我为什么强烈看好这一轮资本市场改革？

【正文】

2019年9月时曾撰写多篇报告阐释国家大力发展资本市场的决心的战略用意，目前来看这一趋势愈加明确。本轮资本市场改革始于2018年底的经济工作会议，并在2019-2020年进一步深化。整体上看这是继2013-2014年那一轮资本市场改革以来的又一轮改革，随着2020年3月1日新《证券法》的正式实施，意味着中国新一轮的资本市场深化改革已经进入深水区。

我个人强烈看好这一轮旨在激发市场活力、夯实基础制度、健全参与者模式、打通经济金融脉落、服务国家经济大战略的中国资本市场改革，并对中国资本市场的后续表现有较高期待，同时坚信中国资本市场在全球的吸引力将明显提升且逐步居于主导地位。建议强烈关注并紧紧抓住这一轮资本市场改革所带来的作业机会、转型机遇和财富增值机会。

一、深刻认识到本轮资本市场深化改革是国家战略

上一轮资本市场深化改革还要追溯至2013-2014年期间（造就了2014-2015年的大牛市），当时同样的是放开再融资、并购重组等政策约束，并积极践行一些新型资本市场制度，但在2015年股灾的冲击之下如火如荼的改革之路不得不中止，特别是2016-2017年的严监管大环境使得之前陆续被放开的政策门槛也相继被再次提高。

虽然能够从上一轮改革中寻找到相似的影子，但由于目前正适逢中国十四五规划重启之际且在全面建设小康社会的国家战略导向下，本轮资本市场改革明显更具战略意义，如同时融入了证券发行改革、创业板重组改革、新三板转板改革、科创板的试验田、金融业的跨步对外开放、银行社保保险理财资金等中长期资金进入等等。我们应该认识到自2019年以来，资本市场所采取的一系列举措涉及到资本市场深层次的体制机制改革，是从资本市场的长远发展角度来考虑的，可以说是根本性、系统性的改革，应在较长时期内利好整个资本市场。特别是在中国向低利率政策环境靠近的过程中，资本市场将会迎来比较显著的发展（信贷市场喜欢高利率、资本市场喜欢低利率），而对此不应有所质疑。

从战略层面来看，2018年12月与2019年12月的两次经济工作会议对资本市场的战略地位均有重要阐述。而2019年9月的金融委第七次会议更是从全局的角度出发强调了深化资本市场改革的战略意义，实际上后续所采取的一系列改革举措均源于以上三次会议的顶层设计，如2019年9月证监会提出的全面深化资本市场改革的12个方面重点任务。

二、资本市场新一轮改革的制度框架已见雏形

自2019年金融委第七次会议以来，证监会已经相继发布了15部左右的资本市场深化改革政策文件，以配合《证券法》的实施，具体包括重组和再融资政策、上市公司分拆子公司境内上市试点、基金投顾试点、银行保险机构试点参与国债期货、放松证券公司指标约束、债券注册、新三板改革、证券发行改革等层面。这里仅讨论四个方面的政策，其余相关政策在后文中进一步讨论：

（一）放松券商的流动性标约束

2020年1月23日，证监会发布的《证券公司风险控制指标计算标准规定》，明确将AA级信用债券的市场风险计算比例由50%降至15%，将BBB级信用债券的计算比例由80%降至50%，并适当放宽上述信用债券的流动性指标计算标准。

同时还允许券商为其投行、资管等子公司提供的流动性担保承诺，计入子公司可用流动性资产转移。

（二）对券商定向降准、下调券商证券投资者保护基金的缴纳比例

2020年3月6日，证监会依据《证券投资者保护基金管理办法》和《关于进一步完善证券公司缴纳证券投资者保护基金有关事项的补充规定》，明确A类、B类、C类、D类证券公司，分别按照其营业收入的0.5%、0.6%、0.7%、0.7%的比例缴纳2019年度证券投资者保护基金，并适用2020年度。

