经济走势跟踪（1715期）中国外储降至3万亿不足惧

摘　要

 

　　据央行网站消息，中国1月外汇储备29982亿美元，预期30035亿美元，前值30105亿美元，为2011年2月来新低。中国1月外汇储备环比下降123亿美元，连续第七个月下滑，但降幅是7个月来最小的。数据公布之后，无论是官方，还是分析师，态度基本一致，都表示不需要特别看重所谓心理关口，考虑到季节性因素，以及央行外汇市场操作等，这样的数据表现，实在无需过分炒作，引发恐慌。

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中国外储降至3万亿不足惧

正确看待中国外储破三万亿

　　国家外汇管理局有关负责人就2017年1月份外汇储备规模变动情况答记者问时表示，截至2017年1月31日，我国外汇储备规模为29982亿美元，较2016年末下降123亿美元，降幅为0.4%。

　　从1月份的情况看，央行向市场提供外汇资金以调节外汇供需平衡，是造成外汇储备规模下降的主要原因。由于适逢农历春节，居民境外旅游、消费等活动增多，企业偿债和结算等财务操作也会增加，带来相应用汇需求，成为外汇储备规模下降的季节性因素。另一方面，国际金融市场上非美元货币对美元的汇率总体出现反弹，使得外汇储备中的非美元货币按照计量货币美元进行报告时金额上升，则是促使外汇储备规模增加的主要因素。此外，外汇储备多元化资金的运用和收回也对外汇储备规模有一定的影响。总的来看，外汇储备在多元化、分散化的投资策略下，不同货币和资产之间有效发挥了此消彼长、风险对冲的效果，维护了外汇储备规模的基本稳定。

　　与上年同期相比，1月份外汇储备规模少降了872亿美元；与上月相比，外汇储备规模少降了288亿美元，降幅均明显缩窄。剔除掉汇率重估因素以后，外汇储备规模的同比和环比降幅也是明显缩窄的，这反映出我国跨境资金流出已较前一时期有所放缓，未来随着我国经济增长动能逐步增强，跨境资金流动会趋向平衡。

　　我国外汇储备规模虽已略低于3万亿美元，但仍是全球最高水平。实际上，外汇储备是一个连续变量，在复杂多变的内外部经济金融环境下，储备规模上下波动是正常的，无须特别看重所谓的“整数关口”。无论从绝对规模看还是用其他各种充足性指标进行衡量，我国外汇储备规模都是充裕的。当前，我国经济继续保持中高速增长、经常项目保持顺差、财政状况较好、金融体系稳健的基本面没有改变，这些有利因素都将继续支持人民币成为稳定的强势货币，也将促进外汇储备规模保持在合理充裕的水平上。

　　中国人民银行和外管局相关人士表示，美元未来走势不会是单方向的，外汇储备也不单纯与汇率单项挂钩，市场无需对某一点位做过度解读。央行将通过多项措施，为人民币债券加入国际主要债券指数创造条件，引导更多外资投入境内市场。

　　中国人民银行副行长、国家外汇管理局局长潘功胜日前接受第一财经专访时表示，总体看，无论是以外汇储备的绝对规模，还是以其他各种充足性指标进行衡量，我国外汇储备都是十分充足的。潘功胜表示，外汇储备是一个连续变量，在复杂多变的经济金融环境下，储备规模上下波动是正常的，无需特别看重所谓的“整数窗口”。我国外汇储备规模迄今仍是全球最高水平，国际支付能力总体较强。根据最新统计，截至2016年底，我国外汇储备规模约占全球外汇储备规模的28%，位居世界第一，明显高于排名第二位的日本（1.16万亿美元）和其他国家。

　　中国外汇投资研究院院长谭雅玲认为，3万亿的节点可能给大家带来了不安的情绪，我们对此还是应该有基本的认知。因为从传统的货币经济学的角度看来，一个国家合适的外汇储备就是应对4-6个月的进口需求和4-6个月的外债偿还，在那个时候，市场的流动性不足是基本的特征，而如今我们面临的情况是流动性过剩，所以我们的认知可能需要进一步的提高。

　　有人说根据中国市场的规模，1万亿的外汇储备可能是一个非常重要的参考数值，所以3万亿还是相对充足的，即便跌破了3万亿，大家也不要过于敏感。因为我们外汇储备的减少与换汇的情绪有着特别重要的关系，而换汇的情绪是与美元的升值又有着非常重要的关系，但是未来美元升值的不确定性很大，所以中国的外汇储备在未来可能会有上升的空间。

