【招商电子】杰华特新股分析：国内虚拟IDM领先企业，模拟产品结构持续升级

杰华特是国内虚拟IDM领先企业，公司早期主营照明类AC-DC芯片，2018年之后借助大客户在通讯DC-DC芯片等领域快速放量，公司众多新品如大电流DC-DC DrMOS和多相控制器、AFE、隔离DC-DC和汽车电子芯片望持续贡献长期成长性。公司发行价格为38.26元/股，对应市值为171亿元，建议关注上市后表现。

从消费类AC-DC起步到电源和信号全覆盖，创始人师出同门技术背景深厚。杰华特成立于2013年，发展初期以AC-DC芯片为主，专注照明市场提升份额，2018年丰富DC-DC产品线，布局大电流DC-DC和DrMOS，与通讯类大客户开始深度合作，2020年开始信号链全面发展，推出锂电池检测、以太网供电和10/16串AFE等产品。目前公司拥有1000余款可供出售、600余款在研芯片型号。公司创始人ZHOU XUN WEI和黄必亮为实际控制人，两人均曾师从美国工程院院士Dr. Fred C. Lee教授，曾在美国凌特等国际模拟大厂工作多年，具备深厚的学术和业界积累。股东中包含英特尔/比亚迪/华勤等产业链知名公司。公司2018-2021年营收CAGR达73.98%，2022年营收预计达14-16亿元，同比增长34%-54%主要系DC-DC和线性电源芯片在通信等领域持续放量，同时在汽车电子2022年营收进一步放量。公司由于营收增长规模效应逐步体现，同时相对高毛利率的DC-DC和线性电源芯片占比提升带来产品结构持续优化。

产品结构逐年改善趋向均衡，客户结构中工业、通讯和汽车等领域占比提升。分产品来看，传统主力产品AC-DC芯片营收占比从2018年的61%降至22H1的21%，DC-DC从2018的33%提升至22H1的48%，线性电源产品从2018的5%提升至22H1的29%，DC-DC和线性电源产品营收体量已经超过AC-DC。分下游来看，2018年公司主要下游是消费电子（含照明，占74%）和工业（16%），22H1消费电子营收占比降至35%，通讯电子营收高达34%，汽车电子业务从2021年开始贡献营收，销售518.91万元主要是DC-DC芯片，应用于新能源汽车中控系统供电，预计2022年汽车电子营收1300-2500万元，客户包括比亚迪、长安、吉利、长城、小鹏和上汽等。公司22M1在手订单超12亿元，其中通讯和汽车电子、工业合计占比53.52%。

多款首创性产品彰显技术实力，DrMOS、AFE和隔离DC-DC等贡献长期动力。2020年推出国内首款支持PoE扩展协议（PoE++）的以太网供电产品。70A智能功率级模块产品（DrMOS）亦具备显著首创性，DrMOS国产化率较低，可为CPU等主芯片供电，并已研发多相控制器、大电流PoL、负载开关和USB开关、电子保险丝和热插拔等产品，成功打入戴尔和惠普等计算和存储头部企业客户。目前已经研发成功10串和16串的模拟前端系列产品，用在储能、UPS、家居、电动车和电动工具等领域。GaN驱动和控制产品超10款，GaN相关产品2020-2021年收入分别为47.24万元和2511.95万元。公司在低功耗技术、大电流控制和驱动技术、GaN整套方案设计等方面取得显著突破，在隔离产品方面公司亦有布局，目前已具备隔离DC-DC电源技术，可适用于300W以内的板上隔离电源应用。

虚拟IDM模式下的高中低压平台已多次迭代，打造差异化产品且产能有保障。公司是目前国内A股上市的第一家虚拟IDM模式的模拟芯片厂商，相比于IDM厂商可以降低设计企业的初始进入成本，相比于Fabless模式可以基于自有工艺进行芯片制造，能更好实现设计工艺协同优化，加快产品迭代和下游导入。0.18um的7-55V中低压BCD以中芯国际和华润上华为主，是公司最主要的工艺平台，面向的市场容量最大。0.18um的10-200V高压BCD主要布局在中芯国际，面向高可靠性场景。0.35um的10-700V超高压BCD以华虹宏力和中芯国际为主，逐步与晶合集成开展合作。截至22M6，公司已支付6.04亿元产能保障金，深度合作模式下公司可以帮助晶圆厂提升工艺水平提升代工竞争力，同时也有助于公司锁定优质芯片产能。

募投项目：合计募资15.71亿元，其中12.71亿元投向产业化及建设项目。高性能电源管理芯片研发及产业化项目、模拟芯片研发及产业化项目、汽车电子芯片研发及产业化项目、先进半导体工艺平台开发项目以及发展与科技储备资金拟投入募集资金分别为3.11/4.40/3.10/2.11/3.00亿元，前四个项目的建设周期分别为3/4/4/3年。

投资评级。杰华特是国内A股模拟芯片公司中的虚拟IDM领先企业，从创立至今逐步完成从AC-DC到DC-DC等电源管理芯片和信号链芯片全产品布局，与国内通讯领域大客户深度合作，同时产品上车进展顺利，公司的多相控制器和DrMOS、AFE、隔离DC-DC等产品亦彰显公司强大技术实力。考虑到公司的产品线布局全面以及下游应用领域深入行业大客户，我们预计公司2022-2024年营业收入为15.37/21/30亿元，归母净利润为1.65/3.07/4.53亿元，发行价38.26元/股，对应PE为103.9/55.7/37.8倍，对应EPS为0.37/0.69/1.01元。

风险提示：产品毛利率波动风险、虚拟IDM模式的研发风险、存货规模较大及跌价风险、国际贸易摩擦加剧的风险、客户和供应商集中度风险、半导体市场竞争加剧风险。

一、照明类 AC-DC 起家的虚拟 IDM，产业链伙伴入股助力业务多领域延伸

1、发展阶段三步走逐级进阶，与英特尔/比亚迪等产业链多领域巨头携手并进

成立于2013年，发展初期以AC-DC芯片为主，持续推出DC-DC芯片、线性电源芯片和电源管理芯片，目前开发以电源管理芯片和信号链芯片并重。

1）起步发展阶段：聚焦AC-DC芯片，照明类AC-DC进入国内外主流厂商。公司在设立初期为快速占据市场空间，先行聚焦于AC-DC芯片市场，基于自身模拟集成电路技术的研发创新，形成了多系列高性价比的照明类AC-DC产品，终端客户涵盖如飞利浦、欧普照明、雷士照明、罗马仕等国内外主流厂商，占据了一定的市场规模。公司坚持多产品线发展战略，除大力发展照明类AC-DC芯片外，公司也开发出了诸如中低压小电流DC-DC、移动电源专用芯片等其他产品线的产品，通过工艺创新形成了自身竞争力；

2）按需开发阶段：开发DC-DC全系列电源管理产品，进入国网、富士康等多行业供应链体系。2018-2019年，公司在AC-DC芯片市场外，大力开发以DC-DC类产品为主的全系列电源管理芯片产品。在该阶段，公司重点根据客户需求开发产品，基于与客户良好的合作关系，成功进入了诸如工业控制、笔记本与台式机、服务器、交换机、网络通讯、安防、工业电源、电动工具、储能系统等各大应用领域，进入诸如国家电网、富士康等行业龙头公司的供应链体系；

3）引领发展阶段：在较全品类模拟芯片产品线的基础上开发信号链芯片，向汽车电子等更多应用领域布局2020年以来，公司持续对电源管理芯片和信号链芯片全模拟芯片产品线进行深入开发，不断提升公司产品研发的深度与广度。在根据客户需求开发产品的基础上，公司专注于提升技术研发水平，在低功耗技术、大电流控制和驱动技术、氮化镓整套方案设计等方面取得了显著的技术突破。在该阶段，公司进一步拓展产品应用领域，产品逐步布局于中大功率充电器、物联网终端、光通信、手机终端、汽车电子等领域，终端客户涵盖小米通讯、荣耀等行业知名企业。

