一个可能的套利机会：买联想控股（3396.HK），卖联想集团（992.HK）
我们先来看两张图，两张图分别是两个公司自2015年6月29日后的股价走势图（周线）：
图1：
图2：
第一张图，股价从当日高点43.69港元下跌至今19.9，跌幅54.45%；第二张图，股价从当天高点10.396下跌至今5.12，跌幅50.75%。显而易见，不到两年，两个公司股价跌幅都超过一半，而更加巧合的是，细看它们股价走势又是何等相似，“你跳水来我也跳水，你反弹来我也反弹，幅度不大不小，刚刚好”，我敢说如果把股价抹去，你绝对分不清谁是谁。
周线叠加图（收盘价）：
好了，不卖关子了，这两个难兄难弟颇具名头，是港股上市的两家公司，第一张图是联想控股即联想集团母公司2015年6月29日上市后股价走势；第二张图是联想集团2015年6月29日后股价走势。周线图中，黄色是联想控股，蓝色是联想集团。
毫无疑问，如此惊人的重合度表明，市场早已默认这一等式：联想控股（3396.HK）＝联想集团（992.HK）。可是，如果市场错了呢？那便会出现套利机会。
>>>> 财务角度看，联想控股和联想集团的关系
乍一看，两者关系密切，唇亡齿寒。股权上，联想控股是联想集团的母公司，联想控股持有联想集团31.48%股份；而从收入上看，两者相关度更高。2016年，联想控股收入3070亿元，其中有92%来自联想集团即2825.51亿元，从过去几年的收入结构上看基本如此，联想控股90%以上的收入来自联想集团，这也难怪市场会认为两者之间近乎相等的关系。
可是如果从利润上看，关系不再那么紧密，因为联想控股利润中2014年有40%来自联想集团，2015年联想集团因为业务重组而亏损，联想控股盈利，2016年这个比例则下降为27%。再者，如果我们剔除掉联想控股中联想集团利润所占部分，从2014—2016年，剔除IT分部后的利润从24.6亿元增长到35.24亿元，两年增加43.25%，而这两年IT分部的利润则从17亿元下降到13.35亿元。
因此，就算我们单从财务角度看，也再也不该一叶障目，将两者等同。
>>>> 没有联想集团的联想控股，才更性感
上面是联想控股的业务架构。两部分，一是财务投资，即是以联想之星、君联资本、弘毅投资为主的风投业务板块；二是战略投资，包括IT即联想集团的业务，金融服务（正奇金融、拉卡拉等）、创新服务与消费（神州租车、拜博口腔等）、农业食品（佳沃）以及新材料业务板块。所以，从业务上看，除了联想集团的业务，联想控股已经培育了不少国内数一数二的项目，有的已经上市，只是名头没联想集团那么大罢了。
从业务上看联想控股，很明显应该一分为二：联想集团与非联想集团业务。
>>>> 联想集团：电脑卖的还行，其他一团糟，前途堪忧
上图是2016上半年全球电脑品牌市场状况，全部销量下跌4%。其中排名第五到第八的品牌，苹果、宏碁、三星以及东芝销量下降明显，市场份额分别为7.9%、7.7%、2.0%、1.8%，市场向前几名集中的趋势还是比较明显。而联想上半年共计出货量1615万台，占据了21.8%的市场份额，同比增长4.1%。2016第四季度，联想全球市场份额继续同比上升至22.4%，已经连续三年保持了全球个人电脑市场的霸主地位。
但联想集团的手机业务和数据中心业务实在不敢恭维，这也是去年亏损的原因。去年第三季度数据：占比18%的联想手机业务的收入同比下跌23%至21.85亿美元，除税前经营亏损录得1.12亿美元；占比9%的数据中心业务在第三季度收入同比减少20%至10.50亿美元，除税前经营亏损录得9400万美元。可以说，联想集团错失了移动互联网的最好机遇，但如果我们单看电脑业务，联想集团值多少？
电脑业务而言，去年三个季度累计产生利润12亿美金，那么，全年15亿美金的利润值多少？联想集团目前570亿港币，74亿美金的市值，这意味着手机和数据中心业务即便价值为0，那么也只对应5倍的市盈率，应该来说估值是不贵的。不过PC市场本就处于下滑，而联想的手机和数据中心业务又拖后腿，前途实在堪忧。
>>>> 非联想集团业务：愈发性感，等待成熟
联想控股几天前发布了截至2016年12月31日的全年财报。财报显示，联想控股及其附属公司2016财年收入3070亿元，同比减少1%；净利润48.59亿元，同比增长4.3%。其中联想集团收入为2825.51亿元，较去年同期减少4%，占联想控股总收入的92%，而除联想集团外的业务，则表现亮眼：
