兴证全球合衡发行进行时，基金经理任相栋详解投资价值观与方法论

兴全合泰基金经理任相栋毕业于上海交通大学，2010年加入交银施罗德基金先后担任研究员、基金经理。2019年2月，任相栋加盟兴证全球基金，同年10月17日，他开始管理兴全合泰基金，至2021年11月30日收益率达108.11%，同期业绩基准上涨10.01%。由任相栋拟任基金经理的兴证全球合衡三年持有混合基金正在发行（A类：014639，C类：014640），这也将是他加入兴证全球基金后管理的第二只产品。

(基金业绩数据来源：兴证全球基金，已经托管行复核；业绩基准数据来源wind。数据区间：2019.10.17-2021.11.30。历史业绩不代表未来表现，基金投资需谨慎)。

在他看来，一个优秀的基金经理，要有平和包容的性格，健全的思考模式，强大的思辨能力以及持续不断的学习能力，他坦言自己还在继续修炼的过程中。以下为任相栋的采访实录，供大家参考。 

顺境反思如雕梁画栋，逆境反思才能极本穷源

   记者：在你早期的研究经历中，有什么印象深刻的事？

任相栋：我工作以后一直比较顺利，虽然是新研究员，但内部考核排名还不错，自我感觉挺好的。但2012年我比较痛苦，那一年市场比较差，我看的制造业表现更差，没能给公司做贡献，考核也很靠后，我感觉压力特别大。

人的进步不是线性的，而是跳跃式的。只有在不顺的时候、痛苦的时候，才会对思考模式、思考体系做出极本穷源的深刻修改，顺的时候即使能够保持清醒，即使你以为自己在反思，往往很难有真正深刻的思考，这种思考带来的更多是已有的思想建筑的雕梁画栋、锦上添花，把你的思想变得更漂亮、更美丽而已。

   记者：你当时怎么思考，怎么进化？

任相栋：这一年的落后，让我深刻地认识到，要成为一名好的研究员，一定要有领先性。公募基金是审慎的投资，不可能做短期快速判断，要研究清楚任何一家公司，至少需要两个月，先做案头研究，再跟公司管理层、渠道、下游交流，还要约董秘、董事长见面。自己研究清楚了，还要把认知传递给基金经理，没有两三个月真不行，这么长的周期，决定你不可能跟热点。我决定调整思路，与市场保持距离，寻找领先市场的机会，一是要深入研究、领先感知行业变化，在行业趋势启动之前发现机会、抓住机会；其次，作为买方研究员，不仅要关注卖方和周围的买方研究员朋友在推荐什么，更要看看他们在前期关注什么，从中找出潜在的研究标的。通过这种方式，每年推荐3-4只股票，成功的概率特别高。有一阵，我特别开心，也特别有成就感，觉得自己特别适合投资这个行业。

   记者：请讲讲你当时比较成功的案例。

任相栋：2013年我开始推荐某整车制造企业，当时经济不太好，大家都觉得不能买汽车股，我要解决的第一个核心问题是，能不能买汽车股，经济周期重要还是公司的产品周期更重要？我复盘了汽车行业的历史走势，即使在2008年这样大盘暴跌的年份，某些整车股票都能明显跑赢市场。第二个核心问题是他们的车能不能卖出去，当时，公司正迎来一波产品周期，市场上有中型的SUV推出之后卖得很好，单一车型就给公司带来巨大的利润。

投资中的反思和调整

   记者：2015年1月，你开始管理基金，你当时怎么做？

任相栋：因为研究员时期的工作做得特别顺，刚开始管基金时，我怀揣着巨大的自信心开始基金经理这份工作，非常敢买敢卖，那时候也很年轻，无知者无畏。回过头来看，在十多年的职业生涯中，比较值得欣慰的是，2015年没有买那些当时很风光但最后找不到北甚至退市的公司，2020年底我也没有买核心资产，这种认知是做研究员时形成的：要跟市场热点保持一定的距离，要着重看市场的未来，而不是盯着当下。

   记者：2015年，你获得了优异的成绩，请讲讲你怎么度过年中市场的暴跌。

任相栋：2015年二季度，自己感觉到市场越来越疯狂，创业板泡沫也越来越明显，我调整了持仓结构，不过没买特别防御的股票，所以6月市场第一轮暴跌时，组合的重仓股也跟着一起跌。不过，因为基本面有支撑估值相对合理，这些公司跌下来基本上就横住了，在市场第二轮暴跌时没有再大跌。在市场暴跌过程中，我觉得很多公司的估值很便宜了，就大胆加仓，后来市场反弹，获得了较好的收益。