公司创始人ZHOU XUN WEI和黄必亮为实际控制人，英特尔、比亚迪等产业链合作伙伴和众多知名投资机构入股。

1）控股股东为香港杰华特，ZHOU XUN WEI和黄必亮合计持股47.05%为公司实际控制人。公司控股股东为香港杰华特，持有公司34.69%股份，香港杰华特的股东为BVI杰华特（持股100%），BVI杰华特成立于2009年9月29日，现持有英属维尔京群岛公司事务注册处签发的《公司注册证书》，BVI杰华特的股东为ZHOU XUN WEI（持股51%）、黄必亮（持股49%），香港杰华特及BVI杰华特均为境外持股平台。公司实际控制人ZHOU XUN WEI和黄必亮通过英属维尔京群岛公司BVI杰华特及香港公司香港杰华特间接持有公司的股份，主要原因系公司实际控制人ZHOU XUN WEI为美国国籍，黄必亮为中国澳门居民，境外架构系公司实际控制人基于持股商业惯例并结合自身实际情况为向中国境内投资而搭建。ZHOU XUN WEI和黄必亮均系公司创始人，同时，ZHOU XUN WEI及黄必亮共同投资的安吉杰创为公司员工持股平台（杰沃合伙、杰特合伙、杰微合伙、杰瓦合伙、杰程合伙、杰湾合伙、安吉杰驰、安吉杰鹏、安吉杰盛、安吉杰智、安吉杰芯）的执行事务合伙人，间接控制公司12.37%的股权。综上，ZHOU XUN WEI和黄必亮合计控制公司47.05%股权，系公司实际控制人；

2）员工持股平台：11个员工持股平台合计持有公司12.37%的股份。杰沃合伙、杰特合伙、杰微合伙、杰瓦合伙、杰程合伙、杰湾合伙、安吉杰智、安吉杰鹏、安吉杰弛、安吉杰芯、安吉杰盛为员工持股平台。其中：杰沃合伙、杰特合伙、杰微合伙、杰瓦合伙、杰程合伙、杰湾合伙为直接持有杰华特股份的员工持股平台，安吉杰智为杰程合伙的有限合伙人，安吉杰鹏为杰湾合伙的有限合伙人，安吉杰弛、安吉杰芯、安吉杰盛为杰沃合伙有限合伙人；

3）产业链公司：英特尔、比亚迪、昶伸电子、华勤技术、通富微等产业链公司或其投资机构均入股公司助力长期发展。某安防厂商基金于2016年10月26日入股。2019年6月17日，某通讯大客户旗下投资公司以5154万元增资入股，目前持股3.48%。2020年9月7日，英特尔以6400万元增资入股，目前持股3.4%。2021年4月30日，比亚迪以2970万元认购股份，目前持股0.69%，开盈咨询系比亚迪的员工跟投平台，持有公司0.01%的股份。昶伸电子关联股东Wealth GCN于2017年12月4日入股，公司终端客户华勤技术的关联股东勤合投资于2021年7月8日入股，某代工厂供应商的关联股东聚芯基金于2018年7月11日入股，供应商通富微的管理股东南通华达于2020年12月21日入股。

公司共设有11家控股子公司和3家参股公司。杰尔微电子是高性能电源管理芯片研发及产业化在建项目实施主体，杰华特厦门、杰华特深圳、杰华特南京、杰华特上海、杰华特贸易负责开展模拟集成电路研发及市场开拓业务，杰华特珠海负责开展模拟集成电路研发，杰瓦特暂未开展实际经营，杰华特张家港负责开展模拟集成电路研发、仓储和销售，杰华特成都负责开展模拟集成电路研发，杰柏特负责开展半导体分立器件的研发，重庆云铭负责电子爆破雷管的研发与销售，高易投资进行芯片上下游产业投资，宜欣科技从事芯片测试，合肥方晶半导体合伙企业进行上下游产业投资。

2、电源管理和信号链双产品线全覆盖合计1000余款，涵盖业内主流应用场景

公司产品分为电源管理芯片和信号链芯片两大类，拥有1000余款可供销售、600余款在研芯片型号。按照功能划分，公司电源管理芯片产品包括AC-DC 芯片、DC-DC 芯片、线性电源产品（Linear Power，简称线性电源芯片）、电池管理芯片（Battery Management System，简称BMS芯片）等子类别，公司信号链芯片包括检测芯片、接口芯片以及转换器芯片等子类别。公司产品的细分品类繁多，可满足不同类别客户多样化的应用需求。公司现已拥有1000款以上可供销售、600款以上在研的芯片产品型号，涵盖业内主流的应用场景，其中自主研发、设计的部分产品性能已处于国际先进水平。

从消费类产品起步，逐步向工业、通讯、计算和存储、汽车电子进军。公司经过多年发展，凭借自身在技术研发、质量管理上的优势，在电源管理模拟芯片领域形成了多品类、广覆盖、高性价比的产品供应体系，并逐步拓展信号链芯片产品。公司产品的应用范围涉及汽车电子、通讯电子、计算和存储、工业应用、消费电子等不同领域。

3、2022年公司营收和利润预计同比高速增长，产品结构持续优化

公司营收保持持续高速增长，2018-2021年CAGR高达73.98%，预计2022年营收中值15亿元，同比+44%。公司产品型号涵盖电源管理芯片和信号链芯片，在电源管理模拟芯片领域形成了多品类、广覆盖、高性价比的产品供应体系，并逐步拓展信号链芯片产品。公司产品的应用范围涉及汽车电子、通讯电子、计算和存储、工业应用、消费电子等不同领域，公司主营业务收入占营业收入的比例在99%以上。公司2018年营收为1.98亿元，2021年营收达10.42亿元，2018-2021年营收CAGR高达73.98%。根据公司招股意向书信息，2022年公司营收预计14-16亿元，同比+34.46%~53.67%。

营收分产品类型来看，传统主力产品AC-DC占比逐渐降低，DC-DC和线性电源产品占比逐步提升远超AC-DC。总体来看，随着公司营收体量整体增长，公司五大细分产品线营收总体逐年增长。AC-DC芯片是公司的传统主力产品，AC-DC芯片收入的增长主要系公司针对照明应用领域的经销体系成熟且主要经销商稳定，相关产品的收入稳定增长，但是AC-DC芯片的营收占比从2018年的61%降低至22H1的21%。DC-DC芯片从2018年的0.65亿元，增长至22H1的3.35亿元，自2020年开始因应用于通讯领域的产品研发推广及与大客户建立合作关系后，销售规模存在明显增长。线性电源营收占比从2018年的5%提升至22H1的29%，在2021 年因新产品实现量产及与大客户展开合作等原因使得收入增长较快。电池管理芯片整体营收占比常年相对稳定，信号链产品目前营收相对较少，营收占比相对较低。

从量价关系来看，2021年整体需求旺盛各产品线同比加速增长，所有细分产品均量价齐升，22H1 DC-DC芯片和线性电源依然高速成长，DC-DC芯片大客户需求持续向好，AC-DC芯片受限于照明等消费类需求疲软预计增速放缓。

1）AC-DC：2018-2020年营收增长主要系ASP下降的背景下销量大幅增长，2021年整体缺芯价格保障，2022年照明等消费类行业需求疲软销量下跌。公司AC-DC 芯片早期主要应用在照明应用等消费类领域，现在业务重点逐步向汽车电子和工业应用等领域过渡。单价在2020年大幅下降、数量大幅增长，主要系公司在2020 年出售较多照明驱动芯片的未封测晶圆产品，以及推出性价比较高的单段线性驱动产品。在照明驱动芯片行业中，芯片设计公司销售未封装的晶圆产品属于业内常用的销售方式。2021年，因市场芯片供应紧张，终端客户需求较大，公司产品销量增长且销售价格提高，2022年1-6月，公司AC-DC的单位价格提高主要系高单价产品的收入占比提高；

2）DC-DC：受益于产品型号和客户类型不断丰富，销量逐年稳健增长，除2019年ASP微降之外整体ASP持续提升。公司DC-DC芯片销量持续增长，主要系产品型号持续丰富，近年新推出产品收入增长较大，产品的下游应用领域从消费电子扩展到汽车电子、通讯电子、计算和存储、工业应用等领域，建立与大客户的合作关系，部分产品经认证后导入其供应链，导致收入增长较快。公司DC-DC芯片的单位价格在2019年较2018年下降13.05%，主要系公司在当年度为适应市场竞争、加快存货周转，对主要产品型号采取降价销售策略，同时产品结构有所变化，部分低价产品收入占比提高。2022年1-6月，因公司高集成度、高单价的产品收入进一步增长使得公司DC-DC芯片的平均价格提高；

3）线性电源：2021年新品量产销量快速增加，ASP受到下游应用领域占比影响较大。公司线性电源芯片的单位价格在2018年至2020年基本稳定，在2021年的价格较2020年增长84.32%，主要系通讯电子产品的收入占比从2020年的24.44%增长到2021年的54.84%，计算与存储产品的收入占比从2020年的62.33%下降到33.76%，通讯电子产品单位价格高于计算与存储产品。此外，工业应用、计算与存储及消费电子产品2021年单价受市场需求影响略有提高。2022年1-6月，公司线性电源芯片的单位价格较2021年略有下降，主要系通讯电子产品的收入占比下降到47.89%，计算机与存储产品的收入占比提高到37.39%，使得线性电源芯片的平均价格有所下降；