该举措实际上是定向对券商“降准”，预计该举措下券商行业2019年度缴纳金额将下降8%，2020年度缴纳金额将下降45%。

要知道上一次下调投资者保护基金比例还是2013年（2012年也有下调），即证监会明确保护基金规模在200亿元以上时，4大类10个级别的证券公司将分别按照营业收入的0.50%、0.75%、1%、1.50%、1.75%、2%、2.50%、2.75%、3%和3.50%的比例缴纳保护基金。

需要提示的是，2007年证监会发布《关于证券公司首次缴纳证券投资者保护基金有关事项的通知》，券商才开始正式缴纳投资者保护基金。

（三）基金投顾试点大幕开启

2019年10月28日，证监会发布《关于做好公开募集证券投资基金投资顾问业务工作的通知》，意味着为客户制定理财规划和提供资产配置服务的基金投顾试点正式开启。截止目前已有七家券商、两家银行、五家基金公司和三家第三方销售机构获得基金投顾试点，且试点范围仍在进一步扩大。

其中，七家券商分别为申万宏源、国泰君安、银河证券、华泰证券、中金公司、中信建投、国联证券，两家银行分别为平安银行和招商银行，五家基金公司分别为嘉实基金、华夏基金、中欧基金、南方基金、易方达基金，三家第三方销售机构分别为腾安基金、珠海盈米基金和蚂蚁（杭州）基金。

（四）引入银行、保险和理财等中长期资金

2019年10月21日，易会满主持召开社保基金和部分保险机构负责人座谈会，对社保基金和保险机构提出以下七点要求：

1、以提升资管机构专业能力为依托，增强权益产品吸引力，发展投资顾问服务，推动短期交易性资金向长期配置力量转变。

2、以纾解政策障碍为重点，推动放宽中长期资金入市比例和范围，研究完善引导资金长期投资的相关政策，吸引各类中长期资金积极投资资本市场。

3、以优化基础性制度为根基，提升交易便利性和效率，降低交易成本，着力构建中长期资金“愿意来、留得住”的市场环境。

4、进一步提高权益类资产投资比重，壮大专业机构投资者力量。

5、坚持长周期业绩导向，优化对外部管理人及金融产品的业绩考核和评价体系。

6、坚持强化投研能力建设，优化投研决策体系、投资制度安排，进一步加强股票市场研究和投资专业队伍建设，充分运用各类风险管理工具。

7、坚持履行社会责任，积极投资创新型企业，主动参与上市公司治理，推动提升上市公司质量。

同时2020年2月1日银保监会曹宇答记者问时也提出两点要求：

1、允许保险机构在现有30%上限的基础上适当提高权益类资产的投资比例。

2、指导银行保险机构在支持发展直接融资、维护金融市场稳定方面主动作为，主动贡献。

再比如2019年12月29日银保监会发布的《关于推动银行业和保险业高质量发展的指导意见》也明确提出三点要求：

1、银行保险机构要健全与直接融资发展相适应的服务体系，运用多种方式为直接融资提供配套支持，提高直接融资比重。

2、有效发挥理财、保险、信托等产品的直接融资功能，培育价值投资和长期投资理念，改善资本市场投资者结构。

3、大力发展企业年金、职业年金、各类健康和养老保险业务，多渠道促进居民储蓄有效转化为资本市场长期资金。

以上举措实际上均是为了向资本市场引进中长期资金。

三、重组和再融资政策约束的放开

（一）六个方面放开重组政策约束

2019年10月18日，证监会发布《关于修改〈上市公司重大资产重组管理办法〉的决定》（第159号令），放开了2016年设定的重组政策约束。回顾过去，为遏制投机“炒壳”，证监会曾于2016年9月8日发布《关于修改〈上市公司重大资产重组管理办法〉的决定》，从丰富重组上市认定指标、取消配套融资、延长相关股东股份锁定期等方面进行严格规范。

而考虑到目前通过重组上市实现大股东“新陈代谢”、突破主业瓶颈的需求较为强烈，2016年的相关政策约束已不适应新规，基于此证监会修订了《上市公司重大资产重组管理办法》，以配套资本市场新一轮改革，主要修改内容如下：

