“灯下黑”是怎么让我错失牛股的

“不过如此”和“好到不像真的”

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“距离产生美”和“灯下黑”

大盘剧烈波动的时候，还是要把重心放在公司价值研究上，找到好公司，就算买高了一些，也无损长期收益，选中烂公司，就算逃顶抄底成功，也难逃价值毁灭这条路。

做价值投资，最重要的是理解公司业务，最难的也是理解公司业务，很多长期投资机构在决定重仓某家公司之前，不但要跟管理层充分沟通，甚至要每天拉着管理中层和执行层员工聊天。

信息优势是投资的第一优势，但作为散户，没这个条件，就连二手的会议纪要都难道一见，一个好办法是投资本行业最优秀的企业——对这些企业总比什么半导体、新能源车熟悉吧？如果本人在行业内优秀的上市公司工作，那就再好不过了。

但现实常常相反，很多人对那些连业务和产品都看不懂的公司极为宽容，却对行业内的优秀公司挑三捡四：

——这家公司管理极其混乱，我同学就是实在看不下去，主动辞职

——这家公司产品就是东抄抄西抄抄，没有什么技术含量

——老板我见过一回，讲话极其没水平

结果错失牛股。

前者被称为“距离产生美”，后者，就是“灯下黑”。

投资本人所在行业的优秀企业，至少符合“能力圈”原则，即便你并不看好本行业的投资前景，但因为熟悉行业的产品生命周期与业务景气度，也可以通过波段性持有来获利，关键是——如何克服“灯下黑”的心态。

这也是今天文章的主题。

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原因一：“不过如此”的灯下黑

如果你是一位管理者，下面两位下属，你会表扬谁？

甲：业绩考核排名第二，本期还是第二

乙：业绩考核排名下游，本期前进到中游

一般而言，你还是会表扬乙，进步还是很重要的。

股市也是如此，会给予乙而非甲更大的涨幅，因为公司之前的经营状态和行业地位已经体现在之前的股价上，股价上涨更多体现了边际变化。

所以，“灯下黑”最常见的原因是，行业内人士更看中历史优势与现状，但股价上涨靠的是边际变化，常常会出现行业内人士看不起的公司，涨得特别好。

行业内人士之所以会形成这样的思维惯性，是因为平时的利益来源于存量而非增量。还是用上面的例子，但改一改条件，变成单位的年终考核，而考核结果将影响这位管理者的升迁，下面两位下属，你会表扬谁？

甲：业绩考核排名第一，本期还是第一

乙：业绩考核排名下游，本期前进到中游

无论乙同学怎么进步，给领导带来最大利益的，还是甲同学；另一个原因，保住第一和保住第二，其优秀程度，往往前者远大于后者。

防止“灯下黑”，关键你要摆脱“员工思维”，进入“股东思维”，我总结了三点：

第一、要多关注行业内进步大的上市公司，边际变化比现状重要，特别是对于一年以内的涨跌幅而言。

第二、竞争格局比产品、技术等等因素更重要，因为产品、技术和管理因素充满了个人好恶，而判断一家公司跟竞争对手的差距，则更容易客观。

第三、管理水平是需要比较才能得出的结论，还需要你有足够的管理经验，能够对此作出客观的评价。

还有一种常见的情况，我们常常需要向目标公司就职的熟人了解情况， 此时如何防止他们出现“灯下黑”呢？

我的经验是重点问“竞争格局”，因为这方面的信息更依赖于直接的业务经验，投资者的间接研究往往不得要领。

所以，有时候他们说自己公司很烂，但仔细一问竞争格局，发现竞争对手更烂，原因是海外相关公司技术很牛，员工薪酬待遇很好，又不用996。而公司的产品只是便宜一点，低成本完全靠严格考核来剥削员工。

可那就是有成长性的好公司啊！要知道你现在是站在资本的立场上，你看，竞争格局一枝独秀，成本费用控制能力优秀，产品性价比高，还有进口替代逻辑，这么好的公司到哪儿找？

这类“不过如此”的“灯下黑”是比较初级的错误心态，说出来大家就明白，明白之后就容易克服，但还有一类错误都是专业性与生俱来的“灯下黑”。

那就是“好到不像真的”。

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原因二：“好到不像真的”的灯下黑

一个行业内最优秀的公司之所以最优秀，常常是因为它打破了行业很多惯有的认知。但在A股这个财务造假横行的江湖里，那些“好到不像真的”的公司，到底是不是这一类原因，这个问题比前面的问题更难回答。

今天要分析的南极电商就是我自己经历的“灯下黑”，我既有广告公司品牌管理的经验，又有电商从业经验，当时主管的业务就是天猫品牌店代运营，我从业时正值南极人品牌转型，所以从一开始就关注这家公司——而结果就是带着一肚子怀疑，看着它股价一路上涨。

