性”转变至“偏宽松”

货币政策应服务于经济基本面，这意味着货币政策宽松大势难改，国务院常务会议明确提出货币政策要在稳健的基础上“适时预调微调”，而根据央行对“稳健”一词的解释，稳健的货币政策可以进一步分为稳健偏从紧、稳健中性、稳健偏宽松，因此目前的货币政策已经明确为稳健中的偏宽松状态。

2、普遍降准再次来临

事实上自2015年以来，央行几乎再未实行或使用过“全面降准”，后续所谓的定向降准虽然实质上大都为“全面”降准，但是目前来看显然已不够，这主要是因为结构性政策从某种程度上而言几乎一定是失败的。目前大型金融机构和中小型金融机构的存款准备金率分别为13.50%和11.50%，根据我们之前的分析，预计国内降准的空间还有200BP左右。

3、LPR降息同样非常可期

8月17日实质性启动LPR改革后，8月20日第一次表面上变相降息5个BP以上，并且参照“358”的基本原则施行。现在来看政策层面对这个力度并不满意，我们预计降息的幅度还会进一步扩大，这既是为了经济增长的需求（刺激投资需求），也是为了鼓励金融机构向地方政府提供资金以缓解它们的压力。

目前1年期和5年期以上LPR分别为4.25%和4.85%，而参照的基准（即1年期MLF）为3.30%，我们认为95个BP或155个BP的加点幅度调整的空间较小。因此通过降低MLF利率来下调LPR的可能性非常，同时我们预计央行后续会将加点幅度固定下来，要么区间固定要么明确只允许降不允许升。

4、9月推动降准和降息的可能性非常大

同时三季度关于降准和降息的预期已经很明显，虽然央行“辟谣”以及“造谣”人员也被关起来，但是方向是不会改变的。如果我们能够明白今年3月5日的政府工作报告也明确提出“降低实际利率”这一目标后，便会明白，这一举措其实离我们并没有那么遥远。

特别是根据以往经验，国务院常务会议明确的事项央行一般都及时快速地给予反应，效率非常高，并且国务院常务会议确定的事情通常也是央行预先提出的方案，这就意味着央行已经准备好降准和降息，且降准和降息的幅度都已经确定。事实上金融委会议提出货币政策要和财政政策很好地结合起来，这不仅体现在金融机构加大专项债的投资力度上，更重要的在于财政政策的实施需要有低利率政策环境的支持。

综上分析预计央行很快将会启动相应操作，本次降准的幅度预计为0.50个百分点，降息的幅度预计为5个BP。巧合得是，9月7日（周六）与9月17日（周二）分别有1765亿元和2650亿元的MLF到期，因此先降准后降息的操作思路应该是比较明确的。毕竟只有降息，才能降低新增投资资金的成本，也是变相缓解了地方政府的债务压力，同时还可推动新一轮股市。

5、阻碍债市收益率继续下行的窗口将再次打开

之前由于政策利率和市场利率之间形成的明显倒挂，因此债市收益率继续下行的动力略显不足，在降至3%附近后甚至短期内反弹至3.08%附近。我们之前也提出目前阻止债市收益率无法继续下行的障碍便是政策利率还没有下调，此次政策利率下调的强烈预期以及两个会议释放的强烈信号预示着，债市收益率下行的窗口将再次打开。

（四）信号4：真正的障碍在于资本补充，金融委在尝试解决这一困境

事实上，阻碍投资需求的不仅仅在于资金端，而真正在于商业银行的资本匮乏问题比较严重，无法进行资金投放，毕竟商业银行也大都认识到目前抢资产的重要性。而8月31日的金融委会议也明确“鼓励银行利用更多创新型工具多渠道补充资本”，同时结合证监会的相关政策，我们认为后续非上市银行也可以通过永续债、可转债以及优先股等渠道来补充资本，甚至不排除可转债在转股之前按照一定的比例（如20%）作为资本金来使用（参照专项债用作资本金的模式）。

（五）信号5：国家在想方设法打造新一轮牛市，用意明显

我们认为无论是金融委会议还是国务院常务会议，抑或是近期的各类监管政策，均剑指一个目标，那就是国家目前在想法设法打造或推动新一轮股市牛市，以提高企业融资能力、加大银行资本工具的可投资性，这也是为什么会限制房地产行业融资的最大政策意图，即鼓励企业和个人进入股市，以推动实体经济从交易所融资，并提高商业银行永续债、优先股、可转债等资本工具的可投资性，缓解商业银行利差空间收窄的压力，提升商业银行资产投放能力。