1、取消重组上市认定标准中的“净利润”指标。

2、进一步缩短“累计首次原则”计算期限至36个月。

3、允许符合国家战略的高新技术产业和战略性新兴产业相关资产在创业板重组上市，其他资产不得在创业板重组上市。

4、恢复重组上市配套融资。

5、重大资产重组的交易对方作出业绩补偿承诺的，应当严格履行补偿义务。超期未履行或违反业绩补偿承诺的，可以对其采取相应监管措施。

6、上市公司只需选择一种证监会指定报刊公告董事会决议、独立董事意见。

（二）七个方面放开再融资政策约束

上市公司融资分为首发和再融资。而所谓再融资，主要是指定向增发（定增）、配股、可转债、可交换债和会选投等几种融资方式。2006年4月、2011年8月和2014年证监会发布的《上市公司证券发行管理办法》、《上市公司非公开发行股票实施细则》以及《创业板上市公司证券发行管理暂行办法》基本奠定了再融资的政策框架。

1、历史回溯：2013年放开、2017年收紧定增、2020年再度放开

实际上在2013-2014年那一轮资本市场改革期间，再融资政策已有所放开，而当时定增也成为市场上并购融资、借壳上市等项目的主要融资手段，定增规模相应从2012年的3000亿元剧增至2016年1.68万亿元。

但是过度融资、再融资结构失衡（优先股和可转债等再融资工具占比较低）、发行基准期套利等问题也比较严重。特别2015年股灾以及2016-2017年的严监管环境，使得证监会于2017年2月修订《上市公司非公开发行股票实施细则》、并发布《发行监管问答—关于引导规范上市公司融资行为的监管要求》：

第一，明确定价基准日只能为本次非公开发行股票发行期的首日。

第二，拟发行的非公开发行股份数量不得超过本次发行前总股本的20%。

第三，可转债、优先股和创业板小额快速融资的不受18个月期限限制。

第四，再融资时，除金融类企业外，原则上最近一期末不得存在持有金额较大、期限较长的交易性金融资产和可供出售的金融资产、借予他人款项、委托理财等财务性投资的情形。

可以说在2017年的政策约束下，定增市场显著萎缩，其规模从2016年的1.68万亿元萎缩至2019年的0.68万亿，而相应可转债规模则由2015年的94亿元增至2019年的2478万亿元。此次借助于新一轮资本市场改革之机，2020年2月14日监会发布《关于修改<上市公司证券发行管理办法>的决定》《关于修改<创业板上市公司证券发行管理暂行办法>的决定》《关于修改<上市公司非公开发行股票实施细则>的决定》三份文件，放开再融资的相关政策约束，具体如下：

2、拓宽创业板再融资服务覆盖面

主要包括：

（1）取消创业板公开发行证券最近一期末资产负债率高于45%的条件。

（2）取消创业板非公开发行股票连续2年盈利的条件。

（3）将创业板前次募集资金基本使用完毕，且使用进度和效果与披露情况基本一致由发行条件调整为信息披露要求。

3、优化非公开制度安排，支持上市公司引入战略投资者

主要包括：

（1）上市公司董事会决议提前确定全部发行对象且为战略投资者等的，定价基准日三选其一，即可以为关于本次非公开发行股票的董事会决议公告日、股东大会决议公告日或者发行期首日。

（2）发行价格折价至8折，即由不得低于定价基准日前20个交易日公司股票均价的9折改为8折、将锁定期由36个月和12个月分别缩短至18个月和6个月，且不适用减持规则的相关限制。

（3）将主板（中小板）、创业板非公开发行股票发行对象数量由分别不超过10名和5名，统一调整为不超过35名；（4）拟发行的股份数量占发行前总股本的上限由20%放宽至30%。

（4）将再融资批文有效期从6个月延长至12个月。

除相关政策约束放开化，再融资规则还进一步提出要加强对明股实债行为的监管，即明确将提供保底保收益的禁止主体范围扩大至利益相关方，即上市公司及控股股东、实际控制人、主要股东不得向发行对象作出保底保收益承诺，且不得直接或通过利益相关方向发行对象提供财务资助或补偿。