　　从外汇储备的角度看来，外汇储备的来源在于外贸、外贸企业的创汇能力以及实体发展的创汇能力，所以从目前中国市场的角度看来，外汇储备的重心应该是生产和发展，而不是外汇储备的规模和数字。我们可能过多的考虑数字的概念，但是却忽略了数字背后的基础要素。我们市场的考量越来越少了，因为我们更多的去搞金融和投资了，所以如何看待外汇储备是非常重要的。

　　目前外管局已经定调了，外汇储备现在还是充裕的，所以大家不要过度恐慌外汇储备的数据。未来伴随着美元的走势，人民币可能还会有贬值的可能性，但是市场的情绪和大家对汇率的基本认知可能会有所调整，知识面可能也会扩大。这样一来，大家可能就不会再急功近利的用人民币换美元了，人民币更多的转向生产、转向外贸的行为可能会对外汇储备的减少起到一定的舒缓作用。

　　2017年中国外汇储备的稳定性应该是可以预期的。因为毕竟现在我们外汇储备的规模是全世界第一，中国的发展能力和经济增长的能力也名列前茅。即便我们的经济增长速度有所减缓，但是我们经济增长的亮点还是非常醒目的。只是我们经济增长的落脚点以及中国外贸的状态是值得我们去重视的，如果我们重视中国的外贸和出口，中国外汇储备的来源就会更加丰厚，从这个角度看来，中国2017年外汇储备的方向应该是双向的，可能有增也可能有减，它会随着我们的生产和发展不断变化，我们应该把重心做足，这一点非常重要。此外，2017年外部的金融风险应该会非常大，不确定性也会比较突出，所以将重心放在生产和发展上，会比简单的放在投资和投机上更有利于对抗风险，所以如何看待外汇储备这一问题对我们外汇储备的有效增长和发展是非常有意义的。

中国万亿外储去哪了

　　目前中国外汇储备的规模回到了5年多前的2011年3月底的水平。当时外汇储备正处于飙升阶段。不到两年的时间，中国外储竟下降了近万亿美元。这些外汇储备到底都去了哪里？

　　外汇局有关负责人此前表示，影响外汇储备规模变动的因素主要包括四大方面：央行在外汇市场的操作；外汇储备投资资产的价格波动；由于美元作为外汇储备的计量货币，其它各种货币相对美元的汇率变动可能导致外汇储备规模的变化；根据国际货币基金组织关于外汇储备的定义，外汇储备在支持“走出去”等方面的资金运用记账时会从外汇储备规模内调整至规模外，反之亦然。

　　由于国际国内经济形势的变化，每个月外储的变化可能会有不同的具体原因。比如，2016年11月份的下降，外汇局有关负责人分析是因为央行向市场提供外汇资金以调节外汇供需平衡、美国大选后非美元货币对美元汇率总体呈现贬值、债券价格也出现回调等多重因素综合作用，导致外汇储备规模出现下降。

　　跟其他一些国家一样，中国从不公布其外汇储备的具体构成。中金研究部曾基于央行统计数据来估计中国外汇储备的货币构成。首先，美元在中国外汇储备中占绝对主导地位，份额约66.7%。中国将相当大一部分外汇储备配置于美国国债，因为这是唯一可容纳中国巨额投资、足够大的一个市场，而美元是对外支付的主要货币。

　　摩根大通中国首席经济学家朱海斌表示，2016年11月份美国国债价格大跌，从账面上看，中国用外储购买美国长期国债的亏损将十分显著。这是11月外汇储备下降的关键因素。美国财政部11月公布的最新数据显示，中国9月份持有1.16万亿美元美国国债，是美国国债最大的外国持有者。

　　其次是欧元资产。据中金预测，欧元资产约占中国外汇储备的19.6%，低于其在全球外汇储备中20.4%的占比。近年来，尽管欧洲债务危机阴云未散，但中国似乎逐步提高了外汇储备中欧元的权重。英镑约占中国外汇储备的10.6%，高于4.8%的全球基准。英国公投退出欧盟已经导致欧元和英镑贬值明显。根据中金的权重估计，欧元和英镑的汇率变动或已给中国外汇储备带来了约574亿美元的损失。此外，日元在中国外汇储备中是低配的，约占3.1%，低于4.1%的全球基准。2016年初至7月，日元已累计升值14.6%，这给中国外汇储备带来了约151亿美元的收益。