   记者：经历市场这种极致的行情，对你的投资有什么帮助？

任相栋：我觉得大牛市、大熊市不应该作为自己投资经历中的主要参照。2015年实在太疯狂，我们后来复盘，当时A股市场的疯狂程度甚至超过纳斯达克2000年的互联网泡沫，这只是股市运行中的极小概率事件，不能把这一时间段的投资作为标杆。

一直到2017年春节后一段时间，我一直比较顺，不过后面遇到了挑战，2017年结构分化特别明显，我管的是先进制造基金，只能是投13个申万一级子行业，那一年除了一两个子行业，其它表现在市场后二分之一，而白酒、钢铁、煤炭等表现都特别好，我的相对收益就比较落后。。

客观地来讲，从2015年到2018年，我在投资上没有特别明显的进步，因为从13年开始的投研工作都太顺了，虽然我也告诉自己要清醒、要思考、要进步，但只是属于雕梁画栋式的进步，只不过让你的投资框架变得更加华丽，但不能让你的投资框架变得更丰富、更稳固，更不能产生伤筋动骨式的影响。

   记者：你什么时候在投资上有明显进步？

任相栋：我从2017年下半年开始反思，到现在也一直在反思，第一，是对投资方法的反思，我管的基金买过很多公司，虽然赚了一些钱，但有些公司没有长期竞争力，往往只是股价鼓一个泡泡，又跌下去，让我特没成就感，觉得自己就是一个炒股票的，自己的股票投资对买过的公司也没有什么帮助，觉得这种投资方法不是特别可持续。二是我管的基金因为业绩还可以，规模增长得比较快，买错之后的容错变得越来越难，做研究员没问题，一年给公司推荐3只股票，如果每只长期翻倍以上年化赚50%以上，就非常优秀了，但基金经理不行，远不能满足组合的需求。

我下决心要调整投资方法，根本就是一条，降低换手率，寻找长牛股。如果基金经理还停留在不分青红皂白一心只想去寻找“只要能涨就行”的股票上，几年下来，可能仍停留在研究员的水平，在思想上、水平上、能力上无法满足把投资这个职业长期做好。

多策略融合：长期投资价值投资为主、努力做到多策略融合

    记者：2019年你来到兴证全球基金，10月你开始管理兴全合泰，当时怎么做？

任相栋：我一直在努力调整投资方法，来到新公司后有一个适应过程。就像苏炳添说自己左脚换右脚也调整了一年多，基金经理的投资流程也不能说调整就调整，首先自己要从内心想清楚未来调整的方向，然后从如何发掘潜在投资机会、如何和研究员配合开始的具体投资流程都需要再造，基金经理投资体系的改变需要很长时间。兴全合泰尽管设置了募集上限，但是发行时受到市场很大的关注，我刚开始压力很大，怕做不好影响公司品牌。

2019年四季度，经济企稳，我买了一些周期类的成长股，有一些收益，感觉挺好。但2020年一开年就遭遇新冠疫情，周期类的成长股短期盈利受损，股价表现比较低迷，我考虑了一阵，觉得如果要跟上市场节奏，自己的前十大股票绝大部分都得换，决定先扛，没想到从国内疫情扛到国外疫情，大约半年左右的时间，兴全合泰的表现都比较落后。

我当时选择持有不动有两方面考虑，一是这些公司虽然短期利润受损，但竞争优势明显，竞争对手损失更大，其实长期是受益的，长期股价肯定能回来，无非是需要熬一熬；二、无论减仓还是换股，都有做错的风险，而公募基金是做相对收益，不能连续两次犯错。2015年底我仓位特别高，2016年春节后开盘就熔断，我选择了扛，后来市场很快反弹，很多人选择了减仓，自己坚持不减仓相对收益明显，不过，2020年疫情的持续发展，超出了自己最开始的认知，熬的时间比较长，一直到下半年，周期类的成长股开始上涨，我才可以正常买卖，做一些持仓的调整。

   记者：请讲讲你的理念，对长期投资价值投资是否比较坚定？

任相栋：我首先要解决的问题是，价值投资、长期投资到底是否适合公募投资？这个问题我曾请教过很多投资前辈，我还是比较坚定的。

不过，在实际投资的过程中，长期投资、价值投资需要解决很多实际问题，第一是选择什么方向长期投资，是不是医药消费就是长期投资，制造业就不是长期投资？第二、长期投资要多长时间？第三、长期投资和波段操作之间到底是什么关系？第四、只要长期投资价值投资就够了，还是需要发展其他方法？第五，有很多人怀疑长期投资、价值投资只是幸存者偏差的偶发性行为，很多长牛股是后视镜发现，但很难提前预测，对这样的股票基金经理是看得见、摸不着。这些问题都曾困扰我，有一个慢慢思考和解决的过程。