4）电池管理：ASP在2018-2021年稳健提升主要系单价较高的锂电池充电芯片占比不断提升，22H1 ASP下降主要系低单价产品销售占比提升，销量整体在2018-22H1稳健增长。2018-2021年公司电池管理芯片ASP持续提高，主要系公司锂电池充电芯片销售收入占比不断提高，该款产品的单价较高。2022年1-6月，低单价的产品销售占比提高使得电池管理芯片平均价格有所下降；

5）信号链：销量逐年持续提升，2020年ASP同比下降主要系单价相对较高的高电压检测类产品占比下降。公司信号链芯片单价在2020年下降的主要原因系公司高电压检测类产品的销售占比下降，高电压检测类产品单价相对较高。2022年1-6月，因高单价产品的销售占比大幅提高使得公司信号链芯片平均价格上升。

从杰华特的主要产品对应的下游应用领域来看，结合主要产品的营收体量，可以看出通讯电子是公司增长最快的下游。AC-DC芯片主要面向消费类应用，如照明、快充、智能电表；DC-DC芯片早期主要面向通讯和服务器电源解决方案等业务，逐步往汽车电子等领域迁移。线性电源芯片在计算机、通讯和消费类电子应用广泛。

1）AC-DC芯片：消费电子占比超过70%，主要应用于照明、快充和智能电表等场景。消费电子和工业应用为主要下游，消费电子的收入占比将近3/4，各自的收入占比相对稳定；

2）DC-DC芯片：通信电子领域高增长主要系与大客户建立合作关系，2021年汽车DC-DC开始放量。公司DC-DC各应用领域的芯片销售数量因产品型号丰富及客户开拓等原因均呈增长趋势。随着公司研发团队的扩充及产品质量体系的建立和完善，公司产品的功能不断增加且性能持续提高，产品的下游应用领域从消费电子扩展到通讯电子、汽车电子、计算和存储、工业应用等领域并实现快速增长，其中通讯电子领域芯片的销售数量增长主要系与大客户建立合作关系并逐步实现规模销售，公司提供完整的通讯和服务器电源解决方案，2021年DC-DC芯片当中通讯电子占比达39%。在消费电子领域，公司DC-DC芯片为笔记本提供完整的PC电源方案，多个DC-DC产品已进入戴尔、惠普、小米等终端客户供应链体系，2021年消费电子在DC-DC芯片中的占比降至32%。汽车电子2021年开始放量，2021年汽车DC-DC芯片占比达1.39%；

3）线性电源芯片：通讯电子销售占比逐年提高，并且通讯电子单价较高。2019-2021年线性电源芯片的销售数量增长，主要系计算和存储领域、通讯电子领域的销售增长所致，其中计算和存储领域芯片销售数量增长系因与仁宝电脑、纬创股份、英业达等全球头部笔记本代工厂的持续深入合作，通讯电子领域芯片销售数量增长主要系与大客户建立合作关系并逐步实现规模销售。2021年与大客户合作的双路大电流低边功率管驱动芯片单价为1.1元/颗，计算和存储领域芯片的单颗售价通常低于0.3元，公司线性电源芯片单价提升主要依靠通讯类芯片占比提升。

公司毛利率提升主要系产品结构调整导致高毛利产品占比提升，2021年市场需求旺盛整体毛利率大幅增长，22Q1-Q3毛利率微降。2019年毛利率较2018年下降1.9pcts，主要系AC-DC芯片因市场竞争加剧采取降价销售策略。2020年，公司毛利率较2019 年上升6.31pcts，主要系DC-DC芯片中的部分应用于通讯领域的产品毛利率较高且在2020年的销售占比大幅提高，导致电源管理芯片的毛利率显著提高。2021年，公司毛利率显著上升，主要系：1）线性电源芯片2021年由于应用于通讯电子领域的新产品实现量产，导致线性电源芯片收入大幅增长，该类产品毛利率大幅增长且因收入占比的提高对公司主营业务毛利率产生较大影响；2）公司DC-DC芯片2021年应用于通讯电子领域的产品进入大客户供应链后逐步放量，收入进一步增长，同时受市场需求影响，使得DC-DC芯片毛利率提高；3）公司AC-DC芯片等产品2021年因市场需求等影响，毛利率整体有所提高。上述因素叠加使得公司2021年毛利率显著上升，22H1毛利率与2021年全年水平接近。22Q3由于消费电子需求持续疲软，工业领域景气度边际下行，导致22Q1-Q3毛利率降低至40.7%。

公司毛利率水平逐年改善，主要系公司产品结构优化，高毛利率领域营收占比整体提升。公司通讯电子领域的产品收入占比持续提高，该领域的产品因产品结构的变化毛利率持续提高；消费电子领域的产品收入占比持续降低，消费电子市场因竞争较为激烈，产品毛利率较低；公司工业应用、计算和存储领域的产品收入占比基本稳定。未来，随着公司下游应用领域逐渐从消费电子向工业应用、计算和存储以及汽车电子、通讯电子领域持续扩展，消费电子的收入占比预计呈下降趋势，在这一过程中公司的毛利率将持续改善。

公司剔除股份支付费用后的期间费用率水平整体随着营收增加逐步降低。公司2020年期间费用率达85.8%，期间费用高达3.49亿元，主要系2020年股份支付费用高达1.87亿元，剔除股份支付费用之后，2020年期间费用率水平为39.67%，和历史正常水平接近。公司2018-22H1股份支付费用为0.001/0.02/1.87/0.14/0.07亿元，剔除股份支付费用后22H1期间费用率为29.2%。

2021年随着公司营收的大幅增长利润端扭亏为盈，2022年归母净利润为1.63亿元，扣非归母同比下降至1.05亿元。由于2018-2019年公司整体营收体量相对较低，虚拟IDM模式下公司固定费用支出较大，同时2018-2019年公司产品毛利率水平相对较低，2020年由于支付了大额的股份支付费用，利润亏损幅度进一步加大。2021年公司营收同比大幅增长超过10亿元，毛利率水平同比提升至42.2%，归母和扣非归母净利润分别为1.42和1.36亿元。根据公司招股意向书信息，2022年公司归母净利润1.36-1.9亿元，同比-4.21%~+33.83%，扣非归母净利润0.9-1.2亿元，同比-33.89%~-11.85%，非经常性损益构成以政府补助为主。

4、研发实力：两位核心创始人留美师出同门，具备国际一线模拟大厂工作和领导经历

公司高度重视研发团队建设，研发人员占比接近60%。截至2022年6月30日，公司共有研发人员341名，占员工总数的58.89%，且研发人员数量不断增加，支持公司多个产品线及产品型号研发。公司研发人员中具有博士及硕士学历人数达198人，占比58.1%。公司高度重视研发团队建设与研发人员培养，建立了较为完善的研发激励机制，通过员工绩效奖金、员工持股平台等激励举措来保持公司研发团队稳定，维持公司长期竞争活力。

公司创始人师出同门，核心研发团队拥有国内外知名大学教育背景，并具有德州仪器、凌特公司、沃尔泰拉、芯源系统、美信半导体等国际领先厂商长期一线工作经验。

公司董事长ZHOU XUN WEI为博士学历，本科及硕士毕业于浙江大学，博士毕业于弗吉尼亚理工大学，师从工程院院士Dr.Fred C. Lee 教授，从事模拟IC系统设计工作超过二十年，发表学术论文47篇。曾在美国莫特拉半导体公司、凌特公司、Helix Mcro工作多年，担任系统工程师、高级设计工程师、工程副总裁等职位。

公司董事兼总经理黄必亮为博士学历，本科及硕士毕业于清华大学，博士毕业于弗吉尼亚理工大学，师从美国工程院院士 Dr. Fred C. Lee教授，与董事长ZHOU XUN WEI师出同门。黄必亮首次提出采用耦合电感改进电源模块的静态/动态性能，后被工业界广泛采用，论文被引用次数多达两千余次；发表多篇原创性学术论文，其中国际顶尖学术期刊 IEEE Transaction 5 篇，国际学术会议论文 21 篇。曾在美国凌特公司任职十余年，担任设计工程师及研发中心经理。

同行业对比来看，公司研发人员实力强劲。2021H1公司研发投入仅为1.44亿元，低于可比公司2亿元的平均值。截至2022年6月30日，公司拥有已授权的发明专利146项，远超可比公司平均水平77项。

公司持续加大研发投入，研发费用率维持在20%左右。公司2018-2021年研发费用金额逐年提升，分别为0.61/0.99/1.99/1.44亿元，研发费用率为23.83%/ 24.42%/ 19.07%/20.46%，研发费用率较为稳定，公司通过持续研发投入，构建起较为系统的研发体系，保障公司稳定的产品设计与技术改造升级能力。