　　中国金融期货交易所研究院首席经济学家赵庆明认为，中国大概有1万亿美元的非美元资产，按照3%所有的非美货币贬值幅度来算的话，差不多造成300亿美元的账面损失。因此，从货币构成来看，当前中国外汇储备的减少，并不一定是外汇资产的真实减少，其他货币计价的外汇储备资产由于汇率对美元贬值，最终该资产换算成美元后贬值。由于美元资产占了大部分，这些美元计价的证券价格的变动也是影响中国外储的重要原因。

　　2016年以来，人民币对美元汇率已累计下跌超过6%。由于美元升值明显，很多境内企业和个人选择持有外汇资产，这种“藏汇于民”也消耗了大量外汇储备。央行最新数据显示，中国11月银行结售汇逆差334亿美元，较10月的146亿美元逆差扩大逾一倍，且为连续第17个月出现逆差。分析人士指出，11月美元持续走强、人民币快速贬值，导致购汇意愿更加强烈，是导致结售汇逆差扩大的最主要原因。2015年8月，央行有关负责人解释当月外储下降原因时分析称，无论是央行在外汇市场进行操作，向市场提供外汇流动性；还是外汇储备委托贷款项目在8月份进行了一些资金提款。其都在很大程度上反映为境内其他主体持有外汇资产的增加，这意味着企业、居民和金融机构的资产配置更加丰富，这是我国“藏汇于民”战略的体现，有利于促进国际收支平衡。

　　招商证券首席宏观分析师谢亚轩估计，无论是2016年11月下降的691亿美元还是2015年8月骤减的939.29亿美元外储，其最大动因还在于“美元强势下的市场换汇需求和资本外流”。虽然业内专家普遍认为，“资本流出”始终都是决策层不可回避的痛点。

　　日前，外汇局有关负责人在谈及2016年11月跨境资金流动时表示，主要受美联储加息预期进一步升温、美元汇率持续走强、全球主要非美货币普遍下跌的影响，11月份我国跨境资金流出压力较10月份有所增加，但仍明显低于2015年美联储首次加息前的同期水平。总的来看，近期美元汇率走强对全球货币和国际资本流动带来了较大影响，但人民币对美元汇率贬值幅度相对较小，对一篮子货币汇率继续保持基本稳定，我国跨境资金流动中的一些积极因素继续发挥作用，能够较好地适应外部环境的变化。

外汇储备多少合适？

　　在2014年外储逼近4万亿美元大关时，大家讨论的是“外储太多了怎么办？”而且官方声音也认为，外汇储备不是越多越好。

　　中国人民银行副行长、国家外汇管理局局长潘功胜认为，一国持有多少外汇储备算是合理水平，国际和国内都没有统一的标准，需综合考虑本国的宏观经济条件、经济开放程度、利用外资和国际融资能力、经济金融体系的成熟程度等多方面因素。传统上使用3-6个月进口额或100%短期外债等指标衡量，近期IMF也有工作论文建议以综合指标衡量。总体看，无论是以外汇储备的绝对规模，还是以其他各种充足性指标进行衡量，我国外汇储备都是十分充足的。

　　中国黄金集团首席经济学家万喆表示，2014年8月开始全球的储备都在下降，跟中国的时点基本是一致的。在这两年回调过程当中，外汇储备规模实际上是顺应国家的经济结构的变化，所以是件比较正常的事。万喆认为，从国际收支和覆盖债务的角度进行估算，保守估计两万亿美元左右应该是一个比较充分的水平。

　　中行首席研究员宗良指出，1993年中国外汇储备只有212亿美元，后来最高达到4万亿，现在还有3万亿。从纵向看，中国外储的规模还是相当大。从横向的角度去看，世界上其他的国家外汇储备都没有中国多。即使把现在的总额减半只剩下1.5万亿美元，也比其他国家多。“腰斩都不急，现在就更不急。”

　　不过，著名经济学家李稻葵认为，若外储跌破3万亿美元，会有较大风险。因为这会使人民币汇率进一步承压，进入恶性循环，形成自我实现的贬值预期。外汇市场上很多交易者、投资者，其实搞不清经济和金融的基本面，主要看一些宏观外汇数据，所以形势比较严峻。

如何研判我国未来跨境资本流动形势

　　潘功胜认为，2017年，世界经济不稳定性、不确定性凸显，一些出乎意料的重大“黑天鹅”事件可能造成新的冲击。国际金融危机深层次影响仍在延续，低增长、低贸易和有效需求不足的国际大环境难有改变。美国新政府上台后内外政策动向不明、美联储下一步加息预期增强、逆全球化和各国政策内顾倾向抬头、地缘政治关系复杂变化等，都会通过贸易、投资、金融等途径影响经济金融稳定。