   记者：请具体讲讲你对这几个问题的思考。

任相栋：很多人觉得只有消费、医药才是长期投资、价值投资，很多人喜欢看美国，而美国过去几十年人均收入不断增长，人口结构也保持的很好，制造业却是不断坍塌的过程，这两者都是非常具有时代特色和国情特色的事情，消费、医药因此变成价值投资的代名词在美国也是有它的国情特色，不一定放之四海而皆准。但这个问题放在中国可能也并不一样，第一、制造业在中国是优势产业，部分制造业的投资属性、盈利稳定性以及长期的成长空间，都不输消费。第二、以日本为例，人口不断老龄化，CPI为负，有全球竞争优势的制造业公司在日本股市表现地很好，因为制造业天生就是全球市场，通过出口就能产生明显的超额收益。日本的情况，对中国有较强的参考意义。

另外，公募基金经理能不能做价值投资，长牛股是不是偶发现象？我的体会是，公募基金经理不仅要做价值投资，而且必须往这个方向做。要到把投资作为一个职业，一份事业，长期投资、价值投资才能解决规模的问题，才能解决投资框架持续演进不断进化的问题，才能解决投资过程中的正外部性的问题，具有正外部性才能不断做大做强。而且，很多国内外投资前辈告诉我们，长牛股不是偶发现象，选股的胜率可以不断提高，这种选股的成功，不是买股票能赚多少，而是你投资的公司能够持续做大做强。

   记者：长期持有和短期操作应该是什么关系？

任相栋：首先我们要非常清醒的认识到，像茅台、腾讯这种级别的公司只占股票市场的很小比例，对这些公司比拼的是耐力、眼界、包容心。多数的公司，在五年左右的维度可能都需要做波段，原因是它们的商业模式没有那么高的稳定性，公司管理层达不到那么高的水平。当然这个多数还要再分，去掉股市中后60%比较容易，困难的是要不断往前逼，从60%逼近30%，30%逼近20%，从20%逼近10%，从10%逼近1%。

另外，长期投资、价值投资作为投资的主基调并不意味着排斥其他方法，股票市场的构成机制决定它天生的高波动，会出无数意外，基金经理如果能够发展出多策略，以长期投资、价值投资为主，以其他策略为辅，业绩稳定性可能会有所提高。至于其他策略，可以是仓位选择、短期标的选择、套利等等，这要基于自身的资源禀赋包括性格、研究平台等。我希望未来在长期投资、价值投资的基础上，发展多策略融合，这样相当于在投资上多了一个拐棍。长期投资价值投资就像锻炼一个人的身体，首先要身体很健康、很强壮，其次如果再多一个拐棍，摔倒的频次、每次摔倒造成的损失都会好很多，多策略就像手里的拐棍，当然如果身体本身就不行，有拐棍也没有用。在投资方法上、尺度可以更灵活一些，我不愿意贴上只做长期、只做价值的标签，也不愿意贴上短期的标签。

   记者：你现在是否已经比较成熟？

任相栋： 修炼也是无止境的，我不觉得自己水平多高，但我在很严肃很认真的往职业投资人所需要的各方面修养在努力。总体来讲，在经过过去几年，我还是能感觉到自己的进步。

性格、思辨能力和学习能力

   记者：一个优秀的基金经理需要有哪些特质？

任相栋：想成为特别优秀的基金经理有两点，第一、需要有一些天生的特质。巴菲特说过，投资其实不需要那么高的学历，格雷厄姆一共有两个徒弟，巴菲特和他师兄，他师兄只是高中毕业，但业绩做得比他好，只是规模管得比较小。

投资重要的特质我个人认为主要是两点，第一是性格，第二是思考模式。做投资需要归纳、总结、演绎、辩证思维、批判思维，天生适合做投资的人，思考模式一定比较健全，有很强的思辨能力。有人性格上特别不喜欢做判断，天生比较从众，有人特别不果决。

另外，一个优秀的基金经理，需要有很强的学习能力，这说起来容易，其实特别难。四年一个经济周期，十年一个产业周期，十年前的朝阳行业，十年后就可能变成成熟型行业了，所以，在整个几十年的投资生涯，包含多次产业周期和经济周期，不学习只能在没落的行业里，无情的被历史抛弃。投资不仅要学习不断演变的外部世界，自己的投资框架也需要不断进化。比如在格雷厄姆时代，大家都看k线做投资，他从净营运资产为基础的安全边际寻找股票，就有了巨大的方法论先进性；巴菲特又开始关注企业的无形资产，把格雷厄姆的价值投资体系往前推进了一大步。过去几十年随着互联网、生物制药时代的到来，企业的演进周期和价值评判体系有了很大变化，也呼唤新的投资体系演进。像其他领域的理论体系一样，投资体系需要进一步往前推进，而不能僵化、静态地呆在原地不动。