其实这里面还有一个问题没有解决，即战略投资者如何定义？以及战略投资者和锁定期缩短相互矛盾？对于前者，预计后续会有相关细则。对于后者，则仍存在商榷空间。

四、新三板改革全面启动

（一）新三板现状

1、新三板原先主要分为基础层和创新层两层（现在要增加精选层）、做市转让和竞价转让（原协议转让）两种交易方式。目前累计近1.35万家企业在新三板挂牌，其中中小企业和民营企业占比均在90%以上，获得融资额5000亿元。

2、近年来新三板出现融资额下降、交易不活跃、申请挂牌公司减少、主动摘牌公司增加等现象，不同层次资本市场无法互联互通，而这恰恰也是新三板改革的大背景。

（二）此轮新三板的政策路径

从政策导向上来看，此轮新三板改革的政策路径大致如下：

1、2019年10月25日，证监会全面启动新三板改革。

2、2019年12月20日证监会发布《关于修改<非上市公众公司监督管理办法>的决定》、《非上市公众公司信息披露管理办法》，允许挂牌公司向新三板不特定合格投资者公开发行（实行保荐和承销制度）、放开挂牌公司定向发行35人限制（推出自办发行方式）。

3、2020年1月3日，证监会发布《公开募集证券投资基金投资全国中小企业股份转让系统挂牌股票指引（征求意见稿）》。

4、2020年3月6日，证监会发布《关于全国中小企业股份转让系统挂牌 公司转板上市的指导意见（征求意见稿）》。

（三）新三板改革要点：创新层企业发行股票、精选层转板上市等

1、优化发行融资制度，构建多元化发行机制，改进现有定向发行制度，允许符合条件的创新层企业向不特定合格投资者公开发行股票；持续推进简政放权，充分发挥新三板自律审查职能，支持不同类型挂牌企业融资发展。

2、完善市场分层，设立精选层，配套形成交易、投资者适当性、信息披露、监督管理等差异化制度体系，引入公募基金等长期资金。

3、建立挂牌公司转板上市机制，在精选层挂牌一定期限，且符合交易所上市条件和相关规定的企业，可以直接转板上市，实现多层次资本市场互联互通。

4、加强监督管理，实施分类监管，研究提高违法成本。

5、健全市场退出机制，完善摘牌制度，推动市场出清。

2020年3月6日发布的《关于全国中小企业股份转让系统挂牌公司转板上市的指导意见（征求意见稿）》算是对新三板改革实践的具体指导，其明确符合条件的挂牌公司（新三板精选层、连续挂牌一年以及满足转入板块上市条件）可以不经过IPO审核环节直接申请转板到科创板或创业板上市，如果注册制能够快速推行的话，这绝对是大利好。

当然转板上市还需要沪深交易所进一步明确相关细则，目前的导向只是提供相一致和互联互通的条件。

五、私募基金改革大幕拉开

（一）现状：接近14万亿元

截至2020年1月，私募基金管理规模合计达到13.82万亿元，其中私募股权类为8.63万亿元、私募证券类为2.51万亿元、私募其它类为1.49万亿元、私募创投类为1.19万亿元。

（二）四大监管要点

2019年10月17日，证监会易会满主持召开私募股权和创投基金座谈会，明确提出私营基金的未来的监管要点如下：

1、逐步出清“伪私募”。推动出台私募基金条例，抓紧修订私募基金监管办法。把握私募基金姓“私”的总体要求，逐步建立全面、动态、精准、穿透的综合监测监控体系，加强非现场检查与现场监管的衔接。

2、坚持刀刃向内，切实改进登记备案工作。指导基金业协会细化登记备案标准和要求，完善流程、优化服务，建立分类备案机制，全面提升透明度。

3、坚持差异监管、分类监管。将股权基金和证券基金区分开来，将创业投资基金同一般股权基金区分开来，将高风险机构、重点机构和一般机构区分开来。

4、支持行业创新发展。研究股权和创投基金管理人利用多层次资本市场融资的方式和路径，进一步优化创业投资基金“反向挂钩”政策。推动完善私募股权基金税收政策和中长期资金投资私募股权基金的政策规定。