　　具体到中国，目前我国跨境资金流动正在向均衡状态收敛，中国跨境收支的基础依旧十分稳健，未来国际收支平稳运行的根本性支撑因素依然较多。

　　首先，国内经济长期向好的基本面未发生实质性改变。2016年，中国GDP达到74.4万亿元，按可比价格计算比上年增长6.7%。在经济体量不断增大的情况下，经济增速在世界主要经济体中仍居前列，经济结构优化升级步伐正在加快，新经济动能正在增强。其次，我国货物贸易以及经常账户的顺差趋势没有改变，顺差形成的原因和结构也基本合理。再次，境外长期资本依然看好我国的经济发展前景和市场潜力，以长期投资为目的的外资将继续流入。据商务部统计，2016年，我国实际使用外资金额达8132.2亿元，同比增长4.1%。最后，我国外汇储备仍然充足，并且外汇储备在多元化、分散化的投资策略下，不同货币和资产之间有效发挥了此消彼长、风险对冲的效果，这是我国抵御外部冲击的一个强有力的基础。跨境资本流动最终还是要回归基本面，对此我充满信心。

改善经济是治本

　　永丰金融集团研究部主管涂国彬认为，在加息预期推动下，美汇指数维持强劲的上涨势头，尤其是在特朗普胜选之后，加速升息的猜测更多，美元资产颇受关注，吸引全球各地资金回流，这也让中国市场受到压力。意料中事充分预期几个月以来，人民币兑美元持续受压，市场普遍预期将有进一步下行空间。在过去两年以来，中国市场的资本外流恐慌情绪持续升温，内地投资者一方面看到全球政治风险加剧，希望分散风险;另方面，也希望让资金在海外获得更多的回报，而政府为此，亦已不断加紧资本外流管制，所以，可以说，此次外汇储备下降，对于市场来说，完全是意料中事，甚至是充分预期的。

　　正因如此，数据公布之后，无论是官方，还是分析师，态度基本一致，不约而同，都表示不需要特别看重所谓心理关口，考虑到季节性因素，以及央行外汇市场操作等，这样的数据表现，实在无需过分炒作，引发恐慌。

　　从另一个侧面看，这可以看出保汇的决心，在共识下，让人民币在合理范围下跌，打破以往的旧思维，同时也为人民币国际化做铺垫。实质上，2017年1月外储降幅较小，主要是美汇指数年初开始出现较大的调整，跌破多个支持位，更一度回落至100水平下方，加上国家加强监管，让资金流出压力有所下降。可以说，破了3万亿美元，只是一个容易成为焦点的数字，本身实在不需要太过于担心。诚然，美国目前暂时没有在短期内加息的预期，但强美元的整体趋势并没有改变，这还是需要密切关注的。

　　而特朗普可能真的成为非常关键的因素，目前刺激政策似乎还需要等待一些时日，不过，就在日前，新总统还是迫不及待，向市场释放信号，预告将有重要税改信息在两至三周内公布，令市场风险情绪重燃，美股美汇走高。

　　的确，为了支持新政府的经济目标，一方面减税，另一边厢又要增开支，结构财赤不易应付，若再加上贸赤，双赤之下，强美元是不可缺少的。而从另一角度看，若然通过财政政策的催谷，真的把实体经济层面的通胀数据，例如CPI或PPI或PCE等，都可以搞上去，不再是以往多年来，只是一直把钱打进金融市场，催生资产升值，而未能令上述指标推上去。

　　如此一来，顺理成章地，美联储主动地见机行事也好，被动地依数据决策也好，在未来，几乎肯定倾向加息，也别要说是鹰是鸽了。届时，不光是人民币，其它非美货币都将明显受压，资金外流现象将进一步加剧。

　　除了加强资本管制，本质上最重要的，还是要把国内实体经济搞上去，这样才能让投资者重拾对本国经济的信心。动用再多的外储去保一个水平的人民币汇价，抑或采取多项限制措施，基本上都只是外疗，治标不治本，唯有将经济发展和投资环境提高了，有了收益，人民不急于把钱拿走到别处。可幸的是，从近期经济数据看，中国经济的确有所企稳，三去一降一补的供给侧改革初见成效，尽管下行压力不可否认，但已有相当改善的迹象，有望持续下去。

　　总的来说，外汇储备的重要性，可不是单凭一个数字去看，而是要整体全局地去看。未来几年，全球政经形势肯定更加复杂，而美国展开的经济战，多角度的由贸易到汇率，触及各层面，中国经济既要进行有利长期的结构改革，同时也要应对资金外流的情况，必须防患于未然。