公司始终坚持自主研发模拟芯片，拥有丰富核心技术积累，承担多项省级科研项目。 经过持续研发积累，公司已形成多项应用价值大、市场前景广的核心技术。公司将核心技术运用在现有产品或正在开发的产品上，依靠核心技术开展生产经营及未来持续发展，2022H1公司核心技术产品实现收入7.02亿元，占主营业务收入的99.998%。公司凭借优秀的科研能力承担多项科研项目，例如2022年度浙江省“尖兵”“领雁”研发攻关计划项目中负责研发包络跟踪电源管理芯片，2021 年度浙江省重点研发计划项目中负责研发面向 5G 基站设备的电源管理芯片研发及应用。

5、募投项目：拟募集15.71亿元用于各类模拟芯片及先进工艺平台的开发与升级

杰华特本次合计拟募集15.71亿元，其中12.71亿元投向产业化及建设项目，3亿元用于科技与发展储备资金。高性能电源管理芯片研发及产业化项目、模拟芯片研发及产业化项目、汽车电子芯片研发及产业化项目、先进半导体工艺平台开发项目以及发展与科技储备资金拟投入募集资金分别为3.11/4.40/3.10/2.11/3.00亿元，前四个项目的建设周期分别为3/4/4/3年。

高性能电源管理芯片研发及产业化项目将进行新大楼的建设以及高端移动设备电源产品的研发及产业化。重点开发新一代高性能充电管理芯片、高性能升降压芯片、高集成度大电流升压芯片等产品，通过实现新建办公大楼、进行移动设备电源产品关键核心技术的研发，提升公司相应产品的业务规模和市场份额。

模拟芯片研发及产业化项目通过软硬件的购置与持续的研发投入，对原有产品进行更新改进，并进一步拓展公司产品种类。公司将投入0.84亿元用于建设，主要包括购置相关软硬件设备；并且将投入3.06亿元进行新增开发，通过购买先进设备、完善研发所需的场地等，持续继续产品研发，提升公司产品竞争力。

汽车电子芯片研发及产业化项目将在汽车电子应用的多领域进行布局和投入，以实现车规级产品的技术积累和市场开拓。通过对车规级DC-DC转换芯片、带功能安全的车规级电池管理芯片、车规级线性电源芯片、车规级照明和显示芯片、车规级H桥和电机控制芯片等多领域进行布局和投入，实现车规级产品核心技术和产业化突破。通过引进先进生产设备，优化生产工艺流程，提高产品品质和生产效率，提升品牌影响力，迅速占领市场，进一步提高公司的市场占有率。

先进半导体工艺平台开发项目用于公司工艺研发平台的持续开发，进一步扩大公司的设计工艺协同优势。在公司三大类工艺平台项目基础上，将通过购置先进实验设备及软件及引进业内优秀人才，对12寸中低压BCD工艺、高压及超高压BCD工艺等多个半导体工艺平台进行持续开发。

二、面向模拟芯片全行业应用场景，通讯和汽车等领域营收占比持续提升

1、全球模拟芯片市场规模超700亿美元，通讯、汽车和工业合计规模占比超80%

模拟芯片相比于数字芯片具有产品种类复杂、产品生命周期长、成熟制程为主等特点。集成电路按照处理的信号对象划分，主要可分为模拟集成电路和数字集成电路两大类。其中，模拟集成电路主要由晶体管、电阻、电容等组成，是用来处理连续函数形式模拟信号（如声音、光线、温度等）的集成电路。而数字集成电路则是对离散的数字信号（如用0和1两个逻辑电平来表示的二进制码）进行算术和逻辑运算的集成电路。模拟集成电路相对于数字集成电路，具有产品种类复杂、产品生命周期长、制程要求相对不高等特点，更依赖于工程师的工艺调试与电路设计经验。

全球模拟芯片市场规模超过700亿美元，中国模拟芯片市场规模预计接近3000亿元，约占全球超半数市场。根据世界半导体贸易统计协会的数据，2012至2020年，全球模拟集成电路的销售额从401亿美元提升至557亿美元，年均复合增长为4.45%。全球模拟集成电路市场在2019年经历短期下滑后恢复增长，到2021年模拟集成电路销售额预计将达到728亿美元，同比增长30.87%。目前我国的模拟市场份额占全球比例已超过50%，据中商产业研究院数据显示，2021年中国模拟芯片市场规模达到2731亿元，预计2022年市场规模将达2956亿元。

全球模拟芯片市场规模电源管理类约占6成，通讯、汽车电子和工业为模拟芯片前三大应用领域，合计占比超80%。根据世界半导体贸易统计协会数据统计，2020年电源管理芯片占全球通用模拟芯片市场规模的62%，信号链产品占比约为38%。根据《WSTS Semiconductor Market Forecast Fall 2021》及IC Insights 披露的各应用领域市场占比等数据进行测算，模拟集成电路2021年全球市场容量为728亿美元，当年市场容量增幅为30.90%，并预计2022年的市场容量为792亿美元。在模拟集成电路的下游应用领域市场容量中，通讯领域占比36.20%；汽车电子领域占比24.30%；工业领域占比20.50%；消费电子领域占比10.50%；计算机领域占比7.20%。以2021年汇率均值6.45 测算，模拟集成电路下通讯领域的市场空间为1701.1亿元，汽车电子领域的市场空间为1141.9亿元，工业领域的市场空间为963.33亿元；消费电子领域的市场空间为493.41亿元；计算机领域的市场空间为338.34亿元。

2、公司电源类芯片已覆盖主流类型信号链持续完善中，产品指标比肩国际竞品

公司的电源管理芯片主要包括AC-DC芯片、DC-DC芯片、线性电源产品和管理芯片等四大子产品类别。

1）AC-DC芯片：主要用于将交流电转换为低压直流电供电子设备使用，公司已推出同步整流器、去纹波芯片、LED驱动芯片等产品。公司基于自主工艺平台的芯片设计，可提供宽电压、低能耗、高性价比的AC-DC产品。相比于竞争对手，公司具备诸多领先且具特色的技术。比如公司的同步整流系列产品技术先进，是业界最早推出集成FET同步整流器的厂商之一，近年来又于业内较早推出了高频SR系列同步整流产品。又如公司在业内较早推出了去纹波芯片，无供电电容、无补偿电容的集成开路保护LED驱动芯片等AC-DC产品，并在漏电保护、低待机功耗辅助供电等领域具有竞争优势。此外，公司还相继在国内率先推出了智能电表智能调压芯片、快充高频GaN控制和驱动器等。通过产品的持续性迭代与创新，公司逐渐在快充、智能电表、照明等行业细分市场积累了品牌知名度。公司目前已经形成了适配器应用中的氮化镓控制和驱动技术，已有超过10款氮化镓控制产品，2020-2021年氮化镓相关产品收入分别为47.24万元和2511.95万元，分别占当年度营收的0.12%和2.41%；

2）DC-DC芯片：用于实现稳定供电，公司产品覆盖5-700V低中高全电压等级，已推出MOS集成降压芯片、大电流降压控制器芯片、DrMOS等产品。DC-DC芯片主要作用是将外部直流输入电压，转换成数字芯片、电子产品执行装置中适用的工作电压，并实现稳定供电，保障电子产品的平稳运行。公司系业界少数拥有完整DC-DC芯片产品组合的集成电路厂商，产品覆盖5伏至700伏低中高全电压等级。公司提供完整的通讯和服务器电源解决方案，其中部分产品具备国内首创性，部分产品已达到国际先进水平。2019年，公司基于自有的高压工艺和DC-DC控制技术，在国内率先量产了应用于通讯和工业市场的65V大电流MOSFET集成降压芯片；2020年，公司在国内又率先推出了100V大电流降压控制器芯片，同年公司成功研发出用于CPU供电的智能功率级模块（Smart Power Stage，又名DrMOS），该芯片基于公司自有工艺和技术，具有极好的兼容性，单芯片可支持60A输出电流。在笔记本领域，经多年发展，公司能够提供完整的PC电源方案，是仁宝电脑、纬创股份、英业达等全球头部笔记本代工厂的合格供应商，多个DC-DC产品系列已进入戴尔、惠普、小米等知名终端客户的供应链体系；