（三）关注两份政策文件

1、《私募投资基金备案须知（更新版）》

2019年12月23日中基协发布《私募投资基金备案须知》更新版，明确自2020年4月1日起，不再办理不符合要求的新增和在审备案申请，并要求存量不符合的基金在2020年9月1日之后不得新增募集规模、不得新增投资，到期后应进行清算，原则上不得展期。

2、鼓励“投早、投小、投科技”的创业投资基金反向挂钩政策

事实上这一政策可追溯至三年前，2016年9月GWY发布《关于促进创业投资持续健康发展的若干意见》，明确要求“研究建立创投基金所投资企业上市解禁期与上市前投资期限长短反向挂钩的制度安排”，基于此2018年3月证监会发布相关规定进行明确。

2020年3月6日，证监会发布《上市公司创业投资基金股东减持股份的特别规定》（17号公告），对反向挂钩政策修订完善，即

（1）明确创业投资基金项目投资时满足“早期企业”、“中小企业”、“高新技术企业”三个条件之一即可享受反向挂钩政策，并删除基金层面“对早期中小企业和高新技术企业的合计投资金额占比50%以上”的要求。

（2）完善大宗交易环节反向挂钩政策，取消减持受让方锁定期限制。

（3）允许投资期在五年以上的创业投资基金锁定期满后减持比例不受限制。

（4）在中基协依法备案的私募股权投资基金参照适用。

六、科创板向前推进

（一）演变历史

相较于深交所拥有主板、中小板和创业板之外，上交所板次显得比较单薄，而其一直没有放弃在主板之外增加新板的努力。

1、战略新兴产业板（2014-2016年）

战略新兴产业板既是为了应对深交所的创业板，也是为了应对一些高科技企业纷纷赴港赴美上市的困境。

（1）2014年3月，上交所理事长桂敏杰表示“上交所正在研究推动建立战略新兴产业板，定位于服务规模稍大、相对成熟的战略新兴产业企业”。

（2）2015年12月，GWY明确资本市场包括建立战略新兴板在内的五大任务，证监会方星海提出战略新兴板必须要在2016年推出。

（3）2016年1月，上海市长杨雄表示，将推动上交所设立战略新兴板。

（4）2016年3月16日十三五规划纲要决议中，删除了“设立战略新兴产业板”的表述，战略新兴产业板正式消失在官方的表述中。

2、CDR、战略配售基金与科创板

（1）2018年3月，证监会发布《关于开展创新企业境内发行股票或存托凭证试点的若干点意见》。

同年6月，专门用于CDR打新的6只战略配售基金开放发售。

（2）2018年11月，老大在首届进口博览会明确表示将在上交所设立科创板并试点注册制。

（3）2019年1月，深改委通过、证监会随后发布《关于在上海证券交易所设立科创板并试点注册制的实施意见（征求意见稿）》。

（4）2019年3月，证监会发布《科创板首次公开发行股票注册管理办法（试行）》和《科创板上市公司持续监管办法（试行）》。

标志着上交所过去五年多的努力终于得到回报，上交所在主板外新增了科创板，并率先试点注册制，走在了资本市场改革的前列。

（二）注册上市流程

科创板的注册上市流程大致可以分为五个环节：

1、董事会决议和股东大会决议。

2、根据要求制作注册申请文件，并由保荐人保荐并向交易所申报。

3、上交所受理，并在5个工作日内作出是否受理的决定。

4、上交所通过向发行人提出审核问询、发行人回答问题的方式开展审核工作，并在受理注册申请文件之日起3个月内形成审核意见，同意发行后报送中国证监会。

5、证监会在20个工作日内给予审核并作出是否同意注册的决定（若未通过则6个月后可以再次提出上市申请）。

6、发行人发行股票（证监会自作出决定之日起1年内有效）。

（三）一级市场

科创板在一级市场的定价、配售、减持等方面有特殊的规定。

1、定价：线下倾斜+保荐跟投

（1）向线下投资者倾斜。

（2）明确券商可通过子公司使用自有资金进行跟投，但跟投主体只能被动接受价格（不参与询价和定价），认购比例为2-5%，且锁定期为2年。

（3）发行人的高管及核心员工可以设立专项资产管理计划参与本行发行战略配售，但不得超过10%（锁定期为12个月）。