（综合信息）

国际

经济

印度连续两年成为外国直接投资第一目的地

　　据英国《金融时报》网站报道，自纳伦德拉·莫迪总理将自由化议程和果断的领导班子带到新德里以来，印度吸引的外国直接投资（FDI）增长迅猛。在莫迪担任印度西北部古吉拉特邦首席部长的12年里，自由化议程和果断的领导班子是其任期的重要特点。据《金融时报》旗下数据服务公司外国直接投资市场研究公司称，截至2016年12月，在莫迪担任总理的最初两年半里，已公布的绿地投资总额达到1380亿美元，仅比其前任曼莫汉·辛格5年任期内吸引的1770亿美元少22%。

　　外国直接投资市场研究公司的数据显示，2016年，印度吸引绿地投资约623亿美元，连续第二年成为全球绿地投资第一目的地，超过中国（591亿美元）和美国（481亿美元）。这些数字只涵盖已公布的绿地投资，不包括收购和标准FDI收支数据所涵盖的其他金融项目。

　　制造业占投资总额的40%，联想（中国）、三星（韩国）、可口可乐（美国）和沃尔沃（瑞典）等跨国公司都公布了利用印度迅速增长的国内市场的新计划。印度国内生产总值（GDP）每年增长约7%，且拥有大量熟练劳动力。外资涌入的势头还在继续：南部卡纳塔克邦本月公布了苹果公司5月将设立印度首条iPhone手机装配线的计划。

　　莫迪设法降低了外国公司投资印度若干经济部门的难度。走所谓的“自动通道”无需得到政府批准。不过外国投资若在国防、空中运输、采矿、媒体、银行和零售等一些敏感部门跨过特定门坎，则仍需获得政府批准。

　　莫迪政府还推进了其他与投资相关的改革，比如彻底更改了有一个世纪历史的破产规则。

　　莫迪选择这一时机纯属偶然。印度推进改革之时恰逢与其争夺外国投资的对手在国内外都碰上了麻烦，比如大宗商品超级周期的结束令巴西、南非和俄罗斯损失惨重。

　　尽管有了进步，但在印度做生意仍很困难。即便在单一品牌零售和电子商务等已开放的部门，外国公司也必须遵守严格的规定，例如与自制率最低限度和技术转让相关的规定。印度还坚持国内法院的裁决优于国际仲裁，使外国投资者很难解决与印度公司的纠纷。例如，在总部设在孟买的塔塔集团与日本都科摩通信公司的电信合资企业出问题后，印度监管机构不让塔塔向都科摩通信公司支付商定的赔偿金。

　　总部设在孟买的印度经济监督中心的数据显示，2016年最后一个季度，受债务困扰的印度公司宣布的投资项目价值达14100亿卢比（约合209亿美元），比前三个季度的平均值低了40%。11月8日公布的严格的废钞措施带来了不确定性，使消费者和企业遭遇意想不到的现金短缺局面，进一步抑制了投资。

　　印度政府要达到每年8%至10%的中期GDP增长目标，FDI至关重要。财政部长阿伦·贾伊特利本月提交预算时表示：“（财政部）正考虑进一步放宽FDI政策。”外国投资者对此正密切关注。

（FT，2017.2.7）

美国政府公布2016年“财报”：总负债达22.8万亿美元

　　1月，美国财政部公布了2016财年的美国政府财务报告。根据财报中的数据，截至2016年9月30日，美国政府持有的资产约为3.5万亿美元，负债为22.8万亿美元。同时，面向公众的那部分债务占GDP之比升至77%，处于战后高位。

　　2016财年美国政府的净营运成本出现翻番，比上年增长了5332亿美元，突破1万亿美元。这个数字与公布的预算赤字出现大约4600亿美元的差额。报告称，主要原因在于，与一部分负债相关的应计成本增长（已发生，但不一定已支付）被计算入净经营成本中，但并不包括在预算赤字内。

　　2016财年美国政府的净营运成本（收入vs成本）达到1万亿美元，比上年增长了5332亿美元，增幅高达103.7%。净营运成本的计算过程如下：

　　首先，由总成本4.5万亿美元减去获得的项目收入，比如邮政服务收入、国家公园门票收入，再经过调整，得出净成本为4.4万亿美元。这个数字比上年增长了5511亿美元，增幅达14.3%。然后，再从净成本（经调整后）中减去税收以及其他收入，得出的净营运成本为1万亿美元。在2016财年，美国政府税收及其他收入超过3.3万亿美元，比上年增长0.3%。其中，个人所得税以及预扣所得税、公司所得税占86.6%。美国政府近一半的净成本来自医疗卫生部门（HHS）和社保部门（SSA）。