3）线性电源芯片：对输入直流电压进行线性调节与管理，实时调节输出电压或电流状态，已推出电源配电和保护芯片等产品。线性电源芯片主要作用为对外部输入直流电压等进行线性电压调节与管理，通过使功率器件工作于线性状态，实时调节输出电压或电流状态，以保障电子产品的稳定、高效运行。线性电源芯片往往具备使用简单、低噪声等特点。公司基于自研高中低压工艺技术，对不同输入输出电压需求的线性电源芯片进行最优化设计，实现了产品的低静态功耗、高性能与高适用性。公司在线性电源芯片领域相继研发的多系列特色产品，推出市场后具有较强的市场竞争力。以电源配电和保护芯片为例，公司基于工艺和设计技术创新，该技术已处于行业前列水平，具备极高的性价比，可广泛应用于计算机、通讯和消费类电子领域；

4）电池管理芯片：公司产品可提供充电IC解决方案和移动电源方案。电池管理芯片主要用于对电池的充电与放电进行管理，保证电池系统的安全运行。电池管理芯片产品需要成熟的高压工艺和多拓扑电源转换技术，同时需要对客户系统具有较深刻的认识，技术门槛和市场门槛都较高。目前，公司在电池管理芯片领域可提供系统的充电IC解决方案以及移动电源方案，相关产品广泛运用于TWS耳机、蓝牙音箱、数码相机、电动玩具、移动电源以及移动POS机等工业应用以及消费电子场景。

信号链芯片：公司的信号链芯片产品主要包括检测产品、接口产品和转换器产品等三类，完成对模拟信号的收发、转换、放大和过滤等功能。

1）检测产品：用于锂电池的电压电流检测，在低速电动车、储能系统、智能家居和电动工具等领域已有应用。公司检测产品主要用于锂电池的电压电流检测。公司信号链检测产品的布局完整，从低压到高压，均能提供合适的解决方案，相关产品广泛运用于低速电动车、储能系统、智能家居、电动工具等领域，可提供稳定、可靠、及时的系统保护和跟踪预警，保障系统的良好运行，已进入多家行业头部客户的供应链体系；

2）接口产品：目前已应用于基站、安防、适配器、车充等市场。公司接口产品主要用于电子系统间的数字信号传输。目前公司已量产了多款具备创新性的接口产品，广泛应用于基站、安防、适配器、车充等多类细分市场。公司于2020年推出的以太网供电产品，是国内首款支持PoE扩展协议（PoE ++）协议的相关产品，该产品整合数模混合技术、ADC、热插拔等技术，目前已在通讯等市场实现量产；

3）转换器产品：掌握高串模拟前端技术，可提供10串至16串产品。公司转换器产品主要用于模拟信号向数字信号转换过程的控制、监控与反馈。公司是国内少数掌握高串电池模拟前端技术的设计公司之一，基于自有高压工艺，可提供10串和16串的模拟前端产品，该产品系列的电压电流检测精度等主要指标处于行业先进水平，可广泛应用于储能系统、UPS系统、智能家居、轻型电动交通工具、电动工具等领域。

与同行业主流产品对比来看，目前公司的部分产品性能已经达到业内主流的国内竞品同等水平。

100V大电流降压控制器：该产品采用了公司包含DC-DC 控制技术、自主BCD 工艺技术以及高压驱动技术在内的多项核心技术，相同规格的产品解决方案仅有个别欧美厂商能够提供。该产品广泛应用于通讯电子、工业自动化等场景，目前已进入国内多家头部通讯电子和工业应用客户的供应链体系。

智能功率级模块：该产品基于公司自有工艺平台进行研发，为国内具备首创性的产品。该产品是为CPU 等主芯片供电的重要基础物料，广泛应用于通讯、服务器等领域，具有广阔的市场发展前景。

100V半桥大电流驱动芯片：该产品具有较大设计难度，公司基于公司自有工艺平台进行研发，通过技术创新，可实现抗负压能力达-Vcc，内置自举充电电路反向恢复电流几乎为零等业界领先指标，已进入通讯和服务器电源设备行业多家客户的供应链体系。

高效率有源钳位反激控制器：该产品采用了高效的有源钳位拓扑，基于创新的控制算法，能够做到极高的功率密度，从而帮助客户实现超小（薄）的适配器产品。目前，能提供同类别该产品方案的厂商较少，公司该产品已进入多家头部手机、笔记本客户的供应链体系，未来市场空间广阔。

同步整流芯片：公司同步整流芯片具有较丰富的开发经验，通过控制算法的不断创新迭代，目前已迭代产出高频产品，相关关键参数处于“国际先进、国内领先”水平。该产品已进入多家头部手机、笔记本客户的供应链体系，未来市场空间广阔。

升降压充电管理芯片：该产品为业界少有的中高压四管集成的buck-boost 升降压充电芯片，基于公司自有工艺平台进行研发，通过控制算法创新，确保了产品的高效率，从而能提供极高功率密度的系统级方案，产品具有较强市场竞争力。

高串电池模拟前端产品：该产品基于公司自有工艺平台进行研发，采用了包含高压技术、高精度ADC 技术、复杂系统管理技术等多项公司关键技术，为国内少有的高串锂电池模拟方案，主要性能指标如电压精度等已处于国际先进水平。该产品广泛运用于电动工具、电动自行车、储能等应用场景，随着锂电池在上述领域的逐渐普及，该产品市场空间广阔。

3、从消费向工业/通讯/计算等领域拓展，进入比亚迪等国内主流汽车客户供应链体系

公司产品的下游应用领域逐步从消费电子向工业应用、计算和存储以及汽车电子、通讯电子等领域拓展。在2017年之前，公司的产品主要应用于消费电子产品，包括照明、机顶盒、电视节和板卡、充电器、移动电源等，早期客户包括飞利浦、欧普照明、雷士照明、罗马仕等国内外主流厂商。2018年之后逐步向通讯电子、计算机及存储、工业应用等领域拓展，进入诸如国家电网、富士康等行业龙头公司的供应链体系。2020年之后进一步增加汽车电子类产品及客户，目前汽车电子领域的客户包括比亚迪、长安、吉利、长城、小鹏、上汽等。

杰华特的产品覆盖业内主流下游，消费电子占比逐步降低，2021年通讯电子占比大幅提升，汽车电子2021年开始逐步贡献营收。公司在发展初期，因公司规模、人员有限，产品开发以面向消费电子的AC-DC类和小电流DC-DC类产品为主。随着产品结构的优化以及客户结构的调整，公司通讯电子应用领域占比持续上升，消费电子领域占比则呈现下降趋势。2021年度，公司通讯电子、汽车电子以及工业应用领域的销售占比合计已达46.25%，大于公司消费电子领域的销售占比，22H1工业及通讯领域销售占比已提升至50%左右，公司产品下游应用领域分布情况进一步调整优化。汽车电子2021年开始贡献营收，为518.91万元，占比0.5%，22H1汽车电子营收647.68万元，占比0.92%。

2020年杰华特向各行业主要龙头客户营收占比不足10%，2021年由于大客户快速上量导致合计占比达43.79%。根据公司2022年8月5日第二轮审核问询函的回复信息，2019年公司在各行业龙头销售金额中前两位分别是欧普照明和仁宝电脑，对应营收分别为1265万元和1128万元。2020年大客户营收快速起量，达到4424万元，营收占比达4.25%，2021年大客户营收大增达到3.41亿元，占总营收比例达32.75%，公司向大客户销售的产品主要是DC-DC芯片和线性电源芯片。除了下表已经列示的龙头客户外，其它龙头客户比如比亚迪、汇川技术、三星主要处于集中送样阶段，尚未大规模起量。

订单方面，22M1在手订单超过12亿元，通讯和汽车电子、工业应用合计占比过半，DC-DC芯片订单占比将近一半。根据公司问询函回复信息，截至2022年1月5日，公司ERP系统录入的订单为1.75 万单，合计金额为12.01亿元，在手订单均为实际订单，其中通讯和汽车电子订单金额高达4.49亿元，占比达37.42%，工业应用订单金额高达1.93亿元，占比达16.1%。分产品类型来看，电源管理芯片订单接近98%，其中DC-DC芯片占48.09%，AC-DC芯片和线性电源芯片分别占28.57%和20.02%。

（1）以DC-DC为主的汽车电子芯片进入BYD等国内主流车企，2022年预计营收1300-2500万元

公司从2019年布局汽车电子芯片，2021年汽车电子开始贡献营收，2022年全年汽车电子预计实现营收1300-2500万元。

在车规级验证方面，公司目前部分产品已经满足AEC-Q100认证和ISO 26262 ASIL D等级认证。

1）AEC-Q100：0.18um和0.35um平台已升级，已量产满足AEC-Q100的功率驱动芯片和限流开关芯片。公司于2019年开始布局汽车电子领域芯片的研究与开发。基于与晶圆厂合作开发的三大自有工艺平台，公司已按照AECQ的标准完成对0.18微米的7至55V中低压BCD工艺和0.35微米的10至700V超高压BCD工艺两个平台的升级。在此基础上量产了满足AECQ100的功率驱动芯片和限流开关芯片，并有6款满足AECQ100的DC-DC产品处于量产准备阶段，这些产品广泛应用于车身充电、智能座舱、智能网联以及辅助驾驶等领域，已进入诸如比亚迪、长安汽车等供应链体系，另有15款满足AECQ100的产品处于研发与送样阶段，产品包括DC-DC芯片、LDO、线性开关、驱动等多种类型，涵盖了汽车电子领域的主要模拟芯片类别；