2、配售：条件更宽

（1）科创板IPO在1亿股上即可战略配售30%（主板IPO需达到4亿股才可配售），不足1亿股亦可配售20%。

（2）科创板IPO初始网下发行比例约为70-80%（主板为60-70%），回拨后仍将达60%以上（主板最低可降至10%以下）。

3、减持：需发布减持公告

（1）核心技术人员股份锁定期为1年，锁定期满后每年可减持25%。

（2）未盈利企业最长锁定期延长至5年，非公开转让受让者锁定期为1年。

（3）每年二级市场减持不超过2%。

（四）二级市场

1、设定了2年交易经验及50万元资产的个人投资门槛，不符合投资者适当性要求的中小投资者可以通过公募基金等产品参与科创板。

2、科创板T+1的交易制度和20%的涨跌幅比例限制（前5个交易日不设涨跌幅限制）。

3、设定了最小200股单笔申报数量。其中，通过市价申报的，单笔申报数量在200股-5万股之间；通过限价申报的，单笔申报数量在200股-10万股之间。

4、退市制度：第一年业绩不达标即ST，第二年不达标即退市。

七、注册制逐步推广

（一）历史进程

中国之前一直实行的是核准制，导致上市资源竞争较为激烈，在融资需求不断上升的背景下，导致诸如南方航空、宜人贷、迅雷、58同城、微博、唯品会、途牛、腾讯音乐、搜狐、中石化、新浪、搜房网、人人网、中石油、网易、爱奇艺、阿里巴马、京东、中网在线等知名企业和互联网高科技企业纷纷赴港或赴美上市。因此近年来国家层面也一直在推动注册制的改革，科创板的推出和注册制的实施便是基于这一背景。实际上中国对注册制的思考可以追溯至2013年。

1、2013年11月15日，《关于全面深化改革若干重大问题的决定》提出要推进股票发行注册制改革。

2、2013年11月30日，《进一步推进新股发行体制改革的意见》，不过2015-2016年的股市熊市将这一进程不断往后延。

3、2019年3月1日，科创板推出时便正式实施注册制。

4、2019年3月3日，原证监会肖钢表示，注册制是大势所趋，科创板试点后，可以形成可复制、可推广的经验，推广到创业板，最终写进《证券法》，在各个板块推广。

（二）何为注册制？

注册制是指主管部门只负责对企业能否上市进行形式审查，不需要对企业基础信息的真实性做判断的一种新股发行体制。目前中国香港实行真正意义上的注册制。而美国则实行国家层面注册、州级政府核准的发行制度。

（三）未来方向

1、债券市场已实施注册制

2020年3月1日证监会和发改委分别发布《关于公开发行公司债券实施注册制有关事项的通知》和《关于企业债券发行实施注册制有关事项的通知》两份文件，标志着债券市场的注册制也正式开启。重要内容梳理如下：

（1）公开发行债券应当依法经证监会（公司债券）或者发改委（企业债券）注册。

（2）对企业债而言，受理机构为中债登，审核机构为中债登和交易商协会。对公司债而言，受理与审核机构均为沪深交易所。审核主要通过问询、回答问题方式展开。

（3）取消企业债券（资质一般较好、多为大型国企）报中的省级转报环节。其中债券募集资金用于固定资产投资项目的，但明确省级发改委应对募投项目出具符合国家宏观调控政策、固定资产投资管理法规制度和产业政策的专项意见，并承担相应责任和做好区域内企业债券监管工作，防范化解企业债券领域风险。

（4）企业债的发行主体应当具有合理的资产负债结构和正常的现金流量。

2、创业板、中小板和主板等也将陆续实施注册制

在科创板和债券市场注册制相对成熟后，将会形成可复制可推广的经验，逐步在创业板进行试点，并进一步将注册制拓展至中小板和主板等其它领域，但这是一个渐进的过程。

八、全面认知新《证券法》

（一）市场现状

1、六板市场的互联互通

目前我国证券市场板块有主板（沪深交易所均有）、中小板和创业板（仅限深交所）、科创板（仅限上交所）、新三板和新四板等六部分组成，在这一轮资本市场改革之际，创业板、新三板均面临重大变革且已在路上，各板块之间的互联互通程度也在稳步提升。