　　截至2016年9月30日，美国政府持有大约3.5万亿美元的资产，主要包括应收贷款净额1.3万亿美元（其中75.1%是学生贷款）以及固定资产9795亿美元。自2011年以来，学生贷款已经增长了150%，2016年达到9589亿美元。总负债为22.8万亿美元，主要包括（1）由公众持有的联邦政府债券以及应付利息14.2万亿美元（2）联邦雇员和退休军人应付福利7.2万亿美元。此处的“公众”包括个人、公司、州与地方政府、联储银行、外国政府以及联邦政府以外的其他实体。

　　按照面向公众负债的14.2万亿美元来算，美国债务占GDP之比（the debt-to-GDP ratio）在2016财年升至77%。美国历史上，这一比率在战争期间趋于增加，在和平时期下降。这种模式一直从二战持续到了上世纪70年代。由于1946年战争期间的支出与借款，美国债务占GDP之比暴增至历史最高点106%，并在战后迅速下降，1950年为79%，到1974年已经降至战后低点的23%。

　　另据报道，美债作为世界公认的安全资产之一，却在特朗普上台后不断以创纪录的方式被抛售！2月8日，路透社援引日本财务省消息称，日本投资者在12月份抛售2.262万亿日元（201亿美元）的美国债券，创下2013年5月以来最大净抛售规模。

　　中国抛售美债的速度也相当惊人。2月7日，中国央行公布的外汇储备数据显示，截止1月末，以美元为主的外汇储备也已经锐减突破3万亿美元，回到六年前（2011年2月）水平，2014年最高水平为接近4万亿美元。

　　此前，据美国财政部1月18日公布的月度报告，截至去年11月末，外资持有美国国债总额为5.94万亿美元，较10月锐减961亿美元，达到2014年以来最低水平。众所周知，美国是个举债度日的国家，如今特朗普刚上台还要借债务做基建，增就业，形势不容乐观。

　　去年中下旬以来，全球央行开启狂抛美债模式。据美国财政部在华盛顿公布的月度报告显示，2016年11月，中国共持有1.05万亿美元的美国政府债券，较10月减少664亿美元，创下了2011年12月以来最大单月降幅。同时，日本的美债持有量则是连续第四个月下降，减少233亿美元至1.11万亿美元。另据日本财务省消息，2016年12月，日本投资者卖出美债规模则是创2013年以来最大。沙特也是抛美债的“好手”。此前在9月，沙特减持美债创下2014年以来最低点，连续八个月实施减持，甚至与去年1月相比，其持仓已下滑近30%。

　　此外，数据显示，截至去年11月末，外资持有美国国债总额为5.94万亿美元，较10月锐减961亿美元，为2014年以来最低水平。外国资金在去年11月净买入美国长期证券308亿美元，10月修正后为净流入93亿美元。

　　全球央行减持美债，除了美元已到高位，可能也离不开特朗普自当选以来就不断给全世界人民带来的“惊喜”。据此前特朗普在其政权交接网站公布的初步治国政策框架，其经济政策核心是“基建+减税+加息”，这必然使得国债供应加大，国内通货膨胀，那么接下来唯一能做到的就是收紧，如此一来，利率就会上升，美债就又有下行压力。此外，加上自2008年金融危机以来，一些新的法制法规利好促使银行购买国债增多，若这些法制法规被废除，银行自然减少购买国债。

　　目前，美国国债规模直逼20万亿美元大关，国债收益率接近为每年近2.5%，这意味着美国每年光债务利息就要5000亿美元。上个月奥巴马离任前又在短短8天之内增加了1700亿美元国债，这使得美国债务危机愈演愈烈，其债务规模甚至超过了GDP总和。

　　另一方面，虽然特朗普嘴上叫嚣着要做基建，搞经济，但由于迟迟不见动作，经济增长政策也缺少细节，导致美国国债收益率持续走低。截至2月8日晚上6点40分，美国10年期国债收益率持续走低，达2.386%。尽管如此，还是处于历史高位。

　　其实回头看特朗普提出的“基建+减税+加息”，也是矛盾重重。方正宏观任泽平曾点评，这个政策组合存在内在的矛盾和冲突，基建和减税面临债务上限约束，而加息将增加财政扩张的融资成本，财政扩张与货币收紧难以并行。