2）ISO 26262：目前已有3款产品达到最高等级ASIL-D认证。公司从2021年开始启动认证，历时一年时间，于2022年3月获得国际独立第三方检测、检验和认证机构TÜV NORD CERT GmbH颁发的ISO 26262功能安全流程最高等级ASIL D等级认证证书，说明公司产品开发流程已满足ISO26262功能安全最高等级ASIL D的要求，为公司涉及功能安全芯片产品的研发与销售提供了坚实基础。目前公司正在开发多款符合功能安全开发流程的芯片，已有3 款产品可满足最高等级ASIL D。

在车规级产品研发方面，截至2021年末公司已有26款产品在研。目前公司已经完成6项汽车电子自有技术储备，且均已研发完成，有效应用于公司电源管理芯片和信号链芯片的研发过程中，支持了公司汽车电子应用领域芯片产品的研发工作。截至2021年底，公司共有汽车电子芯片在研产品26款，其中DC-DC芯片在研产品16款，线性电源芯片在研产品9款，信号链芯片在研产品1款，初步形成了系统的汽车电子芯片研发体系，为公司汽车电子应用领域的拓展提供了较好的研发与产品支持。

从订单和销售情况来看，预计2022年公司汽车电子实现营收1300-2500万元，同比+150%~400%。2019年以及2020年公司的汽车电子芯片产品未实现量产销售，2021年公司销售的汽车电子芯片产品类型为DC-DC芯片，应用于新能源汽车场景对汽车中控系统进行供电，实现销售金额518.91万元。2022年公司汽车电子营收预计会有较大规模的增长，主要系：1）截至2022年6月30日，公司2022年度已面向汽车电子领域客户实现销售金额538.98万元，同时汽车电子领域客户相关的未完成在手订单金额为388.51万元；2）通过访谈比亚迪、小鹏汽车、长安汽车等部分与公司合作的汽车厂商，确认其采购意向，预计公司与上述汽车厂商在2022年度的合作金额在1000万元以上；3）根据公司向各汽车电子类客户进行送样的清单以及公司销售计划，如下图所示，预计亦可实现部分销售。综合来看，预计公司2022年度汽车电子领域实现的销售收入在1300至2500万元之间，相比2021年度汽车电子领域收入增长约150%至400%之间。

（2）智能功率级模块为国内具备首创性的产品，可为PC和服务器等CPU主芯片供电

能量转换效率提升0.5pct的CPU可在3年的时间节省6美金的电费，数据中心等服务器集群需要更高效率的电源管理芯片。随着云基础设施的大力扩建，能源花费的管理将对数据中心运营商是一个重大的挑战。根据安森美官网测算信息，基于服务器运行3年时间以及电费是0.12美金/千瓦时的假设，下图中的红线和蓝线是2个具有不同转换效率的CPU电压整流器，如果蓝线的能量转换效率比红线高，那么在这台服务器的生命周期内，蓝线所对应的服务器CPU将节约大致6美金的电费。如果一个数据中心有200万台服务器，那么用蓝线所对应的电压整流器可以节约高达2500万美元的运营成本。

MPS和安森美分别于2016年和2018年推出智能功率级模块产品，主要用于PC和服务器的CPU、GPU等核心芯片供电，也应用于存储和通信的电源模块产品。根据杰华特问询函的回复信息，杰华特智能功率级模块产品主要对标MPS的MP86956和安森美的FDMF3170。MP86956 是一款内置功率MOSFET和栅极驱动器的单片半桥芯片，它在宽输入电压范围内可实现70A的连续输出电流，工作频率范围为100kHz至3MHz，可接收控制器的三态脉宽调制（PWM）信号，同时具备精确的电流采样和温度采样功能，以分别实现电感电流的检测并报告结温。FDMF3170是安森美半导体的下一代智能功率级（SPS）解决方案，带有完全优化的、超紧凑型集成MOSFET，还带有先进的驱动器集成电路电流和温度传感器，用于高电流、高频率和同步降压DC-DC转换器。智能功率级模块产品可应用于CPU和内存稳压器、大电流多相电压调节器、GPU、服务器、存储或者通信领域、DC/DC电源模块等场景。

公司已研发成功70A智能功率级模块产品DrMOS，为国内具备首创性的产品，可用于CPU供电场景如通讯、服务器等领域。2020年，公司在国内又率先推出了100V大电流降压控制器芯片，同年公司成功研发出用于CPU供电的智能功率级模块（Smart Power Stage，又名DrMOS），该芯片基于公司自有工艺和技术，具有极好的兼容性，单芯片可支持70A 输出电流。在笔记本领域，经多年发展，公司能够提供完整的PC电源方案，是仁宝电脑、纬创股份、英业达等全球头部笔记本代工厂的合格供应商。

三、虚拟IDM共赢模式打造差异化竞争产品，三大平台多次迭代满足各领域应用需求

1、虚拟IDM模式比IDM更经济灵活，相比Fabless更易协同优化和打造差异化产品

虚拟IDM模式和IDM相比的主要区别是没有晶圆产线，与Fabless的最大区别是虚拟IDM拥有专有的工艺技术，而非仅仅完成设计环节的工作。根据集成电路产品在生产各环节的分工情况，可将集成电路设计企业分为IDM、Fabless、虚拟IDM等三种经营模式。其中IDM（Integrated Device Manufacture）为垂直整合制造模式，采用该模式的企业其业务范围涵盖从产品设计、晶圆制造到封装测试的各个环节，整个生产过程不进行委外加工。Fabless为垂直分工模式，亦称为无工厂模式，采取该模式的企业专注于集成电路的设计/验证及最终的产品销售环节，而将晶圆制造和封装测试等环节全部委托专业的代工厂商完成。虚拟IDM（Virtual IDM）为虚拟垂直整合制造模式，该模式为集成电路业内所熟知且被认可的一种经营模式，在境外虚拟IDM厂商矽力杰、芯源系统的招股书以及公开披露的研究报告等资料上均有详细说明。总结而言，虚拟垂直整合模式，指的是相关厂商不仅专注于集成电路设计环节，亦拥有自己专有的工艺技术，能要求晶圆厂商配合其导入自有的制造工艺，并用于其自己的产品中，但产线本身不属于设计厂商。

和IDM相比，虚拟IDM是一种更低成本的方式。相较于IDM模式，虚拟IDM模式降低了集成电路设计企业的初始进入成本，因无需自身组织晶圆制造等生产加工环节，企业固定资产投入较少，可专注于集成电路设计与销售环节，自身运行更加轻便灵活。

与Fabless相比，虚拟IDM可基于自有工艺进行芯片制造，能更好实现设计工艺协同优化，加快产品迭代和下游导入。作为采取虚拟IDM模式的集成电路设计公司，公司能够持续提升工艺平台的性能，使工艺制造水平与芯片开发需求相匹配，以实现芯片最优性能、更高可靠性与效率，更能够打入通讯电子、汽车电子等新兴应用领域。基于自有工艺平台，公司相继研发出了诸如高集成度大电流系列、高压高精度高可靠性功率管理系列等多类具有首创性的芯片产品，基于自身定制化开发能力逐步从面向消费电子领域为主，向工业应用、计算及存储、通讯电子和汽车电子领域扩展，形成了较为全面的产品覆盖广度，保证了公司持续的市场竞争力。公司能够更好地进行设计工艺协同优化，加快产品迭代，增强市场竞争能力。凭借自研工艺平台，能够进一步加快更新迭代芯片产品，持续在市场上保持产品的先进性。

2、三大工艺平台均已迭代一至三代，形成系统的自研工艺体系助力自有产品开发

公司的虚拟IDM工艺平台主要在0.18和0.35um平台，目前各个工艺平台均已迭代一至三代，形成高中低压全覆盖的自研工艺体系。凭借工艺研发团队的持续精进，公司已与国内主要晶圆代工厂合作，构建了0.18微米的7至55V中低压BCD工艺、0.18微米的10至200V高压BCD工艺、以及0.35微米的10至700V超高压BCD工艺等三大类工艺平台，各工艺平台均已迭代一至三代，初步形成了系统的自研工艺体系。同时，公司BCD工艺已形成13项发明专利和17项实用新型专利。