最后，要不断修心。基金经理这份工作做久了，很多投资人慢慢会变得有点仙，比较淡泊名利，为什么？因为投资者和股市之间是以秒计的不断的高强度、高频次的反馈。买一只股票，下单之后，理论上讲就会有对或错的结果。投资这件事情对人性的冲击远比其他工作大得多，保持比较平静的心态特别重要也特别难。要做好这份工作，需要淡泊、平和、更加包容。股市有不少拿一只股票十年赚几十倍的案例，我跟其中一个投资者聊了很多次，难道你持有过程中公司就没有问题吗？他回答肯定有问题，为什么有问题还能拿十年，这就需要你具备包容的心态，要能分辨什么是主要矛盾，并发自内心地接受次要矛盾，这需要很高的思想水平和包容性格，一个不具备包容心的人，很难股票拿得特别久。人和人天天待在一起，会发现对方的很多问题，股票也是一样，要有善于发现主要矛盾的头脑和包容的内心，才能长久相处。

   记者：你怎么挑选公司？

任相栋：理想中的公司是“潮平两岸阔，风正一帆悬”，就是行业赛道很广阔、商业模式也很好，并且公司的竞争格局很好。做投资跟生活道理相通，假设一个人能从小就看到老，那把资源都嫁接给他就好了。在投资中，只有很少数的商业模式特别优秀的公司可以从小看到老，比如互联网的某些模式，在发展的早、中期阶段就知道某家公司就是最后的赢家，就都是极为稀缺的投资机会。过去50年除互联网等少数领域，很少碰到这样的机会，绝大多传统行业都竞争激烈，都是经过N次行业起伏，才逐渐发现谁能跑出来，这时候行业往往已经走到中长期成熟阶段。

   记者：对于未来的市场，你怎么看？

任相栋：看三五年的时间，股票市场仍值得投资。在过去三年，市场一直是结构化运行，部分当下低景气度板块的估值、市值都没有泡沫，具备个股挖掘的空间，范围再扩大一点，今年的景气赛道之外，无论交易拥挤程度，估值、市值情况都还不错。另外，产业升级有望给投资人提供取得中长期高质量回报的机会，中国的产业升级包括进口替代、电动智能车等全球科技浪潮、中国企业全球份额提高和中国初步崭露的产业代差优势等。所以，在未来三年左右的时间，A股市场值得关注。

本文转载自中国基金报

记者：杨波 王云龙

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风险提示：文中观点仅代表个人，不代表兴证全球基金公司立场，不作为投资建议，仅供参考。兴证全球基金公司承诺以诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用基金财产，但不保证基金一定盈利，也不保证最低收益，投资者投资于本公司基金时应认真阅读相关基金合同、招募说明书等文件并选择适合自身风险承受能力的投资品种进行投资。我国基金运作时间较短，不能反映股市发展的所有阶段。基金过往业绩并不预示其未来表现，基金管理人管理的其他基金的业绩也不构成基金业绩表现的保证。基金投资有风险，请审慎选择。任相栋投研经历：2010年加入交银施罗德基金管理有限公司，曾任行业分析师。2015年1月-2018年6月担任交银施罗德先进制造股票基金经理。2016年10月至2018年6月担任交银施罗德经济新动力混合基金经理。历任金鹰基金权益部上海权益总监。2019年8月加入兴证全球基金。2019年10月17日起任兴全合泰混合基金经理。兴全合泰A基金成立以来业绩及比较基准为108.11%/10.01%，基金业绩数据来源：兴证全球基金，经托管行复核。业绩基准数据来源：wind。数据区间：2019/10/17至2021/11/30。兴全合泰A成立以来完整业绩及比较基准：2019.10.17-2019.12.31(7.75%/3.82%)；2020（51.50%/14.02%）；2021.1.1-2021.9.30（32.35%/4.38%）。兴全合泰C自2019.10.17成立以来截至2021.9.30总回报为78.05%,同期业绩基准表现为11.82%，数据来源：基金各年度定期报告。每年度业绩表现/业绩基准：2019年7.62%/3.61%、2020年50.59%/14.03%、2021年（1.1-9.30）31.56%/4.38%。数据来源：兴证全球基金，截至2021年9月30日。兴全合泰基金业绩比较基准为：沪深300指数收益率*60%+恒生指数收益率(使用估值汇率折算)*20%+中债综合(全价)指数收益率*20%。基金管理人对本基金的风险评级为R3。历任基金经理变更情况：2019/10/17至今，任相栋。任相栋其他曾管基金业绩：2015年1月21日-2018年6月23日，管理交银施罗德先进制造，管理期间任职回报为95.81%，同期业绩基准回报为7.41% ；2016年10月20日-2018年6月23日，管理交银经济新动力，管理期间任职回报为3.25%，同期业绩基准回报为6.42%。