　　此外，自特朗普当选以来美元就持续走强也给美国经济带来不小的挑战，而此前在今年1月23日特朗普接受《华尔街日报》采访时也表达了对美元升值的担忧，他说，美元“太强势了”。有意思的是，特朗普话音刚落，美元指数就跌破了100，达到2016年12月5日以来最低位。

　　美债遭抛售，国债收益率处于历史高位，美元又强势，特朗普想举着“基建”的大旗搞经济，提振制造业，怕是不那么容易。

美国财政部公布的2016年11月美债持有情况

（综合消息）

中国

经济

杨宇霆：香港经济恐陷迷失十年

　　香港经济持续表现呆滞，澳新银行首席经济学家杨宇霆接受访问时警告，当前正值最为危险的阶段，若不再伺机突破，不仅失去既有地位，更有可能陷入“迷失十年”。杨宇霆认为，要突破当前困局，下届政府必须找到清晰发展愿景，为香港重新定位，同时广纳人才，让香港成为国际“大熔炉”，晋身世界经济中心。

　　在财金官员的无为而治之下，香港经济发展缺乏方向。“当前香港的危机，在于迷失了方向，像日本一样‘唔知想点’，若长此下去，不止失去（经济）地位、失去（发展）动力，更会进入滞胀，长期低增长。”杨宇霆说，1998年亚洲金融风暴以来，香港从未摆脱既有模式，过分依赖房地产支撑经济发展，不论楼价及物价皆居高不下，加大了商家的成本之余，亦导致生产力出问题，制约香港经济增长。

港吸外资能力大减

　　房地产独大只是问题的冰山一角。杨宇霆说，回归以来，香港有一段很长的时间未有提高自身竞争力，导致吸引外资的能力下降之余，国际地位亦同步降低，“过去10年，上海已一跃成为中国的金融中心，香港既未有明确定位，亦未有自我提升，导致有意在华营商的国际企业，选择了上海与北京，从而分散了香港的竞争优势，及对国际人才的吸引力。”

　　要提升竞争力，香港就要变。但不禁要问，香港是否有“变”的条件？如有条件变，又如何去变？杨宇霆说，香港有条件变，但若要变，就要效法伦敦，让香港成为世界经济中心。

　　杨宇霆说：“英国即使脱欧，但伦敦依旧仍是金融中心，地位未受动摇，香港若要发挥既有的活力，就要朝伦敦的方向迈进。”

　　若要效法伦敦，他认为香港首先要汇聚流动性，“香港没有实施资本管制，加上资金、人才、以及物资、都可以自由流入与流出，成就了香港在贸易上的独特地位，这种强流动性可算是香港发展的基石与优势。”他认为，中西文化在港交汇，若汇聚流动性，即使世界怎么变、资金如何“班师回朝”，部分亦要停泊香港。

必须提升教育医疗素质

　　另一个提升香港在国际地位的方法是提供良好教育及医疗。杨宇霆认为，政府可考虑多引入超级国际学校与国际医院到港，“香港没有雾霾，仍有山有水，从环境角度仍有竞争力，有条件引人才来港。”他认为，要让不同背景的人士进驻香港，让他们发挥创新精神，才可稳固香港地位。他又期望香港吸引人才到来，成为类似洛杉矶和硅谷的“大熔炉”。

　　近年坊间不断把香港楼价和竞争力相提并论。杨宇霆认为，香港的楼价问题并非单纯供求问题，乃一货币现象，“港府在看待楼市问题上，不应该只将楼价的高低视之为简单的供求关系，香港当前的高楼价是因为低利率造成。”他忆述，2004年至2006年美国加息，香港楼价就有回调，若一味专注香港楼市供应的多寡，难以改变楼价高低。

　　面对香港楼价与居民收入脱节，杨宇霆指，这种情况在不少大城市都有发生，上述因素难以导致楼市转势，“当前拥有物业者并非普通打工仔，至于港人上车时，早已付出四至五成首期，而这部分人的资产情况比较健康，所以楼市也难跌。”

　　杨宇霆又认为，香港制订政策者，均只集中房屋问题，至于经济政策却留于达到短线目的，如“自由行”及“购物城”等，认为此举并非好事。

　　新一任行政长官将于今年3月选出，新一届政府应如何提升香港的地位？杨宇霆认为，新任特首将需要提出一个清晰的香港发展愿景给世界，“究竟2020年后，香港面向国际会有怎样的地位？香港经济的定位是什么？在中国经济发展进程中担当什么角色？香港如何与上海和新加坡区分？凡此种种，下届政府均须给予清晰答案。”