2、市场主要数据明晰

第一，目前我国上市公司总数达到3814家，和发达经济体已基本相当。同时上市公司总市值达到68万亿元，和发达经济体相比仍有较大提升空间。特别是每年新增社会融资规模中仅有3000-40000亿元是由股票市场贡献，和发达经济体相比差距较大，意味着股票市场在解决实体经济融资需求方面尚没有明显作为，而这也是急需改变融资结构、大力发展资本市场的原因之一。

第二，外资介入资本市场的程度以及动态一直是观察我国资本市场的风向标，自2018年4月博鳌论坛后，外资持股比例便稳步上升，目前已升至3%左右。同时境外持有中国债券规模也已超过2万亿元。

3、熟悉证券市场主要参与者

证券市场的参与者可以分为四大类，即监督机构、证券服务机构、证券交易场所以及证券公司，具体如下表：

4、了解证券公司八大业务类型

证券公司的业务类型可以分为两大类和八小类。

（1）第一类为经纪业务、投资咨询业务以及与交易、投资活动有关的财务顾问，这三类业务的注册资本为5000万元。

（2）第二类为承销与保荐、融资融券、做市交易、自营业务、其他等五小类，这五类业务中的每一小类注册资本为1亿元，两项业务及以上则需要注册资本5亿元。

（3）其它类业务主要是指证券资产管理业务（需符合《证券投资基金法》等法律、行政法规的规定）。

（4）对业务的规范还有以下几个政策约束：

第一，除证券公司外，任何单位和个人不得从事证券承销、证券保荐、证券经纪和证券融资融券业务。

第二，证券公司除依照规定为其客户提供融资融券外，不得为其股东或者股东的关联人提供融资或者担保。

第三，证券公司必须将其经纪业务、承销业务、自营业务、做市业务和资产管理业务分开办理，不得混合操作。

（二）证券范围的进一步扩大

新的证券法明确证券的范围包括股票（含优先股）、公司债券（含可转债和可交换债）、存托凭证、政府债券、上市交易的证券投资基金以及资产支持证券、资产管理产品，这是首次将ABS和资产管理产品纳入证券的范畴，意味着ABS和资产管理产品将进一步向标准化、等分化、集中化等方向转换。需要注意的是，这里没有提及证券衍生品，预计将有后续出台的期货法来规范。

（三）证券发行条件进一步放松

1、公开发行证券的6个条件

（1）向不特定对象或特定对象累计超过200人发行证券。其中，员工持股计划的员工人数不计算在内（即员工持股计划按照“闭环原则”内部流通而视为一名股东），该政策显然有利于员工持股计划。