金融服务业务收入为15.83亿，同比增长75%；
创新消费与服务业务收入21.32亿，同比增长43%；
农业与食品业务收入为32.66亿，同比增长99%；
新材料业务收入为47.02亿，同比增长156%。
而如果从利润增长看，各项业务愈发性感：
值得注意的是，过去在联想控股的净利润结构中，IT也就是联想集团的贡献占据非常大的比重，而在今年，金融超越IT，成为为联想控股净利润贡献最多的业务板块，以15.36亿元的净利润，占据总比例的32%，这块增长也非常快，达到60%，主要由于融资租赁业务和贷款业务快速增长；创新消费业务的亏损扩大则是因为拜博口腔业务扩张，投入增加：
对于农业与食品的利润下滑，则是由于2015年云农场公允价值增加，除去这个影响，2016年净利相比2015年则大幅上升；最后，财务投资方面，利润同比去年有着47%的下降，这是因为财务投资整个的利润是以公允价值的变动来产生的，因为去年资本市场整体不太好，所以盈利有所下降，但并不影响公司基本面。
上述这些快速增长的业务便如一个个投资护卫舰，在母舰的周围不断培育（柳传志和联想丰富的管理经验，而且柳后面是中科院，中科院还是有相当多不错的技术亟待商业化，正好可以借助联想控股的实力），一旦成熟，便是收获的时刻。
>>>> IPO的春天，联想控股的“A计划”：2018年至2020年将是重要时点
众所周知，监管层对于IPO的态度已然放开，虽还未实行注册制，但对于上市的步伐大为加快，显然，未来有没有二级市场的机会我们不知道，但对于一级市场，则是春意盎然。国内风投上市的不多，联想控股作为这么一个独特的标的，往后必将受益良多。
对于分拆上市，联想控股是这么说的：
按照目前的规定，A股尚不允许母子公司同时上市的情形。而按照港股市场的规定，母子公司在港上市后，3年之后子公司可以分拆上市。2018年，联想控股上市满三年后，将积极推进旗下子公司的分拆上市。2018年至2020年将是重要时点。对于分拆上市的地点，可能是A股市场，也有可能是港股市场。
而其实，联想控股的“A计划”早已酝酿：
1、 佳沃集团取得万福生科的控股权后，万福生科3月6日晚间公告称，正筹划现金收购大农业领域资产。3月16日，万福生科召开董事会，选举佳沃集团旗下的丰联酒业总裁汤捷为公司董事长，聘任佳沃集团原CFO田立川为公司总经理；
2、 2016年10月，拉卡拉宣布改制为控股集团，并拆分为拉卡拉支付和考拉金服两大集团板块，后者作为拟上市主体冲刺IPO。今年3月3日，证监会公布了拉卡拉支付招股说明书。拉卡拉支付拟登陆创业板，发行不超过4001万股新股。如果拉卡拉支付成功上市，将成为A股市场第一家第三方支付公司；
3、 今年3月17日，老白干酒公告称，拟收购佳沃集团旗下的丰联酒业100％股权。对此，联想控股方面表示，丰联集团确实在与老白干洽谈战略合作事宜。协议达成后，丰联将成为老白干重要战略股东，目前仍在谈判阶段。佳沃集团作为联想控股农业和食品产业投资平台，仍然看好白酒行业，希望与战略合作伙伴一起成为行业内领先企业；
4、 联想控股年报披露，2016年，星恒电源纯电动物流车业务销量大幅增长，销量同比增长近3倍，在国内供货商中排名第二，市场份额升至9％。2016年，星恒电源完成了新一轮融资，投后估值15亿元，目前正积极准备申报IPO；
5、 2016年12月，联想控股还支持正奇金融引入两家战略投资者，增资总规模8.01亿元人民币，估值由4年前设立正奇金融的25亿元人民币快速提升至93亿元人民币。
>>>> 一个可能的套利机会：买联想控股（3396.HK），卖联想集团（992.HK）
随着柳传志的投资舰队再次起航，联想控股与联想集团的差异性必然为市场知晓：联想控股≠联想集团。不过现在，一个可能的套利机会已经出现：买联想控股（3396.HK），卖联想集团（992.HK），背后的逻辑是未来联想控股的表现将大概率超出联想集团。当然需要指出的是，做空有时间成本，而联想控股什么时候兑现业绩还要等待。
【作者简介】
天成| 格隆汇·专栏作者
TMT行业资深研究员，坚守腾讯6年
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