南极电商让人难以理解的是，作为一家服装电商，它的高毛利高得惊人，周转率却很低，跟一般的电商刚好相反，再加上大量应收预付款，很多人因此怀疑其财务造假。

当然，我是不会这种常识问题上“翻船”的。因为南极电商的本质是电商代运营，收的是运营费，电商运营的劳动力有多廉价，毛利当然高。自己不建厂，不备货，也就没有服装企业最头疼的存货问题，纯粹的轻资产。

至于那些财务上的疑点，你可能永远无法证实或证伪，如果规范运营，凭什么网上有那么便宜的东西，同时还能让“阿里爸爸”赚那么多赚呢？

那为什么别的代运营没有什么行业壁垒呢？一般的代运营公司，人是最重要的，团队一走，业务就没了；相比之下，南极做的是品牌授权，人才流动性大也没关系——品牌在手，护城河我有。

南极人把多年前流行在三四线城市的“老人头”“华伦天奴”“皮尔卡丹”的品牌授权模式搬到了网上，但为了防止品牌烂大街，控制了开网店代运营这个核心环节。

用ToC的业务，赚ToB的钱，既有Toc的消费粘性，又有ToB的业绩爆发力，这往往是大牛股的商业模式。

但是，从来不存在完美的商业模式，有一个困惑，让我在理解了南极电商优秀的商业模式之后，仍然无法入手。

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“南极人”洗衣机！？

对于市场无法理解的南极的高毛利率，我其实并不怀疑。我真正怀疑的是南极人的品牌，这就是我灯下黑的原因。在我看来，这是一个中老年品牌，是一个服装品牌，还是一个低价品牌，跟大部分淘品牌没什么区别。

但实际上，根据淘宝的数据，南极人是95后最喜欢买的三大品牌，它有性价比，但并不是廉价品牌，至少在我熟悉的箱包类目，它的子品牌卡蒂乐鳄鱼，一点都不便宜。

更打破我认知的是，它的品牌拓展能力已经颠覆了传统品牌的铁律，它是一个横跨内衣、家纺、女装男装童装、医疗器械、居家用品、汽车用品，甚至家电的品牌。

你也许买过“南极人”的内衣，但你知道“南极人”洗衣机吗？

打开淘宝，搜索“洗衣机”，然后按销量排序，在前十名的位置，你就会看到了，如果三个月以前，它还是排在第一位的。

这两年，不断有熟悉我过去从业经验的人问我对南极电商的看法，我一直是坚定地不看好的，自然也挡了很多人的财路。

在我十多年的专业领域，放走了一直关注的牛股，这显然是“灯下黑”了，为什么我会犯这个错误呢？

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错过的最佳时间窗口

我后来的反思是这样的：

在包括我在内的很多品牌运营专业人士看来，南极电商的商业模式没有壁垒，毕竟现在品牌和运营都不算什么护城河，更有品牌力的厂商，像海澜之家、森马为什么不能做？谈运营能力，像那些早期的淘品牌，都不在南极电商之下，为什么没有跑通这个模式？

但后来我想明白了，“品牌授权+代运营”看上去简单，但要跑通这个商业模式，需要有不光是战略眼光和执行力，还要大量的运气：

首先，它只能由纯线上品牌做，否则会跟线下店冲突；

其次，天猫已经改变了几年扶植淘品牌的战略，转而扩大对线下品牌入淘的流量扶持，所以，目前有运营能力的淘品牌已经失去了转型这个模式最佳时间窗口；

最后，即使线下品牌砍掉全部线下店，就像当时南极人的转型一样，也没有办法开这个么多的店，也没有这个运营能力。

正确的事情必须要在正确的时间去做，如果这个时间点已过去，这就是最强的竞争壁垒。还是那句老话，能够打败XXX的，要么是XXX自己，要么是另一种全新的商业模式。

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人只能赚自己看得懂的钱

想明白这些，我也就坦然接受了，专业在建立“能力圈”的同时，也让你画地为牢，更难接受颠覆性认知。

所以说，人只能赚自己看得懂的钱。

所以说，超越认知的“灯下黑”也没什么不好意思的。

更何况，我认为南极电商的商业模式是否成立，现在还不能下结论。

质疑者，基于一些财务常识，发出不专业的轻率结论，固然不对；那些一路看好的研究机构，甚至赚了大钱的人，真的就理解了吗？那些一直研究南极人商业模式的人，真的看懂这个模式蕴藏的风险吗？

刚才只是在理论上论证了南极电商的护城河，但实际果然如此吗？像此类电商代运营公司，本身就是一个无法看清的黑洞，即便是我，可能也要入职管理层，才能看清一些东西，可能进入财务部门，才能确认一些事情。

即便这个模式是没有问题的，南极人的品牌真的可以无限拓展吗？这不仅违反了营销常识，还违反了人的认知科学。

那么，它的品牌边界到底在哪儿？

更现实的问题，它是不是已经在透支自己的品牌了呢？

无论如何，我愿意买上一个最低的仓位，如果南极电商做到了，我赚钱，而且我也希望中国的企业能打破由西方人创造的营销理念；如果它没做到，那也很好，我的理念最终还是赢了。

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