港能否开启里根式经济改革？

　　2008年金融海啸过后，香港经济表现持续呆滞。市场预测2016年香港经济增长只有不足2%，低于1998年至2015年平均值的3.4%，属低增长状态。这种现象不禁想起1980年代初期，里根就任总统前的美国。当刻香港可能陷入“迷失十年”之际，能否进行“里根式”改革，摆脱呆滞局面？

　　美国在里根执政期间，经历了自二次大战以后最为辉煌的岁月。1980年美国总统大选，里根击败卡特当选美国总统，但他就任后所面对的是长期滞胀（低增长、高通胀）的美国。为带领美国走出困局，他提出减税、增加政府开支、以及减少对商业世界的管制，为企业拆墙松绑。

　　虽然他同时提倡紧缩货币供应，导致美国在他就任初期，即1981年至1982年，经历自1930年代初“大萧条”（Great Depression）以后最严重的衰退，但至1983年却出现戏剧性的复苏，并一直延续至1988年卸任以后。期间，美国经济年均实质增长达3.5%，失业率由10.8%降至5.3%。即使里根早已作古，但今天美国的“50后”及“60后”，仍然相当怀念他为美国带来的光辉岁月。

　　环顾香港，下任特首在回归20周年就任，又应如何自处，从而带领香港经济走出近年的困局？与里根就任前的美国，香港实施联系汇率，货币政策没有自主权，要刺激香港经济速增长，唯有透过财政政策（Fiscal Policy）及开创新产业的方向进行。

加强交通基建与新产业

　　财政政策不外乎进行基建，从而带动香港的就业机会。香港早年开展的“十大基建”将于未来5年陆续完成。随广东省及香港两地步向“完美融合”，要加强香港与内地的往来，唯一方法就是加强交通基建，增加往来两地的途径。另一方面，香港年轻人的失业率长年高企，长远抑制了香港内部消费能力。要提升年轻人的就业机会，就要发展新产业，同时调整香港的教育制度，让香港得以迎合“科网2.0”世代。

　　解决了年轻人的就业机会后，就要解决他们的住屋需要。年轻人置业困难人所共知，唯有再觅地增公营房屋供应，才让他们有安身之所，继而为香港经济制造额外价值。但归根究底，香港能否迎来“里根式复苏”，关键在于社会能否保持和谐，若激进思潮滋长，恐怕新任特首即使推行众多“德政”，普罗市民亦未必可从中得益。

前景不明

　　特朗普就任美国总统，为香港以至全球经济增添无限变量。澳新银行首席经济学家杨宇霆称，特朗普对香港造成的风险，在于他摇摆不定的作风，“特朗普政策倡议欠缺协调，为联储局取态带来变量，若美国改变加息步伐，将对香港经济带来风险。可以说，若没有特朗普，一切都正常运行。”

　　有评论认为，一旦中美两国展开贸易战，香港或可担当中美之间的桥梁，发挥对冲两国风险的角色，但杨宇霆不认同上述看法。他说：“在贸易问题上，中美将直接对话，香港作为独立关税区，将不会在中美贸易谈判中发挥作用。”他更笑言：“特朗普或许不知道香港在何方。”

　　香港不仅未能在贸易战中发挥作用，由于贸易战势将影响全球贸易，杨宇霆认为，若中美贸易减少，香港转口量及贸易融资量亦会随之降低，看不到香港在中美的“狭逢”之间可发挥对冲两国风险的角色。

　　杨宇霆认为，香港真正的经济风险来自资本的流动性，“香港没有实施资本管制，要创造经济活动，全靠资金流出或流入香港的经济体系”。因此，“流动性”才是香港经济的基石，一旦银行同业拆息上升，引致流动性抽紧，将危害香港经济，未来流动性抽紧，将会是香港楼市以致整体经济转角的“触发点”。

　　对于脱离现实和未认清世界真实情况的人来说，2016年可谓是黑天鹅满天飞，由年初人民币急贬、6月英国公投成功“脱欧”、及至11月特朗普当选美国总统，无一不令他们惊心动魄，2017年情况将如何？杨宇霆认为，除了中美关系及美国加息步伐，法国总统选举和欧盟余下成员可能效法英国“脱欧”，皆能直接左右外间对全球经济的预期。若发生了出乎预期的事件，加剧了金融市场和汇率波动之余，更为全球流动性带来变化，造成的影响将在香港经济完全反映。

（香港商报，2017.2.13）

编译、整理：李彦松、责任编辑：王砚峰

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