1）0.18um的7-55V中低压BCD工艺：公司自主研发的7至55V电压先进BCD工艺平台，经过三期迭代，目前已处于国际先进水平，相关参数与某头部晶圆厂第三代工艺相近。基于该工艺平台，公司进行中低压全集成电源管理芯片的研发，已量产诸如国内首款60A单芯片全集成芯片、大电流POL等多个产品品类，广泛应用于服务器、人工智能、通讯等领域下的低压大电流CPU供电场景；

2）0.18um的10-200V高压BCD工艺：公司自主研发的高压BCD工艺平台主要应用于高压、高可靠性芯片的研发。与主要晶圆厂相比，公司高压BCD工艺的器件击穿电压BV（Breakdown Voltage）能力较强，特别是在200V高耐压应用中具有明显优势。目前该平台已量产了诸如热插拔保护芯片，以太网供电芯片，桥式驱动芯片等多系列芯片，广泛运用于通讯电子、工业应用等领域。

3）0.35um的10-700V超高压BCD工艺：公司自主研发的超高压BCD工艺适用于AC-DC系列产品研发，该平台目前已量产了诸如应用于高频GaN的ACF控制器等多款行业先进性产品。

中低压BCD工艺平台营收占比接近一半，高压BCD营收占比快速提升达到和超高压BCD接近的水平。根据公司第一轮审核问询函回复信息，0.18um的7-55um中低压BCD工艺营收从2019年的0.93亿元提升至2021年的4.97亿元，占比从2019年的36.34%提升至2021年的47.67%。0.18um的10-200V高压BCD工艺从2020年的2.03%提升至2021年的17.01%，同比提升近15pcts。0.35um的10-700V超高压BCD工艺营收占比常年维持在20%左右的水平。

公司的三大工艺平台主要依靠中芯国际、华虹宏力和华润上华等晶圆厂，各平台的定位和主要产品有一定区别。

1）中低压BCD工艺平台：以中芯国际和华润上华为主，所面向的市场容量最大，未来向电流密度提升和单位面积导通阻抗降低迭代。中低压BCD工艺平台为公司目前自有工艺平台中最主要的工艺平台，从合作晶圆厂商来看，该平台未来将继续重点布局在以中芯国际、华润上华为主的境内晶圆厂商。从主要应用领域来看，该平台所面向的应用市场容量最大，主要面向通讯电子、计算和存储、消费电子等领域。随着服务器、人工智能等通讯、计算和存储类细分领域对于计算力需求不断提升，以及CPU与GPU产品对于供电电流的需求进一步提升，该工艺平台未来的迭代方向将以提升电流密度以及降低单位面积的导通阻抗为技术目标。同时，针对智能手机等消费电子类产品对于小尺寸、中等电流芯片的需求较高，公司也将设计应用于消费类电子的更具竞争力的芯片产品。目前，公司中低压BCD工艺平台已经过三期迭代，在工艺与产品性能上已接近国际先进水平，且成为业内可量产单芯片DrMOS的少数模拟芯片设计公司之一。未来，公司将进一步在大电流产品上进行研发迭代，不断提升工艺与产品性能，保持公司的持久竞争力；

2）高压BCD工艺平台：主要布局在中芯国际，面向高可靠性场景。从主要应用领域来看，该平台将主要面向通讯电子、汽车电子、工业应用等高压场景，上述场景对公司产品的可靠性要求较高。如在新能源汽车等汽车电子细分应用领域中，电池容量较大，而对于起电池检测及保护功能的芯片要求较高；同时，该领域芯片所处的应用环境较为复杂，震动强烈，对于芯片产品的可靠性提出了较高要求；又如通讯电子、工业应用等应用场景，多处于户外或工厂等较为暴露或较为恶劣的应用环境下，要求芯片在保持较高可靠性的同时具备较长的工作寿命；

3）超高压BCD工艺平台：以华虹宏力和中芯国际为主，拓展与晶合集成的合作深度。从主要应用领域来看，该平台主要面向消费电子、工业应用以及通讯电子等领域，具体细分场景包括照明、适配器、家电、工业产品及通讯设备等。在该应用领域，公司产品以AC-DC芯片、DC-DC芯片为主，因相关产品主要应用于直接接触到市电的场景，需要应对如雷击、浪涌等电网异常情况，故该平台需要提升芯片产品的防护能力及可靠性，进而大幅提升最终产品的可靠性。公司逐步与晶合集成开展更多合作，截至2022年6月底，公司与晶合集成合作的产品仅有1颗芯片量产，尚有18颗芯片处于样品生产或流片阶段。

3、虚拟IDM和晶圆厂商互助共赢提升工艺水平，深度合作模式有助于保障产能供应

虚拟IDM模式有助于公司打造差异化的具有竞争力的产品，推出高等级产品向高端市场进军。作为采取虚拟IDM 模式的集成电路设计公司，公司能够持续提升工艺平台的性能，使工艺制造水平与芯片开发需求相匹配，以实现芯片最优性能、更高可靠性与效率，更能够打入高端产品市场。基于自有工艺平台，公司相继研发出了诸如高集成度大电流系列、高压高精度高可靠性功率管理系列等多类具有首创性的芯片产品，基于自身定制化开发能力逐步从面向消费电子领域为主，向工业应用、计算及存储、通讯电子和汽车电子领域扩展，形成了较为全面的产品覆盖广度，保证了公司持续的市场竞争力。

虚拟IDM模式相比于传统的单方面代工委托，可以加快更新迭代速度，保持产品先进性。公司能够更好地进行设计工艺协同优化，加快产品迭代，增强市场竞争能力。一般芯片设计公司基于晶圆厂通用的公共工艺平台进行产品设计，因晶圆厂工艺平台迭代周期相对滞后，平台相关指标、参数及性能相比于国际先进设计厂商的自有工艺平台存在一定差异，导致产出产品在性能、可靠性和效率等方面存在一定竞争劣势。公司凭借自研工艺平台，能够进一步加快更新迭代芯片产品，持续在市场上保持产品的先进性。

虚拟IDM模式可以帮助晶圆厂商提升工艺水平，达到合作共赢的目的。在与国内各晶圆厂合作过程中，一方面，公司推动晶圆厂突破原有产线资源局限性，通过帮助引入新设备和新工艺技术，提升了产线性能，特别是提升了国内起步较晚、水平相对落后的BCD工艺水平，同时又实现了企业自身上游供应链的国产化；另一方面，定位精准的自有工艺平台增强了芯片产品的市场竞争力，既有助于公司的业务发展，也保证了晶圆厂的产能利用率。这种虚拟IDM的合作模式，对于公司来说，有助于提升产品的市场竞争力，对于晶圆厂商来说，有助于提升其产线的BCD工艺开发水平，从而在客观上实现了双赢效果，加强了公司与晶圆厂的合作关系。

虚拟IDM深度合作模式有助于进一步绑定产能。通过加强与晶圆厂的双赢合作关系，凭借自身的工艺研发优势以及在晶圆厂构建自有工艺平台的合作基础，公司一般在晶圆厂具有较高的评价与合作优先级，在同等条件下晶圆厂一般会优先选择与公司进行合作，在一定程度上保证了公司的产能供应。同时，在产能短缺的特殊情况下，公司通过与晶圆厂签署产能保障合同的方式，进一步保证产能供应。根据公司问询函回复的信息，截至2022年6月末，公司支付的产能保证金合计达6.04亿元。

四、盈利预测与估值

营收预测：杰华特的产品线主要分为电源管理芯片和信号链芯片两个大类，电源管理芯片占比接近98%，电源管理芯片主要分为AC-DC芯片、DC-DC芯片、线性电源芯片和电池管理芯片四个大类，公司发展早期以AC-DC芯片为主，主要应用于照明等消费类应用领域，AC-DC芯片所面向的下游受到消费类市场需求波动影响较大，在2022年消费类应用整体需求萎靡的情况下，预计AC-DC芯片2022年营收同比下降。公司的DC-DC芯片广泛应用于通讯和服务器、笔记本电脑、消费电子等领域，由于2020年之后和大客户的合作放量加速，DC-DC芯片营收迎来快速增长，同时考虑到公司的DC-DC芯片在CPU供电的智能功率级模块几乎是国内首创性产品，在汽车电子领域DC-DC产品已经成功产生营收，在大客户的加持下，预计未来DC-DC芯片将持续高速增长。线性电源芯片主要应用于计算机、通讯和消费电子等领域，公司线性电源芯片22H1在通讯电子营收占比为47.89%，在计算机与存储占比为37.39%，同时线性电源芯片与大客户展开合作，预计未来营收稳健成长。