（2）改变资金用途的，必须经股东大会（股票）或债券持有人会议（债券）作出决议。

（3）股票、可转债等公司债券应当依法聘请证券公司担任保荐人（银行间市场由交易商协会负责规范），证券承销业务可以采用代销或包销的形式（期限最长不得超过90天）。

（4）没有提及暂停上市等类似表述，意味着如果不再满足上市条件和要求的，将直接终止上市。

其中非公开发行证券，不得采用广告、公开劝诱和变相公开方式。

2、IPO

（1）将原“具有持续盈利能力，财务状况良好”改为“具有持续经营能力”。

（2）要求发行人及其控股股东、实际控制人最近3年不存在贪污、贿赂、侵占财产、挪用财产或者破坏社会主义市场经济秩序的刑事犯罪；

（3）要求最近3年财务会计报告被出具无保留意见审计报告。

3、公开发行债券

（1）最近三年平均可分配利润足以支付公司债券一年的利息。

（2）可转债还需要满足“具有持续经营能力”这一条件。

（3）不得用于弥补亏损和非生产性支出。

（4）明确提出对已公开发行的公司债券或者其他债务有违约或者延迟支付本息的事实，仍处于继续状态以及擅自改变用途的，不得再次公开发行债券。

此外证券法还进一步明确以下几个重要事项：

（1）如果发行不符合法定条件或者法定程序，则发行人的控股股东、实际控制人以及保荐人，应当与发行人承担连带责任。

（2）如果发行文件中隐瞒重要事实或者编造重大虚假内容，则发行人回购证券，或者责令负有责任的控股股东、实际控制人买回证券。

（四）证券交易环节进一步规范

1、非依法发行的证券，不得买卖。

2、公开发行的证券应当在沪深交易所或其它获批的全国性交易所交易。除上述交易场所外，非公开发行的证券还可以在获批设立的区域性股权市场交易。

3、内幕交易行为、利用未公开信息进行交易（老鼠仓）、操纵证券市场行为以及编造、传播虚假信息或者误导性信息，扰乱证券市场等行为给投资者造成损失的，应当依法承担赔偿责任。

4、禁止投资者违规利用财政资金、银行信贷资金买卖证券。

（五）投资者保护进一步加强

1、风险基金（证券交易所缴纳）

证券交易所需从其收取的交易费用和会员费、席位费中提取一定比例的金额设立风险基金，并交由证券交易所理事会管理（存入开户银行专门账户），其提取的具体比例和使用办法，由证监会和财政部规定。

2、证券结算风险基金（证券登记结算机构缴纳）

证券结算风险基金是从证券登记结算机构的业务收入和收益中提取，此外也可以由结算参与人按照证券交易业务量的一定比例缴纳（其筹集、管理办法由证监会会同财政部门规定），并应当存入指定银行的专门账户，实行专项管理。

3、证券投资者保护基金和交易风险准备金（证券公司缴纳）

证券投资者保护基金由证券公司缴纳的资金及其他依法筹集的资金组成。而交易风险准备金则是从证券公司每年的业务收入中提取，用于弥补证券经营的损失，其提取的具体比例由证监会会财政部门规定。

4、客户的交易结算资金（客户自己）

客户的交易结算资金属于客户自己（不属于证券公司的破产财产或清算财产），其存放在商业银行，以每个客户的名义单独立户管理。证券法明确证券公司不得将客户的交易结算资金和证券归入其自有财产，同时禁止任何单位或者个人以任何形式挪用客户的交易结算资金和证券。

5、投资者保护机构可以作为诉讼代表人

在投资者保护层面，新证券法在区分普通投资者和专业投资者、建立上市公司股东权利代为行使征集制度、规定债券持有人会议和债券受托管理人制度、建立普通投资者与证券公司纠纷的强制调解制度以及完善上市公司现金分红制度之外，还明确规定投资者保护机构可以作为诉讼代表人，按照“明示退出”“默示加入”的诉讼原则，依法为受害投资者提起民事损害赔偿诉讼。

（六）信息披露情况进一步严格

1、整体情况

（1）要求上市公司收购人应当披露增持股份的资金来源。

（2）扩大了信息披露义务人的范围。

（3）要求境内外信息披露同步对等，即，证券同时在境内境外公开发行、交易的，其信息披露义务人在境外披露的信息，应当在境内同时披露。

（4）上市公司、公司债券上市交易的公司、股票在其他全国性证券交易场所交易的公司，应当按照：

第一，每一会计年度结束之日起四个月内，报送并公告年度报告。

第二，每一会计年度的上半年结束之日起二个月内，报送并公告中期报告。

2、上市公司、股票和债券十大重大事件披露

新证券法明确了上市公司、股票和债券需要披露的重大事件，具体如下表。相较于以前更加具体和可执行。

（七）违法成本显著提高

新证券法大大提高了违法成本。例如，

1、针对欺诈发行行为，可处最高罚款从原来募集资金的5%提高至1倍。

2、针对上信息披露违法行为，可处最高罚款从60万元提高至1000万元。

3、针对发行人的控股股东、实际控制人组织、指使从事虚假陈述行为，或者隐瞒相关事项导致虚假陈述的，最高可处1000万元罚款等。

4、规定了发行人等不履行公开承诺的民事赔偿责任。

5、明确了发行人的控股股东、实际控制人在欺诈发行、信息披露违法中的过错推定、连带赔偿责任等。

（完）