毛利率预测：2020年公司毛利率仅为19.97%，低于行业平均水平，主要系公司为尽快积累客户优势，选择市场需求较大但是竞争激烈的小电流DC-DC芯片市场和照明应用领域的AC-DC市场，公司为市场切入和销售渠道建立通常以较低价格实现快速的市场渗透。2021年由于下游市场需求旺盛，公司各产品线价格迎来了普遍上涨，DC-DC芯片和线性电源芯片由于和大客户合作之后，不断推出在工业和通讯电子领域的高端DC-DC芯片和高端通讯电子类线性电源芯片并逐步放量销售，毛利率整体大幅提升。电池管理芯片预计毛利率相对稳定，信号链芯片整体毛利率高于电源管理类产品，同时考虑到公司目前信号链体量较小，预计毛利率未来维持相对稳定。2022年由于市场需求整体疲软加剧，预计各产品线毛利率均会出现一定程度的回调。

三费率及其他：公司历史上三费率和税率保持相对稳定，假设后续随着收入体量的增大而逐步降低。

我们预计公司2022-2024年营业收入为15.37/21/30亿元，归母净利润为1.65/3.07/4.53亿元，发行价38.26元/股，对应PE为103.9/55.7/37.8倍，对应EPS为0.37/0.69/1.01元。选取圣邦股份、纳芯微、思瑞浦、艾为电子、芯朋微、力芯微作为可比公司，圣邦股份的产品结构中以电源管理芯片为主，纳芯微车规级和光伏储能类感知和隔离等类型营收占比将近一半，思瑞浦电源管理和信号链双轮并驱，艾为电子目前以消费类和AIoT为主，工业和汽车产品占比逐步提升，芯朋微以家电类电源管理芯片为主，力芯微主营手机等消费电子类电源管理芯片。可比公司2022-2024年PE估值平均值为70.61/44.91/31.57倍，我们的盈利预测归母净利润对应的PE估值略高于可比公司平均水平，考虑到杰华特产品结构持续优化，电源管理芯片和信号链芯片产品系列不断丰富，客户类型多样且与多领域头部企业合作，车规级产品、DrMOS、AFE、隔离芯片等产品亦有布局放量，建议关注公司上市后表现。

风险提示：

（1）公司产品毛利率波动风险

2019-2022H1期内，公司主营业务毛利率分别为13.66%、19.97%、42.16%和42.18%，存在毛利率波动及最近一年一期毛利率明显上升的情况。公司产品毛利率水平主要受产品结构、市场供求关系、技术先进性、产品更新迭代、市场销售策略等因素综合影响。由于公司产品类别较多，产品型号丰富，各类产品面对的市场竞争、产品周期和迭代进度均有差异。若未来主要应用领域的客户对芯片的市场需求大幅下降，或公司未能根据客户需求变化及时研发或迭代产品导致产品不具有竞争优势，或公司在产品销售过程中未达预期造成高毛利产品销售占比下降，可能导致公司毛利率水平出现波动，进而对公司经营业绩产生不利影响。

（2）虚拟IDM模式的研发风险

公司采取虚拟IDM模式，不仅专注于集成电路设计环节，亦拥有自己专有的工艺技术，能要求晶圆厂商配合导入自有的制造工艺，并用于自身产品当中。公司采取虚拟IDM模式，有助于提升产品性能、加快产品迭代并增强与晶圆厂的合作关系，但同时也使得公司研发投入增加，并对公司内部的工艺研发能力和研发体系提出了较高要求。如公司在工艺持续研发和迭代过程中未能如期完成或研发失败，可能无法及时有效地进行产品迭代并造成研发损失，进而对公司未来发展产生不利影响

（3）存货规模较大及跌价风险

2019-2022H1各期末，公司存货账面余额分别为11554.39万元、11346.12万元和29390.48万元和55969.98万元，截至2022H1期末，公司存货余额增幅较大。2019-2022H1各期末，公司存货跌价准备分别为2329.24万元、2016.38万元和1735.26万元和2688.48万元，占存货账面余额的比例分别为20.16%、17.77%和5.90%和4.80%，存货跌价准备计提比例较高。若未来市场环境发生变化、竞争格局变化、客户需求下降或产品迭代导致存货产品滞销、存货积压，可能导致公司存货跌价风险增加，进而对公司的盈利能力产生不利影响。

（4）国际贸易摩擦加剧的风险

2020年来，随着国际贸易摩擦的加剧，国内企业的芯片采购以及对外销售均受到了一定程度的影响。目前，公司已构建了面向国内的完善的供应链体系，且形成了以境内为主的销售体系。但若国际贸易摩擦持续发酵，相关国际环境持续恶化，公司可能发生无法持续获得产能供应或者对外销售市场受到限制等情况，对公司日常经营活动的开展产生不利影响。

（5）客户和供应商集中度风险

2019-2022H1期内，公司对前五大客户销售收入合计占营业收入的比例分别为30.29%、33.32%、51.32%和51.50%，2021年以来的客户集中度有明显上升，其中第一大客户收入占比超过30%，随着双方业务合作关系的不断深入，公司与第一大客户的收入及毛利占比可能进一步提高。未来，若公司主要客户的经营发展战略、采购战略等发生较大变化，或公司因自身发展原因与主要客户间的合作空间减少，亦或公司主要客户的经营情况或资信情况发生较为不利的变化，将直接对公司的经营业务产生不利影响。

2019-2022H1期内，公司对前五大供应商采购金额合计占采购总额的比例分别为68.58%、70.25%、69.15%和70.91%，采购的集中度相对较高。公司采取虚拟IDM模式，晶圆制造、封装测试等制造环节均由外部供应商完成。未来，若供应商自身业务经营情况发生不利变化，自身资质与技术水平无法满足公司对工艺器件的要求，亦或因产能受限无法及时供货等，将直接影响到公司的具体业务开展。

（6）半导体市场竞争加剧风险

随着应用场景不断丰富，技术不断升级，模拟芯片市场正进入高速发展阶段。模拟集成电路良好的发展前景，吸引了诸多国内企业进入该领域；业内企业则在持续进行技术创新与产品开拓，进一步增强市场竞争力。公司深耕模拟集成电路领域多年，通过自研工艺的迭代与多品类大量产品的设计实践，已积累了丰富的产品开发经验，部分主要产品的关键性能指标已处于国际领先或国内先进水平。但相对国际龙头模拟电路厂商，公司在产品数量、市场竞争力上还存在一定差距。未来，若公司无法持续推出具有核心竞争力的产品，在国际竞争中形成竞争优势，将对公司未来的市场份额、经营业绩等产生不利影响。

团队介绍

（团队亟需有志于硬科技产业研究的优秀人才加入，新招人员将以深圳为主，兼顾上海和北京，如有意向，请准备简历和一份深度研究代表作，通过微信或[e-mail]邮箱发送给鄢凡，也欢迎各位业内朋友推荐优秀人才）

鄢凡：北京大学信息管理、经济学双学士，光华管理学院硕士，14年证券从业经验，08-11年中信证券，11年加入招商证券，现任研发中心董事总经理、电子行业首席分析师、TMT及中小盘大组主管。11/12/14/15/16/17/19/20/21年《新财富》电子行业最佳分析师第2/5/2/2/4/3/3/4/3名，11/12/14/15/16/17/18/19/20年《水晶球》电子2/4/1/2/3/3/2/3/3名，10/14/15/16/17/18/19/20年《金牛奖》TMT/电子第1/2/3/3/3/3/2/2/1名，2018/2019 年最具价值金牛分析师。

曹辉：上海交通大学工学硕士，2019/2020年就职于西南证券/浙商证券，2021年加入招商电子团队，任电子行业分析师，主要覆盖半导体领域。

王恬：电子科技大学金融学、工学双学士，北京大学金融学硕士，2020年在浙商证券，2021年加入招商电子团队，任电子行业分析师。

程鑫：武汉大学工学、金融学双学士，中国科学技术大学统计学硕士，2021年加入招商电子团队，任电子行业分析师。

谌薇：华中科技大学工学学士，北京大学微电子硕士，2022年加入招商电子团队，任电子行业分析师。

联系方式

鄢   凡 18601150178

曹   辉  15821937706 

王   恬  18588462107

程   鑫  13761361461

谌   薇  15814056991

投资评级定义

股票评级

以报告日起6个月内，公司股价相对同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准：

    强烈推荐：公司股价涨幅超基准指数20%以上

    增持：公司股价涨幅超基准指数5-20%之间

    中性：公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间

    回避：公司股价表现弱于基准指数5%以上

行业评级

以报告日起6个月内，行业指数相对于同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准：

    推荐：行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数

    中性：行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数

    回避：行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数

重要声明

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